策略·政策解读：0724政治局会议八大要点&近期关键数据更新

策略·政策解读证券研究报告 2023年07月25日 0724政治局会议八大要点&近期关键数据更新 1）政策天平较明显地向稳增长倾斜。4月会议表态积极，“需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力得到缓解”；7月会议更多强调当前困难，包括国内需求不足、企业经营困难、重点领域风险、外部环境复杂。 2）逆周期政策发力，但短期可能以结构性工具为主。会议提到“发挥总量和结构性货币政策工具作用”（4月未提结构性工具），主要投向大力支持科技创新、实体经济和中小微企业发展。过去一年央行阶段性的结构性货币政 策工具额度有较明显提升，这类工具投向明确，对总量的拉动可能有限。 3）逆周期政策着力点在于稳市场主体。会议提到“要发挥消费拉动经济增长基础性作用”，前提是要增加居民收入，因此需要“把稳就业提高到战略高度通盘考虑”。而稳就业的前提是实体企业纾困。传导链条可以简化为： 作者 刘晨明分析师 SAC执业证书编号：S1110516090006 liuchenming@tfzq.com 李如娟分析师 SAC执业证书编号：S1110518030001 lirujuan@tfzq.com 许向真分析师 SAC执业证书编号：S1110518070006 xuxiangzhen@tfzq.com 赵阳分析师 SAC执业证书编号：S1110519090002 zyang@tfzq.com 吴黎艳分析师 SAC执业证书编号：S1110520090003 wuliyan@tfzq.com 稳市场主体→稳就业→扩消费，减税降费和结构性工具的作用尤为关键。 相关报告 4）房地产领域措辞缓和：此次未提“房住不炒”。首次在政治局会议中提 到要“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势”，重申了近期 出台的城中村改造方案。 5）地方债务问题措辞缓和：此次未提“严控新增隐性债务”。政策重点在于管理、化解存量。 6）对资本市场表态超预期。原文为“要活跃资本市场，提振投资者信心” ——过去会议对资本市场更多侧重于融资功能（全面注册制、服务实体经济 等），而较少涉及到投资端的情况。但最近监管层面不止一次关注到投资端，包括前期的公募基金费率改革，以及正在研究制定的《资本市场投资端改革行动方案》。此次会议更是罕见提出要“提振投资者信心”。 7）平台经济监管态度转暖进一步得到确认。总理7月12日召开平台企业座谈会，同天发改委公布一批平台企业典型投资案例，此次会议继续定调常态化监管，“推动平台企业规范健康持续发展”。 8）其他提到的行业和主题：一是战略性新兴产业，推动数字经济与先进制造业、现代服务业深度融合，促进人工智能安全发展。二是消费领域，提振汽车、电子产品、家居等大宗消费，推动体育休闲、文化旅游等服务消费。三是一带一路主题，将举办第三届“一带一路”国际合作高峰论坛（第一、 第二届分别是2017年和2019年）。 风险提示：内生动能下行压力超预期，海外周期下行对国内冲击超预期等 1《投资策略：【天风策略丨A股市场策略】-4月决断：一季报后的行业比较思路》2023-05-07 2《投资策略：策略·政策专题-我们需要什么样的政策跟踪（下）——两会前瞻》2023-03-01 3《投资策略：策略·政策专题-我们需要什么样的政策跟踪（上）——二中前瞻》2023-02-25 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.政治局会议八大要点3 2.近期关键数据更新4 图表目录 图1：上半年主要经济数据4 图2：30大中城市成交情况4 图3：万得300非金融股债收益差5 图4：金融机构中长期贷款增速5 图5：中美库存周期5 图6：但本轮刺激力度可能不大，结构性货币工具对总量作用有限6 图7：主动补库阶段市场表现7 图8：近一年定调会议比对7 1.政治局会议八大要点 1）政策天平较明显地向稳增长倾斜。4月会议表态积极，“需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力得到缓解”；7月会议更多强调当前困难，包括国内需求不足、企业经营困难、重点领域风险、外部环境复杂。 2）逆周期政策发力，但短期可能以结构性工具为主。会议提到“发挥总量和结构性货币政策工具作用”（4月未提结构性工具），主要投向大力支持科技创新、实体经济和中小微企业发展。数据上看，过去一年央行阶段性的结构性货币政策工具额度有较明显提升 （主要是各类专项再贷款，见图6），这类工具投向明确，对总量的拉动可能有限。 3）逆周期政策着力点在于稳市场主体。会议提到“要发挥消费拉动经济增长基础性作用”，前提是要增加居民收入，因此需要“把稳就业提高到战略高度通盘考虑”。而稳就业的前提是实体企业纾困。传导链条可以简化为：稳市场主体→稳就业→扩消费，减税 降费和结构性工具的作用尤为关键。 4）房地产领域措辞缓和：此次未提“房住不炒”。首次在政治局会议中提到要“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势”，重申了近期出台的城中村改造方案。 5）地方债务问题措辞缓和：此次未提“严控新增隐性债务”。政策重点在于管理、化解存量。 6）对资本市场表态超预期。原文为“要活跃资本市场，提振投资者信心”——过去会议对资本市场更多侧重于融资功能（全面注册制、服务实体经济等），而较少涉及到投资端的情况。但最近监管层面不止一次关注到投资端，包括前期的公募基金费率改革，以及正在研究制定的《资本市场投资端改革行动方案》。此次会议更是罕见提出要“提振投资者信心”。 7）平台经济监管态度转暖进一步得到确认：总理7月12日召开平台企业座谈会，同天发改委公布一批平台企业典型投资案例，此次会议继续定调常态化监管，“推动平台企业规范健康持续发展”。 8）其他提到的行业和主题：一是战略性新兴产业，推动数字经济与先进制造业、现代服务业深度融合，促进人工智能安全发展。二是消费领域，提振汽车、电子产品、家居等大宗消费，推动体育休闲、文化旅游等服务消费。三是一带一路主题，将举办第三届 “一带一路”国际合作高峰论坛（第一、第二届分别是2017年和2019年）。 2.近期关键数据更新 图1：上半年主要经济数据 上半年经济数据-6月数据中，投资有一定企稳迹象、金融数据超预期。 资料来源：wind，天风证券研究所 图2：30大中城市成交情况 地产销售端是当前宏观层面能否企稳的关键因素-7月来看一线城市较平稳，二三线城市仍然低迷。 资料来源：wind，天风证券研究所 图3：万得300非金融股债收益差 本轮万得300非金融股债收益差在-2X以下已经整1个月时间，能否反弹取决于内生周期能否企稳，或者是否有能够扭转预期的重大政策或者事件。 资料来源：wind，天风证券研究所 图4：金融机构中长期贷款增速 ROE能否大幅回升？从中长贷增速来看，当前实体融资需求仍不算太强，复苏力度较为温和，6月增速小幅回落。 资料来源：wind，天风证券研究所 图5：中美库存周期 ROE能否大幅回升？国内仍处在主动去库向被动去库切换阶段，海外主要经济体也仍在去库通道中，二季度对出口端的影响有所加大。 30.0中国工业企业:产成品存货:同比（%）美国:库存总额:季调:同比（%，右轴） 15.0 10.0 5.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 (5.0) 25.0 20.0 0.0 (5.0) (10.0) (15.0) (20.0) 资料来源：wind，天风证券研究所 图6：但本轮刺激力度可能不大，结构性货币工具对总量作用有限 是否有重磅政策？高质量发展和防风险大背景下，即使短期重心明显侧重于稳增长，但强刺激的可能性依然不高。结构性货币工具投向明确，对总量拉动可能有限。 资料来源：wind，天风证券研究所 图7：主动补库阶段市场表现 主动补库是总量板块趋势上涨的必要不充分条件，本轮弱复苏+没有大水漫灌，总量板块β或仍需等待。 主动补库存阶段 指数区间涨幅（%） 起 止 月数 沪深300 周期 消费 科技 金融 白酒 饮料乳品 装修建材 白色家电 小家电 汽车 计算机 电子 2006-06 2007-12 19 291.0 279.6 251.5 189.8 355.6 398.9 117.6 89.0 384.6 270.9 290.0 198.2 135.7 2009-09 2010-12 16 10.5 17.5 55.7 48.9 -3.2 53.9 67.1 37.0 64.7 51.6 38.5 78.3 98.5 2013-09 2013-12 4 0.7 -1.5 9.1 4.8 -0.5 -17.6 9.8 0.0 25.8 11.2 6.4 8.8 4.7 2016-07 2017-12 18 27.8 12.0 19.1 -8.4 15.4 106.3 51.8 17.3 75.8 -9.6 2.2 -21.6 8.6 2020-04 2021-03 12 37.0 36.5 48.5 6.9 15.7 104.0 33.1 65.3 47.2 71.1 43.1 -3.9 31.8 平均 73.4 68.8 76.8 48.4 76.6 129.1 55.9 41.7 119.6 79.0 76.0 51.9 55.9 主动补库存阶段 指数区间超额收益（相对沪深300指数，%） 起 止 月数 沪深300 周期 消费 科技 金融 白酒 饮料乳品 装修建材 白色家电 小家电 汽车 计算机 电子 2006-06 2007-12 19 0.0 -11.3 -39.4 -101.2 64.6 108.0 -173.3 -201.9 93.7 -20.1 -1.0 -92.8 -155.2 2009-09 2010-12 16 0.0 6.9 45.1 38.4 -13.8 43.4 56.5 26.5 54.2 41.1 28.0 67.8 88.0 2013-09 2013-12 4 0.0 -2.2 8.4 4.1 -1.1 -18.2 9.1 -0.7 25.1 10.5 5.8 8.1 4.0 2016-07 2017-12 18 0.0 -15.8 -8.7 -36.2 -12.4 78.5 24.0 -10.5 48.0 -37.4 -25.6 -49.5 -19.2 2020-04 2021-03 12 0.0 -0.5 11.5 -30.0 -21.3 67.1 -3.8 28.4 10.3 34.2 6.2 -40.9 -5.2 平均 0.0 -4.6 3.4 -25.0 3.2 55.7 -17.5 -31.6 46.3 5.7 2.7 -21.4 -17.5 资料来源：wind，天风证券研究所 图8：近一年定调会议比对 资料来源：共产党员网，中国政府网，新华网，求是网，天风证券研究所 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人