向健康迈进，向未来进发

证券研究报告公司研究 公司跟踪报告伊利股份(600887)投资评级买入上次评级买入马铮食品饮料首席分析师执业编号：S1500520110001联系电话：13392190215邮箱：mazheng@cindasc.com 相关研究 《伊利股份：王者荣耀，行稳致远》2022年2月15日信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 向健康迈进，向未来进发——2023年度投资者日纪实 2023年07月16日 事件：本周�我们参加了公司2023年度投资者日活动，公司高管悉数出席，同时邀请各重点品牌负责人，从战略目标、产品品类和具体品牌等角度与投资者进行了深入的沟通和交流。 目标及驱动力方面，公司坚忍不拔。短期来看，公司收入略受今年消费市场弱复苏的影响，而利润率提升30bp的目标不变。中长期来看，公 司依然对2025年全球乳业第三、2030年全球乳业第一的目标充满信心。驱动力上看，公司则通过全面创新、多品类的平衡布局和由品牌管理能力及渠道优势等所支撑的综合竞争力带动，以高目标引领的文化为根基，驱动伊利不断前进。 品牌建设方面，公司着力提升费用使用效率。品牌建设端，一方面，公司坚持长期投入，引导消费者购买意愿，抢占消费者心智；另一方面， 公司也通过抓住媒渠融合趋势、利用数字化手段和捕捉圈层营销等方式，花好每一分钱，提升费用使用效率。 常温液奶仍是公司的压舱石，功能性产品迈向市场。从产品属性上看，液态奶是具有刚需和健康的产品，疫情的教育及人均消费量与海外的差距均昭示着液态奶庞大的发展空间。从趋势上看，一方面，高端白奶的 礼赠场景开始回归；另一方面，细分功能类的需求开始逐步显现，公司在多品牌下进行布局，来满足消费者需求。具体至品牌，金典所在的有机赛道高热，近三年复合增长率达12.2%。金典推出首款常温活性乳铁蛋白有机奶，独创的专利技术将乳铁蛋白保留率由10%提升至90%，满足消费者对免疫力的需求。安慕希作为中国酸奶第一品牌，市占率达66%，并推出0蔗糖安慕希酸奶和首款常温活性益生菌酸奶，聚焦健康与营养。 婴配粉把握高端化和国产化机遇，成人粉关注中老年人健康。婴配粉方面，尽管今年出生人口受到影响，行业竞争有所加剧，但明年我国生育意愿有望逐步释放。同时，在今年新国标实施后，市场集中度的提升和 国产品牌市占率的提升将为公司带来机遇。产品方面，公司通过推出更高端的珍护铂萃和珍护菁蕴，把握高端化机遇。品牌方面，公司在抖音、快手和小红书等媒体上更加精准触达消费者。渠道方面，公司携手母婴系统，打造行业最大的母婴生态圈“领婴汇”，实现共同健康发展。会员方面，公司采用数字化系统，进一步赋能业务高速增长。成人粉方面，欣活品牌连续8年市场第一，市占率达35%，增速超20%，两倍于行业增速。公司通过推出多款新品，关注中老年人血糖和胆固醇问题。 冷饮：巧乐兹期待百亿。公司冷饮业务持续增长，巧乐兹收入已突破50亿元。产品方面，公司不断推陈出新，巧乐兹品牌过去三年新品销售贡献超20%。营销方面，公司积极挖掘营销方向，包括与年轻人兴趣圈层 关联的营销和与巧乐兹历史相关的20周年代言人营销等。在产品创新、品牌营销及数字化的加持下，巧乐兹有望成为伊利下一个百亿品牌。 奶酪：长期成长空间大，B端表现稳健。从C端看，当前行业面临压力，主要来源于产品品类过于单一，而奶酪棒非刚需属性强，同时单价较高。公司C端增速快于行业，并看好餐桌端奶酪机会。从B端看， 公司餐饮及烘焙相关业务表现出色，马苏产品实现翻倍增长，也将推出冷冻稀奶油等产品。 盈利预测与投资评级：低位布局，渐次复苏。今年以来，乳制品消费复苏相对缓慢，但我们认为，方向和趋势不变。成本端看，奶价持续回落，为行业利润率提升带来空间。考虑到行业今年弱复苏的背景，我们略调 低今年的收入预期，但认为公司仍有望完成利润率目标。我们预计 2023-2025年EPS为1.65/1.85/2.07元，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A110,595 2022A123,171 2023E131,305 2024E141,599 2025E152,495 增长率YoY% 14.2% 11.4% 6.6% 7.8% 7.7% 归属母公司净利润(百万元) 8,705 9,431 10,494 11,804 13,179 增长率YoY% 23.0% 8.3% 11.3% 12.5% 11.6% 毛利率% 30.9% 32.5% 32.5% 33.1% 33.3% 净资产收益率ROE% 18.2% 18.8% 17.3% 16.3% 15.4% EPS(摊薄)(元) 1.43 1.48 1.65 1.85 2.07 市盈率P/E(倍) 28.99 20.95 17.03 15.14 13.56 市净率P/B(倍) 5.53 3.93 2.94 2.46 2.08 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年07月14日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E2025E 流动资产 50,155 61,463 81,939 87,08797,825 营业总收入 110,595 123,171 131,305 141,599152,495 货币资金 31,742 33,853 59,387 63,48773,035 营业成本 76,417 83,119 88,666 94,744101,762 应收票据148162180194209 营业税金及附加 664742788850915 应收账款 1,959 3,088 2,158 2,328 2,507 销售费用 19,315 22,908 23,635 25,771 27,602 预付账款 1,520 1,834 1,773 1,895 2,035 管理费用 4,227 5,343 5,909 6,372 6,862 存货 8,917 14,836 10,806 11,539 12,382 研发费用 601 822 880 949 1,022 其他 5,868 7,690 7,634 7,645 7,657 财务费用 -29 -255 146 99 -6 非流动资产 51,807 69,502 74,744 84,707 90,818 减值损失合计 -427 -792 -115 -132 -154 长期股权投资 4,210 4,563 5,563 10,942 11,942 投资净收益 461 244 315 340 366 固定资产 29,379 33,735 38,465 43,439 48,647 其他 795 916 985 1,062 1,144 无形资产 1,609 4,648 4,748 4,848 4,948 营业利润 10,230 10,860 12,467 14,085 15,694 其他 16,610 26,556 25,968 25,478 25,282 营业外收支 -118 -230 -170 -251 -251 130,965 156,683 171,794 188,643 利润总额 10,112 10,630 12,297 13,833 15,442 62,170 76,494 78,864 81,595 所得税 1,380 1,312 1,771 1,992 2,224 26,799 40,000 40,000 40,000 净利润 8,732 9,318 10,526 11,841 13,218 资产总计101,96 2 流动负债43,296 短期借款12,596 应付账款 13,66015,92616,27617,39118,680 应付票据402881372397427 少数股东损益 27-113333740 归属母公司 净利润 8,705 9,43110,49411,80413,179 其他16,63818,56319,84721,07522,488EBITDA13,28314,54014,77916,52118,295 非流动负债 9,875 14,653 15,553 16,453 17,353 长期借款 5,380 9,298 10,198 11,098 11,998 EPS(当 年)(元) 1.43 1.48 1.65 1.85 2.07 其他 4,495 5,354 5,354 5,354 5,354 现金流量表 单位:百万元 负债合计 53,171 76,822 92,047 95,316 98,947 会计年度2021A 2022A2023E 2024E2025E 少数股东权益 1,083 3,875 3,908 3,945 3,984 经营活动现金流15,528 13,42019,785 16,65518,535 归属母公司股东权益 47,708 50,268 60,729 72,533 85,712 净利润8,732 9,31810,526 11,84113,218 负债和股东101,96130,965 156,683 171,794 188,643 折旧摊销3,421 4,0682,368 2,6262,898 财务费用826 1,377863 9651,001 权益2 重要财务指标 会计年度 单位:百万元 投资损失-461 -244 -315 -340 -366 营运资金变2,555 -1,813 6,057 1,179 1,377 2021A2022A2023E2024E2025E 营业总收入 110,59 5 123,171131,305141,599152,495 其它 455 714 285 383 405 动 同比 （%） 投资活动现 14.2%11.4%6.6%7.8%7.7%金流 -7,797-19,514-7,455-12,490-8,885 归属母公司 净利润 8,705 9,43110,49411,80413,179 资本支出-6,644-5,950-6,770-7,451-8,251 同比23.0%8.3%11.3%12.5%11.6%长期投资-1,364-13,429-1,000-5,379-1,000 毛利率 （%） 30.9%32.5%32.5%33.1%33.3% 其他211-135315340366 ROE%18.2%18.8%17.3%16.3%15.4% 筹资活动现 吸收投资 12,255 166 -33 0 0 金流11,9458,78113,204-65-101 EPS(摊 薄)(元) 1.431.481.651.852.07 支付利息或 股息 -5,693 -7,500 -863 -965 -1,001 P/B 5.53 3.93 2.94 2.46 2.08 EV/EBITDA 19.26 14.13 11.79 10.36 8.88 P/E28.9920.9517.0315.1413.56借款126,938245,56614,101900900 现金流净增 加额19,6472,10825,5344,1009,548 研究团队简介 马铮，食品饮料首席分析师，厦门大学经济学博士，资产评估师，曾在深圳规土委从事国家社科基金课题研究。曾任职国泰君安证券销售交易部和研究所，2020年加盟信达证券组建食品饮料团队，团队成员以产业资深人士与顶级名校培养为主。 张伟敬，武汉理工大学毕业，法学、经济学双学位，金融行业工作两年，随后进入白酒行业十三年，先后在泸州老窖、杜康、舍得酒业从事一线销售工作，在高端酒、次高端中低端价位均有实际操盘经验，产业思维强，酒圈资源丰富，对白酒行业