7月宏观指标预测与8月资产配置建议：横盘市场如何破局？

宏观月度报告 2023年08月02日 横盘市场如何破局？ ——7月宏观指标预测与8月资产配置建议 核心内容：分析师 在“热点与高频”系列中，我们5月14日写了《市场是否充分定价？》， 现在看股指、债券、商品都是在这一时刻，在接近2022年低点的水平上企稳的。6月12日写了《市场平行、风格随机漫步》，进一步描述了这种特征。特别是股市横盘，主题频繁更换、对消息变化极度敏感，几乎会“当天定价”的这种特征，反映资本市场已经充分定价，但有没有超跌，一直在横盘等待变化的一种状态。即便是6月中旬的央行降息，在股票和债券市场中也只是在市场中引发了一次脉冲而已，并没有改变趋势。包括7月24日中央政治局会议之后，10年期国债收益率仍然是平行的，A股经历了7月末的上行之后，8月初也再次出现震荡，横盘仍未破局。 首先我们需要知道市场横盘的原因。目前工业产成品库存周期已经接近见底，但由于房地产、出口、民间投资、价格指数等都在负增长，反映总需求明显不足，预计GDP平减指数可能在未来2至3个季度持续为负， 名义GDP增速可能持续运行在4.0%左右的低位水平，PPI还要2至3个季度才能转正。在基本面真正改善之前，市场对情绪修复、流动性预期变化等短期因素所引发的资产价格上涨都是相对谨慎的。因此尽管已经有降准、调降政策利率、恢复和扩大消费、促进房地产等一系列政策，但市场也还要等政策出现更明显的实际效果之后，才会改变配置决策。特别是对于货币政策而言，由于政策利率已经滞后于市场利率；且通胀为负会推高实际利率，这些问题都会严重限制货币政策的实际效果。 其次我们再来探讨横盘突破的条件。由于制约货币政策效果、加剧债务负担的主要原因是通胀率为负，所以当前国内政策的关键应该是供需双 向发力稳定商品价格，尽快实现温和通胀（CPI=2.0%、PPI转正，以及包括房价与金融资产价格的广义通胀），这才能保证货币政策效果，以及财政政策空间（增加地方政府收入、缓解地方政府债务）。对于资本市场而言，工业品、消费品、二手房价格变化应该对资产配置更具指示意义。 我们这一期宏观指标预测主要有以下几方面调整：一是考虑到美国经济正走向“衰退概率下降，加息周期拉长”的场景，因此调高美国10年期 国债收益率年末值至3.9%，调高美元指数年末值至100.5。相应小幅调低USDCNY的年末值至7.05，原因是虽然美元指数仍未开启下行，但7月20日央行和外管局上调跨境融资宏观审慎调节系数，已表明态度。二是 预测7月CPI可能降至-0.7%（前值-0.1%），原因是国内食品价格环比有 明显下行；预计7月PPI预计收窄降幅至-3.7%（前值-5.4%），主要原因 是美国经济“软着陆”概率上升，全球大宗商品价格6月以来持续上行。三是考虑国内加大宏观政策调控力度、适时调整优化房地产政策等变化，将中国利率年末值小幅调升至2.6%，同时预测M1、M2、社融增速在Q3、Q4稳中有升。四是考虑宏观调控加力之后，基建投资和制造业投资将有所回升，工业增加值增速小幅上调。但房地产开发投资仍将惯性下行。 高明 ：18510969619 ：gaoming_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522120001 许冬石 ：（8610）83574134 ：xudongshi@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130515030003 风险提示： 1.政策时滞的风险 2.通胀率持续为负的风险 此外考虑到消费品价格低迷状态，小幅调低消费增速。�是进出口方面，我们正在权衡美国经济“软着陆”的影响和美国经济对中国外溢程度的下降程度，以及国内政策调整之后的实际效果，要更明确判断出口增速 和进口增速的趋势，需要再观察一个月的情况。综合之下，将全年实际 GDP增速小幅调降至+5.3%，全年名义增速调降至4.6%。 结论就是，中国资本市场需要经历“拾级而上”的进程。顺着阶梯一步一步向上走。第一阶梯：市场充分定价后的情绪修复；第二阶梯：政策组合即将出台；第三阶梯：美联储确定停止加息，人民币汇率企稳回升；第四阶梯：经济周期和企业利润增速见底回升。 目录 一、预测更新4 二、全球环境变化6 三、中国资产复盘与经济周期定位8 一、预测更新 最新预测如表1所示，与7月4日预测（表2）对比，明显调整主要有六个方面：1.全球变量：考虑到美国经济正走向“衰退概率下降，加息周期拉长”的场景，因此 调高美国利率年末值至3.9%，调高美元指数年末值至100.5。相应小幅调低USDCNY的年末值至7.05，原因是虽然美元指数仍未开启下行，但7月20日央行和外管局上调跨境融资宏观审慎调节系数，已经表明“稳定”的态度。 2.通胀率：7月CPI可能降至-0.7%（前值-0.1%），原因是国内食品价格出现明显环比下行，预计环比降幅接近-0.2%。7月PPI预计收窄降幅至-3.7%（前值-5.4%），主要原因是美国经济“软着陆”概率上升，国际定价商品价格6月以来持续上行，原油价格已达到 85美元/桶，国际铜价也明显上升，带动国内螺纹钢价格也显著反弹，加之翘尾效应明显上升，因此预测PPI大幅收窄降幅。 3.货币金融：考虑到国内加大宏观政策调控力度、适时调整优化房地产政策等变化，将中国利率年末值小幅调升至2.6%，同时预测M1、M2、社融增速在Q3、Q4稳中有升。 4.经济运行：上调全年固定资产投资增速，主要是考虑宏观调控加力之后，基建投资和制造业投资将有所回升。同时小幅上调工业增加值增速。但房地产政策优化主要在住房需求层面，对房地产开发投资的传导时期较长，预计房地产开发投资仍将惯性下行。此外小幅调低消费增速预测至7.3%，主要是考虑到消费品价格的低迷状态。出口与进口增速只是根据6月数据变化相应调整，没有调整逻辑。目前我们正在考虑美国经济“软着陆”的影响和美国经济对中国外溢程度的下降程度，以及国内政策调整之后的实际效果，要更明确判断出口增速和进口增速的趋势，需要再观察一个月的情况。 5.GDP增速：将全年实际增速预测从+5.4%调降至+5.3%，全年名义增速预测从6.2% 调降至4.6%。其中，Q3、Q4实际GDP预测分别调降至5.0%、5.5%。 表1：2023年08月02日预测 分类 指标 月度预测 季度预测 年度 4月 5月 6月 7月8月 9月 Q1 Q2 Q3 Q4 2023年 美国10年期国债收益率 3.44 3.64 3.70 3.97 3.80 4.00 3.48 3.70 4.00 3.90 3.90 利率 中国10年期国债收益率 2.78 2.68 2.65 2.66 2.60 2.58 2.85 2,65 2.58 2.60 2.60 汇率 美元指数 101.7 104.2 102.9 102.2 103.0 104.5 102.1 102.9 104.5 100.5 100.5 USDCNY即期 6.93 7.10 7.24 7.14 7.18 7.20 6.76 7.24 7.20 7.05 7.05 通胀率 CPI：当月同比 0.1 0.2 0.0 -0.7-0.2 -0.4 1.3 0.2 -0.4 0.1 0.2 PPI：当月同比 -3.6 -4.6 -5.4 -3.7-2.4 -2.4 -1.6 -4.5 -2.8 -2.1 -2.8 M1：同比 5.3 4.7 3.1 3.13.6 3.3 5.9 3.1 3.3 4.6 4.6 货币金融 M2：同比社会融资存量：同比社会融资规模新增（万亿元） 12.410.01.22 11.6 9.5 1.56 11.3 9.0 4.22 11.211.2 9.39.3 1.402.40 11.1 9.2 3.60 12.8 9.7 14.5 11.3 9.0 7.00 11.39.27.40 11.4 9.5 4.90 11.4 9.5 38.63 信贷新增（万亿元） 0.72 1.36 3.05 0.801.20 2.50 10.60 5.12 4.50 3.20 23.42 出口（美元值）：当月同比 8.5 -7.5 -12.4 -12.0-7.1 -7.7 0.5 -4.7 -9.0 -1.4 -4.3 进出口 进口（美元值）：当月同比 -7.9 -4.5 -6.8 -5.5-5.8 -5.0 -7.0 -6.5 -5.4 -3.8 -5.7 贸易差额（亿美元）：当月值 902 658 706 730700 700 2034 2236 2130 2360 8576 制造业PMI：% 49.2 48.8 49.0 49.3- - - - - - - 工业增加值：当月同比 5.6 3.5 4.4 4.64.4 4.9 3.0 4.5 4.6 5.3 4.4 国内经济 社会消费品零售总额：当月同比固定资产投资：累计同比——制造业投资 18.4 4.76.4 12.7 4.06.0 3.13.86.0 6.15.53.94.26.36.2 4.84.15.4 5.85.17.0 10.7 3.86.0 4.84.15.4 7.64.25.3 7.34.25.3 ——房地产开发投资 -6.2 -7.2 -7.9 -8.0-8.2 -8.2 -5.8 -7.9 -8.2 -8.4 -8.4 ——基础设施建设投资（含电力） 9.8 7.5 7.2 7.77.9 7.9 10.8 7.2 7.9 7.9 7.9 GDP 实际GDP同比 - - 4.5 6.3 5.0 5.5 5.3 名义GDP同比 5.5 4.8 3.8 4.9 4.6 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理；注意：灰色背景下的数字为已经发生的实际值。 表2：2023年07月04日预测（来源：《拾级而上——2023年下半年宏观经济展望》） 分类 指标 月度预测 季度预测 年度 4月 5月 6月 7月 8月 9月 Q1 Q2 Q3 Q4 2023年 美国10年期国债收益率 3.44 3.64 3.70 3.85 3.80 3.88 3.48 3.70 3.88 3.30 3.30 利率 中国10年期国债收益率 2.78 2.68 2.65 2.60 2.65 2.58 2.85 2,65 2.58 2.50 2.50 汇率 美元指数 101.7 104.2 102.9 103.4 103.0 104.5 102.1 102.9 104.5 100.0 100.0 USDCNY即期 6.93 7.10 7.24 7.25 7.23 7.26 6.76 7.24 7.26 7.00 7.00 通胀率 CPI：当月同比 0.1 0.2 0.0 -0.1 0.2 0.0 1.3 0.1 0.0 0.2 0.4 PPI：当月同比 -3.6 -4.6 -5.4 -4.4 -3.0 -2.7 -1.6 -4.5 -3.4 -2.7 -3.1 M1：同比 5.3 4.7 3.1 2.8 3.3 3.0 5.9 3.1 3.0 4.3 4.3 货币金融 M2：同比社会融资存量：同比社会融资规模新增（万亿元） 12.410.01.22 11.6 9.5 1.56 11.3 9.3 4.22 11.2 9.5 1.40 11.2 9.5 2.40 11.1 9.4 3.60 12.8 9.7 14.5 11.1 9.3 7.00 11.19.47.40 11.0 9.7 4.70 11.0 9.7 33.63 信贷新增（万亿元） 0.72 1.36 3.05 0.80 1.20 2.50 10.60 5.12 4.50 3.20 23.42 出口（美元值）：当月同比 8.5 -7.5 -11.6 -11.2 -5.4 -6.6 0.5 -4.2 -7.8 0.4 -2.9 进出口 进口（美元值）：当月同比 -7.9 -4.5 -4.6 -3.3 -4.6 -5.1 -7.0 -5.7 -4.4 -4.0 -5.2 贸易差额（亿美元）：当月值