核心业务保持健康增长势头

2023年7月17 日 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 Joinn实验室(6127HK) 核心业务保持健康增长势头 Joinn发布了1H23E的初步估计结果，预计收入为 973-10.51亿元人民币，同比增长25.3-35.3%，可归属净利润73- 目标价格 (上一个TP 上/下 HK$32.55 36.01港元) 52.8% 1.1亿，同比下降70.4-80.4%。具体而言，公司预计其 实验室服务（核心业务）年贡献净利润1.89-2.04亿元人民币1H23E，同比增长26.3-36.3％，同时因公允变动而产生净亏损生物资产价值为177-1.89亿元人民币，与公允价值净收益相比上半年生物资产1.21亿元人民币。我们认为Joinn的核心业务 保持了健康的增长势头，表现稳健在国内外充满挑战的宏观环境中 市场，包括中美紧张局势和医疗保健资金下降 导致研发活动的调整。在1Q22，Joinn签署的新订单 由于COVID的负面影响，同比下降43%，至5.7亿元人民币 2022年底和2023年1月在中国爆发。然而，我们预计会有新订单 当前价格HK$21.30 中国医疗保健JillWu,CFA(852)39000842 jillwu@cmbi.com.hk BenchenHuang,CFA huangbenchen@cmbi.com.hk 库存数据 市值上限（百万港元）12,133.4 增长将在23年第二季度连续改善。Joinn积压的46亿元人民币（作为我们认为，2023年3月）将为任何潜在的收益侵蚀提供缓冲。 生物资产公允价值变动属于非经营性。Joinn 收购了两家中国领先的高质量研究模型供应商 到2022年，增加了超过20,000个研究模型的牲畜。Joinn 就in- 房屋高质量的研究模型。公司受益于在研究供应紧张的背景下加强订单履行 平均3个月t/o（百万港元） 52w高/低（港元） 已发行股份总数（百万） 来源：FactSet 股权结构 冯玉霞&周志文香港投资者 来源：港交所 份额业绩 15.5 57.89/17.84 569.6 33.5% 17.8% 中国药品安全评估(DSA)市场的模型。根据中国 绝对相对 美国国家食品和药物控制研究所（中国食品药品检定研究院),非人灵长类动物的平均竞标价格从 2022年11月18.4万元人民币至2023年4月17万元人民币。我们认为价格 侵蚀主要是由需求疲软引起的。尽管价格 我们认为，非人灵长类动物的波动会影响Joinn的净利润生物资产的公允价值变动为非经营性。 瞄准广阔的全球市场。Joinn的美国子公司Biomere, 自2019年收购以来，持续实现了稳健的增长，形成了 中美临床前研发平台。此外，大型国外DSA服务美国的供应商一直面临研究模型的供应限制 2023年。因此，Joinn，高质量研究的稳定供应 我们认为，模型可能会受益并赢得更多的离岸订单。在第1季度，来自离岸外包需求的建议书（RFP） 每个管理层同比增长30-50%，这是 来自国际市场的需求流入。我们相信乔恩，通过挖掘全球市场，将进一步多样化其收入来源，并提高从长远来看，收益的可持续性和盈利能力。 维持买入。我们将TP从36.01港元修改为32.55港元，基于 10年DCF估值，加权平均资本成本为10.7%，终端增长为3.0%， 以反映较低的收益预测。我们预测Joinn的收入将增长 同比增长29.8%/26.8%/24.9%，归入净利润将增长-61.2%/2023E/24E/25E同比分别为114.9%/30.7%。 收益汇总(YE12月31日) FY21A FY22A FY23E FY24E FY25E 收入（百万元） 1,517 2,268 2,945 3,735 4,665 同比增长（%） 41.0 49.5 29.8 26.8 24.9 净利润（百万元） 558 1,077 418 899 1,175 同比增长（%） 78.3 93.0 (61.2) 114.9 30.7 每股收益（报告）（人民币 1.51 2.02 0.73 1.58 2.06 ） na na 1.34 1.60 1.93 共识每股收益（人民币） 12.7 9.5 26.1 12.1 9.3 市资料盈来率源（：x）公司数据，彭博社，CMBIGM估计 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 1-mth 3-mth 6-mth 来源：FactSet 12个月的价格表现 来源：FactSet 1.4% -39.5% -54.4% 1.4% -36.3% -49.0% 1 来源：CMBIGM估计 2023年7月17 日 图1：收益修正 New 老 差异(%) 百万元人民币 FY23E FY24E FY25E FY23E FY24E FY25E FY23E FY24E FY25E 收入 2,945 3,735 4,665 3,014 4,067 5,410 -2.29% -8.18% -13.76% 毛利润 1,344 1,721 2,169 1,422 1,899 2,508 -5.48% -9.41% -13.49% 营业利润 783 1,034 1,358 931 1,277 1,734 -15.87% -19.07% -21.71% 归属净利润 418 899 1,175 1,070 1,349 1,730 -60.92% -33.36% -32.09% 每股收益（人民币） 0.73 1.58 2.06 2.00 2.52 3.23 -63.25% -37.33% -36.14% 毛利率 45.64% 46.07% 46.50% 47.18% 46.70% 46.35% -1.54ppt -0.63ppt +0.15ppt 营业利润率 26.59% 27.67% 29.10% 30.88% 31.40% 32.05% -4.29ppt -3.73ppt -2.95ppt 净利润 14.20% 24.07% 25.18% 35.51% 33.16% 31.98% -21.3ppt -9.09ppt -6.80ppt 图2：CMBIGM估计与共识 CMBIGM 共识 差异(%) 百万元人民币FY23E FY24E FY25E FY23E FY24E FY25E FY23E FY24E FY25E 收入2,945 3,735 4,665 3,033 3,911 4,945 -2.90% -4.50% -5.65% 毛利润1,344 1,721 2,169 1,459 1,871 2,330 -7.89% -8.01% -6.88% 营业利润783 1,034 1,358 1,070 1,300 1,566 -26.82% -20.50% -13.31% 归属净利润418 899 1,175 989 1,182 1,332 -57.73% -23.95% -11.79% 每股收益（人民币）0.73 1.58 2.06 1.34 1.60 1.93 -45.17% -1.37% 6.87% 毛利率45.64% 46.07% 46.50% 48.11% 47.83% 47.11% -2.47ppt -1.76ppt -0.61ppt 营业利润率26.59% 27.67% 29.10% 35.28% 33.24% 31.67% -8.69ppt -5.57ppt -2.57ppt 净利润14.20% 24.07% 25.18% 32.62% 30.22% 26.94% -18.42ppt -6.15ppt -1.75ppt 来源：彭博社，CMBIGM估计 图3：Joinn的DCF估值 DCF估值（百万元） 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E EBIT 372 372 465 577 710 866 1,048 1,257 1,496 1,765 税率 13.0% 13.0% 13.0% 13.0% 13.0% 13.0% 13.0% 13.0% 13.0% 13.0% 息税前利润*（1税率） 324 324 405 502 617 753 911 1,094 1,301 1,536 +D&A 161 182 222 269 322 384 453 529 614 706 -营运资金的变化 146 (43) (53) (64) (77) (91) (108) (126) (146) (168) -Capx (350) (350) (350) (350) (350) (350) (350) (350) (350) (350) FCFF 281 113 224 357 513 696 906 1,147 1,420 1,724 终端值 22,990 终端增长率 3.0% WACC 10.7% 权益成本 13.5% 债务成本 5.0% 权益Beta 1.0 无风险利率 3.0% 市场风险溢价 10.5% 目标债务与资产比率 30.0% 有效公司税率 15.0% 终值PV（百万元） 8,300 总PV（百万元） 11,876 净债务（百万元） (4,819) 少数股东权益（百万元） 6 股权价值（百万元） 16,689 股数（百万） 570 每股价格（人民币） 29.30 每股价格（港元） 32.55 来源：CMBIGM估计 2023年7月17 日 财务摘要 损益表 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E YE12月31日（百万元人民币） 1,076 1,517 2,268 2,945 3,735 4,665 收销货入成本 (525) (781) (1,187) (1,601) (2,014) (2,496) 毛利润 551 736 1,081 1,344 1,721 2,169 营业费用 (275) (328) (396) (561) (687) (812) 销售费用 (13) (16) (18) (26) (34) (42) 管理费用 (211) (264) (300) (432) (523) (607) 研发费用 (51) (48) (78) (103) (131) (163) 营业利润 276 408 686 783 1,034 1,358 FVTPL金融资产损益 55 125 333 (421) (100) (100) 净利息收入/（费用） (4) (4) (4) (4) (3) (3) 其他收入/费用 32 113 228 121 101 93 税前利润 359 642 1,243 480 1,031 1,348 所得税 (47) (86) (167) (62) (134) (175) 税后利润 312 557 1,076 417 897 1,173 少数股东权益 (1) (1) (1) (1) (2) (2) 净利润 313 558 1,077 418 899 1,175 总股息 95 137 214 84 180 235 资产负债表 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E YE12月31日（百万元人民币） 1,183 5,814 5,928 6,036 6,712 7,656 流现动金资及产等价物 309 4,154 2,917 3,428 3,834 4,446 应收账款 91 116 212 212 269 336 Inventories 91 106 350 308 387 480 FVTPL的金融资产 306 841 1,480 1,059 959 859 其他流动资产 386 597 970 1,029 1,262 1,535 非流动资产 990 2,723 4,436 4,825 5,193 5,542 PP&E 646 815