2023年7月PMI点评兼论利率影响：经济延续弱改善

分析师：郭瑞 执业登记编码：S0760514050002邮箱：guorui@sxzq.com 核心观点： 市场启示：经济边际弱改善，“政策底”导致收益率短期调整，但系统性回升仍需政策外力转化为内生动力。7月PMI数据显示政策驱动和部分行业补库存下，经济延续6月的弱改善。7月政治局会议对地产、资本市场、地方债务等方面的超预期表态形成基本面“政策底”，带来收益率短期调整。另一方面，“房地产销售到房地产投资”“企业盈利到制造业生产及投资”“收入到消费”三大内生动能启动尚需时日。经验上看，名义库存增速触底到实际库存增速触底之间，收益率偏震荡，如2009年8月至2010年2月、2016年6月至2016年11月、2020年10月至2021年5月。因当前PPI和名义库存增速尚在寻底，政策并非强刺激，判断本轮收益率向上回调空间有限。 制造业景气度收缩放缓，非制造业景气度扩张放缓。7月制造业PMI为49.3%（前值49.0%），在枯荣线以下连续两个月回暖。7月非制造业商务活动PMI为51.5%（前值53.2%），在枯荣线以上连续四个月回落，其中服务业PMI为51.5%（前值52.8%），建筑业PMI为51.2%（前值55.7%）。 需求弱复苏、生产稳定，供需缺口进一步收窄。7月生产指数为50.2% （前值50.3%），基本稳定。在手订单指数为45.4%（前值45.2%）。生产和在手订单之差回落至4.8%（前值5.1%）。新订单指数回升至49.5%（前值48.6%），和产成品库存之差回升至3.2%。可见需求边际恢复是7月制造业PMI反弹的主要动力，但从数值看，需求依然偏弱，新出口订单指数边际回落至46.3%（前值46.4%），在手订单和新订单指数均在枯荣线之下。 实际产成品库存依然偏高。7月产成品库存PMI（MA12）依然处于2016年以来83.3%分位数；27日统计局公布的6月工业企业名义产成品存货增速为2.2%，但若剔除价格因素，实际产成品库存增速为8.0%。产成品存货的名义增速和实际增速分位数分别处于2016年以来的18.5%、70.3%，因此当前工业实际库存水平仍偏高。 中下游企业盈利面临短期波动。7月以来多数大宗商品继续涨价，主要原材料购进价格PMI回升至52.4%（前值45.0%），出厂价格指数回升至48.6% （前值43.9%）。7月出厂价格及购进价格指数差为-3.8%（前值-1.1%），随着原材料价格大幅回升，中下游企业盈利趋势性改善下面临短期波动。 制造业和建筑业经营预期指数有所回升，采购相对稳定。7月制造业、建筑业、服务业生产经营活动预期指数分别为55.1%（前值53.4%）、60.5% （前值60.3%）、58.7%（前值60.3%）。制造业采购量指数边际回升至49.5% （前值48.9%），相对于生产略有回升，两者之差-0.7%（前值-1.4%），相对于原材料库存略有回落，两者之差1.3%（前值1.5%）。 三大领域从业人员指数均继续收缩。7月制造业、建筑业、服务业从业人员指数分别为48.1%（前值48.2%）、45.2%（前值47.2%）、46.8%（前值46.7%）。 风险提示：稳增长政策超预期；地缘政治风险。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 宏观利率/事件点评 2023年7月31日 2023年7月PMI点评兼论利率影响 经济延续弱改善 宏观利率 图1：制造业PMI（%）图2：非制造业PMI:商务活动（%） 资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 图3：PMI：生产-在手订单（%）图4：PMI：新订单-产成品库存（%） 资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 图5：PMI：出厂价-购进价（%）图6：PMI：采购量-生产、采购量-原材料库存（%） 资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 图7：PPI、名义库存与实际库存增速（%） 资料来源：wind，山西证券研究所 图8：十年国债收益率及万得全A走势（%、点） 资料来源：wind，山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。公司在知晓范围内履行披露义务。本报告版权归公司所有。公司对本报告保留一切权利。未经公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯公司版权的其他方式使用。否则，公司将保留随时追究其法律责任的权利。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此声明，禁止公司员工将公司证券研究报告私自提供给未经公司授权的任何媒体或机构；禁止任何媒体或机构未经授权私自刊载或转发公司证券研究报告。刊载或转发公司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定，且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此提示公司证券研究业务客户不得将公司证券研究报告转发给他人，提示公司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 依据《证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定》和《证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则》规定特此告知公司证券研究业务客户遵守廉洁从业规定。 山西证券研究所： 上海深圳 上海市浦东新区滨江大道5159号陆家嘴滨江中心N5座3楼 广东省深圳市福田区林创路新一代产业园5栋17层 太原北京 太原市府西街69号国贸中心A座28层电话：0351-8686981 http://www.i618.com.cn 北京市丰台区金泽西路2号院1号楼丽泽平安金融中心A座25层