职教龙头成长稳定，估值有望持续修复

公司是中国职业教育龙头公司，在行业中处于规模前列，我们预计公司成长性较为稳定。随着公司旗下学校转营利性稳步推进，我们认为公司政策风险估值折价有望缩窄，公司估值有望持续修复。 公司是职业教育龙头 公司业务遍布中国、澳大利亚和英国，专注于通过创新提供优质教育，截至2023年2月末，公司学校网络由12所位于中国的学校和一所位于澳大利亚悉尼的高等教育学校，以及一所位于英国伦敦的美国及英国双学位颁授大学构成。公司2022财年末在校学生人数超过30万人，是中国在校学生人数最多的上市高等和中等职业教育集团。 职业教育政策利好不断，公司转制营利性学校稳步推进 国家一直鼓励和支持企业和其他社会力量举办职业学校，要求各级政府将发展职业教育纳入国民经济与社会发展规划，并要求金融机构在融资端提供必要的支持。截至2023年2月末，公司共有3所学校的转制仍在进行中，公司其他7所位于中国的学校仍处于并非强制参选的状态。 办学质量优异推动学生人数和收入齐升 公司紧贴时代发展方向，始终向学生提供以就业为导向的高质量课程，得到了学生广泛欢迎。公司通过开设新学校、使用新校区及校区扩建为规模增长提供了充足容量，新生人数及在校生人数持续突破新高。公司在校人数由2018财年的12.13万提升至2022财年的30.45万人。收入亦由2018财年的12.95亿提升至2022财年的47.56亿元。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为55.89、61.22和67.54亿元,同比增速为17.52%、9.52%和10.33%，归母净利润分别为20.75、23.87和26.96亿元，同比增速分别为12.48%、15.02%和12.96%,EPS分别为0.81、0.94和1.06元/股，3年CAGR为19.60%。DCF绝对估值法测得公司每股价值8.69HKD，可比公司2024年平均PE5.27倍，考虑到公司的规模优势、流动性优势以及稳定的成长能力，参考公司的成长性，我们给予公司2023年12倍PE，目标价10.68HKD，对应港币汇率0.9141，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：1、转营利性学校推进不及预期；2、宏观经济波动；3、竞争格局恶化风险；4、教学质量下降风险 投资聚焦 公司是中国职业教育龙头公司，在上市公司中处于规模前列，我们预计公司成长性较为稳定。目前国家政策支持职业教育，公司旗下学校转营利性正在稳步推进。我们认为当前市场价格相比于公司稳健成长性被低估。 核心逻辑 中教控股是中国优质的职业教育学校运营公司，通过提供优质有竞争力的课程，有望维持在校学生数量和生均收入的稳健提升，从而推动业绩稳健增长。 不同于市场的观点 我们认为市场担心公司所面临的政策风险被高估，国家政策一直是支持职业教育。我们认为随着公司旗下学校转制为营利性的持续推进，市场关注要点或将转向公司成长属性，政策风险估值折价会缩小，从而推动公司估值提升。 核心假设 我们认为公司可以凭借优质的课程服务，持续在职业教育行业获取稳定生源，未来3年在校生人数以及生均收入均会稳步提升。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为55.89、61.22和67.54亿元,同比增速为17.52%、9.52%和10.33%，归母净利润分别为20.75、23.87和26.96亿元，同比增速分别为12.48%、15.02%和12.96%,EPS分别为0.81、0.94和1.06元/股，3年CAGR为19.60%。DCF绝对估值法测得公司每股价值8.69HKD，可比公司2024年平均PE5.27倍，考虑到公司的规模优势、流动性优势以及稳定的成长能力，参考公司的成长性，我们给予公司2023年12倍PE，目标价10.68HKD，对应港币汇率0.9141，首次覆盖给予“买入”评级。 投资看点 短期：港股市场回暖 中期：公司旗下学校转制为营利性持续推进 长期：公司通过在校生人数以及生均收入的提升推动业绩增长 1.公司是民办职教龙头，管理层拥有丰富行业经验 1.1公司是民办职业教育龙头，在校学生数居上市公司首位 公司是全球领先的职业教育集团，业务遍布中国、澳大利亚和英国，专注于通过创新提供优质教育。截至2023年2月末，公司学校网络由12所位于中国的学校和一所位于澳大利亚悉尼的高等教育学校，以及一所位于英国伦敦的美国及英国双学位颁授大学构成。公司2022财年末在校学生人数超过30万人，是中国在校学生人数最多的上市高等和中等职业教育集团。 公司的14所学校包括中国的高等职业教育、中等职业教育和国际教育三部分，主要提供文凭教育课程。 图表1：中教控股学校矩阵 1.2公司股权结构稳定，管理层经验丰富 公司的股权结构维持稳定，创始人于果和谢可滔先生是一致行动人，共同控制公司61.04%股权，其余公众股东持股约38.96%。公司IPO时发行公众股份25%，后经历多次融资后，公众持股持续增加。 图表2：中教控股股权结构（截至2023年7月28日） 公司管理层团队由经验丰富的资深教育从业者构成。 执行董事、董事会联席主席，公司创始人于果先生曾获中华全国工商业联合会颁发全国非公有制经济人士优秀中国特色社会主义事业建设者、中国国务院颁发全国先进工作者、教育部颁发全国优秀教育工作者、中华全国青年联合会、中国青少年发展基金会及十家其他媒体组织颁发中国十大杰出青年及中国光彩事业促进会颁发中国光彩事业奖等奖项。于先生目前担任第十三届江西省人民代表大会常务委员会委员及中国民办教育协会副主席等职务，并曾担任第九届、第十届、第十一届全国人民代表大会代表、第十二届江西省人民代表大会常务委员会委员、江西省工商业联合会副主席及江西省青年联合会名誉主席。于先生从中国社会科学院研究生院商业经济专业硕士研究生课程毕业，并完成中欧国际工商学院—哈佛商学院—IESE商学院联手推出的中国全球CEO课程。 执行董事、董事会联席主席，公司创始人谢可滔先生曾经获广东教育学会、广东省教育基金会及广东省当代民办教育管理研究院颁发广东当代民办教育举办人突出贡献奖、中国民办教育协会颁发中国民办高等教育先进个人、南方都市报颁发广东省民办教育杰出贡献人物、广东省教育促进会颁发民办学校董事长突出贡献奖及广州市人民政府颁发第六届广州市十佳青年等奖项。谢先生目前担任中国民办教育协会副会长及监事会副主席，并曾担任广东省第十二届人民代表大会代表、第九、第十届广东省中国人民政治协商会议委员会委员及广州市职业技能教学研究会副会长等职务。谢先生于华东师范大学获得职业技术教育硕士学位，并获得中华人民共和国劳动和社会保障部颁发的高级职业指导师资格。 执行董事、首席执行官喻恺博士曾经获得教育部全国教育科学研究优秀成果奖二等奖、教育部新世纪优秀人才、上海市浦江人才、江西省教学成果奖一等奖、江西省教育科学优秀成果奖一等奖、上海市哲学社会科学优秀成果奖论文类二等奖等荣誉。曾担任世界银行教育顾问，并曾参与中国国务院学位委员会办公室、教育部高等教育司、教育部学位管理与研究生教育司及江西省人民政府研究室的研究工作。喻博士在中国、美国、德国、瑞士、新加坡等国出版了10本著作及发表了超过30篇期刊论文，涵盖教育政策、学习、融资及投资等主题，并曾担任剑桥大学出版社教科书评审员。喻博士于中欧国际工商学院获得金融工商管理硕士学位。喻博士持有哈佛大学商学院颁发之公司董事证书。 执行董事王睿先生，于民办高等教育行业拥有约九年经验。王先生自2018年2月起担任本公司战略投资部的投资经理。王先生分别于2012年及2013年从美国肯恩大学取得计算器科学学士学位及计算器信息科学硕士学位。 2.职业教育发展顺应时代潮流，政策利好不断 2.1国家鼓励支持民办职业教育 国家一直鼓励和支持企业和其他社会力量举办职业学校，要求各级政府将发展职业教育纳入国民经济与社会发展规划，并要求金融机构在融资端提供必要的支持。 2022年12月，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于深化现代职业教育体系建设改革的意见》（后文简称《意见》），并发出通知，要求各地区各部门结合实际认真贯彻落实。《意见》指出把推动现代职业教育高质量发展摆在更加突出的位置，坚持服务学生全面发展和经济社会发展，以提升职业学校关键能力为基础，以深化产教融合为重点，以推动职普融通为关键，以科教融汇为新方向，充分调动各方面积极性，统筹职业教育、高等教育、继续教育协同创新，有序有效推进现代职业教育体系建设改革，切实提高职业教育的质量、适应性和吸引力，培养更多高素质技术技能人才、能工巧匠、大国工匠，为加快建设教育强国、科技强国、人才强国奠定坚实基础。 《意见》明确要求探索地方政府和社会力量支持职业教育发展投入新机制，吸引社会资本、产业资金投入，按照公益性原则，支持职业教育重大建设和改革项目。将符合条件的职业教育项目纳入地方政府专项债券、预算内投资等的支持范围。鼓励金融机构提供金融服务支持发展职业教育。 图表3：职业教育相关政策 2.2行业发展增速稳健 中国教育行业招生人数呈现和人口周期共振的趋势，但民办教育的成长性略好于行业整体，说明民办教育的渗透率在持续提升。另一方面，国家公共财政支出方面，对职业教育的支出持续增加。 图表4：中国民办教育招生人数（万人） 图表5：中国民办教育学校数量（所） 图表6：职业教育全国公共财政支出（亿元） 3.办学质量优异，转制营利性稳步推进 3.1办学质量优异推动学生人数和收入齐升 公司紧贴时代发展方向，始终向学生提供以就业为导向的高质量课程，得到了学生广泛欢迎。公司的新学校、已投入使用的新校区及校区扩建为规模增长提供了充足容量，新生人数及在校生人数持续突破新高。 公司围绕国家重大战略，紧密贴合产业升级和技术变革趋势，在成员学校开设更多紧缺的、符合市场需求的专业，形成紧密对接产业链、创新链的专业集群。2022财年，中教控股成员学校围绕人工智能、现代信息技术等专业，在高等职业教育层次共开设了应用型本科专业359个，同比增加74个；专科专业169个，同比增加60个； 开设了继续教育专业192个，同比增加8个。 图表7：公司针对市场需求持续推出新课程 国家在职业教育发展上大力鼓励产融结合。2022财年，中教控股校企合作数量达到3,475家，较上一财年增长43%。为社会输送的应用型毕业生人才6.1万，较上一年增长19%。 图表8：公司通过创新校企合作模式提供紧贴市场的职业教育课程 良好的办学质量使公司在校人数持续突破新高，推动收入稳步增长。公司在校人数由2018财年的12.13万提升至2022财年的30.45万人。收入亦由2018财年的12.95亿提升至2022财年的47.56亿元。 图表9：中教控股收入（千元） 图表10：中教控股收入YoY（%） 图表11：在校生人数（人） 图表12：在校人数YoY（%） 2022财年，公司四川学校凭借院士领衔和强大的工科集群优势，成功入选“四川省第十批院士（专家）工作站”，成为四川省民办高校中仅有的拥有院士（专家）工作站的学校；肇庆学校被工业和信息化部列入首批“校企协同就业创业创新示范实践基地”建设单位；海南学校积极推进产教融合，实施校企合作全覆盖，成为中国“创业型大学”建设的一个样本与范例，获新华网评为“2021年度全国创业型大学示范校”、获国际在线教育评为“2021年度创新创业典范高校”。 2021财年，江西科技学院荣获民办院校综合竞争力排行榜全国第一，广东白云学院荣获粤港澳大湾区最好大学（民办）排行榜第一，成都锦城学院在民办独立学院中排名全国第一，海口经济学院成为全国首家被评为省级示范应用型本科高校的民办高校。 3.2转制营利性稳步推进 根据《民办教育促进法》的相关条文及不时颁布的相关实施条例，民办学校应分类登记为营利性或者非营利性。但各省份出台相关管理实施办法进度不统一。截至2022年8月31日止年度，公司选择将两所学校转制为营利性民办学校。截至202