出货量持续提升，毛利率维持稳定

2023年08月16日 公司研究●证券研究报告 星源材质（300568.SZ） 公司快报 出货量持续提升，毛利率维持稳定投资要点 事件：星源材质发布2023年中报。2023H1年实现营业总收入13.57亿，同比 +1.7%，归母净利润3.79亿，同比+3.0%，扣非后归母净利润3.03亿，同比-16.1%。23Q2营收6.92亿元，同比+3.3%，环比+4.1%；归母净利润1.96亿元，同比-2.2%，环比+7.2%；扣非后归母净利润1.43亿，同比-30.1%，环比-11.2%。 出货量持续提升。根据公司业绩交流会，2023H1出货量持续增加至10亿平+，23Q2出货6亿平、环比增长43%，主要系二季度干法隔膜供不应求，因23Q2产品有价格调整且干法隔膜占比提升，单平售价下滑。二季度湿法隔膜占比总出货量约50%，湿法隔膜中涂覆占比60%+、环比稳定；干法隔膜占比提升至50%、环比提升10pct，干法隔膜中涂覆占比10%+、环比提升。23H1末公司存货2.84亿元，环比下降0.16亿元，环比下滑5%；应收票据及应收账款15.28亿元，同比增加3.50亿元，同比增速30%，环比增加0.45亿元，环比增长3%。毛利率维持稳定水平。公司2023H1毛利率45.85%、同比-1.41pct。扣非归母净利率22.36%、同比-4.74pct。公司销售费用率1.14%、同比-0.21pct，管理费用率10.25%、同比3.22pct，主要系职工薪酬及咨询费增加所致，财务费用率-0.66%、同比-1.61pct，主要系利息收入增加所致。报告期内公司研发投入1.14亿元、同比增加59.64%，研发费用率8.42%、同比+3.06pct，主要系公司持续加大新技术和新产品的研究和开发力度所致。公司23Q2毛利率为45.43%、同比-4.65pct，环比 -0.86pct。扣非归母净利率20.62%、同比-9.85pct，环比-3.55pct。公司研发费用0.63亿元，同比增长56.35%，继续加大研发投入。 持续加强新产品、新市场的开发。一方面，公司通过不断提升基膜及涂覆产品研发能力，持续为客户提供高品质的隔膜产品：包括低闭孔湿法产品、纳米纤维超薄涂覆膜、油涂低成本产品等开发项目量产，进一步提高产品的市场竞争力。对于半固态电池市场，公司已开展聚合物固态电解质隔膜等半固态电池隔膜的设计开发，为推动半固态电池技术产业化提供充分的技术支持。同时，公司持续开展新型水处理膜等其他功能膜产品的研发，提高公司自主创新能力和技术储备能力，力争将公司打造成全球领先的高分子功能膜研发和制造一流企业。投资建议：行业竞争加剧，我们下调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为8.7亿元、11.5亿元、14.0亿元，对应的PE分别是22、17、14倍。考虑公司是国内隔膜行业的龙头企业，客户结构优秀，涂覆占比提升，维持“买入-B”评级。 风险提示：新能源汽车销量不及预期；竞争加剧；公司新建产线投产不及预期等。 财务数据与估值 基础化工|锂电化学品Ⅲ 投资评级买入-B(维持)股价(2023-08-16)15.09元交易数据总市值（百万元）19,340.60流通市值（百万元）17,346.01总股本（百万股）1,281.68 流通股本（百万股）1,149.50 12个月价格区间28.41/15.45 一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-9.48-10.48-38.45绝对收益-11.55-14.99-47.23 分析师张文臣SAC执业证书编号：S0910523020004zhangwenchen@huajinsc.cn分析师周涛SAC执业证书编号：S0910523050001zhoutao@huajinsc.cn 报告联系人申文雯 shenwenwen@huajinsc.cn 报告联系人乔春绒qiaochunrong@huajinsc.cn 相关报告星源材质：业绩符合预期，涂覆占比提升-星源材质22年和23Q1点评2023.5.4 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,861 2,880 3,744 4,868 5,841 YoY(%) 92.5 54.8 30.0 30.0 20.0 净利润(百万元) 283 719 866 1,150 1,395 YoY(%) 133.5 154.3 20.4 32.8 21.3 毛利率(%) 37.8 45.6 44.5 45.0 45.0 EPS(摊薄/元) 0.22 0.56 0.68 0.90 1.09 ROE(%) 6.5 8.7 8.9 10.7 12.0 P/E(倍) 68.4 26.9 22.3 16.8 13.9 P/B(倍) 4.5 2.3 2.1 1.9 1.7 净利率(%) 15.2 25.0 23.1 23.6 23.9 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 2872 6782 6848 7481 8076 营业收入 1861 2880 3744 4868 5841 现金 969 3131 2659 2566 2788 营业成本 1157 1568 2078 2677 3213 应收票据及应收账款 1099 1492 1877 2503 2753 营业税金及附加 16 20 39 44 51 预付账款 24 66 51 101 82 营业费用 40 44 57 74 89 存货 269 284 449 495 637 管理费用 163 200 261 328 408 其他流动资产 511 1810 1812 1815 1817 研发费用 111 207 247 336 394 非流动资产 4745 6919 7409 8010 8178 财务费用 72 6 65 73 68 长期投资 60 65 67 69 72 资产减值损失 -32 -31 -56 -75 -85 固定资产 3362 3657 4259 4896 5202 公允价值变动收益 1 6 2 3 3 无形资产 321 341 384 418 460 投资净收益 10 8 2 4 6 其他非流动资产 1002 2855 2699 2626 2444 营业利润 331 847 946 1268 1543 资产总计 7617 13701 14257 15490 16254 营业外收入 0 2 36 20 14 流动负债 2275 2330 2527 3168 3134 营业外支出 41 1 12 14 17 短期借款 1397 787 787 787 787 利润总额 291 848 970 1273 1540 应付票据及应付账款 530 1035 1040 1634 1575 所得税 5 100 144 178 164 其他流动负债 347 507 699 747 772 税后利润 285 748 826 1096 1377 非流动负债 960 2788 2449 2089 1625 少数股东损益 2 28 -40 -54 -18 长期借款 530 2202 1860 1501 1037 归属母公司净利润 283 719 866 1150 1395 其他非流动负债 429 586 589 588 588 EBITDA 730 1318 1400 1804 2154 负债合计 3234 5118 4976 5257 4760 少数股东权益 115 148 107 53 35 主要财务比率 股本 768 1281 1282 1282 1282 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 资本公积 2625 5663 5663 5663 5663 成长能力 留存收益 912 1592 2208 3047 4147 营业收入(%) 92.5 54.8 30.0 30.0 20.0 归属母公司股东权益 4267 8435 9174 10181 11459 营业利润(%) 229.2 155.5 11.7 34.1 21.7 负债和股东权益 7617 13701 14257 15490 16254 归属于母公司净利润(%) 133.5 154.3 20.4 32.8 21.3 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 37.8 45.6 44.5 45.0 45.0 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利率(%) 15.2 25.0 23.1 23.6 23.9 经营活动现金流 399 1293 780 1557 1625 ROE(%) 6.5 8.7 8.9 10.7 12.0 净利润 285 748 826 1096 1377 ROIC(%) 5.6 7.0 6.8 8.5 9.9 折旧摊销 349 371 403 506 604 偿债能力 财务费用 72 6 65 73 68 资产负债率(%) 42.5 37.4 34.9 33.9 29.3 投资损失 -10 -8 -2 -4 -6 流动比率 1.3 2.9 2.7 2.4 2.6 营运资金变动 -401 88 -509 -111 -415 速动比率 1.0 2.7 2.4 2.1 2.3 其他经营现金流 104 88 -2 -3 -3 营运能力 投资活动现金流 -1405 -5297 -889 -1099 -764 总资产周转率 0.3 0.3 0.3 0.3 0.4 筹资活动现金流 1287 4628 -362 -551 -640 应收账款周转率 2.2 2.2 2.2 2.2 2.2 应付账款周转率 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.22 0.56 0.68 0.90 1.09 P/E 68.4 26.9 22.3 16.8 13.9 每股经营现金流(最新摊薄) 0.31 1.01 0.61 1.21 1.27 P/B 4.5 2.3 2.1 1.9 1.7 每股净资产(最新摊薄) 3.33 6.58 7.16 7.94 8.94 EV/EBITDA 28.2 13.9 13.3 10.1 8.2 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 张文臣、周涛声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报