从网娱平台到游戏社交生态圈：IP运营稳定业绩盘，布局AI挖掘垂直社交潜力

公司研究 证券研究报告 游戏2023年07月15日 盛天网络（300494）深度研究报告 从网娱平台到游戏社交生态圈：IP运营稳定业绩盘，布局AI挖掘垂直社交潜力 推荐首次） 当前价：18.29元 华创证券研究所 证券分析师：刘欣 电话：010-63214660 邮箱：liuxin3@hcyjs.com执业编号：S0360521010001 联系人：廖志国 邮箱：liaozhiguo@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股)48,899.81 已上市流通股(万股)39,888.25 总市值(亿元)89.44 流通市值(亿元)72.96 资产负债率(%)24.00 每股净资产(元)5.98 12个月内最高/最低价48.91/13.04 市场表现对比图(近12个月) 2022-07-14~2023-07-14 263% 169% 75% -19% 22/0722/0922/1223/02 盛天网络 23/0523/07 沪深300 盛天网络：从网娱平台到游戏社交生态圈。盛天网络作为国内领先的场景化数字娱乐平台，历经十七年深耕，实现云端服务、线上互娱、线下场景多覆盖。与此同时，公司顺应时代积极转型，持续发力内容端，聚焦游戏领域开 展投资布局，通过收购天戏互娱获得优质IP资源；新布局的游戏社交业务受益于市场红利和自身资源优势协同，取得快速增长。推进“游戏+”战略成效显著，目前已形成“平台+内容+服务”一体业务布局。 IP业务基本盘稳中向好，头部产品稳定运营，新游陆续上线。随着“Z世代”经济发展、游戏用户数量和人均消费稳定提升，IP游戏市场持续向好。公司手握优质IP，集结头部开发商，打造多款头部IP游戏产品，《三国 志·战略版》、《三国志2017》等经典产品稳定性强，彰显公司长线运营能力；此外《三国志·战略版》于2021年成功出海，为公司贡献可观收入。23年新一轮产品周期开启，新游陆续上线，看好《大航海时代：海上霸主》等重点产品表现。 游戏社交业务增长强劲，“带带”把握合规红利，有望成为增量主力。电竞产业发展和“孤独经济”的兴起催生游戏社交需求，市场前景广阔。同时竞争格局优化，公司旗下游戏社交平台“带带电竞”凭借合规运营和良性平台生态构建快速抢占市场。 布局AI挖掘增长潜力，AI赋能游戏社交平台打开长期想象空间。公司游戏社交APP是极佳的AI适配场景，“带带电竞”的语音社交、游戏竞技场景以及“心跳海龟汤”的剧本杀玩法天然适配AI相关技术，与AIGC能力存在多个结合点，是AIGC助力内容创作的极佳应用场景。公司积极关注和探索AI新技术和游戏社交业务的融合应用，目前已在“带带”上线声鉴功能。 IP业务存量增量共振和游戏社交市场红利奠定营收增长基础，传统业务迎来边际利好，费用控制下盈利改善。1）IP头部长线产品贡献稳定基础，新游在海内外的上线有望为公司贡献不错的收入增量。2）游戏社交业务受益于市 场高景气度和AI技术赋能下平台体验提升，预计未来快速增长。3）传统业务得益于游戏行业回暖广告需求增加、疫情开放线下文娱消费复苏和电竞酒店等新场景拓展，有望带动收入边际改善。4）三费费率整体呈下降趋势，费用端得到有效控制，盈利能力提升显著。 投资建议：存量看，游戏IP业务运营稳健夯实业务基本盘。增量看，社交业务增长强劲保障近年利润增长。远期看，AI技术带来扩展潜力，有望赋能公司社交业务。我们预计公司2023/24/25年归母净利润分别为3.32/4.02/4.78亿 元，同比增长49.5%/20.9%/18.9%，当前股价对应27/22/19倍PE。公司业务发展较快，AI+社交赋能潜力较大，公司自有社交APP平台与基因。给予“推荐”评级。 风险提示：互联网社交业务监管趋严风险、进口游戏IP审核风险、游戏发行业务进展不及预期。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 1,658 2,201 2,756 3,223 同比增速(%) 35.8% 32.7% 25.2% 16.9% 归母净利润(百万) 222 332 402 478 同比增速(%) 77.7% 49.5% 20.9% 18.9% 每股盈利(元) 0.45 0.68 0.82 0.98 市盈率(倍) 40 27 22 19 市净率(倍) 5.8 4.3 3.6 3.0 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年7月14日收盘价 投资主题 报告亮点 本报告通过梳理2018年以来，公司围绕游戏的战略布局和两次关键转型，认为游戏IP运营的稳健基本盘+AI赋能下的游戏社交业务高成长性或将成为公司23年业绩增长的主要驱动力。同时，报告在当前形势下重新审视公司传统网娱业务，认为传统业务受益于游戏回暖、疫情开放等多因素利好，有望迎来边际改善。 投资逻辑 IP业务基本盘稳中向好，头部产品稳定运营，新一轮产品周期开启。公司通过收购天戏互娱获得优质IP资源，集结头部开发商，为游戏IP业务的持续发展保驾护航。1）成熟头部IP产品《三国志·战略版》、《三国志2017》表现 稳健，公司长线运营能力得到验证。2）23年新一轮产品周期开启，新游陆续上线，看好《大航海时代：海上霸主》等重点产品表现。 游戏社交业务增长强劲，游戏社交市场前景广阔，AI赋能提升长期想象空间。电竞产业发展和“孤独经济”的兴起催生游戏社交需求，市场前景广阔。同时竞争格局优化，公司旗下游戏社交平台“带带电竞”凭借合规运营 和良性平台生态构建快速抢占市场。鉴于AI与游戏社交平台天然适配，看好公司在AI新技术和游戏社交业务融合应用的积极布局。 传统业务迎来边际利好，费用控制下盈利能力提升。1）游戏行业回暖广告需求增加，疫情开放线下文娱消费复苏和电竞酒店等新场景拓展，有望带动传统网娱业务收入边际改善。2）三费费率整体呈下降趋势，费用端得到有效控 制，盈利能力提升显著。 关键假设、估值与盈利预测 基于公司本身游戏IP运营业务保持稳定，并正常不断引进新IP进行开发。游戏社交业务保持较高增长。同时AI技术不断成熟，有望助力公司赋能社交业务，远期带来增量。我们预计公司2023/24/25年归母净利润分别为3.32/4.02/4.78亿元，同比增长49.5%/20.9%/18.9%，当前股价对应27/22/19倍PE。公司业务发展较快，AI+社交赋能潜力较大，公司自有社交APP平台与基因。给予“推荐”评级。 目录 一、盛天网络：从网娱平台到游戏社交生态圈6 （一）历史沿革：网吧管理平台起家，逐步成为场景化数字娱乐平台6 （二）完善“平台+内容+服务”业务结构，形成优质客户体量内生循环7 （三）股权结构：股权结构健康，股权激励和员工持股增长内生动力8 1、创始人赖春临持股24.5%，为公司绝对实控人8 2、公司高管各有所长，多方面为企业保驾护航9 3、股权激励计划调动员工积极性10 二、“游戏+”业务：IP存量稳定，游戏社交彰显高成长性10 （一）IP业务：头部IP稳定运营，新游陆续上线，基本盘稳中向好10 1、IP游戏以内容链接Z世代，用户规模、消费能力提升带动市场快速增长10 2、公司聚焦游戏领域开展投资布局，收购天戏互娱11 3、头部IP长线运营稳定，新游集中上线12 （二）游戏社交业务增长强劲，“带带”把握合规红利，有望成为增量主力14 1、游戏社交市场前景广阔，规范化发展是核心14 2、竞争格局优化，布局AI挖掘增长潜力16 （三）依托技术和服务优势发力云游戏赛道19 三、场景运营和广告服务：电竞酒店势头强劲，网吧复苏带来边际利好20 1、电竞酒店方兴未已，数智化运营需求快速增加20 2、疫情后网吧复苏带来边际利好22 3、凭借媒介整合资源和营运能力，持续提供优质广告增值服务22 四、财务分析：“Game+”布局驱动营收快速增长，费用控制下盈利提升显著23 �、盈利预测与投资建议25 图表目录 图表1公司历史沿革6 图表2公司主要平台7 图表3易乐玩游戏平台用户数（万人）7 图表4易乐玩游戏平台充值流水（千万元）7 图表5公司主要产品与服务8 图表6盛天网络股权结构图9 图表7盛天网络管理层介绍9 图表82022年限制性股票激励计划安排及考核目标10 图表92022年员工持股计划公司层面考核目标10 图表102022年Z世代IP兴趣调研：喜爱IP的因素11 图表112022年Z世代IP兴趣调研：IP扮演的角色11 图表12中国移动游戏用户规模（百万）11 图表13中国移动游戏市场人均消费（元）11 图表14天戏互娱营业收入及同比增长(亿元，%)12 图表15天戏互娱净利润及同比增长(亿元，%)12 图表16盛天网络收购天戏互娱业绩承诺协议12 图表17主要IP游戏产品及团队12 图表18《三国志·战略版》上线以来畅销榜排名13 图表19《三国志·战略版》流水情况（美元）13 图表20《三国志2017》流水情况（美元）13 图表21《三国志2017》用户ARPU值（元）13 图表22公司主要产品储备14 图表23中国游戏陪练市场规模（亿元，%）15 图表24中国以玩家为核心的移动社交网络市场规模（十亿元，百万）15 图表25中国电竞圈层用户每天游戏时间情况15 图表262021年手游和游戏陪练月均消费金额情况15 图表27公司旗下游戏陪练平台“带带电竞”16 图表28“带带电竞”生活畅销榜排名16 图表29部分陪练平台下载量比较17 图表30“带带”对于规则的引导宣传17 图表31“带带”的“大神”认证规则17 图表32“带带”上线声音鉴定功能18 图表33文心大模型剧本杀角色AI绘画征集赛事18 图表34游特卖官网18 图表35剧本杀APP“心跳海龟汤”18 图表36中国云游戏市场收入（亿元，%）19 图表37中国云游戏用户月活（百万，%）19 图表38盛天云边缘算力示意图20 图表39“盛天云”平台20 图表40国内电竞酒店数量（家）21 图表41数智化改造成为电竞酒店刚需21 图表42易乐途平台：专注电竞酒店场景运营21 图表43易乐途合作品牌21 图表44海量媒介流量池23 图表45专业内容制作能力23 图表46广告业务客户数量（个）23 图表47广告业务收入客户构成（%）23 图表48公司营业收入及同比增长（亿元，%）24 图表49公司主营构成（%）24 图表50公司归母净利及同比增速（亿元，%）25 图表51公司毛利率和净利率（%）25 图表52公司费用情况（亿元）25 图表53公司费用率（%）25 图表54盛天网络营收拆分及预测（亿元，%）26 一、盛天网络：从网娱平台到游戏社交生态圈 （一）历史沿革：网吧管理平台起家，逐步成为场景化数字娱乐平台 盛天网络是国内领先的场景化数字娱乐平台。公司成立于2006年，2015年12月在深圳证券交易所创业板挂牌上市。十七年来公司深入布局数字娱乐场景，凭借丰富的行业经验和精准的产品定位，实现云端服务、线上互娱、线下场景多覆盖，构建并完善“平台 +内容+服务”一体业务布局。同时，在Z世代背景下，公司以大数据分析洞察、人工智能赋能、持续研发投入支撑，链接场景、技术、服务和用户，为公司各项业务发展提供持续助力。 我们复盘公司发展历程，认为基本可以分为如下几个阶段： （1）2006-2017年：网娱平台期 网娱业务领先，实现公司上市。公司于2006年1月成立，推出易游网吧管理平台（后更名为易乐游），致力于服务公共互联网上网场所。根据中国互联网上网服务营业场所行业协会发布的《2013年中国互联网上网服务行业年度发展报告》，2013年1月公司易乐游网娱平台市场占有率超过30%，进一步巩固公司在上网服务行业的领先地位；随后2014年4月公司陆续上线易乐玩、连乐无线等新产品，逐渐转型为场景化互联网用户运营平台。2015年，公司在深交所创业板上市。 （2）2018年-2021年：完善“平台+服务+内容”业务布局 开拓“内容+服务”业务，助力产品发展。2018年公司公布“Ga