海外养老金体系探究之美国篇：IRA发展归因：渗透率、参与度、可转换与盈利性的四重奏

行业研究|深度报告 看好（维持） IRA发展归因：渗透率、参与度、可转换与盈利性的四重奏 ——海外养老金体系探究之美国篇 保险行业 国家/地区中国 行业保险行业 报告发布日期2023年07月16日 核心观点 引言：当前我国已步入人口老龄化社会，且程度还在持续加深，社会养老成为急需 解决的问题，保障“老有所养”刻不容缓，如何构建合理的社会养老体系、大力发展养老第三支柱是我国社会养老问题是否能得以解决的核心。学习借鉴国外第三支柱发展经验，有利于为我国个人养老金的发展指明方向，本文将作为海外养老金体系探究的开篇，探寻美国IRA计划发展的成功之路。 渗透率：老龄化加剧，一支柱发展受限，二三支柱渗透率不断提高。美国1940s起步入老龄化社会，随后老龄程度逐步加剧，为应对老龄化问题，较早形成了养老三 支柱体系。目前基本养老保障的渗透率达到饱和，支出压力过大，投资结构单一，第一支柱发展受限；作为补充，二三支柱渗透率不断提高。 参与度：税收优惠激励促进居民参与度持续提升。税收优惠额度大、缴费上限持续提升促使401(k)计划规模不断增长，2022年员工缴费上限约占人均可支配收入 37%。此外，IRA缴费上限也快速提升，从1974年1500美元增加至2023年6500美元。缴费上限的提升一方面使得居民追加存入更多的养老金（参与度提升）来享受更大程度的税收优惠，另一方面也会吸引更多的居民参与到个人养老金计划（渗透率提升），两者都使得IRA账户资金规模不断增加。 证券分析师陶圣禹 021-63325888*1818 taoshengyu@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860521070002香港证监会牌照：BQK280 可转换：二三支柱账户可转换，资金流转灵活。转存制度从无到有，转存限制逐步取消，为居民提供便利性和灵活性。在2019纳税年度，5540亿美元被转至个人退 休账户，而新缴纳的金额仅为760亿美元。据ICI报告，IRA增量资金主要来源于401(k)等雇主养老金计划转存资金和个人新增缴款，其中来自401(k)等计划转存资金占比超过80%。新设IRA账户中，传统IRA账户以“仅转存”为主，罗斯IRA账户以“仅供款”为主。 盈利性：资产配置多样、收益率高促进保值增值。401(k)计划投资标的相对较多，共同基金为主要资金配置方向；而IRA计划自主管理，具有更大的灵活性，有利于 吸引更多风险偏好投资者。对IRA账户收益率测算可发现投资回报率较为可观，1998-2021年平均达6.1%，且与标普500总回报指数收益率显著相关。较高投资收益率从存量和流量两方面促进资金保值增值，据我们测算，1998-2021年期间，由资产收益率带来的资金增量占2021年IRA账户资金总规模约63.3%。 总结：四因素共振，推动IRA规模快速增长。IRA自1974年设立以来，1990年规 模占GDP超10%，用时16年；2006年占比达30%，2019年占比首次超50%。总的来说，美国第三支柱资金规模的迅速增大、在养老金市场占比的迅速提升不是单一因素导致，而是在IRA具备税收优惠的基础上，由渗透率、参与度、可转换、盈利性四种因素共同催化，但在不同的阶段的主导因素有一定分化。我们认为美国IRA的发展经验，对于我国现阶段大力推动的第三支柱建设，有较强的借鉴指导意义，未来发展趋势有一定的参考性。 投资建议与投资标的 美国养老金发展经验为我国提供了较好的学习借鉴意义，在人口老龄化加剧、一二支柱保障力度欠缺的背景下，我国个人养老金市场是保险公司的主要发力点，我们认为在政策引领、税收优惠吸引下的居民参与度有望逐步提升，对市场空间展望乐观，维持行业看好评级。 推荐坚定寿险改革，将综合金融与医疗健康协同深化的中国平安(601318，买入)，以及寿险价值标杆、深化亚太多区域布局的友邦保险(01299，买入)；建议关注长航转型成效显著，康养产业蓬勃发展的中国太保(601601，未评级)。 风险提示 居民收入不稳定性提升，政策推进力度不及预期，产品创新进度不及预期，资本市场大幅波动。 队伍量稳谋质增，资负共振迎双击：——保险行业1Q23季报综述 改革成效逐步印证，轻装上阵前景可期： ——上市险企2022年报综述 从海外放开经验看保险业复苏节奏：——保险行业深度研究 2023-05-09 2023-04-08 2023-02-19 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 引言5 1.渗透率：老龄化加剧，一支柱发展受限，二三支柱渗透率不断提高5 1.1美国1940s起步入老龄化，较早形成养老三支柱5 1.2渗透率达到饱和，支出压力过大，投资结构单一，第一支柱发展受限7 1.3作为一支柱补充，二三支柱渗透率不断提高8 2.参与度：税收优惠激励促进居民参与度持续提升9 2.1二支柱格局解析，DC计划发展迅速，401(k)是重头戏9 2.2三支柱格局解析：传统IRA与罗斯IRA齐头并进11 2.3缴费上限提升带来居民参与度持续增大，为二三支柱发展提供动力13 3.可转换：二三支柱账户可转换，资金流转灵活14 3.1二三支柱转存制度为居民提供灵活性和便利性14 3.2账户资金可转换，第二支柱为IRA提供丰富资金来源16 4.盈利性：资产配置多样且收益率高，促进保值增值17 4.1配置多样，满足不同风险偏好投资者17 4.2投资收益率较为可观，增值保值效应明显18 5.总结：四因素共振，推动IRA规模快速增长19 6.投资建议20 7.风险提示20 图表目录 图1：我国60岁、65岁及以上人口数量及占总人口比例5 图2：美国总生育率6 图3：美国各年龄人口比重6 图4：美国养老体系6 图5：2001-2022年OASDI覆盖人数变化及YoY7 图6：1957-2022年OASDI总收入和总成本变化8 图7：1957-2022年OASDI净收入与资产储备变化8 图8：2004-2021年美国家庭IRA参与情况8 图9：不同部门DB计划规模9 图10：DB、DC计划资产规模变化10 图11：DC计划规模占第二支柱比例10 图12：DC计划不同类别占比10 图13：401(k)计划规模及在DC计划中占比10 图14：不同IRA资金规模12 图15：不同IRA资金占比12 图16：401(k)缴费上限变化13 图17：401(k)计划缴费上限占人均可支配收入比例13 图18：IRA缴费上限变化与占人均可支配收入比例14 图19：IRA账户参与度14 图20：IRA账户增量资金来源16 图21：IRA账户增量资金来源占比16 图22：不同IRA新账户开设方式占比16 图23：401(k)计划投向共同基金资产配置17 图24：401(k)计划不同年龄投资者资产配置比例（2019年）17 图25：IRA计划资产配置18 图26：IRA计划不同年龄投资偏好（2019年）18 图27：IRA和标普500总回报指数收益率18 图28：IRA资金规模及占GDP比例变化19 图29：IRA发展归因总结图20 表1：2021年美国家庭IRA账户参与情况8 表2：DC、DB计划主要内容9 表3：传统IRA与罗斯IRA特征11 表4：参加了雇主退休计划的IRA账户缴费税收减免12 表5：未参加雇主退休计划的IRA账户缴费税收减免12 表6：IRA缴费上限变化时间13 表7：不同转存方式及特点15 表8：不同账户类型转存细则15 表9：2022年各支柱占比情况19 引言 我国2000年步入人口老龄化阶段，社会养老成为急需解决的问题。根据1956年联合国《人 口老龄化及其社会经济后果》确定的划分标准，当一个国家或地区65岁及以上老年人口数量占总 人口比例超过7%时，则意味着这个国家或地区进入老龄化社会，当65岁及以上人口占比超过14% 时进入老龄社会，超过20%时则为超老龄社会；根据1982年维也纳老龄问题世界大会，确定60 岁及以上老年人口占总人口比例超过10%，意味着这个国家或地区进入老龄化社会。我国自2000 年起65岁及以上人口比重已达到7%，正式步入老龄化阶段；据国家卫健委预测，至2035年我 国60岁及以上老年人口将突破4亿，进入重度老龄化阶段。社会养老成为急需解决的问题，保障“老有所养”刻不容缓，如何构建合理的社会养老体系、大力发展养老第三支柱是我国社会养老问题是否能得以解决的核心。 图1：我国60岁、65岁及以上人口数量及占总人口比例 60岁及以上人口占比65岁及以上人口占比 19.8% 14.9% 7.0% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 数据来源：Wind，东方证券研究所 采用国际通用的“三支柱”养老金体系，借鉴美国IRA发展的成功之路。世界银行在1994年提出了“三支柱”养老金分类模式，目前已经被大多数国家所采用，而我国目前的养老保障体系结构失衡。截至2021年末，第一支柱规模占比达到57.1%，第二支柱占比为42.9%，第三支柱税延型养老险和专属商业养老保险试点保费收入约10亿元，占比约0.01%，急需发展第三支柱即“个人养老金”来支撑我国养老保障的重任。西方发达国家曾经历了和中国相同的阶段，并且经过几十年的发展，主要发达国家已经形成了较为完善的养老三支柱体系，第三支柱的规模占比也远超中国。学习借鉴国外第三支柱发展经验，有利于为我国个人养老金的发展指明方向，本文将作为海外养老金体系研究的开篇，探寻美国IRA计划发展的成功之路。 1.渗透率：老龄化加剧，一支柱发展受限，二三支柱渗透率不断提高 1.1美国1940s起步入老龄化，较早形成养老三支柱 美国1940s起步入老龄化，出生率不断走低，老龄人口比重持续上升。美国早在1942年时65岁以上老年人比例就达到了7.11%，意味着正式进入老龄化。此后几十年里，美国出生率不断走低，1960年每名妇女生育数为3.65，1976年降低至1.74，此后有所回升但都不超过2.2。出 生率走低带来老龄人口比重的持续上升，2014年65岁及以上人口比重达到14%，2021为16.6%。2022年，美国新增人口仅为130万，总人口3.333亿，人口增长率仅为0.4%，仅高于2021年创下的历史最低增长率0.1%，老龄化程度达到17.04%。根据UNWorldPopulationProspects2019的预测，2050年美国65岁以上人口数量将达到8481.3万人，占比将达到22.4%。 图2：美国总生育率图3：美国各年龄人口比重 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 总生育率（每名妇女生育数） 0-14岁占总人口比重15-64岁占总人口比重 65岁及以上占总人口比重 100% 80% 60% 40% 20% 1960 1963 1966 1969 1972 1975 1978 1981 1984 1987 1990 1993 1996 1999 2002 2005 2008 2011 2014 2017 2020 1960 1963 1966 1969 1972 1975 1978 1981 1984 1987 1990 1993 1996 1999 2002 2005 2008 2011 2014 2017 2020 0% 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 为解决老龄化程度不断加深带来的社会养老问题，美国已经形成了较为完善的养老三支柱体系。1935年美国总统罗斯福签署《社会保障法》标志着美国现代化养老保险制度的开始，而后 《社会保障法》覆盖的范围不断扩大，成为美国覆盖最广的养老保障制度，也就是第一支柱。与此同时，作为第一支柱的补充，20世纪70年代私人养老金相关法律的出台使得雇主养老金计划和个人养老金计划也取得迅速发展，最终形成了美国的养老三支柱体系。 第一