优化研发&股权激励，多元化业务布局雏形已现

2023年07月31日 公司研究●证券研究报告 汇顶科技（603160.SH） 公司快报 优化研发&股权激励，多元化业务布局雏形已现研发项目持续优化调整，业绩拐点已至：公司的长期发展战略是以客户需求为导向，坚定持续研发投入，围绕“感知、计算、连接、安全”四大业务领域，全力布局与拓展智能终端、汽车电子与物联网市场，持续引领IC设计行业创新，努力成长为全球领先的综合型IC设计公司和世界一流的创新科技公司，为全球客户和消费者带来有独特价值的创新产品。2021、2022年公司整体营收同比出现持续下滑，我们认为主要因为几点原因：1、以手机为代表的终端产品市场需求较弱，智能手机特别是安卓机存在规格降配的趋势，导致公司高端产品渗透率表现不及预期；2、行业竞争加剧导致公司指纹识别芯片产品价格承受较大的下行压力，毛利率持续下滑；3、从去年开始的行业去库存周期，同样对产品的出货和价格带来了较大的下行压力。另外，为了布局新方向，在营收下行期，公司持续的进行较大的研发投入，也为公司的利润带来了较大的下行压力。根据公司发布的2023年半年度业绩预亏公告，我们看到了几个较大的转变：1、研发项目持续优化调整。基于消费类电子市场的需求大幅减少、市场竞争日趋白热化，TWS项目错过了最佳的上市时间，考虑到后续研发费用、销售费用和管理费用的投入，预计该产品的净利润会形成亏损，公司停止TWS项目的研发工作；2、存货水位持续下降。2022年末公司存货大概17.95亿元，库存水位达到历史性高点，经过2023年上半年连续两个季度的消化以及计提存货资产减值损失，公司预计2023年上半年度存货账面余额减少7.5亿元，2023年下半年度不存在大额计提存货跌价准备的情况；3、Q2营收环比增长。公司预计2023年半年度实现营业收入202,000万元左右，与上年同期相比增长10.5%左右，其中，第一季度实现营收84,391万元，第二季度实现营收117,609万元左右，环比增长39.4%左右。多元化业务布局雏形已现，股权激励彰显公司发展决心：公司全力投入和布局“传感、计算、连接、安全”四大核心技术领域，坚持以“创新技术、丰富生活”为使命，努力成为全球领先的综合型IC设计公司。在全球团队的共同努力下，公司多元化的业务布局初具雏形。根据公司2023年4月27日的投资者调研纪要显示，从手机、PC到智能穿戴产品，公司产品组合正在增加，营收来源也日趋多样化。在这个市场上，除了公司传统的触控，生物识别产品以及并购的音频功放产品，以及大家了解的可穿戴领域的健康传感器、BLE和AudioCodec产品以外，公司的eSE/NFC、光感以及新的生物识别产品仍在开发以及客户量产的导入之中。公司蓝牙产品已经通过了苹果认证，是苹果MFi的会员，在生态系统里已经有出货。另外，触摸屏控制芯片这块，公司在国内汽车市场已经接近20%的市场占有率并且还在高速成长，与越来越多的汽车品牌正在建立日趋紧密的战略合作关系，实现了最近三年约180%复合增长率的可喜进步。2023年7月22日，公司发布2023年第一期员工持股计划（草案），草案以2022年营业收入为基数，按各年度营业收入增长率对应不同的公司业绩考核得分，其中100分对应的2023~2026年的收入增长率分别为10%、15%、20%、20%。 投资建议：我们预测2023年至2025年公司分别实现营收39.82亿元、47.02亿元、 电子|集成电路Ⅲ 投资评级增持-A(首次)股价(2023-07-31)53.21元交易数据总市值（百万元）24,369.82流通市值（百万元）24,369.82总股本（百万股）457.99流通股本（百万股）457.9912个月价格区间62.12/45.72一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益10.932.88-4.61绝对收益15.982.52-8.34 分析师孙远峰 SAC执业证书编号：S0910522120001sunyuanfeng@huajinsc.cn 分析师王臣复 SAC执业证书编号：S0910523020006wangchenfu@huajinsc.cn 相关报告 54.06亿元，分别实现归属于上市公司股东的净利润0.97亿元、5.08亿元、6.56亿元，每股收益分别为0.21元、1.11元、1.43元，对应的PE分别为252.5倍、 48.0倍、37.1倍，考虑到公司是国产触控、指纹识别芯片龙头厂商，且持续在进行的研发优化效果将逐步显现，公司平台化雏形已现，未来其他产品有望逐步贡献业绩，首次覆盖，给予增持-A建议。 风险提示：下游需求不景气、同业竞争加剧、新品研发及导入不及预期 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 5,713 3,384 3,982 4,702 5,406 YoY(%) -14.6 -40.8 17.7 18.1 15.0 净利润(百万元) 860 -748 97 508 656 YoY(%) -48.2 -186.9 112.9 426.2 29.2 毛利率(%) 48.2 46.2 44.4 42.9 40.5 EPS(摊薄/元) 1.88 -1.63 0.21 1.11 1.43 ROE(%) 9.9 -9.6 1.2 6.2 7.5 P/E(倍) 28.3 -32.6 252.5 48.0 37.1 P/B(倍) 2.8 3.1 3.1 3.0 2.8 净利率(%) 15.1 -22.1 2.4 10.8 12.1 数据来源：聚源、华金证券研究所 1、一方面考虑到公司在指纹识别领域保持领先地位，且在加大对新型生物识别产品的研发投入，目前正在与国内外品牌客户进行量产调试，同时，伴随着OLED屏幕渗透率的持续提升有望带动该类型产品市场需求的提升。另一方面，考虑该领域目前仍然面临一定的产业去库存和竞争压力。预计公司指纹识别芯片2023-2025年分别实现15.58亿元、16.64亿元、16.90亿元，同比分别为-1.84%、6.79%、1.54%； 2、公司触控芯片面临的产业竞争格局相对较好，考虑到公司持续在往汽车等新领域导入相关产品，预计公司触控芯片2023-2025年分别实现 14.79亿元、19.22亿元、23.07亿元，同比分别为63.50%、30.00%、20.00%； 3、考虑到公司平台化雏形已现，多产品陆续突破实现量产放量，预计其他芯片2023-2025年分别实现7.60亿元、9.12亿元、11.85亿元，同比分别为5.00%、20.00%、30.00%； 4、考虑到公司指纹识别芯片产品短期还面临着行业去库存的压力，毛利率一定程度继续承压，因此预计2023-2025年公司综合毛利率分别为 44.42%、42.85%、40.50%。 表1：汇顶科技业务收入预测（百万元，%） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 指纹识别芯片 4,956.14 3,561.70 1,587.50 1,558.35 1,664.09 1,689.69 同比 -8.42% -28.14% -55.43% -1.84% 6.79% 1.54% 毛利率 50.72% 45.06% 36.79% 33.00% 32.00% 30.00% 触控芯片 1,055.90 1,134.61 904.39 1,478.66 1,922.25 2,306.70 同比 2.14% 7.46% -20.29% 63.50% 30.00% 20.00% 毛利率 58.52% 55.00% 51.88% 51.00% 50.00% 48.00% 其他芯片 543.42 910.66 723.53 759.71 911.65 1,185.14 同比 2358.02% 67.58% -10.12% 5.00% 20.00% 30.00% 毛利率 45.27% 47.24% 53.86% 50.00% 46.00% 40.00% 营收合计 6,687.28 5,712.87 3,383.95 3,982.09 4,701.91 5,405.85 同比 3.31% -14.47% -40.96% 17.68% 18.08% 14.97% 毛利率 52.27% 48.19% 46.20% 44.42% 42.85% 40.50% 资料来源：聚源，华金证券研究所（没有包括非主营业务） 我们选取国内已上市的IC设计公司作为可比公司，其中唯捷创芯主要提供2G至5G射频功率放大器模组产品，艾为电子是一家专注于高性能数模混合信号、电源管理、信号链的集成电路设计企业，恒玄科技是国际领先的智能音频SoC芯片设计企业之一，卓胜微是国内领先的射频器件及无线连接领域的专家。由于产业链整体还处于去库存尾声，IC设计企业整体估值相对较低，预计未来板块估值有望提升。另外考虑到公司今年处于研发项目持续优化中且去库存周期，上半年计提减值导致全年利润受到影响，而下半年预计减值影响趋缓，但全年利润水平较低，建议以2024年PE来进行估值分析，公司2024年PE基本处于所选取公司均值水平。 表2：可比公司估值（亿元） 上市公司 总市值 归母净利润 PE 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 唯捷创芯 263.00 2.16 5.11 6.55 121.60 51.46 40.14 艾为电子 153.00 0.65 2.83 4.04 237.04 54.08 37.84 恒玄科技 151.00 2.12 3.35 4.30 71.25 45.07 35.10 卓胜微 643.00 11.83 16.29 20.62 54.32 39.45 31.16 均值 121.05 47.52 36.06 汇顶科技 244.00 0.97 5.08 6.56 252.50 48.00 37.10 资料来源：Wind一致预期，汇顶科技盈利预测来自华金证券研究所，注：股价为2023年7月31日收盘价 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 6870 5449 5907 5718 6838 营业收入 5713 3384 3982 4702 5406 现金 2712 2864 3195 3576 3412 营业成本 2960 1821 2213 2687 3217 应收票据及应收账款 1123 403 1392 728 1710 营业税金及附加 30 16 16 19 22 预付账款 80 10 96 29 115 营业费用 341 272 259 282 324 存货 975 1795 809 983 1162 管理费用 169 217 179 181 178 其他流动资产 1980 376 415 402 440 研发费用 1692 1537 1075 1058 1081 非流动资产 3858 3978 4150 4343 4440 财务费用 -48 -16 -77 -92 -100 长期投资 124 0 26 51 74 资产减值损失 -67 -711 -486 -188 -81 固定资产 392 361 406 446 475 公允价值变动收益 66 54 60 50 50 无形资产 1708 1796 1930 2083 2150 投资净收益 30 34 66 35 14 其他非流动资产 1634 1821 1787 1763 1741 营业利润 804 -983 106 544 716 资产总计 10727 9427 10057 10061 11279 营业外收入 0 0 2 1 1 流动负债 1607 1351 1909 1599 2307 营业外支出 1 16 5 6 7 短期借款 340 493 493 493 493