第二季度业绩表现强韧，各品牌增长强劲；重申买入

交银国际研究 公司更新 消费 收盘价 港元84.50 目标价 港元127.00 潜在涨幅 +50.3% 2023年7月19日 安踏(2020HK) 第二季度业绩表现强韧，各品牌增长强劲；重申买入 第2季度销售数据表现出韧性：在消费复苏缓慢的担忧混合中国体育用品行业库存水平越趋健康的谨慎乐观情绪中，安踏2023年第2季度的销售数据表现稳健。受益于低基数效应，安踏品牌同比实现高个位数增长（相对于第1季度的中单位数增长）；FILA品牌受益于强劲的线上销售（同比 增长60-65%），第2季度整体流水从第1季度的高个位数增长加速至10- 20%高段。迪桑特和可隆品牌也保持了同比增长70-75%的强劲势头。 个股评级 买入 1年股价表现 2020HK恒生指数 Amer的运营状况正在改善，但由于季节性因素，2023年上半年预计会出 现亏损。 亮点一：户外运动仍然是亮点：迪桑特和可隆品牌在2023年上半年同比增长了70-75%。可隆品牌（露营）的表现尤其强劲，流水同比翻了一倍。 亮点二：聚焦提升安踏品牌力：徐阳先生于2023年2月被任命为专业运动群的CEO，已采取一系列积极的举措及聚焦发展品牌力，包括把安踏对于明年在巴黎举行的夏季奥运会的营销计划提前到今年下半年开始，并将“领奖跑鞋”重新定位为“冠军跑鞋”以延长销售持续性。管理层还对安踏已完成的2023年第4季度与2024年第1季度订货会的新货表现出强大信心。 亮点三：经营利润率呈上升趋势：管理层提到安踏品牌的经营利润率目标为20-25%（2022年为21.4%），FILA/迪桑特/可隆品牌的经营利润率目标为25%以上（2022年为20-21%）。虽然这些目标在今年上半年应该还未能实现，但这显示了管理层对这些中长期目标的信心，以及集团利润率的上升空间。 担忧一：篮球鞋因其较高的平均售价成为了2季度的主要拖累因素。除了较高的平均售价外，公司管理层也承认，篮球鞋业务已经依赖KT系列多 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 7/2211/223/237/23 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)124.00 52周低位(港元)69.00 市值(百万港元)237,603.02 日均成交量(百万)8.80 年初至今变化(%)(17.40) 200天平均价(港元)99.35 年，而销售近期也开始放缓。不过，公司近期与凯里-欧文（KyrieIrving） 签订的为期五年的合约可能会为销售的重振提供动力。 担忧二：消费疲软考验全年业绩指引：尽管管理层依然维持了全年销售增长指引（安踏及FILA品牌的流水额增长分别超过10%，其他品牌的增长超过30%），但鉴于安踏在上半年只有中单位数增长，管理层对实现其增长目标略显信心不足。 估值对长期赢家来说具吸引力；重申"买入"：我们维持目标价127港元，基于2023-24年的27倍市盈率，对应0.8倍PEG（2023-2025年EPS复合年增长率为34%）。 资料来源:FactSet 呂浩江,CFA,CESGA edward.lui@bocomgroup.com (852)37661809 谭星子,FRM kay.tan@bocomgroup.com (852)37661856 财务数据一览年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入(百万人民币) 49,328 53,651 62,706 71,579 80,264 同比增长(%) 38.9 8.8 16.9 14.1 12.1 净利润(百万人民币) 7,720 7,590 9,663 11,699 13,630 每股盈利(人民币) 2.78 2.73 3.46 4.19 4.88 同比增长(%) 49.1 -1.9 26.9 21.1 16.5 市盈率(倍) 27.9 28.4 22.4 18.5 15.9 每股账面净值(人民币) 10.70 12.73 13.90 16.39 19.30 市账率(倍) 7.25 6.09 5.58 4.73 4.02 股息率(%) 1.4 1.5 2.0 2.4 2.8 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 安踏2023年2季度经营数据 图表1:安踏季度零售增长，按品牌/子品牌划分 ————————2020——————— 1Q2Q3Q4Q ————————2021——————— 1Q2Q3Q4Q ————————2022——————— 1Q2Q3Q4Q —————2023————— 1Q2Q1H 安踏品牌 down20-25% downLSD upLSD upLSD 40-45% 35-40%Low-Mid-teensteens high-teens downMSD MSDdownHSD MSD HSD MSD 安踏大货(线下) 安踏大货(全渠道) 安踏儿童(线下) 安踏儿童(全渠道) 线上 down20-25%down20-25% upMSD downlow-teen downLSD downMSD upMSD up>40% downLSD positive downlow-teensuplow- teens c.50% negative upLSD negative upLSD positive 35-40% >30%HSDMSD low-teens downlow-teens upLSDdownmid-teens HSD HSD n/a 35-40%low-teenslow-teens mid-teens n/a n/an/a n/a n/a 45-50% >20%MSDmid-teens mid-teens upLSD upHSDdownhigh-teens MSD HSD n/a 35-40%low-teens25-30% 20-25% n/a n/an/a n/a n/a 60-65% >45%25-30%30-35% 35-40% upHSD upHSDupMSD downMSD MSD FILA品牌 downMidSD uplow-teens Up20-25% Up25-30% 75-80% 30-35%MSDHSD MSD downHSD low-down teenslow-teens HSDhigh-mid-teensteens FILA时尚(线下)FILA儿童(线下)FILA潮牌(线下)FILA海外—新加坡,中国香港(线下)FILA线上 down20%+ downLSD upMSDdecline up160% downLSD up>30% up45%decline up>80% upMSD up>30% up50%decline 90% upmid-teens >20%>50% decline 70-80% 80%+ >20%LSDFlat LSD mid-teens 20% n/a HSD downhigh-teensdown MSDupHSD n/a upMSD downdownslightlymid-teens upLSDdownlow- teensupLSDupHSDn/an/a 65%40-45% upMSD 20% >100% >40%low-teensmid-teens decline mid-teens 150% >80%mid-teenslow-teens decline low-teens n/a n/an/an/a n/a n/a >40% >40%20-25%25-30% >40% 60-65% 其他品牌 downHighSD up25-30% 50-55% 55-60% 115- 120% 70-75%35-40%30-35% 40-45% up20-25% up40-uplow-45%teens 75-80% 70-75% 70-75% 迪桑特 upmid-teens up>60% upc.90% >80% >150% >100%>50%40-45% 40-45% >20% >35%uplow-teens 70-75% >60% 可隆 downhigh-teens upLSD up20- 25% 30-40% >75% >40%25-30%high-teens 40-45% 25-30% >55%upHSD 100% c.100% Kingkow down n/a n/a n/a n/a n/an/an/a n/a n/a n/an/a n/a n/a Sprandi down n/a n/a n/a n/a n/an/an/a n/a n/a n/an/a n/a n/a 资料来源:公司资料，交银国际*HSD=高单位数，MSD=中单位数，LSD=低单位数，Low/mid/high-teens=10-20%低段/中段/高段 图表2:安踏品牌：折扣率vs.渠道库销比图表3:FILA:折扣率vs.渠道库销比 34% 32% 30% 28% 26% 24% 22% 安踏库销比 安踏折扣（线下，包括5%奥特莱斯） 7 6 5 4 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3 30% 25% 20% 15% FILA库销比 FILA折扣（线下，包括>10%奥特莱斯） 10 8 6 4 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 2 资料来源:公司资料，交银国际资料来源:公司资料，交银国际 行业数据–体育用品 图表4:体育用品品牌季度零售增长 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 李宁安踏品牌Fila（安踏）特步361度宝胜滔博阿迪达斯—中国耐克—中国迪桑特（安踏）可隆（安踏） 体育用品品牌零售增长(%YoY) 3Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23 资料来源：各家公司资料，交银国际 图表5:体育用品品牌季度零售增长 零售增长2Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23 李宁 Low-LSDMid-Mid-Low-Mid-High-Low-Low-Low-Mid--High--MSD+MSD+Mid-+High-+Low-+Low-+Low-+High--HSD+Mid--Low-+MSD teensteensteensteensteensteens20s20s30s30steens teens80s90s40s30s 20s teensteens 李宁零售LSDLSDMid- teens Low- 20s Mid- teens Mid- teens HSDLow- teens HSDMid- teens High- teens -Mid- 30s -Low- teens Flat+MSDLow- 90s High- 80s Mid- 30s High- 20s Mid- 30s -HSD+Low- 20s -Mid-+Mid- teensTeens 李宁批发 MSD-LSDLow-HSDMSDLow-Low- teensteensteens Low-Mid-Mid-Low--High--HSD-LSD+MiS