2023年上半年业绩预告点评：业绩靓丽余力仍足，重回正轨低点布局

事项： 公司公告2023年上半年主要经营情况，预计营业总收入190.11亿元左右，同比增长23.98%左右，归母净利润67.75亿元左右，同比增长35.15%左右，测算利润率约35.6%。测算单Q2营业总收入63.3亿元，同增31.8%左右，归母净利润19.6亿元左右，同增50.2%左右，测算利润率约30.9%。 评论： Q2业绩靓丽再超预期，实际动销更优余力仍足。23Q2公司预计收入/利润同增31.8%/50.2%，明显超出此前市场预期，核心系终端动销优秀、费用投放节奏等所致。而结合各地渠道反馈，公司实际动销更佳，终端势能依旧强劲高速周转，部分市场甚至出现断货，平均库存1.5个月左右明显低于行业，整体看景气度仍位居行业前列。具体分产品看，公司各线产品势能保持强劲，青20持续深耕长江以南核心市场保持较快增长，复兴版增速环比提振，腰部产品老白汾、巴拿马受益于大众消费与宴席回补，叠加费投力度加大等加速增长，玻汾配额前置出货加快，市场亦高质承接消化。 管理层变动因素基本出清，后续管理效率有望进一步提升。目前部分投资者对公司管理层稳定性仍存疑虑，担心对经营层面仍有影响。我们认为，前期外部扰动因素基本进入尾声，市场对相关结果已有预期。内部核心管理岗位及销售公司岗位变动亦落地结束，已离任人员不该再影响公司实际经营及股价。目前公司营销体系平稳交接，并保持务实拼搏状态。后续新一轮换届后，更多销售措施有望落地，进一步提升管理效率。 经营重回正轨，营销策略快速调整，后续批价有望持续回升。销售公司新管理层在保证以往政策连贯性的基础上，快速调整营销费用策略。一是费用整体效率明显提升，将陈列/奖励/客情等费用与扫码挂钩保障精准投放，长江以南市场从高费用驱动扩张转为深度消费者培育。二是随量费用下降，以30元/个回收瓶盖，以稳定价格并推动开瓶消费。结合渠道反馈，6月公司出厂价提升已有初步效果，复兴版批价环比上涨至790元左右，青20批价环比上涨5-10元至350-360元。伴随后续费用政策全面深度推进，预计批价仍会随之较快提升。 投资建议：业绩与实际经营均属优秀，价值底部重申“强推”评级。公司前期管理层的压制因素已充分price-in，目前经营已重回正轨，报表端Q2业绩的强弹性充分彰显公司的实力与底气，回款进度70%有力保障全年业绩确定性。同时终端保持较高景气度，动销、开瓶、库存等指标在同业中均属优秀，批价环比回升。公司估值对应今明年仅23/18倍，折价明显，未来2-3年业绩弹性与确定性有望延续，向上空间较大。结合公司最新运营情况，我们上调23-25年EPS预测值至8.95/11.39/14.41元，（原预测值为8.63/11.00/13.92元），维持目标价350元，维持“强推”评级。 风险提示：消费复苏进度不及预期，全国化进程及高端产品培育不及预期。 主要财务指标 图表1山西汾酒分季度拆分（百万元，%） 图表2山西汾酒PE Band 图表3山西汾酒PB Band