点评报告：2023H1业绩超预期，全年业绩有望提速

2023H1业绩超预期，全年业绩有望提速 证券研究报告|食品饮料 增持(维持) ——贵州茅台（600519）点评报告 2023年08月03日 报告关键要素: 8月2日，公司发布2023年半年度报告。报告显示，公司2023H1实现 营业收入695.76亿元（YoY+20.76%），实现归母净利润359.80亿元 （YoY+20.76%）。其中，2023Q2实现营业收入308.2亿元（YoY+21.72%），实现归母净利润151.85亿元（YoY+21.01%），公司业绩略超此前发布的经营数据。 投资要点: 23H1业绩保持稳健增长，预计全年营收目标可顺利完成。2023H1营收 同比增长20.76%，超出全年15%的增速目标，为达成全年目标奠定坚实基础，预计完成全年目标无虞。此前公司发布2023年上半年主要经营数据，预计23年上半年营业总收入同比增长18.8%左右，归母净利润同比增长19.5%左右，公司业绩略超预告。 毛利率维持高位，销售费用率有所下降。2023H1/2023Q2公司毛利率分 3580 别为91.8%/90.8%，同比-0.31/-0.98pcts；2023H1/2023Q2公司净利率分别为53.66%/51.29%，同比-0.33/-0.66pcts，主要系报告期内生产成本增加及产品结构变化。2023H1公司销售费用率/管理费用率分别为2.52%/5.40%，同比-0.02pcts/-0.71pcts，研发费用率保持0.1%不变。 2023Q2公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为 3.26%/5.75%/0.16%，同比-0.46pcts/+0.04pcts/+0.01pcts。 系列酒增速放缓，直销收入占比提升。分产品看，2023H1茅台酒实现收入592.79亿元，同比+18.64%，收入占比下降1.33pcts至85.47%；系列酒实现收入100.74亿元，同比+32.58%，收入占比提升1.33pcts至14.53%。其中，2023Q2茅台酒实现收入255.57亿元，同比+21.09%，主要系生肖/精品/年份酒等非标产品投放增加；系列酒实现收入50.60 亿元，同比+21.32%。系列酒中的茅台1935已成为千元产品价格带的茅台明星产品，2023年向百亿级大单品进击。2023H1公司完成茅台酒基酒产量4.46万吨，系列酒基酒产量2.40万吨，为茅台酒/系列酒后续发展提供了保障。分渠道看，2023H1直销渠道实现收入314.20亿元，同比+49.98%，收入占比提升8.91pcts至45.30%；批发渠道实现收入 2022A2023E2024E2025E 379.33亿元，同比+3.60%，收入占比下降8.91pcts至54.70%。其中， 营业收入(百万元)127553.96149833.26177985.94210214.10 基础数据 总股本（百万股）1,256.20 流通A股（百万股）1,256.20 收盘价（元）1,878.47 总市值（亿元）23,597.30 流通A股市值（亿元）23,597.30 个股相对沪深300指数表现 贵州茅台沪深300 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 数据来源：聚源，万联证券研究所 相关研究 2023H1业绩稳健增长，龙头韧性凸显Q1业绩开门红，直销渠道表现优异23Q1业绩超预期，彰显龙头强劲实力 分析师:陈雯 执业证书编号：S0270519060001 电话：18665372087 增长比率(%)16.5317.4718.7918.11 邮箱：chenwen@wlzq.com.cn 公司研 究 公司点评报 告 证券研究报 告 增长比率(%)19.5518.8319.3319.34 净利润(百万元)62716.4474523.7488925.57106120.79 市盈率(倍)37.6331.6626.5422.24 每股收益(元)49.9359.3270.7984.48 市净率（倍）11.9510.128.557.22 数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 证券研究报告|食品饮料 2023Q2直销渠道实现收入136.13亿元，同比+35.29%；批发渠道实现收入170.04亿元，同比+11.77%。 “i茅台”持续发力，创收能力不断提高。2023H1“i茅台”贡献营收 93.39亿元，其中2023Q2“i茅台”贡献营收44.36亿元，占公司营收的14.39%。截止2023年6月底，“i茅台”累计注册用户已突破4200万，公司直销渠道建设不断完善。 盈利预测与投资建议：公司2023Q2表现依旧亮眼，维持稳健增长，彰 显公司强劲的实力，极深的护城河是公司增长确定性的强大支撑，下半年迎来升学酒宴+中秋国庆双节销售旺季，公司作为白酒龙头有望享受行业红利。公司23年营收指引目标为同比增长15%左右，我们判断公司能超额完成预定目标，根据最新数据调升盈利预测，预计公司2023- 2025年归母净利润为745.24/889.26/1,061.21亿元（更新前2023- 2025年归母净利润为731.44/844.94/983.89亿元），同比增长 18.83%/19.33%/19.34%，对应EPS为59.32/70.79/84.48元/股,8月3 日股价对应PE为32/27/22倍，维持“增持”评级。 风险因素：宏观经济下行风险，直销推进不及预期风险，政策风险。 利润表（百万元） 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 127554 149833 177986 210214 货币资金58274 100518 154963 218792 %同比增速 16.53% 17.47% 18.79% 18.11% 交易性金融资产0 0 0 0 营业成本 10199 11161 12396 13929 应收票据及应收账款126 453 318 428 毛利 117355 138672 165590 196285 存货38824 41307 46203 51978 ％营业收入 92.00% 92.55% 93.04% 93.37% 预付款项897 1116 992 836 税金及附加 18496 21303 25333 30096 合同资产0 0 0 0 ％营业收入 14.50% 14.22% 14.23% 14.32% 其他流动资产118489 118499 118504 118514 销售费用 3298 3839 4537 5393 流动资产合计216611 261892 320980 390547 ％营业收入 2.59% 2.56% 2.55% 2.57% 长期股权投资0 0 0 0 管理费用 9012 10488 12459 14761 固定资产19743 22808 25788 28817 ％营业收入 7.07% 7.00% 7.00% 7.02% 在建工程2208 6981 6951 7532 研发费用 135 107 139 179 无形资产7083 7868 8885 9778 ％营业收入 0.11% 0.07% 0.08% 0.09% 商誉0 0 0 0 财务费用 -1392 -1183 -1882 -2725 递延所得税资产3459 3459 3459 3459 ％营业收入 -1.09% -0.79% -1.06% -1.30% 其他非流动资产5260 5324 5413 5434 资产减值损失 0 0 0 0 资产总计254365 308333 371476 445567 信用减值损失 -15 0 0 0 短期借款0 0 0 0 其他收益 25 26 33 38 应付票据及应付账款2408 2299 2734 3077 投资收益 64 75 91 106 预收账款0 0 0 0 净敞口套期收益 0 0 0 0 合同负债15472 16454 18452 20667 公允价值变动收益 0 0 0 0 应付职工薪酬4782 4782 5423 6124 资产处置收益 0 0 0 0 应交税费6897 11790 13457 15354 营业利润 87880 104220 125127 148726 其他流动负债19507 28752 40111 53362 ％营业收入 68.90% 69.56% 70.30% 70.75% 流动负债合计49066 64077 80176 98584 营业外收支 -178 -200 -200 -193 长期借款0 0 0 0 利润总额 87701 104020 124927 148534 应付债券0 0 0 0 ％营业收入 68.76% 69.42% 70.19% 70.66% 递延所得税负债0 0 0 0 所得税费用 22326 26310 31642 37668 其他非流动负债334 334 334 334 净利润 65375 77710 93284 110866 负债合计49400 64411 80511 98918 ％营业收入 51.25% 51.86% 52.41% 52.74% 归属于母公司的所有者权益197507 233278 275962 326900 归属于母公司的净利润 62716 74524 88926 106121 少数股东权益7458 10644 15003 19748 %同比增速 19.55% 18.83% 19.33% 19.34% 股东权益204965 243922 290965 346648 少数股东损益 2659 3186 4359 4745 负债及股东权益254365 308333 371476 445567 EPS（元/股） 49.93 59.32 70.79 84.48 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流净额 36699 92066 107386 126481 投资 -210 -2 -2 -1 基本指标 资本性支出 -5306 -11151 -6797 -7581 2022A 2023E 2024E 2025E 其他 -21 84 99 114 EPS 49.93 59.32 70.79 84.48 投资活动现金流净额 -5537 -11069 -6701 -7468 BVPS 157.23 185.70 219.68 260.23 债权融资 0 0 0 0 PE 37.63 31.66 26.54 22.24 股权融资 0 0 0 0 PEG 1.92 1.68 1.37 1.15 银行贷款增加（减少） 0 0 0 0 PB 11.95 10.12 8.55 7.22 筹资成本 -57370 -38752 -46241 -55183 EV/EBITDA 23.97 21.48 17.55 14.40 其他 -54 0 0 0 ROE 31.75% 31.95% 32.22% 32.46% 筹资活动现金流净额 -57425 -38752 -46241 -55183 ROIC 31.36% 31.47% 31.55% 31.37% 现金净流量 -26262 42244 54445 63829 数据来源：携宁科技云估值，万联证券研究所 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间；弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上； 增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％；观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％；卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。基准指数：沪深300指数 风险提示 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用