天然气行业转债推荐：高分红低估值稳增长，天然气顺价逻辑展现

专题内容摘要 天然气在我国能源消费比重不断提高。在产业链上游，中国天然气探明储量和产量稳步提升；在产业链中游领域，由于我国天然气供需分布不均衡，因此需要进行管道建设，近年来，我国天然气管道里程数和加气站数量不断增加。在产业链下游领域，根据天然气的用途不同可以划分为城市用气、工业用气、发电用气和化工用气。近年来，由于政府积极推动“煤改气”政策，叠加供给侧改革和社会用电需求增加等多重因素的影响，我国城市燃气、工业燃料和发电用气的需求呈现持续增长的趋势。天然气占一次能源消费比例从2010年的4%增至2021年的8.9%，10年间增长了近5个百分点 全球天然气供需矛盾减缓，价格有所回落。2022年，受国际形势影响全球天然气市场供需两端有所减弱。2022年全球天然气产量4.04万亿立方米，同比小幅下降。全球天然气消费量约3.94万亿立方米，较2021年消费量有所减少。2022年全球天然气贸易量整体上略有下降，但液化天然气（LNG）贸易方面有所增长，而美国在全球LNG出口方面的地位逐渐增强。在全球经济复苏以及主要国家能源转型加快的大背景下，2023年全球天然气需求出现小幅回升，尤其液化天然气（LNG）需求持续增长。虽然天然气供应仍然偏紧，但是边际供需的变化对市场情绪的影响有所减弱，2023年上半年天然气市场逐步实现再平衡。 国内供给平稳，天然气需求内生增长空间广阔。2022年受到疫情影响，我国天然气消费量首次出现负增长。2023年伴随国内经济逐渐复苏，天然气消费量也随之上升，根据国家能源局数据，上半年天然气消费量同比增加5.6%，展望下半年虽有波动但需求将持续回暖。同时，我国是全球第六大天然气储量国，供给端加大勘探开发力度，产量保持上行态势，2022年我国天然气的对外依存度出现一定的下降，能源安全保障得以加强。 天然气价差修复，盈利空间上升。为缓解上下游天然气矛盾，今年多个城市陆续出台顺价政策。重庆、河北、南京、沧州、石家庄、潍坊、四川绵阳等多地发改委发布相关消息，将调整居民用管道天然气销售价格。此外，青岛、兰州也将在8月1日起上调居民用气价格。随着天然气价格的调整，相关城市燃气经营企业的经营状况和毛利率情况也有望得到改善。 天然气行业转债值得关注。天然气行业整体正股PE水平较低，ROE水平较好，分红比例较高，在各地发改委发布天然气调价信息的背景下，城燃公司顺价逻辑更加顺畅，具有天然气输送管道稀缺资源的上市公司有望从中获益。天然气赛道转债建议关注燃23转债，皖天转债和天壕转债。 风险提示：天然气价格下行风险，转债提前赎回风险，转股溢价率压缩。 1.天然气行业概况 天然气是一种优质可燃气体，主要由埋藏于沉积岩中的有机物经过长期地质条件作用下形成。它通过钻井开采出来。天然气的主要成分是甲烷，同时还含有氮、二氧化碳、硫化氢和微量的惰性气体。作为一种清洁、低碳、高效的化石能源，天然气在能源领域发挥着重要作用。按照不同的分类依据，天然气可以分为不同的类别。 图表1：天然气的分类 2.天然气产业链 2.1产业链总览 天然气产业链涵盖了上游勘探生产、中游运输和下游分销等环节，产业链较长且完整稳定，参与公司众多，其中，龙头企业大多集中在产业链上游，这也是天然气产业链中垄断程度最高的环节，主要包括中石油、中石化以及中海油这三个龙头企业，在上游领域，除了自身勘探开采之外，天然气进口也是满足国内天然气需求的一大方式，天然气进口主要分为LNG进口和管道气进口两种。长输管网和省级运输管道构成了天然气运输的重要基础设施，玉龙股份、全洲管道、厚普股份、广汇能源等企业在此领域发挥着重要作用，其中，前两者主要负责管道制造，而后两者专攻液化与储运设备供应。在下游领域，燃气公司如百川能源、深圳燃气、贵州燃气、大众公用、华润燃气、中国燃气等负责天然气的接驳、运营和分销工作。同时，燃气设备代销也是该产业链中的一环，为居民用户和工商业用户提供天然气设备和服务。 图表2：天然气行业产业链 2.2产业链上游 2.2.1全球天然气储量 根据英国石油公司（BP）统计数据，2017-2021年间全球天然气探明储量呈现出先上升后下降的趋势，其中，2020年天然气探明储量由2019年的190.27万亿立方米下降到188.07亿立方米，截至2021年底，全球天然气探明储量达188.1万亿立方米，与2020年基本持平。 图表3：2017-2021年全球天然气探明储量：万亿立方米 2.2.2中国天然气储量和产量 我国沉积岩分布面积广，具有丰富的天然气资源，发展潜力较大。截至2021年底，我国天然气的探明可采储量达到6.34万亿立方米，主要分布在塔里木盆地、四川盆地、鄂尔多斯盆地以及东海陆架等地。根据《中国天然气发展报告（2023）》的数据，2022年我国天然气新增探明地质储量为11323亿立方米。我国在各类气田资源的开发上具有较大潜力。 图表4：中国天然气探明储量和新增储量变化趋势图 近年来，我国天然气产量稳步提高，但增速有所放缓，根据国家统计局数据，2022年中国天然气产量为2177.90亿立方米，同比增长6.1%，同时，2023年6月，中国天然气产量为182.72亿立方米，同比增长5.53%。 图表5：2017-2021年中国天然气产量趋势图 2.2.3中国天然气进口量 近五年来，中国的天然气消费量稳步增长，对外依存度逐渐提高，天然气进口量也呈现出较大幅度的增长趋势。但是根据《中国天然气发展报告2023》的数据，2022年我国天然气进口量为1503亿立方米，同比下降19%，这是近五年来我国天然气进口量首次出现下降，其中，LNG进口量达到876亿立方米，在全球范围内占比较高。 澳大利亚、卡塔尔、马来西亚是中国主要的LNG进口来源国家。同时，中国也加大了管道气的进口规模，2022年中国管道气进口量为627亿立方米，土库曼斯坦、哈萨克斯坦和俄罗斯成为中国重要的管道气进口伙伴。 图表6：2018-2022年中国天然气进口量趋势图 2.3产业链中游 在环境保护意识不断增强的背景下，天然气作为一种清洁能源受到越来越多的关注。然而，我国天然气供需分布存在不均衡的情况，需要进行管道建设以实现规划布局的合理化。 2.3.1天然气管道分类 根据不同的分类标准，可以将天然气管道分为三类。从用途上，天然气管道建设包括集气管道、输气管道和配气管道等，而从管道分布范围进行划分，可以将天然气管道分为骨干、省级和市级管道三种，其中，骨干管道是连接国内主要产区和主要消费区的重要通道，起到了承载天然气大规模长距离输送的关键作用。省级管道和市级管道则起到了辐射和供应地方市场的重要作用。 图表7：天然气管道建设分类 2.3.2天然气管道里程数 根据国家统计局的数据显示，2017-2021年我国天然气城市管道里程数不断增加，但天然气管道建设增长势头有所放缓。这一趋势主要受到天然气管网改革政策等多种因素的影响。截至2021年，我国天然气城市管道里程数达到929088公里，同比增长9.23%。 图表8：2017-2021年中国天然气城市管道里程数 2.3.1天然气加气站 天然气加气站可分为CNG（压缩天然气）加气站和LNG（液化天然气）加气站，也有一部分提供CNG和LNG两种加气服务的合建站。近5年来，我国天然气汽车加气站数量不断增加。截至2021年，我国天然气汽车加气站保有量达到6236座。 图表9：2017-2021年中国天然气汽车加气站保有量:座 2.4产业链下游 2.4.1天然气消费结构 天然气的下游应用根据不同的用途可以划分为城市用气、工业用气、发电用气和化工用气。近年来，我国城市燃气、工业燃料和发电用气的需求呈现持续增长的趋势。 这一增长得益于政府推动的“煤改气”政策、供给侧改革以及社会用电需求的增加等多重因素的影响。从消费构成来看，2022年工业用气板块占比达到42%，位居首位，其次是城市燃气，占比达到33%，发电用气和化工用气分别占天然气消费总量的17%和8%。非城市燃气用气占比高达67%，我国目前天然气消费主要依靠工业增长。 图表10：2022年中国天然气消费结构：% 城市发展和环境保护是当今社会中两个重要且密不可分的议题，而天然气的利用在这方面扮演着重要的角色。经济的快速发展和城市化率的提高使得城市人口基数不断扩大，这也间接扩大了使用天然气的人口基数，特别是近年来，政府积极推进老城区供气管网改造使得天然气普及率进一步提高，城市天然气的用气人数也进一步增加，根据国家统计局数据，城市天然气用气人口从2017年的3.39亿人增加到2021年的4.42亿人，增幅超过30%。 图表11：2017-2021年中国城市天然气用气人口趋势图：亿 3.天然气市场 3.1全球天然气市场 供给方面，2010年以来，全球天然气已探明储量整体呈现震荡上行趋势。2019年达到历史新高，为190.30万亿立方米。2020年全球天然气探明储量相较2019年有所下降，减少了1.16%，降至188.10亿立方米。2020年，全球天然气储量的前5强分别为俄罗斯(19.88%)、伊朗(17.07%)、卡塔尔(13.13%)、土库曼斯坦(7.23%)和美国(6.70%)。全球天然气产量自2010年以来保持持续增长势头，2020年，受疫情影响，全球天然气产量增势未能延续，总产量为38536.6亿立方米，同比下降3.3%，但2021年开始都有所回升，从地区来看，2021年全球天然气产量最高的国家是美国和俄罗斯，分别占全球天然气供应量的23.1%和17.4%。2022年，全球天然气产量进一步增长至4.04万亿立方米，北美和中东地区的天然气产量增幅分别为4.2%和2.1%，分别增加了490亿立方米和151亿立方米。然而，俄罗斯的产量因为受到贸易限制而减少了837亿立方米，同比下降了11.9%。 图表12：2021年全球天然气产量占比情况：% 2015-2019年全球天然气消费量呈增长趋势，2020年全球天然气消费量出现五年来的首次下跌，消费量仅为3.86万亿立方米。随后，在2021年有所恢复，增幅为5.3%。然而，2022年，由于全球局势动荡和能源格局深刻调整等因素的影响，天然气消费量再次呈下降趋势，为3.94万亿立方米，增幅为负3.1%。欧洲是全球消费降幅最大的地区，全年消费量4988亿立方米，同比下降13.0%，这主要是因为在局部冲突影响下，欧盟决定减少对俄罗斯天然气的依赖，重构天然气供应体系，加强需求管控，提高对煤炭等替代能源的利用。至2023年上半年，天然气市场逐步实现再平衡，但受宏观经济和地缘政治影响，预计2023年至2024年的冬季仍存在供应短缺的风险。在局部冲突尚未结束的背景下，亚太地区特别是中国的天然气市场消费规模将进一步扩大，进口选择更加多元灵活，储备能力也将进一步提升。 图表13：全球天然气产量及消费量走势 亚太地区为全球天然气最大进口地区，以俄罗斯为主的独立联合体国家为最大出口地区。俄罗斯与欧洲管道气贸易量大幅下降，美国和中东加大对欧洲LNG供应。2022年，世界天然气贸易量1.21万亿立方米，同比下降1.0%，主要原因是受到地缘政治博弈和全球经济表现不佳等因素的影响。其中，管道气贸易量减少了7.8%，主要是由于俄罗斯供欧洲管道气量大幅下降。同时，全球液化天然气 （LNG）贸易量达到历史新高，增长了5.1%。特别是美国的LNG出口贸易量达到 1100亿立方米，在全球LNG贸易中占比达到19.5%，较上年提升了1.5个百分点。 美国和卡塔尔对欧洲LNG出口同比分别增长了142%和22.6%。 图表14：2012-2022年全球LNG贸易量变化趋势 国际天然气市场格局调整，价格持续下降。2022年，乌克兰危机引发的地缘政治风险成为全球天然气市场格局调整的主要诱因。在欧美俄制裁与反制裁的背景下，全球天然气价格大幅飙升，天然气市场格局也发生根本性改变。图表15显示，2022年欧洲天然气价格显著上升，这主要是因为供应受到影响，供需失衡导