复盘2022年两轮政策底，这次不一样？

复盘2022年两轮政策底，这次不一样？ 核心结论 分析师 证券研究报告 2023年07月30日 政策底3.0已经到来。本周召开的政治局会议指出经济面临来自“需求不足” 策略专题报告 和“外部环境复杂严峻”的新的困难挑战，政策强调“发挥总量和结构性货币政策工具作用”，指出“房地产市场供求关系发生重大变化”，同时提到了汽车、 电子产品、家居等扩内需方向。我们认为继2022年4月和2022年11月以来 的第三轮政策底已经到来。 复盘2022年的两次政策底，市场对政策预期的转变都推动了指数的阶段性行情，但由于缺少经济（业绩）底的配合，未能推动市场上行趋势形成。①政策1.0（2022年4月）：国内疫情+美联储加息+俄乌冲突冲击市场情绪，4月中旬 开始疫情形势好转、稳经济一揽子措施与4.29政治局会议定调稳定市场情绪， 4月27日上证指数最低触及2863点，随后开启反弹行情并持续至7月初，反弹幅度近18%。②政策2.0（2022年11月）：国内疫情+汇率贬值等利空影响下三季度市场震荡走弱，11月11日防疫政策的重大转向与金融16条（以及地 产三支箭）确立政策底。A股市场于10月31日见底，至2023年4月下旬高点上证指数累计反弹幅度近18%。 从结构来看，两轮行情中政策刺激方向均有较好表现。2022年4月政策底伴随疫情形势的边际好转，复工复产是反弹行情中的确定性主线（例如新能源车）， 以电力设备、汽车、军工、有色为首的几个成长与周期性行业迎来反转行情，小盘风格相对强势。2022年11月防疫政策的转变与稳地产政策确立政策底，市场反弹围绕低估值+大盘蓝筹风格展开，地产链（地产、建材）与消费（食品饮料、商贸零售等）板块各有表现。 政策底与业绩底共振，有望推动市场走出存量博弈。短期来看，随着促消费和地产政策渐次落地，经济预期快速修复，顺周期行业正在渐入佳境。中期来看， 叠加工业企业补库与PPI同比回升，推动业绩底逐步形成，在政策底与业绩底的共振下，市场整体走出震荡格局的条件正在逐步满足。未来宏观流动性环境的边际变化将是市场进一步上行的重要动力，也是市场风格进一步扩散的风向标。 配置建议：短期来看，与经济修复相关度较高的汽车（含新能源车），食品饮料，消费医疗；地产后周期的家电，建材，轻工等行业；以及有望受益于库存周期回补的化工等行业仍值得关注。随着市场情绪以及交易拥挤度的逐步消化，等 待中报披露期结束，以及流动性环境改善，TMT板块仍有阶段性机会。 风险提示：政策推进不及预期，海外经济衰退超预期，产业发展不及预期。 易斌S0800521120001 15821350001 yibin@research.xbmail.com.cn慈薇薇S080052305000413916466506 ciweiwei@research.xbmail.com.cn 索引 内容目录 一、政策底3.0已经到来4 二、复盘2022年，两轮政策底前后市场如何演绎7 2.1政策1.0——2022年4月7 2.2政策2.0——2022年11月10 三、政策底与业绩底共振，这次不一样15 四、风险提示19 图表目录 图1：大类资产所隐含的经济预期已经回归至2022年10月前后水平4 图2：2022年以来的三轮政策底与万得全A走势5 图3：2022年4月政策底与上证指数走势8 图4：2022年4月市场底前后风格累计收益率9 图5：新能源车方向超跌反弹9 图6：2022年11月政策底与上证指数走势12 图7：2022年10月起风格累计收益率13 图8：前期下跌以及低估值板块方向明显反弹13 图9：全A两非板块真实增速与模型预测结果对比16 图10：主要板块2023中报业绩预告披露进度17 图11：主要板块2023中报业绩预告披露情况17 图12：大类风格2023中报业绩预告披露进度18 图13：大类风格2023中报业绩预告披露情况18 图14：行业2023H1业绩预告增速中位数与预喜率18 表1：中共中央政治局会议要点梳理5 表2：2022年国家各部委疫情纾困政策汇总7 表3：2022年4月市场底部前后风格表现9 表4：2022年4月市场底前后行业表现排名10 表5：2022年部分疫情防控政策梳理10 表6：2022年地产相关政策梳理11 表7：2022年11月市场底部前后风格表现13 表8：2022年11月市场底前后行业表现排名14 表9：近期主要稳增长政策梳理15 表10：全A与全A两非盈利预测16 表11：板块业绩前瞻与预告表现对比19 一、政策底3.0已经到来 自5月底以来，我们在市场对于经济预期一片悲观的环境中，全市场首提当前大类资产所 隐含的经济预期已经回归至2022年10月前后水平，政策窗口逐步打开，顺周期行业有 望占优。我们在5月21日报告《“弱复苏”预期是否已经充分定价》中前瞻性提示“经 济预期下修正在接近尾声，左侧布局顺周期行业”；在6月18日报告《以史为鉴，稳增长 政策落地买什么》中指出“稳增长政策有望加速，顺周期行业有望迎来底部反转”；在7 月2日报告《从库存周期看，哪些行业下半年值得关注》中指出，“积极因素不断集聚， 业绩底渐行渐近”；7月23日报告《把握政策窗口期》指出“政策底3.0已经到来，顺周期依然是当下首选”。 图1：大类资产所隐含的经济预期已经回归至2022年10月前后水平 数据来源：Wind，西部证券研发中心 政策底3.0已经到来。随着本周重要会议落地，促消费与地产政策方向逐步确认，我们认 为继2022年4月和2022年11月以来的第三轮政策底已经到来。 图2：2022年以来的三轮政策底与万得全A走势 A股政策底1.0-3.0（2022-2023年） 4月政策底确立： 中央政治局会议 11月政策底确立： 防疫放开+金融16条 本轮政策底确立： 政治局会议+稳增长政策 6000 5500 5000 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 4500 资料来源：Wind，西部证券研发中心 政治局会议强调“加强逆周期调节和政策储备”。中共中央政治局7月24日召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。政治局会议在肯定上半年“国民经济持续恢复、总体回升向好”的同时指出经济面临来自“需求不足”和“外部环境复杂严峻”的新 的困难挑战，“经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程”。对于下半年经济工作，坚持稳中求进工作总基调，宏观政策上明确了“精准有力实施宏观调控，加强逆周期调节和政策储备”，“继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策”。此外也提及了“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”、“活跃资本市场”，释放出积极信号。 扩内需是重点工作之一。会议强调，要积极扩大国内需求，发挥消费拉动经济增长的基础性作用，特别提到了汽车、电子产品、家居等大宗消费，以及体育休闲、文化旅游等服务消费。此外还提及了发挥投资带动，加快专项债发行使用，促进民间投资，稳住外贸外资基本盘以及增加国际航班等措施。 表1：中共中央政治局会议要点梳理 需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力得到缓解，经济 增长好于预期，市场需求逐步恢复，经济发展呈现回升向好态势。 我国经济具有巨大的发展韧性和潜力，长期向好的基本 面没有改变。当前经济面临新的困难挑战，主要是国内需求不足，一些企业经营困难，重点领域风险隐患较多，外部环境复杂严峻。 经济形势 2023年4月政治局会议 2023年7月政治局会议 政策基调 坚持稳中求进工作总基调。加大宏观政策调控力度，着力扩大内需、提振信心、防范风险，不断推动经济运行持续好转、内生动力持续增强、社会预期持续改善、风险隐患持续化解，推动经济实现质的有效提升和量的合 坚持稳中求进工作总基调。恢复和扩大需求是当前经济持续回升向好的关键所在。 理增长。继续实施积极的财政政策。延续、优化、完善并落实好 财政政策 减税降费政策。更好发挥政府投资带动作用，加快地方 积极的财政政策要加力提效。 政府专项债券发行和使用继续实施稳健的货币政策。发挥总量和结构性货币政策 货币政策 工具作用，大力支持科技创新、实体经济和中小微企业 稳健的货币政策要精准有力。 发展保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。 要加快建设以实体经济为支撑的现代化产业体系，在优势 要大力推动现代化产业体系建设，加快培育壮大战略性 领域做大做强。夯实科技自立自强根基，培育壮大新动能。 产业政策 新兴产业、打造更多支柱产业。要推动数字经济与先进制造业、现代服务业深度融合，促进人工智能安全发展。 巩固和扩大新能源汽车发展优势，加快推进充电桩、储能等设施建设和配套电网改造。重视通用人工智能发展，营 要推动平台企业规范健康持续发展。 造创新生态，重视防范风险。推动平台企业规范健康发展,鼓励头部平台企业探索创新。 适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱,更 坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策，支 好满足居民刚性和改善性住房需求，促进房地产市场平 持刚性和改善性住房需求，做好保交楼、保民生、保稳定 地产政策 稳健康发展。要加大保障性住房建设和供给，积极推动 工作，促进房地产市场平稳健康发展，推动建立房地产业 城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设，盘活改 发展新模式规划建设保障性住房。在超大特大城市积极稳 造各类闲置房产。 步推进城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设。 民生 加大民生保障力度，把稳就业提高到战略高度通盘考虑,兜牢兜实基层“三保”底线，扩大中等收入群体加强耕地保护和质量提升，巩固拓展脱贫攻坚成果，全面推进乡村振兴。坚决防范重特大安全事故发生，保障迎峰度夏能源电力供应。 切实保障和改善民生，强化就业优先导向，扩大高校毕业生就业渠道，稳定农民工等重点群体就业。持续抓好安全生产。做好迎峰度夏电力供应保障巩固拓展脱贫攻坚成果，抓好粮食生产和重要农产品供应保障，全面推进乡村振兴。加强生态环境系统治理。各级领导干部要带头大兴调查研究切实帮助企业和基层解决困难。 要切实防范化解重点领域风险，要有效防范化解地方债 要有效防范化解重点领域风险,统筹做好中小银行、保险和 防风险 务风险，制定实施一揽子化债方案。要加强金融监管， 信托机构改革化险工作。要加强地方政府债务管理，严控 稳步推动高风险中小金融机构改革化险。 新增隐性债务。 资料来源：人民网，政治局会议，西部证券研发中心 二、复盘2022年，两轮政策底前后市场如何演绎 复盘2022年的两轮政策底，一次是在4月，一次是在10-11月，两轮政策底前市场对政 策预期的转变都推动了一轮指数阶段性反转行情。如果没有把握住4月和11月两次政策 底，对于全年收益都会带来较大影响。 从结构来看，前期超跌板块有望成为反弹主力。2022年4月政策底伴随疫情形势的边际好转，复工复产是反弹行情中的确定性主线（例如新能源车），以电力设备、汽车、军工、 有色为首的几个成长与周期性行业迎来反转行情，小盘风格相对强势。2022年11月地产与防疫政策的转变确立政策底，市场反弹围绕低估值+大盘蓝筹风格展开，地产链（地产、建材）与消费（食品饮料、商贸零售等）板块各有表现。 2.1政策1.0——2022年4月 2022年第一次“政策底”于4月底政治局会议确立。2022年3月经济遭遇疫情和俄乌冲突两大新挑战，疫情以上海为中心开始扩散，动态清零策略下企业复工复产受阻，市场对全年实现经济增长预期目标的担忧加深。到了4月市场开始出现一些积极变化，一个是4 月13日上海新增病例从高峰2.7万开始下降，到4月29日上海社会面首日新增病例数为0，疫情对供应链的冲击逐步修复，政策方面围绕疫情纾困与稳增长的政策陆续出台，4月央行全面降准。4月29日，中共中央政治局召开会议释放稳增长信号，随后5月7日 全国“稳就业工作电视电话会议”、5月23日国常会进一步部署“稳经济一揽子33条措施”