汽车镁合金铸件领域先行者，渗透率提升下率先受益标的

镁合金压铸领域先行者，全业务链条技术积累深厚。公司2003年成立，以模具业务起家；2006年向铝合金压铸延伸；2009年转向镁合金产品；2022年深交所上市。目前核心产品为镁/铝合金铸件，2022年公司实现营收2.71亿元，镁/铝合金铸件占比约86%。得益于镁合金铸件产品附加值高，2023Q1毛利率、净利率分别为36%、21%，高于行业可比公司均值。此外公司高度重视研发投入，半固态镁合金注射成型工艺部分产品已量产，截至2022Q3在手订单合计超8000万元。 镁合金铸件由导入期向成长期迈进，渗透率提升空间大。镁合金是目前商用最轻的金属材料，密度较低、韧性好、阻尼衰减能力强，能有效减少振动和噪声，拥有优异的散热性能，可用于汽车壳体/支架/扶手结构/显示系统等多领域。《节能与新能源汽车技术路线图2.0》指出2025/2030年单车镁合金用量目标分别为25/45kg。 根据乘联会预测，2025年中国狭义乘用车零售销量2400万辆，据此2025年中国汽车镁合金需求约60万吨。此外镁价现已从高点回落，得益于大型企业入局，原镁产能建设加速推进+工艺优化下环保及能耗问题改善，市场基本维稳运行。 镁合金铸件领域规模化企业较少，公司深耕十余年具备先发优势。我国镁合金规模化应用历史短，叠加早期镁合金金属特性及经济性较低，镁合金应用进程缓慢，国内镁合金压铸件形成一定规模的企业有限。目前A股上市公司有万丰奥威（北美和欧洲市场）、宜安科技（医用领域）、云海金属（镁冶炼+镁合金制造）、丰华股份以及星源卓镁等。公司已完成镁合金压铸件模具开发、压铸成型、后道处理、精密加工等全业务链条技术积累，并通过一级、二级汽车零部件供应商认证，成功进入特斯拉、福特、克莱斯勒、奥迪等企业供应链，具有明显的先发优势。 铝合金业绩贡献稳定，模具为铸件业务强基固本。1）铝合金铸件业务：定位“小而精”，业务增长稳定。产品有车灯散热支架、汽车脚踏板骨架、汽车中控台结构件等，客户涵盖Sea Link、华域视觉、安波福等企业，毛利率处行业较高水平。 2）模具业务：掌握核心技术，与压铸件业务形成产业链深度协同。公司能自行制造2500吨以上压铸模具，自主研发了流道结构设计、复杂抽芯结构设计、防开裂成型等核心技术，模具设计与制造能力行业领先，有力保障铸件产品质量。 盈利预测与投资建议：受益于公司镁合金产品放量，预计公司2023-2025年归母净利润0.91、1.29、1.78亿元，按照7月14日收盘时市值计算，对应PE为53、20、14倍，参考可比公司估值，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：汽车销量不及预期、镁合金渗透率不及预期、镁锭价格上涨风险、存量业务未能成功续期风险、市场竞争加剧风险 1.镁合金压铸领域先行者，全业务链条技术积累深厚 1.1.深耕汽车镁合金压铸件，多元化产品布局助力业绩增长 二十年深耕压铸件行业，国家认可的高新技术企业。星源卓镁技术股份有限公司成立于2003年，在二十年的发展历程中，公司潜心于铝合金和镁合金压铸件的开发设计与生产工作。成立初期，公司专注压铸模具的研发、生产和销售，2006年，公司主营业务开始向下游铝合金压铸领域延伸。2009年公司将主要研发方向转向镁合金产品，致力于为客户提供镁合金压铸件在汽车轻量化方面的应用解决方案。时至今日，公司已入选为国家高新技术企业，拥有国家级专精特新“小巨人”、中国压铸模具重点骨干企业、浙江省高新技术企业研究开发中心等荣誉称号。 图1：公司2003年模具起家，2009年转向镁合金铸件业务 公司向Tier1和Tier2供货，未来有望成为Tier1。公司现阶段产品以轻小型零部件为主，通常需要与其他零部件进行组装后方可应用于整车，因此公司的直接客户目前为一级和二级汽车零部件供应商。随着汽车零部件行业的不断发展，技术的扩散化使得一级供应商的系统总成核心技术逐渐为二级供应商和整车厂商掌握，越来越多的二级供应商向一级供应商转变，部分整车厂商也开始越过一级供应商直接向二级供应商采购，行业结构整体朝着扁平化的方向发展。同时，公司产品种类也逐步向核心零部件拓展延伸，已扩展至汽车中控支架、汽车仪表盘支架、汽车变速器壳体等。目前，公司已开始尝试与整车厂商下属公司洽谈产品相关事宜，未来有望进入终端汽车厂商合格供应商名录。 图2：以一级、二级供应商为主要直接客户，未来有望成为Tier1 股权结构稳定，实际控制人持股约64%。截至2022年报公司实控人为邱卓雄先生和陆满芬女士，二人系夫妻关系。截至2023年一季报，除通过源星雄间接持有公司60.41%的股权外，二人还通过睿之越间接持有公司0.49%的股权，且邱卓雄先生直接持有公司3.36%的股权，二人合计持有公司股权的64.26%。此外，二人之女邱露瑜持有公司3.36%的股权。根据2022年报股东宁波源星雄控股有限公司、邱卓雄、邱露瑜与宁波梅山保税港区睿之越投资合伙企业（有限合伙）构成一致行动关系。成立至今，邱卓雄先生一直担任公司董事长和总经理职务，陆满芬女士则任公司董事和副总经理职务，公司实控人对公司决策经营具有重大影响。 图3：星源卓镁股权结构图 公司成立至今形成了三大业务板块： 1）镁合金铸件业务为公司核心业务。 致力于镁合金规模化应用，差异化战略助力汽车轻量化。2006年公司由压铸模具生产向下游铝合金压铸领域延伸。然而，我国铝合金压铸生产领域竞争激烈，公司规模相对较小，难以获得竞争优势。与之形成鲜明对比的是，我国镁合金应用仍处于导入期向成长期过渡的发展阶段，对汽车轻量化要求的提高加速了汽车用镁需求量的快速增长，且国内镁合金规模化应用发展历史较短，规模化企业相对较少。因此，公司在充分审时度势后采取差异化竞争路线，将主要研发方向转向镁合金产品。 图4：汽车轻量化要求提高，刺激国内汽车用镁需求量增长 十余年深耕镁合金业务，多元化产品布局。2010年公司进入镁合金产品探索期，通过镁合金园林工具箱体、镁合金医疗器械控制显示外壳等产品研发生产，积累了相关镁合金产品相关技术与经验。2014年公司成功研发并量产首款镁合金汽车车灯散热支架产品，正式进入镁合金汽车零部件领域。2015年公司业务取得突破性进展，研发并量产多品类汽车车灯散热支架、汽车座椅扶手结构件等产品，并于2017年进入电动自行车领域。2020年至今，公司进入稳定发展时期，产品范围拓宽至汽车显示屏和中控台结构件。如今，公司积累了一系列镁合金压铸产品所需的核心技术，成为国内镁合金压铸领域的先行者。 表1：公司主要镁合金产品 2）铝合金铸件业务稳步增长，寻找创新增长点。 铝合金业务带动镁合金业务发展，创新型产品提供增长点。公司2006年开始拓展铝合金压铸件业务，经历十余年的发展和积累，已经形成了稳定的客户群体，为公司的持续盈利能力提供可靠保障。不仅如此，由于铝合金和镁合金均为适用于汽车轻量化的优质材料，客户倾向于可以兼顾镁合金与铝合金压铸件研发生产的供应商，因此公司铝合金业务能够为镁合金业务发展提供充分机会，提高了客户黏性，是镁合金业务发展的前置和过渡手段。2018年以来，公司定位“小而精”的发展路线，将创新型高清洁度铝合金压铸产品作为未来重点发展方向。 借助与安波福公司合作的发展契机，这一创新型产品未来有望乘着互联网和人工智能的东风，成为公司业绩的新增长点。 表2：公司主要铝合金产品 3）模具业务为公司发展基石，助力全业务链条技术积累。 模具业务保障产品质量，体现高技术创新能力。公司自成立初期起，就以模具研发、生产和销售为主要业务，经过长期积累和人才培养，目前已形成清晰完整的模具研发制造工艺流程。公司所销售的模具均为客户个性化定制，以实现从模具研发到压铸件生产全过程的一条龙服务，并从多方面满足客户的个性化需求。 由于模具决定了产品的物理性状，模具开发难度大且结构复杂，因此公司模具业务不仅有助于提高本公司铝合金、镁合金压铸件的产品质量，也保障了公司产品较高的利润水平。 1.2.研发积累深厚，半固态镁合金注射成型工艺部分产品已量产 高度重视研发投入，39项专利保障核心竞争力。截至2022H1，公司拥有研发技术人员41人，占公司员工总数的9.45%，其中从事压铸行业十年以上的占60.98%，参与研发项目数量5个及以上的占53.66%。公司共拥有专利39项，41名研发人员中共计有10名研发人员参与了上述专利的起草与申请。截至2022年底，公司研发人员数量提升至50人，占比达11.21%。此外，公司持续扩大研发投入以保证核心竞争力，2022年公司研发投入总额超1500万元，研发投入占营业收入比重持续上升。公司技术创新坚持以效益为中心，以提高产品质量、降低生产成本为重点，不断开展技术攻关，持续提升市场份额。 图5：截至2022年公司研发人员50人，占比11.21% 图6：公司2022年研发费用率为5.6% 实控人压铸行业经验丰富，核心技术人员任职多年，均为公司元老。公司核心技术人员共四名，均有逾十五年的压铸行业工作经验。其中董事长邱卓雄先生自毕业起一直从事模具及压铸相关行业；副总经理王宏平先生自公司早期发展起一直参与公司生产和设计过程，二人为公司创造了多项发明专利。此外，龚春明、谢胜川先生分别为公司产品生产部经理、项目研发部经理，均为公司核心元老，在公司任职十余年。 表3：公司核心技术人员压铸行业经验丰富，实控人资历深厚 产品开发多元化，在手订单超8000万元。截至2022年12月12日，公司在研产品共32个。截至2022年9月21日，公司在手订单共计8929.36万元。 得益于在手订单充足、在研项目丰富，产品开发方向多元化，我们认为公司主营业务具有良好的成长性和可持续性。此外，在研项目的顺利实施，有望进一步提高公司现有技术水平、提升产品性能、丰富现有产品结构，为公司增强核心竞争力提供良好保障。 表4：公司部分在研产品在研产品（项目） 掌握半固态镁合金注射成型工艺，部分产品已实现量产。半固态镁合金注射成型工艺的使用，有效解决了传统镁合金压铸过程中不得不使用六氟化硫作为保护气体导致的严重环境污染。由于半固态镁合金注射成型工艺自动化程度高，其生产精度也相对更高。不仅如此，由于这一工艺具有自动化程度高的特点，不仅能够实现无人化生产，相关机械维护也更加简便。因此，半固态镁合金注射成型工艺的应用和量产，有助于公司进一步扩大生产规模并提升产品质量。 1.3.2023Q1毛利率、净利率分别为36%、21%，盈利能力强 公司营收规模持续扩大，2023年第一季度公司实现营业总收入0.8亿元，同比+57%。随着各国政府对节能环保愈发重视，汽车行业逐步转向汽车轻量化的趋势日益明显，对于镁合金、铝合金压铸件及相关模具产品的需求也飞速扩张，为公司业绩创造了绝佳的机遇。尽管受疫情影响公司2020年营业收入增速放缓，但较2019年仍实现+18.36%的同比增长。2021年得益于多个新项目实现量产，公司营业收入同比+25.88%。2022年积极推进新能源汽车核心零部件的研发、制造和销售，公司实现营收2.71亿元，同比+23.56%。 图7：2023Q1公司实现营业总收入0.80亿元，同比+57.23% 图8：2023Q1公司实现归母净利润0.17亿元，同比+85.7% 镁合金铸件产品附加值高，盈利能力高于同业可比公司，2023Q1公司毛利率约36%、净利率约21%。镁合金铸件产品相较于铝合金铸件生产难度高，产品附加值高，且细分行业内竞争对手较少，这使得公司毛利率始终高于35%，净利率始终高于20%。2021年下半年至今，受原材料价格上升和产品单价下降影响，公司毛利率和净利率出现小幅回落，但仍显著高于同行业可比公司。此外，公司正在大力开拓国内市场，加强产品研发以扩大收入规模，能一定程度上保障公司的盈利水平。 图9：公司盈利能力稳定，2023Q1净利率超20% 图10：公司主营业务毛利率超同业可比公司，为业内领先 镁合金、铝合金压铸件为公司核心收入来源，2022年营收占比约86%。 （1）镁