非银金融行业2023中报前瞻：寿险景气度扩张，券商2季度业绩或同环比微降

寿险景气度扩张，券商2季度业绩或同环比微降 非银板块估值进入布局区间，后续关注中报超预期和稳增长政策催化。从全年景气度看，寿险仍是景气度确定性强、政策干扰小且beta属性明显的品种，6月保费数据披露确认2季度新单高增，预计寿险中报超预期。部分上市券商披露中报预增，整体略超预期，预计上市券商整体中报净利润同比+18%，下半年低基数带来增速扩张。公募降费政策公布，产品端靴子落地，关注券商板块底部机会。 多元金融方面，推荐盈利稳健且高股息标的江苏金租。 保险：需求释放带动2023H1NBV同比迎全年高点，关注资产端边际改善催化负债端供需改善趋势有望延续，资产端边际改善或催生板块行情。2023年上半年寿险行业负债端受储蓄型产品需求提升、负债成本政策预期催化以及代理人渠道转型见效等因素带动，整体呈现较高景气度，我们预计2023H1上市险企NBV同比分别为：中国太保+33.8%、中国平安+29.8%、中国人寿+13.9%，中报同比高增确定性较强。当前市场关注后续产品需求情况及资产端长端利率压制影响。 参考2019年4.025%定价产品退市时间（2019年8月），本次定价利率调整时间节点预期或于2023年8月下旬，但仍需观察进一步变化，目前已有险企陆续主动下架相应产品。产品调整后，分红型产品有望成为后续主力产品。负债端景气度确定性强，中报增速有望超预期，估值及持仓均位于较低水平。首推负债端改善延续性较强的中国太保，推荐中国平安、中国人寿。关注资产端边际改善带来弹性，受益标的新华保险。中国人保有望受益于寿险负债端超预期及财险承保端稳健表现；港股推荐友邦保险、众安在线和中国财险。 券商：中报基本面同比改善，下半年增速有望扩张，估值安全 （1）2季度券商手续费收入有望同环比改善，整体复苏力度有限，股债市同比改善驱动投资收益高增是主要影响因素，我们预计上市券商2023H1归母净利润840亿，同比+18%，2023单Q2归母净利润417亿，同比-14%，环比-2%。受益于低基数，券商2023下半年归母净利润同比有望进一步扩张。（2）重点标的中报同比预测高增长排序：东方证券+178%至+209%（已披露预告），国金证券+55%至+65%（已披露预告），华泰证券+22%，国联证券+17%，兴业证券+8%，中信证券+3%，东方财富-6%。（3）券商板块估值和机构配置仍位于历史底部，尚未反映全年景气度改善，降费靴子基本落地，对“含基量”高的券商影响有限，关注底部机会。看好低估值、景气度相对占优且贝塔弹性较大的标的，受益标的：东方证券、兴业证券、财通证券、同花顺和东方财富。推荐低估值头部券商，受益标的：中信证券、华泰证券。 风险提示：股市波动对券商和保险盈利带来不确定影响；保险需求复苏不及预期；券商财富管理和资产管理利润增长不及预期。 1、保险：需求释放带动2023H1 NBV同比迎全年高点，关注 资产端边际改善催化 1.1、供需改善+政策催化，NBV同比或迎高点，归母净利润同比或收敛 2023H1上市险企保费收入同比低开高走，新单同比逐季改善。2023年上半年，上市险企累计寿险保费收入及同比分别为：中国人寿4702亿元、同比+6.9%，中国平安3057亿元、同比+8.3%，中国太保1551亿元、同比+4.0%，新华保险1079亿元、同比+5.1%，中国人保1125亿元、同比+9.9%，中国太平1022亿元、同比+9.4%。 预计主要系新单保费同比高增带动，2023H1中国平安个人业务新单保费842.5亿元、同比+30.0%，中国太保代理人渠道新单保费194.4亿元、同比+31.9%，中国人保人身险板块长险首年保费529.6亿元、同比+16.7%。寿险行业需求端迎来复苏，预防性储蓄需求提升叠加政策端负债成本下调预期带动储蓄型产品需求释放，寿险行业单月保费同比呈现逐步扩大趋势。 图1：2023年上市险企累计寿险保费收入同比改善 图2：2023Q2上市险企单月寿险保费同比逐月改善 车险保费同比保持平稳，农险、责任险等非车险迎来较快增长。财险方面，2023H1各家险企累计保费收入及同比分别为：人保财险3009亿元、同比+8.8%，平安财险1541亿元、同比+5.0%，太保财险1049亿元、同比+14.3%，太平财险163亿元、同比+10.3%，众安在线145亿元、同比+37.6%。车险板块保费同比增速保持平稳，2023年前5月财险行业车险保费同比+5.8%，2023H1人保财险车险保费同比+5.5%、平安财险车险保费同比+6.1%、太保财险车险保费同比+5.4%。非车险业务中预计农险、责任险及信用保证险同比增速较快。2023H1人保财险非车险保费同比+11.6%、平安财险非车险保费同比+2.9%、太保财险非车险保费同比+24.1%。 图3：2023H1上市险企财险板块保费保持增长 图4：2023H1上市险企单月同比略有波动 预计2023H1NBV同比迎高点，全年同比或将有所收敛。考虑到上市险企2023H1新单保费同比较好，2023Q2政策变动预期催化储蓄型产品需求快速释放，我们预计2023H1各上市险企NBV同比分别为：中国太保+33.8%、中国平安+29.8%、中国人寿+13.9%。同时，由于需求释放较快，预计2023Q3、Q4NBV同比将有所收敛，但全年NBV同比仍具有较强景气度。 表1：预计上市险企2023H1NBV同比保持较快增长 预计2023H1同比收敛，主要系2023Q2权益市场同比表现弱于2022年同期。2022Q2沪深300指数及上证指数收益率分别为+6.2%/+4.5%，而2023Q2权益市场表现较弱，沪深300指数及上证指数收益率分别为-5.1%/-2.2%，考虑到上市险企2023年起应用新金融工具准则，权益市场波动对利润表影响增高，我们预计2023H1上市险企归母净利润同比将较2023Q1有所收敛。 表2：2023H1上市险企归母净利润同比较2023Q1同比有所收敛 1.2、供需改善延续，寿险板块持续复苏值得期待 需求侧：储蓄型保险产品需求或随居民资产配置需求释放及老龄化程度加深而提升 居民收入感受略有下降，预防性储蓄需求继续回升。中国人民银行2023Q2城镇储户问卷调查报告显示，居民收入感受指数及信心指数分别为49.7%/48.5%，分别较2023Q1下降1.0pct/1.4pct。倾向于“更多消费”的居民占比24.5%、季度环比上升1.2pct，倾向于“更多投资”的居民占比17.5%、季度环比-1.3pct，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0%，季度环比+0.1pct，居民储蓄意愿继续改善。居民偏爱的前三位投资方式分别为“银行、证券、保险公司理财产品”、“基金信托产品”和“股票”，分别占比43.8%、20.4%与15.2%。“保险”在未来三个月准备增加支出的项目中排名第7位，居民选择比例为13.0%，环比下降1.1pct。 图5：2023Q2居民储蓄意愿略有改善 图6：2023Q2保险仍为未来三个月准备支出项目第7位 我国老龄化进程提升，养老需求持续释放，房地产减配。我国65岁及以上人群占比已达14.9%，超过7%即标志社会进入老龄化阶段，长期看，居民养老储蓄对应的稳健保守型资产配置需求有所增加，储蓄型保险有望在老龄化进程中不断满足居民资产配置需求。 图7：我国65岁及以上人口占比已接近15% 供给侧：代理人渠道转型见效、银保渠道受益于财富管理以及产品设计不断完善 代理人渠道转型效果初显，银保渠道重要性有所提升。寿险行业代理人渠道转型自2020年起展开，目前中国平安已进入全国推广阶段，中国太保已进入长航行动第二阶段，从活动率指标看，2022年已出现改善，中国太保同比+11.3pct至63.4%、中国平安同比+3.8%至50.8%，预计后续随人力规模企稳及队伍质态改善，活动率仍有一定提升空间。同时，银保渠道受居民财富配置需求以及银行自身财富中收诉求共同带动，新单占比不断提升，未来有望成为险企另一增长动能。 图8：2022年中国太保、中国平安活动率有所提升 图9：上市险企2020年起银保渠道占比有所提升 险企产品设计逐步符合消费者需求，队伍销售能力有所提升。原保监会于2017年发布134号文规范产品设计，要求两全险、年金险保单生效满5年后返还，限制部分险企此前设计的激进产品。随后，险企陆续上市符合新规产品，不断积累产品开发经验及数据，并陆续开发更加符合消费者需求的保险产品。与此同时，代理人及渠道队伍同步学习掌握新产品，销售能力不断提升。 表3：中国人寿产品设计逐步更加符合消费者需求 1.3、负债端高景气确定性较强，关注资产端边际改善催化 负债端供需改善趋势有望延续，资产端边际改善或催生板块行情。2023年上半年寿险行业负债端受储蓄型产品需求提升、负债成本政策预期催化以及代理人渠道转型见效等因素带动，整体呈现较高景气度，我们预计2023H1上市险企NBV同比分别为：中国太保+33.8%、中国平安+29.8%、中国人寿+13.9%，中报同比高增确定性较强，全年同比或有所收敛。 当前市场关注后续产品需求情况及资产端长端利率压制影响。参考2019年4.025%定价产品退市时间（2019年8月），本次定价利率调整时间节点预期或于2023年8月下旬，但仍需观察进一步变化，目前已有险企陆续主动下架相应产品。产品调整后，分红型产品有望成为后续主力产品。若8月下旬正式发文调整定价利率，险企销售渠道将获得1个季度以上时间进行产品培训，迎接2024年业务阶段。资产端看，当前长端利率于2.6%-2.7%附近震荡，市场担忧长期投资收益率下行对于险企EV拖累，根据我们测算，投资收益率假设下调50BP至4.5%，同步下调风险贴现率假设100BP至10%，各上市险企EV折价幅度小于5%，影响相对较小。 表4：投资收益率假设下降对上市险企EV影响相对有限 负债端景气度确定性强，中报增速有望超预期，估值及持仓均位于较低水平。首推负债端改善延续性较强的中国太保，推荐中国平安、中国人寿。关注资产端边际改善带来弹性，受益标的新华保险。中国人保有望受益于寿险负债端超预期及财险承保端稳健表现；港股推荐友邦保险、众安在线和中国财险。 表5：受益标的估值表-寿险 表6：受益标的估值表-财险 2、券商：基本面复苏，关注左侧机会 2.1、2023H1市场交易量同比微负，股债市同比改善 经纪与两融：2023H1市场交投活跃度同比微负，期末两融规模较年初微增。2023H1日均股基成交额1.05万亿，同比-1%；2023单Q2日均股基成交1.1万亿，同比+8%，环比+13%。2023H1末两融规模1.59万亿，较年初+3%；2023Q2两融日均规模同比+3%，环比+3%。 图10：2023Q2日均股基成交1.1万亿，同比+8%，环比+13%，2023H1日均成交额同比-1% 图11：2023Q2两融日均规模同比+3%，环比+3%；2023H1末两融规模较年初+3% 投行：2023H1全市场IPO规模同比下降，单数同比增长，再融资、债承规模同比增长。2023H1全市场IPO数量173单，同比+1%；2023单Q2市场IPO 105单，环比+54%，同比+24%。2023H1市场IPO/再融资/债承规模同比-33%/+49%/+8%。 图12：2023H1全市场IPO承销规模2098亿，累计同比-33%；2023Q2为1447亿，同比+10%，环比+122% 图13：2023H1全市场IPO单数173单，累计同比+1%；2023Q2为105单，同比+24%，环比+54% 图14：2023年1-6月再融资承销规模累计同比+49% 图15：2023年1-6月债券承销规模累计同比+8% 券商资管和大财富管理：2023Q1末券商资管规模下降或导致二季度收入承压；基金新发处于低位，偏股基金净值表现不佳。2023Q1末券商资管规模5.85万亿，同比-19%，环比-7%；投向来看，固收占比80%，环比