2023年中报点评：业绩端表现亮眼，股权激励有望强化市场信心

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 周子莘美护分析师 执业编号：S1500522110001 联系电话：13276656366 邮箱：zhouzixin@cindasc.com 刘嘉仁社零&美护首席分析师 执业编号：S1500522110002 联系电话：15000310173 邮箱：liujiaren@cindasc.com 证券研究报告公司研究 公司点评报告 水羊股份(300740) 投资评级上次评级 水羊股份（300740.SZ）2023年中报点评：业绩端表现亮眼，股权激励有望强化市场信心 2023年07月30日 事件：公司23H1实现营业收入22.90亿元/yoy+4.00%，实现归母净利润1.42 亿元/yoy+72.02%，净利率为6.40%/yoy+2.67pct；单Q2看，实现营业收入 12.43亿元/yoy+7.58%，实现归母净利润0.90亿元/yoy+119.05%，净利率为 7.40%/yoy+3.84pct，收入&业绩端增速环比持续向好。 线上兴趣电商实现亮眼增速，EDB子公司盈利能力优异。23H1EDB（子公司）实现收入1.06亿元、净利润0.25亿元，对应净利率为23.9%，盈利能力优于公司整体表现；分产品看，23H1面膜实现收入4.54亿元 /yoy-0.51%，毛利率为68.82%/yoy+5.46pct；水乳膏霜产品实现收入17.16亿元/yoy+4.53%，毛利率为51.62%/yoy+1.39pct，核心品类毛利率均呈现提升趋势；分渠道看，公司线上/线下渠道分别实现收入20.15/2.74亿元，同比分别+0.5%/+39.2%，线上渠道中，核心电商平台淘系/抖音分别实现收入7.57/4.97亿元，同比分别-12.62%/+137.43%，抖音兴趣电商有力拉动线上渠道增长。 毛利率与期间费用率同步优化推动盈利能力向好。23H1年毛利率/净利率/期间费用率分别为56.92%/6.40%/48.32%，同比分别+1.92/+2.67/- 1.83pct，毛利率与费用端共同优化带动净利率明显改善，销售/管理/财务/研发费用率分别为40.48%/5.02%/0.81%/2.01%，同比分别-2.60/+0.54/+0.18/+0.05pct，其中投放效率提升推动销售费率显著优化。 股权激励有望继续提振市场信心。公司发布2023年股权激励计划，拟向3位高管以及342位核心员工授予限制性股票合计326.9万股（占总股本0.84%），分两期解锁，每期解锁比例为50%。股权激励目标分别 为2023/2024年净利润（剔除股权激励成本后）不低于3/4亿元，对应2年净利润增速分别不低于140%/33%，或可增强市场对于公司边际持续好转趋势延续的信心。 持续推动“自有品牌与代理品牌双业务驱动”的发展战略。公司建设自有品牌“2+2+N”矩阵，御泥坊推出八代氨基酸泥膜大单品，着力为消费者提供更优体验；敏感肌抗衰品牌EDB，打造超级面膜、抗光老精华防 晒、胶原精粹水及超级CP多个核心产品，后续产品矩阵丰富有望助力在差异化敏感抗衰赛道渗透更多潜在消费者。代理品牌“1+5+N”矩阵布局，聚焦1个（强生）集团+5个品类+N个品牌，与强生的合作步入良性发展轨道，业绩稳步增长，代理品牌覆盖包括护肤、彩妆、香氛、防脱发、母婴等多个细分赛道，有助于全面把握品类增长红利。 盈利预测：公司具备自有品牌+代理品牌双轮驱动，Q1-Q2收入、净利润表现呈现逐季改善趋势，高端品牌EDB持续增长有望推动盈利能力 继续提升，叠加股权激励发布或可增强市场对于公司边际持续好转趋势延续的信心，我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为2.98/4.00/4.86亿元，同比分别增长139.1%/34.1%/21.6%，EPS分别为 0.77/1.03/1.25元，对应PE分别为25/18/15X。 风险因素：消费恢复不及预期、兴趣电商流量红利下滑、市场竞争加剧。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A5,010 2022A4,722 2023E5,561 2024E6,345 2025E7,164 增长率YoY% 34.9% -5.7% 17.8% 14.1% 12.9% 归属母公司净利润(百万元) 236 125 298 400 486 增长率YoY% 68.5% -47.2% 139.1% 34.1% 21.6% 毛利率% 52.1% 53.1% 54.9% 55.6% 55.9% 净资产收益率ROE% 14.8% 7.2% 13.9% 15.7% 16.0% EPS(摊薄)(元) 0.61 0.32 0.77 1.03 1.25 市盈率P/E(倍) 31.25 59.21 25 18 15 市净率P/B(倍) 4.62 4.24 3.43 2.89 2.43 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年07月28日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 1,680 1,870 2,321 2,500 2,763 营业总收入 5,010 4,722 5,561 6,345 7,164 货币资金 440 346 403 370 462 营业成本 2,402 2,214 2,506 2,820 3,161 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 20 24 28 32 36 应收账款 280 325 381 430 482 销售费用 2,029 2,033 2,308 2,608 2,937 预付账款 120 76 125 141 158 管理费用 193 194 239 282 315 存货 728 899 933 1,001 1,027 研发费用 66 89 106 121 140 其他 111 225 479 557 635 财务费用 36 38 37 29 24 非流动资产 1,065 1,779 2,242 2,407 2,469 减值损失合计 -7 -16 -7 -10 -10 长期股权投资 6 20 20 20 20 投资净收益 12 -3 6 6 7 固定资产（合计） 106 625 1,080 1,237 1,292 其他 10 33 10 14 16 无形资产 70 256 261 266 271 营业利润 279 146 346 464 564 其他 884 878 881 884 886 营业外收支 1 -2 -1 -1 -1 资产总计 2,745 3,649 4,563 4,906 5,232 利润总额 280 144 346 464 564 流动负债 1,008 1,441 1,466 1,469 1,419 所得税 45 21 52 70 85 短期借款 523 708 508 408 258 净利润 235 123 294 394 479 应付票据 72 32 70 78 88 少数股东损益 -1 -2 -4 -6 -7 应付账款 135 330 313 353 395 归属母公司净利润 236 125 298 400 486 其他 279 371 576 630 678 EBITDA 334 212 485 593 691 非流动负债 144 470 953 900 797 EPS(当年)(元) 0.62 0.32 0.77 1.03 1.25 长期借款 129 442 392 342 242 其他 15 27 561 558 555 现金流量表 单位:百万元 负债合计 1,152 1,910 2,420 2,369 2,216 会计年度2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 -6 -6 -10 -16 -23 经营活动现金流199 18 336 470 588 归属母公司股东权 1,599 1,744 2,153 2,553 3,040 净利润235 123 294 394 479 负债和股东权益2,745 3,649 4,563 4,906 5,232 折旧摊销30 51 102 100 103 财务费用24 29 47 40 35 重要财务指标 单位:百万元 投资损失-12 -12 3 -6 -6 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营运资金变动-82 -169 -99 -74 -37 营业总收入 5,010 4,722 5,561 6,345 7,164 其它3 -19 -2 16 16 同比（%） 34.9% -5.7% 17.8% 14.1% 12.9% 投资活动现金流-493 -646 -800 -309 -208 归属母公司净利润 236 125 298 400 486 资本支出-550 -290 -558 -266 -166 同比（%） 68.5% -47.2% 139.1% 34.1% 21.6% 长期投资46 -353 -250 -50 -50 毛利率（%） 52.1% 53.1% 54.9% 55.6% 55.9% 其他12 -3 8 6 7 ROE% 14.8% 7.2% 13.9% 15.7% 16.0% 筹资活动现金流355 528 516 -193 -288 EPS(摊薄)(元) 0.61 0.32 0.77 1.03 1.25 吸收投资5 14 -6 0 0 P/E 31.25 59.21 25 18 15 借款851 1,586 -250 -150 -250 P/B 4.62 4.24 3.43 2.89 2.43 支付利息或股息-15 -31 -86 -40 -35 EV/EBITDA 20.29 32.02 17.87 14.40 11.85 现金流净增加额55 -91 57 -33 92 研究团队简介 刘嘉仁，社零&美护首席分析师。曾供职于第一金证券、凯基证券、兴业证券。2016年加入兴业证券社会服务团队，2019年担任社会服务首席分析师，2020年接管商贸零售团队，2021年任现代服务业研究中心总经理。2022年加入信达证券，任研究开发中心副总经理。2021年获新财富批零与社服第2名、水晶球社服第1名/零售第1名、 新浪财经金麒麟最佳分析师医美第1名/零售第2名/社服第3名、上证报最佳分析师批 零社服第3名，2022年获新浪财经金麒麟最佳分析师医美第2名/社服第2名/零售第2 名、医美行业白金分析师。 王越，美护&社服高级分析师。上海交通大学金融学硕士，南京大学经济学学士，2018年7月研究生毕业后加入兴业证券社会服务小组，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美、社会服务行业。 周子莘，美护分析师。南京大学经济学硕士，华中科技大学经济学学士，曾任兴业证券社会服务行业美护分析师，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 李汶静，伊利诺伊大学香槟分校理学硕士，西南财经大学经济学学士，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 林凌，厦门大学经济学院金融硕士，2023年1月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务