港股框架系列（一）：港股特色板块投资机遇解剖

证券研究报告|策略专题 2023年08月10日 海外策略专题 港股特色板块投资机遇解剖 港股框架系列（一） 证券分析师 吴开达 资格编号：S0120521010001 邮箱：wukd＠tebon.com.cn薛威 资格编号：S0120523080002 邮箱：xuewei＠tebon.com.cn谭诗吟 资格编号：S0120523070007 邮箱：tansy＠tebon.com.cn 投资要点： 6月以来美元指数再度回落，中国政策陆续出台提振市场情绪，权益市场迎来预期改善，其中港股市场的上涨引发市场关注，截止8月8日，恒生指数与恒生科技自6月以来的涨幅分别达到5.2%和20.6%。以此为契机，我们试图搭建符合港股特性的投资框架，本文是港股框架的第一篇，从市值、公司数量、盈利和资金的角度横向对比了港股、A股与美股的结构差异，进而挖掘出港股相对于A股形成差异化互补的特色板块。 市值结构：港股千亿美元市值以上公司数量占比、市值集中度均高于A股。截止 7月末，千亿美元以上的公司数量占比美股（1.8%）＞港股（0.5%）＞A股（0.3%）， 市值排名前10%的公司市值占比港股（88.2%）＞美股（84.0%）＞A股（64.4%）。行业分布方面，港股在零售业、银行、软件与服务行业市值占比高出A股最多，分别高出9.1pct、6.8pct和6.5pct。零售业中，港股市值排名靠前的有阿里巴巴、 美团、京东等互联网零售公司；在软件与服务行业中，港股市值排名靠前的公司有腾讯、网易、百度、快手等。 公司数量：港股可选消费占比高，传统产业业务布局丰富。港股可选消费公司数量占比达到24.1%。从wind二级行业来看，港股在房地产、消费者服务和多元金融行业的公司数量占比高出A股最多，分别达到10pct、6pct和5.1pct，耐用消费品 与服装、零售业高出2pct以上。港股在房地产、消费、金融等传统板块的业务布局更为丰富，其中房地产板块有不少房地产经营、多样化房地产活动领域的公司；消费板块有教育服务、服装零售、博彩等特色领域，在餐馆、服装服饰与奢侈品、特殊消费者服务等领域拥有特色公司；金融方面港股亦呈现出更加多元化的业态。 盈利情况：港股盈利分化显著，头部公司占优。根据2022年年报，港股市值前10%的上市公司营业收入占比达到近80%，A股为66.5%，美股为73.8%；港股市值占比后30%的公司营收占比为0.6%，A股为2.5%，美股为0.5%；港股与美股亏 损公司数量占比分别达到44.2%和43.0%，A股占比为19.6%。 流动性：港股整体弹性更大，流动性不如A股与美股，头部公司交易活跃度更高。从振幅来看，港股整体弹性更大，截止7月末，恒生指数与恒生科技指数十年以来 的振幅中位数分别为1.1%与2.5%，上证综指和创业板指分别为1.2%与1.9%，标普500与纳斯达克指数分别为0.9%和1.1%。从换手率来看，港股流动性更低，恒生指数与恒生科技指数十年以来的换手率中位数分别为0.2%与0.4%，上证指数与创业板指分别为0.7%与1.9%，标普500与纳斯达克分别为0.7%与0.9%。从结构来看，港股头部公司流动性相对占优，港股市值前10%的头部公司十年日均换手率中位数为0.27%，高于市值10%-30%、30%-70%以及后30%的公司，而A股与美股均是市值排名后30%的公司换手率最高。 投资建议：港股具有长期配置价值，关注头部公司与特色板块。当前港股估值位于历史较低分位，在宏观环境路径欠清晰的背景下具有长期配置价值。建议关注两条投资主线：第一，港股的头部公司拥有更强大的竞争力和更高的交易活跃度，因此 我们建议向大市值头部公司倾斜，指数基金ETF是不错的选择。第二，港股在可选消费、软件与服务、房地产等板块与A股形成差异化互补。具体来看，可选消费方面港股关注互联网零售、教育服务、服装零售（重在运动和功能）、博彩、餐馆等特色板块；软件与服务关注大型互联网平台公司；房地产方面关注多样化房地产服务、房地产经营等细分领域。 风险提示：美国通胀回落不及预期；中国政策落地效果不及预期；地缘政治局势升温。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.市场特征：港股、A股、美股全方位对比4 1.1.市值结构：港股市值集中度高，行业结构引领经济转型4 1.2.公司数量：港股可选消费占比高，传统产业链业态升级6 1.3.盈利情况：港股头部公司营收占比高，盈利分化显著8 1.4.市场交易：港股流动性和换手率较低，头部公司相对活跃9 2.投资建议：港股头部公司与特色板块具备长期配置价值10 3.风险提示11 图表目录 图1：2019年以来A股市场境外资金占比整体抬升4 图2：千亿美元以上的公司数量占比：港股高于A股5 图3：市值前10%的公司市值占比：港股高于A股5 图4：行业市值占比：港股零售业、银行、软件与服务占比高出A股最多5 图5：行业公司数量占比：港股房地产、消费者服务、多元金融行业占比高于A股最多6 图6：港股房地产板块wind四级公司数量分布7 图7：A股房地产板块wind四级公司数量分布7 图8：可选消费公司数量占比：港股餐馆、教育服务、服装服饰与奢侈品、特殊消费者服务等占比较高7 图9：港股金融板块wind四级公司数量分布8 图10：A股金融板块wind四级公司数量分布8 图11：营收结构对比：港股头部公司营业收入占比更高9 图12：港股市值前10%的公司换手率更高，显示成交活跃度更好9 图13：2023年上半年美国CPI同比存在基数效应10 图14：美债利率回落预期可能迎来挑战10 图15：恒生指数市盈率在均值以下1倍标准差附近10 图16：恒生科技指数市盈率低于均值以下1倍标准差10 1.市场特征：港股、A股、美股全方位对比 港股是A股的补充市场，差异化特色板块是核心优势。在互联互通机制开启之前，港股曾是境外资金与中国市场接触的重要窗口。沪深港通开启之后，境外资金对于A股市场的重视度提升，2019年新一轮资本市场改革启动，A股市场对外开放程度进一步加大，随着境外资金不断流入A股，港股市场开始更多的扮演 A股补充市场的角色。从板块结构来看，港股市场具备更多可选消费、房地产特色业务和互联网核心标的，行业分布更为多元化，与A股市场的行业结构形成互补，这些特色板块也将成为港股市场的核心优势。 我们对港股结构进行解剖，并将其与A股进行横向对比，有助于提取区别于A股的特色板块，同时，考虑到港股受海外环境影响较大，与海外市场的关联度高，因此将美股市场也纳入对比范围。 图1：2019年以来A股市场境外资金占比整体抬升 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023Q1 4.5% 4.0% 3.5% 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% 境外资金（万亿元）外资持仓市值占比（右轴） 资料来源：Wind，德邦研究所 1.1.市值结构：港股市值集中度高，行业结构引领经济转型 从市值规模来看，港股千亿美元市值以上公司数量占比、市值集中度均高于A股，显示头部公司占优。首先简单看一下三个市场整体规模的差异，为方便对比统一以美元为单位，截止2023年7月末，港股上市公司数量和总市值分别为 2617家/6.6万亿美元，A股分别5240家/13.4万亿美元，美股分别为5795家 /59.6万亿美元。从市值结构来看，千亿美元以上的公司数量占比美股（1.8%）＞港股（0.5%）＞A股（0.3%），市值排名前10%的公司市值占比港股（88.2%） ＞美股（84.0%）＞A股（64.4%）。 图2：千亿美元以上的公司数量占比：港股高于A股图3：市值前10%的公司市值占比：港股高于A股 120.0% 100.0% 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% 95.5% 96.1% 86.1% 4.0% 0.5% 3.6% 0.3% 12.0% 1.8% 港股A股美股千亿美元以上百亿至千亿美元百亿美元以下 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 88.2% 84.0% 64.4% 港股A股美股市值排名前10%市值占比 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 从行业分布来看，港股引领经济转型方向，零售业、银行、软件与服务行业市值占比高出A股最多。从wind二级行业来看，港股市场中，银行、软件与服务、零售业市值占比排名前三，分别达到17.6%、10.4%和9.6%；A股市场中， 资本货物、银行业和材料的市值占比均在10%以上；美股市场中，软件与服务、技术硬件与设备、制药生物科技与生命科学市值占比位列前三，分别为18.0%、7.6%和7.2%。 对比来看，港股相较于A股，在零售业、银行、软件与服务行业市值占比高出最多，分别高出9.1pct、6.8pct和6.5pct。在零售业中，港股市值排名靠前的有阿里巴巴、美团、京东等互联网零售公司；在软件与服务行业中，港股市值排名靠前的公司有腾讯、网易、百度、快手等。 图4：行业市值占比：港股零售业、银行、软件与服务占比高出A股最多 Wind二级行业 港股 A股 美股 港股高于A股 零售业 9.6% 0.5% 5.7% 9.1% 银行 17.6% 10.7% 5.1% 6.8% 软件与服务 10.4% 3.9% 18.0% 6.5% 房地产 6.2% 1.6% 2.5% 4.6% 保险 7.0% 2.8% 2.7% 4.2% 消费者服务 3.5% 0.7% 1.9% 2.9% 电信服务 4.3% 2.9% 1.2% 1.4% 能源 6.0% 5.3% 5.8% 0.7% 汽车与汽车零部件 4.2% 3.8% 2.9% 0.4% 家庭与个人用品 0.3% 0.2% 1.4% 0.1% 耐用消费品与服装 3.0% 2.9% 1.4% 0.1% 运输 3.1% 3.2% 1.9% -0.2% 食品与主要用品零售 0.1% 0.3% 1.6% -0.2% 媒体 0.6% 1.1% 1.9% -0.5% 公用事业 2.8% 3.5% 2.3% -0.6% 多元金融 3.5% 4.2% 3.9% -0.7% 商业和专业服务 0.2% 1.0% 1.0% -0.8% 医疗保健设备与服务 1.2% 2.1% 5.2% -0.9% 制药、生物科技与生命科学 3.6% 5.4% 7.2% -1.8% 半导体与半导体生产设备 0.8% 5.0% 6.5% -4.2% 食品、饮料与烟草 3.2% 7.9% 3.6% -4.7% 技术硬件与设备 1.7% 6.9% 7.6% -5.2% 材料 3.2% 10.6% 3.7% -7.4% 资本货物 3.8% 13.4% 5.3% -9.6% 资料来源：Wind，德邦研究所 1.2.公司数量：港股可选消费占比高，传统产业链业态升级 港股可选消费板块公司数量占比最高。从wind一级行业来看，港股可选消费板块公司数量占比最高，达到24.1%，A股为工业26.5%，美股为医疗保健21.5%。从wind二级行业分类来看，港股在房地产、消费者服务和多元金融行业的公司数量占比高出A股最多，分别高出10pct、6pct和5.1pct，耐用消费品与服装、零 售业紧随其后，均高出A股2pct以上。 图5：行业公司数量占比：港股房地产、消费者服务、多元金融行业占比高于A股最多 Wind二级行业 港股 A股 美股 港股高于A股 房地产 12.0% 2.1% 4.1% 10.0% 消费者服务 7.0% 1.0% 3.4% 6.0% 多元金融 6.5% 1.4% 11.2% 5.1% 耐用消费品与服装 7.8% 5.2% 2.7% 2.7% 零售业 3.9% 1.3% 3.5% 2.6%