依托新机型放量航空复材业务成长性突出，积极布局民用市场有望打开新成长空间

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。1 2023年08月06日 中航高科(600862.SH) 公司深度分析 依托新机型放量航空复材业务成长性突出，积极布局民用市场有望打开新成长空间 证券研究报告 国防军工 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 30元 股价 (2023-08-04) 24.18元 交易数据 总市值(百万元) 33,683.93 流通市值(百万元) 33,683.93 总股本(百万股) 1,393.05 流通股本(百万股) 1,393.05 12个月价格区间 21.09/28.76元 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -9.6 6.9 -4.0 绝对收益 -6.5 6.7 -6.0 张宝涵 分析师 SAC执业证书编号：S1450522030001 zhangbh@essence.com.cn 马卓群 分析师 SAC执业证书编号：S1450522120002 mazq@essence.com.cn 相关报告 23Q1归母净利润+14.91%，盈利能力不断提升 2023-04-26 22年归母净利润+29.40%，盈利能力持续改善 2023-03-16 前三季度归母净利润增加18%，盈利能力环比提升 2022-10-22 聚焦两大主业，集团直接控股 2019年底公司作价10.05亿元转让江苏致豪100%股权，完成地产业务剥离，形成航空新材料及高端装备制造双主业竞争格局。2020年，航空工业集团吸收合并公司原控股股东，目前直接持有公司41.86%股份，使公司成为集团二级子公司，有助于优化管理结构，推动内部资源整合。此外，股东制造院旗下特种所及精密所与公司复材及高端装备业务有望形成优势互补，或将有助于拓展公司复材及装备器械应用场景，并完成机床业务转型升级，进一步实现扭亏减亏。 复材产业链关键环节占据主导地位，依托新机型放量成长性突出 公司卡位复材产业链关键环节预浸料阶段，并在军航用预浸料领域占 据主导位置。依托复合材料的设计性、多年的树脂体系积累及集团渠 道关系构建的深厚壁垒，公司将持续受益于“我国存量军机换代需求旺盛+新机型复材用量占比”核心逻辑，未来业绩增长确定性高。根据公司 2023年规划，新材料业务计划实现营业收入（48.62 亿元，同比+9.36%），利润总额（12.96亿元，同比+44.97%），规划呈现进一步加速释放态势。 积极布局民用复材市场，或成为未来业绩增长新支撑 我国国产民机产业正处于跨越式发展阶段，C919 用复合材料已实现此领域国产材料零的突破，未来批产后国产替代空间充足，当前公司已完成 C919 垂尾优化设计典型试验工艺研究和试制及CR929前机身上壁板PPM（试生产制造），未来伴随各民机型号进入量产阶段，民机用预浸料、蜂窝芯材等原材料用量将逐步提升，成长空间广袤。此外，公司民用领域产能扩充有序推进，刹车盘副、PMI泡沫等业务领域进展顺利，有望成为公司未来业绩增长新支撑。 投资建议：公司在复合材料产业链关键环节处于主导地位，直接受益于以20为代表的新机型放量，成长性突出，且控股股东航空工业作为国有投资改革试点，关注后续变化。预计公司2023-2025年归母净利润分别为10.4、13.8及17.2亿元，给予23年40倍pe，对应6个月目标价30，维持“买入-A”评级。 -21%-11%-1%9%19%2022-082022-122023-032023-07中航高科沪深300 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。2 公司深度分析/中航高科 风险提示：军品订单不及预期；民品领域拓展不及预期；产品价格下降风险；假设及盈利预测不及预期。 [Table_Finance1] (亿元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 38.1 44.5 58.2 73.5 90.2 净利润 5.9 7.7 10.4 13.8 17.2 每股收益(元) 0.42 0.55 0.75 0.99 1.23 每股净资产(元) 3.48 3.90 4.21 4.91 5.77 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 57.1 44.1 32.5 24.4 19.6 市净率(倍) 7.0 6.2 5.8 4.9 4.2 净利润率 15.5% 17.2% 17.8% 18.8% 19.1% 净资产收益率 12.2% 14.1% 17.7% 20.3% 21.4% 股息收益率 0.5% 0.7% 0.9% 1.2% 1.5% ROIC 20.0% 23.6% 28.2% 30.9% 32.1% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 公司深度分析/中航高科 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。3 内容目录 1. 聚焦主业发展，业绩稳步增长................................................. 5 1.1. 聚焦两大主业，集团直接控股 ........................................... 5 1.2. 业绩稳步增长，复材贡献主要利润 ....................................... 7 2. 预浸料卡位关键环节，军民双线需求空间广阔................................... 9 2.1. 预浸料位于复材产业链关键环节，其树脂体系对复材性能有直接影响 ......... 9 2.2. 新机型放量叠加复材占比提升，有望拉动复材结构件需求提升 .............. 10 2.3. 我国民机产业正处于跨越式发展阶段，国产大飞机有效提升复材结构件用量 .. 13 3. 军品卡位核心赛道成长性突出，民品多点布局接力打造新动能.................... 13 3.1. 复材产业链关键环节占据主导地位，依托新机型放量成长性突出 ............ 13 3.2. 积极布局民用复材市场，有望成为未来业绩增长新支撑 .................... 16 4. 盈利预测.................................................................. 18 5. 风险提示.................................................................. 19 图表目录 图1. 公司发展历程 ............................................................ 5 图2. 公司股权结构 ............................................................ 5 图3. 制造院旗下资产 .......................................................... 6 图4. 公司2018-2023Q1营收及同比增速 .......................................... 7 图5. 公司2018-2023Q1剔除地产业务营收及同比增速 .............................. 7 图6. 公司2018-2023Q1归母净利润及同比增速 .................................... 7 图7. 公司2018-2023Q1剔除地产业务毛利及同比增速 .............................. 7 图8. 公司细分业务营收占比 .................................................... 8 图9. 2018-2022年航空新材料业务营收及归母净利润............................... 8 图10. 2018-2022年中航复材营收及归母净利润.................................... 8 图11. 2018-2022年中航复材毛利率、净利率情况.................................. 8 图12. 2018-2022公司净利率、毛利率情况........................................ 9 图13. 2018-2022公司期间费用率情况............................................ 9 图14. 预浸料示意图 ........................................................... 9 图15. 连续浸渍法制备预浸料工艺（湿法） ...................................... 10 图16. 干法中纤维与胶膜叠合的“三明治”结构 ..................................... 10 图17. 先进复合材料在飞机设计中使用情况 ...................................... 11 图18. 2022年中国各机型战机占比情况.......................................... 11 图19. 2022年美国各机型战机占比情况.......................................... 11 图20. 复合材料在军机上的应用历程 ............................................ 12 图21. 国内外军机复合材料使用情况 ............................................ 12 图22. 民用飞机结构复合材料用量的变化 ........................................ 13 图23. 商飞C919的复合材料用量 ............................................... 13 图24. 复合材料产业链示意图 .................................................. 14 图25. 2018-2022年公司预浸料关联交易金额..................................... 15 图26. 2018-2022年中简科技及光威复材收入及增长（单位：亿元）................. 16 图27. 2018-2022年中航复材收入及增长......................................... 16 图28. PMI泡沫制备过程示意图................................................. 18 图29. ECNH90直升机的雷达罩采用泡沫夹芯结构.................................. 18 公司深度分析/中航高科 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。4 表1： 子公司主营业务及行业地位 ............................................... 7 表2： 新材料业务子公司2022年业绩情况 ........................................ 8 表3： 不同类型树脂基体的基本性能对比 ........................................