6月物价数据点评：供给端去库存叠加需求端弱复苏，物价维持低位

宏观数据点评 / 供给端去库存叠加需求端弱复苏，物价维持低位——6月物价数据点评 挖掘价值投资成长 / 2023年07月13日 【事项】 据国家统计局数据，2023年6月份，全国居民消费价格同比持平，增速较5月回落0.2个百分点，环比下降0.2%，降幅与5月份持平；全国工业生产者出厂价格同比下降5.4%，降幅较上月扩大0.8个百分点，环比降低0.8%，降幅较上月收窄0.1个百分点。 【评论】 食品对CPI的支撑增强，消费品和服务价格边际走弱。6月份国内消费品价格同比增速下行，连续三个月负增长，反映商品供应充足，需求有所回落。同时，服务消费价格增速放缓，反映消费场景放开带来的服务需求增量边际减弱。 核心CPI低位回落，反映国内需求整体偏弱。6月除去食品和能源产品等波动较大商品的核心CPI降至0.4%，往后看，当前国内经济延续复苏阶段节奏，服务业修复对核心CPI的支撑作用有望进一步增强，拉动物价整体上行；但居民收入预期偏弱，对住房、汽车、装修等大宗商品消费偏谨慎，将限制物价回升幅度，我们预计三季度核心CPI温和反弹，带动国内通胀水平整体回升。 PPI年内转正概率偏低，企业去库存周期延续。本月PPI降幅进一步扩大，主要受上游原材料及初级工业品加工制造业行业拖累。往后看，翘尾因素的负向作用将在下半年大幅减小，同时后续国内经济修复叠加稳增长政策发力，有望带动工业生产进一步复苏，新涨价因素对PPI的负向作用趋于减弱，下半年PPI大概率进入上升通道，但在翘尾因素持续负向拖累叠加国内弱复苏大背景下，PPI回升斜率预计偏慢，年内较难实现转正。受此影响，工业企业去库存周期延续，我们预计新一轮工业周期开启时间将延后至2024年。 【风险提示】 海外经济衰退风险 海外通胀回落偏慢 东方财富证券研究所 证券分析师：曲一平 证书编号：S1160522060001 联系人：陈然 电话：021-23586458 相关研究 《结构性复苏格局延续——6月 PMI数据点评》 2023.07.03 《低基数效应减弱，政策发力必要性提升——5月经济增长数据点评》 2023.06.19 《货币传导待疏通，宽松政策在路上——5月货币数据点评》 2023.06.14 《经济结构性复苏特征增强—— 5月PMI数据点评》 2023.06.05 宏观研究 数据点评 证券研究报告 2017 2020-06 2020-07 2020-08 2020-09 2020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 1、CPI下行趋势未扭转，内需有待提振 非食品价格持续走低，消费品和服务复苏阶段性走弱。6月份消费品价格同比增长-0.5%，增速较前值低0.2个百分点；服务价格同比增长0.7%，增速较前值降低0.2个百分点。消费品价格连续三个月负增长，反映商品供应充足，需求有所回落。同时，服务消费价格增速放缓，反映消费场景放开带来的服务需求增量边际减弱。 CPI:当月同比 CPI:食品:当月同比 CPI:非食品:当月同比 15 CPI:消费品:当月同比 CPI:服务:当月同比 13 11 9 7 5 3 1 -1 -3 -5 图表1：消费品价格持续走低，拖累CPI增速 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所，数据截至2023年6月 能源价格基数较高，拖累相关产品价格增速，是CPI低位运行的重要原因之一。6月份能源价格低位震荡，布伦特原油现货、WTI原油现货价格为74.51元/桶、70.66元/桶，较2022年同期下跌37.8%、34.4%。受此影响，6月交通通讯及服务价格同比下降6.5%，降幅较5月进一步扩大2.6个百分点，对本月CPI的拖累明显。 核心CPI低位回落，反映国内需求整体偏弱。6月除去食品和能源产品等波动较大商品的核心CPI同比增长0.4%，增速较5月份低0.2个百分点，继续处在历史低位。往后看，当前国内经济延续复苏阶段节奏，服务业修复对核心CPI的支撑作用有望进一步增强，拉动物价整体上行；但居民收入预期偏弱，对住房、汽车、装修等大宗商品消费偏谨慎，将限制物价回升幅度，我们预计三季度核心CPI温和反弹，带动国内通胀水平整体回升。 2017 石油和天然气开采业 石油、煤炭及其他燃料加工业 煤炭开采和洗选业 黑色金属冶炼及压延加工业 化学原料及化学制品制造业 黑色金属矿采选业 有色金属冶炼及压延加工业 造纸及纸制品业 化学纤维制造业 非金属矿物制品业 纺织业 橡胶和塑料制品业 金属制品业 农副食品加工业 通信计算机及电子设备制造业 木材加工 燃气生产和供应业 食品制造业 汽车制造业 通用设备制造业 印刷业和记录媒介的复制 医药制造业 铁路、船舶、航空航天备制… 烟草制品业 水的生产和供应业 纺织服装、服饰业 非金属矿采选业 饮料制造业 电力、热力的生产和供应业 有色金属矿采选业 图表2：交通通信价格降幅进一步扩大图表3：核心CPI继续下探 4 5月 6月 2 0 -2 -4 -6 CPI:当月同比CPI：不包括食品和能源：当月同比 3 2.5 2 1.5 1 0.5 -8 食品烟酒 衣着 居住 生活用品及服务 交通通信 教育文化和娱乐 医疗保健 0 2017-06 2017-10 2018-02 2018-06 2018-10 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10 2021-02 2021-06 2021-10 2022-02 2022-06 2022-10 2023-02 2023-06 -0.5 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所，数据截至2023年6月资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所，数据截至2023年6月 2、PPI年内转正概率偏低，企业去库存周期延续 上游原材料及初级工业品加工制造业对PPI拖累明显。6月份PPI降幅在两位数以上的主要为上游行业，如石油和天然气开采业同比降低25.6%，石油煤炭及其他燃料加工业同比降低20.1%,煤炭开采和洗选业同比降低19.3%，黑色金属冶炼及压延加工业同比降低16.0%，化学原料及化学制品制造业同比降低14.9%，黑色金属矿采选业同比降低13.9%。 5各行业PPI同比增速（%） 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 图表4：2023年6月份各行业PPI同比增速 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所 PPI同比增速或已见底，下半年大概率趋于回升，但年内PPI转正难度较大。在6月份5.4%的PPI同比降幅中，翘尾影响约为-2.8个百分点，新涨价影响约为-2.6个百分点。经我们测算，下半年后翘尾因素对PPI的拖累将大幅减弱，有利于PPI同比增速企稳回升。新涨价因素方面，预计后续国内经济修复叠加稳增长政策发力，工业生产需求复苏可期，PPI环比降幅趋于收窄，新涨价因素对PPI的负向作用有望减弱。综上，我们预计PPI同比增速在二季度 2017 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2010-06 2011-06 2012-06 2013-06 2014-06 2015-06 2016-06 2017-06 2018-06 2019-06 2020-06 2021-06 2022-06 2023-06 见底，下半年逐步进入上升通道，但在翘尾因素持续负向拖累叠加国内弱复苏大背景下，PPI回升斜率预计偏慢。 工业企业去库存周期延续。历史经验表明，PPI拐点领先于工业企业库存拐点，二季度PPI继续探底，同时年内PPI大概率无法转正，预示着后续工业企业补库存动力仍不足，结合历史上PPI拐点领先库存拐点2个季度左右的规律，我们预计新一轮工业周期开启时间将延后至2024年。 PPI:翘尾因素 PPI:新涨价 PPI:全部工业品:当月同比 0.0 -1.0 -2.0 -3.0 -4.0 -5.0 -6.0 35 工业企业存货:累计同比 PPI:全部工业品:当月同比 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 图表5：上半年PPI面临较大负翘尾因素图表6：PPI拐点领先于工业企业库存拐点 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所，数据截至2023年6月资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所，数据截至2023年6月 【风险提示】 地缘政治冲突恶化风险海外通胀回落偏慢 2017 东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师申明： 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资建议的评级标准： 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后3到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的3到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。 股票评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅15%以上； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%～15%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-15%～-5%之间；卖出：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅15%以上。 行业评级 强于大市：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上； 中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～10%之间；弱于大市：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上。 免责声明： 本研究报告由东方财富证券股份有限公司制作及在中华人民共和国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。 本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇