【安信非银】政策风起正当时,看好券商板块弹性

安信非银团队：张经纬/哈滢 报告摘要 Abstract ●事件： 近日，沪深交易所表示，研究将沪市主板股票、深市上市股票、基金等证券的申报数量要求调整为100股（份）起、以1股（份）增；研究ETF引入盘后固定价格交易机制；还将在优化交易监管方面持续发力。自7月24日中央政治局会议提出“要活跃资本市场，振投资者信心”以来，包括前述在内的各项相关举措陆续出台，7/24-8/11券商指数累计涨幅达14%。 ●站在当前时点，我们如何看待券商板块？ 我们认为，目前券商仍处于底部周期向上改善的阶段，叠加政策利好预期等因素，龙头券商和精品券商的估值安全边际仍比较显著 1)从政策面来看：7月24日中央政治局会议定调后，相应举措接踵而至。向前看，我们对后续政策利好保持乐观展望，例如建立长机制积极引导长期资金入市、降低市场交易成本等，将有望为市场引入增量资金，提振市场活跃度，进而推动券商行情进一步演绎 2)从流动性来看：目前整体流动性维持宽裕，但并未明显流入权益市场。我们预计，相应利好政策的推出，有望合理引导居民储蓄大权益资产配置力度，推动增量资金进入资本市场，从而有力畅通资本市场和实体经济之间的正向循环，为我国经济增长提供持续 力。 3)从业绩来看：针对2023H1，市场行情逐步有所转暖，活跃度提升有望带动券商经纪、资管等业务条线改善，但Q2权益市场震走低，可能制约券商自营收入，因此我们预计2023H1上市券商整体实现净利润同比正增长，但增幅弱于2023Q1。针对2023H2 我们认为低基数效应、政策利好有望带动券商实现较为亮眼业绩表现。 4)从估值来看：目前券商指数PB估值水平约为1.49x，处于近3年以来的47%分位点、近5年以来的38%分位点、近10年以来 22%分位点，部分优秀龙头券商和特色券商的PB估值水平仍在1.1x-1.2x左右，且2023Q2末主动权益类公募对券商持仓比例仍低，综合来看仍具备一定安全边际。 ●投资建议： 短期而言，中央政治局会议“要活跃资本市场，提振投资者信心”的主题情绪仍然有望延续。刨除部分涨幅较高的中小券商，部分券的弹性和涨幅仍有进一步提升的空间，其优势在于估值低位+持仓低位、主题行情仍有望进一步演绎。拉长时间维度至全年来看，虑到去年Q3、Q4基数相对较低，我们预计今年券商业绩有望实现超市场预期表现。标的方面，我们建议关注：中信证券、中金公等龙头券商，兴业证券、东方证券、招商证券、财通证券等优质券商。 TableofContents 1.政策面：利好密集出台，保持乐观展望 2.流动性：整体维持宽裕，静待风偏提升 3.业绩：预计H1同比正增长，关注H2低基数效应 4.估值：尚处近5年38%分位，龙头仍具安全边际 5.投资建议 ●风险提示：政策落地不确定性、宏观经济波动、市场情绪变化等。 报告目录 报告正文 Text 政策面：利好密集出台，保持乐观展望 1. 中央政治局会议定调，相应举措接踵而至。7月24日，中央政治局首次明确提出“要活跃资本市场，提振投资者信心”。随后，一系列助推活跃资本市场的切实举措密集出台，如： ●证监会会议提出“科学合理保持IPO、再融资常态化，统筹好一二级市场动态平衡”。我们预计，后续A股上会审核等事宜将在以维护资本市场稳健发展为重要导向的同时，更为充分发挥资本市场功能。 ●中国结算拟自2023年10月起进一步降低股票类业务最低结算备付金比例，由目前16%降至13%。考虑到2023年1-7月日均股基成交额约为1.04万亿元，我们据此测算该举措约将释放结算备付金体量约313亿元，预计有助于减少券商自有资金占用约96亿元，增强券商资金利用效率。 ●沪深交易所表示，研究将沪市主板股票、深市上市股票、基金等证券的申报数量要求调整为100股（份）起、以1股（份）递增；研究ETF引入盘后固定价格交易机制；还将在优化交易监管方面持续发力。我们预计，投资端+交易端举措有望提升投资者资金运用效率，提振资本市场活跃程度。 着眼后续，对政策利好保持乐观展望。回顾过往，几轮重大券商行情往往伴随重磅政策支持，例如2008年“四万亿计划”、2014年“新国九条”、2018年股票质押新规及科创板注册制试点等。站在当前时点，我们已看到中央政治局积极信号释放，各项利好政策逐步出台。向前看，我们对后续政策利好保持乐观展望，例如建立长效机制积极引导长期资金入市、降低市场交易成本等，将有望为市场引入增量资金，提振市场活跃度，进而推动券商行情进一步演绎。 此外，针对近期市场高度关注的调降印花税事项，我们点评如下：我国证券交易印花税始于1990年，此后在2009年前历经了多轮调整，自2008年起固定为1‰税率且单边征收至今，2023H1贡献我国税收收入的1.1%。复盘过往历次印花税率调降，当日 上证指数及券商指数均普遍呈现一定涨幅，尤其是2008年调降税率至1‰、改为单边征收的两日，上证、券商指数当日涨幅均超9%。诚然现行税率仍有调降空间，但考虑到我国证券交易印花税已于2021年正式上升至立法层面，我们对后续政策调整可能性保持关注。 倘若印花税率进一步降低，对券商影响几何？我们认为：1）投资者在进行交易时所需支付的费用将得到减少，鼓励更多的投资者参与市场交易，提升市场的流动性，提高市场的活跃度。对于券商而言，交易量的提振，将有助于提高代理买卖证券交易佣 低印花税，将有助于明显提振券商各项业务的业绩表现，并有助于推动券商估值水平的修复。 金，显著改善经纪业务收入。2）政策呵护资本市场的信号将得到进一步深化，有望带动股票指数上行，从而改善券商自营业务的投资收益，券商业绩弹性将明显体现。3）此外，伴随市场趋暖，个人与机构投资者将逐步活跃，投资者对于提升杠杆与金融资产配置的需求也有望呈现明显增长，进而带动券商信用业务与资管业务基本面的提振。因此，总结来看，我们认为如果后续降 流动性：整体维持宽裕，静待风偏提升 2. 宽裕流动性与权益市场增量资金之间的传导待推动。整体来看，央行呵护市场流动性维持合理充裕，资金面总体宽松，十年期国债收益率近期保持在约为2.6%的相对低位。但需要注意到的是，宽裕流动性并没有明显流入权益市场，目前A股仍相对缺乏增量资金的流入： ●从新发基金来看，2023年5月-7月，新发基金同比、环比均持续滑落，且下滑幅度逐月有所放大，7月新发份额同比/环比变动幅度分别达-71%/-40%。 ●从基金市场规模来看，截至目前，非货基/货基规模分别达到15.98万亿元/11.48万亿元，同比-2%/+9%。 ●从股基交易量来看，2023年7月日均股基成交额同比/环比分别-13%/-11%至9574亿元，8月至今共计9个交易日（截至 23/08/11）日均股基成交额微幅回升至9621亿元。 我们认为，今年以来资本市场赚钱效应减弱、居民投资信心不足，叠加市场流动性充裕，导致出现居民储蓄率上升与基金销售疲软的市场“跷跷板”表现。展望后续，我们预计，相应政策的推出，有望增强资本市场赚钱效应，合理引导居民储蓄加大权益资产 配置力度，推动增量资金进入资本市场，从而有力畅通资本市场和实体经济之间的正向循环，为我国经济增长提供持续动力。 3. 业绩：预计H1同比正增长，关注H2低基数效应 Q1受益于自营回暖，Q2或呈现分化，Q3、Q4有望在低基数之上实现亮眼增长： ●从2023Q1业绩来看：44家上市券商合计归母净利润增速为78%（26家上市券商增速高于整体，18家增速低于整体），主要受益于自营投资收益高增（合计扭亏为盈至约500亿元）。 ●从2023Q2业绩来看：我们预计Q2经纪、资管等业务有望伴随行情回暖而改善，但自营业绩或有所分化。 ●针对2023H1：市场行情逐步有所转暖，活跃度提升有望带动券商经纪、资管等业务条线改善，但Q2权益市场震荡走低，可能制约券商自营收入。目前已有22家上市券商披露2023H1业绩预告/快报/财报，其中19家2023H1归母净利润同比增速高于0%，11家增速高于已披露增速中位数。考虑到2023Q1券商业绩普遍大幅改善、2023Q2影响券商各业务条线的各项因素表现，我们预计2023H1上市券商整体实现净利润同比正增长，但增幅弱于2023Q1。 ●针对2023H2：券商2022Q3及Q4净利润基数明显走低，42家上市券商（不含首创、信达）2022Q3/Q4分别实现合计归母净利润同比-38%/-42%。考虑到政策催化等因素有望带动券商业绩向好，我们预计券商有望在去年下半年低基数之上，取得较为亮眼业绩。 4. 估值：尚处近5年38%分位，龙头仍具安全边际 龙头估值低位+券商持续低配，安全边际仍然具备： ●从估值来看：目前券商指数PB估值水平约为1.49x，处于近3年以来的47%分位点、近5年以来的38%分位点、近10年以来的 22%分位点。其中： ✔部分次新股和券商题材股估值水平较高，拉高了整体券商估值水平。对于次新股的高估值，我们认为主要是由于次新股市场题材炒作情绪相对较为浓烈，加之其流通盘相对有限，短期更加容易受市场资金影响。此外，次新股券商整体经营规模与头部有较为明显差距，业绩短期受市场波动导致其弹性较大，这也为次新股炒作提供一定的逻辑支撑。 ✔特色券商如东方财富，主要以基金代销等轻资产业务为主，加之其互联网券商经营属性，使得其ROE水平显著高于传统券商，业绩弹性更为显著，导致其整体估值水平显著高于市场平均水平。 ✔尚有一些优秀的龙头券商和特色券商，如华泰、广发、兴业等，其PB估值水平均在1.1x-1.2x区间，整体安全边际更为明显。 ●从配置来看：从截至2023Q2末的主动权益类公募基金重仓情况来看，非银板块、券商板块分别持仓占比约为0.8%、0.4%，低配5.6pct、2.8pct，市场整体较低的持仓比例也有望为券商估值修复提供一定的安全边际。 投资建议 5. 券商的涨跌主要受市场流动性和政策的预期差所驱动。例如：2014年-2015年券商创新大会带动政策松绑，叠加宽松流动性驱动杠杆提升，推动券商股大涨；2019年初社融数据超预期，叠加股质风险化解，推动券商反弹行情；2020年中资本市场改革加 速，叠加流动性宽松，带动券商板块大涨；以及2021年下半年公募基金新发高增和结构性行情驱动部分券商行情。从历史来看，我们认为，针对各段券商股行情的演绎持续性与表现情况，都应当充分结合当期政治经济环境、监管政策、流动性等核心因素，合理评估券商价值基本面和估值水平。而站在当前时间节点来看，我们认为，政策预期差是推动近期券商股表现的核心驱动力。 短期而言，我们仍看好券商板块弹性。短期内，中央政治局会议“要活跃资本市场，提振投资者信心”的主题情绪仍然有望延续，尽管重大政策整体落地的节奏和细则存在一定的不确定性，但是我们认为，从弹性和事件发酵层面来看，此轮行情不应该弱于此前“中特估”影响。刨除部分涨幅较高的中小券商，部分券商的弹性和涨幅仍有进一步提升的空间，其优势在于估值低位+持仓低位、主题行情仍有望进一步演绎。拉长时间维度至全年来看，考虑到去年Q3、Q4基数相对较低，我们预计今年券商业绩方面有望实现超市场预期表现。标的方面，我们建议关注：中信证券、中金公司等龙头券商，兴业证券、东方证券、招商证券、财通证券等优质券商。 风险提示 6. ●政策落地不确定性：重大政策落地的节奏和细则与市场预期可能存在偏差，从而影响券商估值水平表现等。 ●宏观经济波动：宏观经济的波动可能会影响市场交投情绪，制约券商业务收入。 ●市场情绪变化：市场情绪影响下，两市交易量及大盘指数的变化可能对券商股业绩预期及券商板块估值水平产生影响。 文章来源 Source 本文摘自：2023年8月13日安信证券研究中心公开发布的证券研究报告《政策风起正当时，看好券商板块弹性》分析师：张经纬 SAC执业证书编号：S1450518060002 Disclaimer 向上滑动阅览 本订阅号为张经纬的个人订