传统业务市场份额与毛利双升，新业务逐步放量

传统业务PCB钻针产能叠加毛利提升，有望实现稳步增长 产销方面，2021年公司PCB钻针产能为7.07亿支，销量为6.02亿支，2022H1微钻销量占比为13%；IPO中4.8亿支PCB微型钻针项目将助力公司产能提升67.86%，微型钻针产品占比提升有望助力PCB钻针毛利率提升。市占率方面，2020年全球市场占有率约为19%，位列第一，未来随着海外市场开拓及产能提升，市占率有望上升。产能叠加毛利提升，传统业务有望实现稳步增长。 新业务1：功能性膜产品有望逐步放量 公司功能性膜产品包括硬化膜、AG防爆膜、手机防窥膜、车载光控膜，其中，车载光控膜，解决了车载显示屏会在前挡风玻璃上显示影像，从而干扰驾驶员视线问题。目前膜类产品主要为应用于家具家电表面保护的硬化膜，预计今年车载光控膜有望逐步放量。 新业务2：数控刀具产能加速提升，渠道不断拓宽 公司数控刀具主要为杆状刀具，2021年数控刀具销量为140.99万支，IPO项目中180万支数控刀具投产后，产能将加速上升；随着销售渠道不断拓宽，该业务收入有望放量。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年营收分别为13.93/18.12/23.27亿元，对应增速分别为14.33%/30.05%/28.43%，归母净利润分别为2.56/3.47/4.67亿元，对应增速分别为14.90%/35.61%/34.37%，EPS分别为0.62/0.85/1.14元/股，CAGR为27.93%。绝对估值法测得公司每股价值为24.42元，可比公司2023年平均PE为15.87倍，鉴于公司高端钻针产品不断提升、车载光控膜有望国产替代并放量，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司2023年40倍PE，目标价24.98元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：PCB行业发展不及预期、公司产能释放不及预期、原材料价格波动及供应风险、PCB机械钻孔被激光钻孔取代。 投资聚焦 核心逻辑 随着海外市场及国内新客户的开拓，叠加高端钻针占比及产能提升，公司传统业务PCB钻针有望实现稳步增长。新业务方面，预计今年车载光控膜产品有望放量,数控刀具产能有望加速上升，销售渠道不断拓宽，该业务收入有望进入放量阶段；自研设备自供降本增效，外售增加收入。 不同于市场的观点/创新之处 市场认为电子行业为周期性行业，PCB行业增速有限，因此认为公司业绩尤其PCB钻针业务增速有限。我们认为随着PCB加工逐步精密化及多层化，PCB钻针作为PCB加工领域耗材，行业增速要高于PCB行业增速，公司传统业务PCB钻针有望实现稳步增长，随着新业务逐步放量，公司业绩有望高增长。 核心假设 1）公司IPO募投项目建设如期实现，2024年新增产能4.8亿支PCB微钻、1.8亿支铣刀、0.06亿支PCB特刀、0.018亿支数控刀具。2)高端PCB钻针占比逐步提升。3）产能利用率维持高位。4）车载光控膜产品逐步放量。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年营收分别为13.93/18.12/23.27亿元，对应增速分别为14.33%/30.05%/28.43%，归母净利润分别为2.56/3.47/4.67亿元，对应增速分别为14.90%/35.61%/34.37%，EPS分别为0.62/0.85/1.14元/股，CAGR为27.93%。 绝对估值法测得公司每股价值为24.42元，可比公司2023年平均PE为15.87倍，鉴于公司高端钻针产品不断提升、车载光控膜有望国产替代并放量，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司2023年40倍PE，目标价24.98元，首次覆盖给予“买入”评级。 投资看点 短期来看，公司功能性膜产品包括硬化膜、AG防爆膜、手机防窥膜、车载光控膜，车载光控膜，解决了车载显示屏会在前挡风玻璃上显示影像，从而干扰驾驶员视线问题。目前膜类产品主要为应用于家具家电表面保护的硬化膜，预计今年车载光控膜产品会逐步放量。公司数控刀具主要为杆状刀具，IPO项目中180万支数控刀具投产后，产能将加速上升，随着销售渠道不断拓宽，该业务收入有望放量；智能钻针仓储系统可协助PCB客户端实现钻孔车间的智能化、钻针产品可追溯性与全生命周期管理，填补了行业空白，自研设备自供降本增效，外售增加收入。 中长期来看，2021年公司PCB钻针产能为7.07亿支，销量为6.02亿支，2022H1微钻销量占比为13%；IPO中4.8亿支PCB微型钻针项目有望助力公司产能提升67.86%，微型钻针产品占比增加及自动化改造将助力PCB钻针毛利率提升。未来随着海外市场开拓及产能提升，市占率有望进一步上升。产能叠加毛利提升，传统业务PCB钻针业务有望实现稳步增长。 1.公司是全球PCB钻针领军企业 1.1公司深耕PCB领域20余年 深耕PCB领域多年，2022年上市创业板。鼎泰高科是一家专业为PCB、数控精密机件等领域的企业提供工具、材料、装备的一体化解决方案，具有自主研发和创新能力的高新技术企业。全资子公司东莞市鼎泰鑫电子有限公司成立于2002年，鼎泰高科前身“东莞市锋道精密刀具有限公司”成立于2013年，2020年变更为鼎泰高科，于2022年上市创业板。 图表1：公司深耕PCB领域多年 公司股权高度集中，业务体系清晰。截至2023年一季报，公司实际控制人为王馨、王俊峰、王雪峰及林侠（王馨与林侠系夫妻关系，王雪峰系王馨之兄，王俊锋系王馨之弟），四人直接或间接共持有公司94.67%的股份。公司拥有南阳鼎泰、东莞鼎泰鑫、鼎泰机器人3家全资子公司，并控股超智新材料，四家子公司分别主营钻针、刷磨轮、自动化设备及功能性膜产品。 图表2：公司股权高度集中（截至2023年一季报） 1.2公司产品丰富，下游客户优质 公司以PCB钻针产品起家，逐步拓展到数控刀具、自动化设备及膜类产品等领域。公司的产品主要包括PCB钻针、铣刀、刷磨轮、数控刀具、PCB特殊刀具、自动化设备、功能性膜产品等，主要面向的客户群是PCB、数控精密机件制造企业。 图表3：公司产品较为丰富 公司产品主要聚焦于PCB、精密数控加工及3C/光电产业等领域。公司数控刀具产品主要用于3C、玻璃及金属精密机件加工领域；PCB钻针、铣刀、PCB特殊刀具及刷磨轮产品主要用于PCB生产加工领域，属于耗材；功能性膜产品主要用于3C及光电领域；自动化设备用于生产PCB钻针、铣刀、PCB特殊刀具及PCB等，也可以用于3C及光电领域。 图表4：公司产品下游行业广阔 公司下游客户较为优质 ，2019-2022年公司前五大客户营收占比分别为27.02%/31.23%/30.74%/31.43%，较为稳定。公司目前是国内PCB刀具生产规模最大的企业之一，根据Prismark数据，2020年公司在全球PCB钻针销售市场占有率约为19%，位列全球第一。公司优质客户包括健鼎科技、方正科技、华通电脑、瀚宇博德、胜宏科技、深南电路、景旺电子、崇达技术等国内外知名PCB生产厂商。根据公司公告，2019-2022年公司前五大客户合计营收分别为1.89、3.02、3.76、3.83亿元，占总营收比例分别为27.02%、31.23%、30.74%、31.43%，较为稳定。 图表5：公司拥有优质客户群 1.3公司主要收入来源于PCB钻针业务 公司核心产品为PCB钻针，2019-2022年公司钻针业务收入占总营收比例分别为69.11%/68.83%/67.27%/69.65%。2019-2022年，公司主要收入来自PCB钻针，该业务收入占总营收比例分别为69.11%、68.83%、67.27%、69.65%；铣刀及其他刀具为第二大产品，占比分别为10.68%、13.21%、16.58%、15.40%；刷磨轮占比分别为10.57%、8.59%、8.08%、8.12%；功能性膜产品占比分别为2.52%、2.00%、2.02%、2.23%；自动化设备占比分别为2.44%、3.54%、2.41%、1.03%。 图表6：公司主要收入来源于PCB钻针 2.传统业务市场份额与毛利双升，新业务逐步放量 2.1公司高端PCB钻针占比逐步提升，盈利能力有望提升 2.1.1全球PCB钻针产值2020-2025年CAGR约为4.63% 预计2025年全球PCB钻针产值将达到7.40亿美元，2020-2025年CAGR约为4.63%；2020年公司在全球PCB钻针市场中占比份额约为19%，位列第一。受益于PCB行业温和增长，我们预计全球PCB钻针行业也将保持一定的速度增长。根据Prismark数据，2020年全球PCB钻针产值约为5.90亿美元，预计2025年将增长至7.40亿美元，2020-2025年CAGR约为4.63%；2020年全球PCB钻针销量约为25.80亿支，其中公司销量为4.88亿支，市场占有率约为19%，排名第一；排名第二、三和四位分别为金洲精工、日本佑能、尖点科技，市场占有率分别约为18%、14%和9%。 图表8：2020年公司全球PCB钻针市场份额为19% 图表7：2025年全球PCB钻针产值将达7.40亿美元 2019年中国大陆PCB产值达到329.18亿美元，在全球PCB产值的占比为53.70%，中国逐步成为全球主要的PCB生产基地，公司有望持续受益。全球PCB产业主要集中于亚洲、欧洲和北美区域。随着全球电子信息产业从发达国家向新兴经济体和新兴国家转移，亚洲尤其是中国已逐渐成为全球最为重要的电子信息产品生产基地，作为其基础产业的PCB产业也同步向中国、日本等亚洲地区转移。根据Prismark数据，2006年以来，中国大陆已超越日本成为全球最大的PCB生产国，PCB的产量和产值均保持世界第一的水平；2019年，中国大陆PCB产值达到329.18亿美元，在全球PCB产值的占比为53.70%。全球PCB行业已形成以亚洲为主导、中国为核心的产业格局，预计未来我国PCB产值占比将会进一步提升。根据Prismark数据，2010-2019年中国大陆PCB产值CAGR为5.60%，增长率大幅度高于全球平均增长水平。预计2019-2024年中国大陆PCB产值CAGR约为4.88%，继续保持高于全球4.35%的平均增长速度。作为全球PCB钻针领军企业，公司有望持续受益。 图表10：19-24年中国大陆PCB产值CAGR约为4.88% 图表9：中国逐步成为全球主要的PCB生产基地 在PCB加工领域，机械钻孔较激光钻孔更具优势。PCB钻孔工艺主要分为机械钻孔和激光钻孔，目前机械钻孔成本更低且更适合加工PCB用复合材料，机械钻孔所适用的板材类型、钻孔直径范围较广，几乎覆盖了0.10mm以上的大部分PCB钻孔领域；而激光钻孔工艺目前主要在0.15mm以下直径的微孔领域配合机械钻孔进行钻孔加工，尤其应用于盲孔加工领域。激光钻孔工艺存在钻机价格高昂且维修更换成本高、孔型不规则、烧蚀过程会导致PCB性能不稳定等，导致激光钻孔的大批量应用受限。我们认为在未来一定时期内，机械钻孔与激光钻孔将处于并存态势。 图表11：机械钻孔优势更明显 2.1.2公司PCB钻针产品结构继续优化，盈利能力有望提升 2022H1公司高端钻针产品占比13%，未来有望超过30%，盈利能力有望提升。公司钻针产品直径规格覆盖0.05-6.75mm。产品型号较为齐全，尺寸覆盖范围较广。一般把0.45mm及以下直径的钻针定义为“微小钻针”或“微小钻”，从技术难度上来看，生产0.45mm及以下规格的钻针需要较强的技术和工艺积累。因此，直径越细的钻针价格越高，毛利率越高。根据公司公告，2022年上半年公司0.45mm及以下规格的钻针占公司钻针销量的比例超过86%，其中精细度较高的微钻销量占比超过13%。 公司IPO项目4.8亿支钻针项目以微钻为主，未来随着微钻产能及销量占比的提升，我们预计未来0.2mm及以下的钻针占比会超过30%，公司钻针产品毛利率有望提升。 图表13：公司钻针产品单价和毛利率有望提升 图表