2023年6月金融数据点评：降息的效果已开始显现

2023年7月11日 总量研究 降息的效果已开始显现 ——2023年6月金融数据点评 要点 事件：2023年7月11日，中国人民银行公布2023年6月货币金融数据。社融 新增4.22万亿元，前值1.56万亿元，Wind预期3.22万亿元；社融存量同比增速9.0%，前值9.5%；人民币贷款新增3.05万亿元，前值1.36万亿元，Wind预期2.38万亿元；M2增速11.3%，前值11.6%。 核心观点：6月新增社融大超市场预期，主要受企业与居民部门融资的拉动。政府端，去年同期政策加码发力下政府债发行较多，对6月新增社融形成明显扰动；企业端，净融资同比增量降幅大幅收窄，与降息后企业信贷需求快速修复有关；居民端，净融资延续同比多增，短端贷款主要与汽车消费景气度持续提升有关，中长端贷款则主要与基数较低有关，商品房销售仍在低位徘徊。 整体看，6月企业信贷显著修复表明降息的效果已开始显现。向前看，社融存量同比增速或已见底，7-8月有望快速。一方面，今年7-8月或将迎来地方债发行高峰，社融存量增速在经历5-6月大幅走低后，7-8月有望快速回稳；另一方面，降息后一揽子稳增长政策正密集出台，持续推动企业和居民信贷意愿改善。 融资：新增社融大超预期，企业和居民部门拉动较多 从融资方式来看，直接融资项下政府债券融资是6月社融同比少增的主要拖累项，主要系去年同期基数较高所致。6月表内融资同比多增1925亿元，主要系降息后企业信贷需求逐步恢复所致；表外融资同比少增760亿元，其中未贴现 银行承兑汇票同比少增1758亿元；直接融资同比少增10702亿元，主要与去年同期政府债券融资基数较高有关。 从融资主体来看，政府部门对新增社融拖累较多，企业和居民部门均有所修复。6月，政府部门净融资同比少增10828亿元，在去年同期高基数下，对新增社融拖累显著；6月企业部门净融资同比少增1584亿元，少增幅度较上月大幅缩窄，与经济动能回升和降息后企业信贷需求修复有关；居民部门净融资同比多增1157亿元，与去年同期基数较低与居民乘用车销售持续走强有关。 货币：货币活化程度、实体信用扩张仍有待改善 6月“M1-M2”剪刀差有所走阔。6月M1同比增长3.1%，较上月回落1.6个百分点；M2同比增长11.3%，较上月下降0.3个百分点，“M1-M2”剪刀差为 -8.2%，较5月的-6.9%走阔1.3个百分点，表明货币活化程度仍有待改善。 6月实体信用扩张速度仍低于货币扩张速度。6月社融存量同比增速9.0%，M2同比增速11.3%，社融与M2同比增速差由5月的-2.1个百分点进一步走阔至-2.3个百分点，表明实体信用扩张仍有待改善。 展望：社融存量增速或已见底，7-8月有望快速回稳 政府层面，7月之后，2022年的专项债发行已步入尾声，对今年新增社融的基数扰动将大幅降低。以及今年7-8月或将迎来地方债发行高峰，社融增速在经历 5-6月大幅走低后，7-8月有望快速回稳。 企业和居民层面，需求复苏仍面临多重挑战，企业端主要受经济动能持续走弱的影响，居民端则主要受地产销售持续回落的拖累。降息后一揽子稳增长政策正密集出台，持续推动企业和居民信贷意愿改善。 风险提示：政策落地不及预期，各地重大项目推进不及预期。 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 分析师：杨康 执业证书编号：S0930523070001021-52523870 yangkang6@ebscn.com 相关研报 社融同比走弱凸显降息的必要性——2023年5月金融数据点评（2023-06-14） 超预期降息背后的三重考量——6月13日OMO利率调降点评（2023-06-13） 货币政策还应有哪些合理期待？——2023Q1货币政策执行报告学习体会（2023-05-15） 如何看待居民融资再度走弱？——2023年4月金融数据点评（2023-05-11） 强信贷能否驱动强内需？——光大宏观3月金融数据点评（2023-04-11） 如何看待降准后的政策和市场形势？——2023年3月17日央行公告降准点评（2023-03-18） 强信贷弱通胀，内需究竟如何？——光大宏观2月金融数据点评（2023-03-11） 社融增速稳了吗？——光大宏观1月金融数据点评（2023-02-11） 宏观经济 目录 1、总量：新增社融高于预期与季节性表现3 2、结构：企业和居民部门是主要拉动项4 3、货币：实体信用扩张仍有待改善6 4、风险提示7 图目录 图1：6月新增社融处于市场预期的上方3 图2：6月新增人民币贷款处于市场预期的上沿3 图3：6月新增社融显著高于过去五年的季节性表现3 图4：6月新增人民币贷款高于过去五年的季节性表现3 图5：政府债券融资成为新增社融的主要拖累4 图6：政府部门融资对新增社融拖累较多4 图7：票据融资继续对新增人民币贷款形成拖累5 图8：今年6月经济动能有所回升5 图9：乘用车零售维持较高景气度对居民短期信贷形成支撑5 图10：30大中城市商品房成交面积负缺口继续扩大5 图11：社融口径下政府债融资的季节性表现6 图12：6月，地方政府新增专项债发行大幅低于2022年同期6 图13：“M1-M2”剪刀差走阔，货币活化程度仍有待改善7 图14：社融与M2同比增速差走阔，实体信用扩张仍有待改善7 中庚基金 1、总量：新增社融高于预期与季节性表现 6月新增社融处于市场预期的上方。6月新增社融4.22万亿元，高于市场预期 (Wind一致预期为3.22万亿元)，同比少增9859亿元。从累计数据来看，2023 年1-6月，新增社融21.55万亿元，同比多增4754亿元。 6月新增人民币贷款（金融结构口径，下同）处于市场预期的上沿。6月新增人 民币贷款3.05万亿元，高于市场预期(Wind一致预期为2.38万亿元)，同比多 增2296亿元。从累计数据来看，2023年1-6月，新增人民币贷款15.73万亿 元，同比多增2.02万亿元。 图1：6月新增社融处于市场预期的上方图2：6月新增人民币贷款处于市场预期的上沿 社会融资规模:预期区间预期均值实际新增 万亿 776 665 55 4 44 3 33 2 22 111 人民币贷款:预期区间预期均值实际新增 万亿 6 5 4 3 2 1 2023-06 2023-05 2023-04 2023-03 2023-02 2023-01 2022-12 2022-11 2022-10 2022-09 2022-08 2022-07 2022-06 2022-05 2023-06 2023-05 2023-04 2023-03 2023-02 2023-01 2022-12 2022-11 2022-10 2022-09 2022-08 2022-07 2022-06 2022-05 0000 资料来源：Wind，光大证券研究所数据截至2023年6月资料来源：Wind，光大证券研究所数据截至2023年6月 季节性方面，6月新增社融和新增信贷均高于过去五年（2018-2022年）同期的平均水平。6月新增社融4.22万亿元，高于过去五年（2018-2022年）同期的 均值水平3.40万亿元；6月新增信贷3.05万亿，高于过去五年（2018-2022年）同期的均值水平2.05万亿元。 图3：6月新增社融显著高于过去五年的季节性表现图4：6月新增人民币贷款高于过去五年的季节性表现 70000 60000 50000 40000 20192020202120222023 亿元 70000 60000 50000 40000 50000 40000 30000 20192020202120222023 亿元 50000 40000 30000 30000 30000 20000 20000 20000 10000 20000 10000 10000 10000 00 123456789101112 00 123456789101112 资料来源：Wind，光大证券研究所数据截至2023年6月资料来源：Wind，光大证券研究所数据截至2023年6月 2、结构：企业和居民部门是主要拉动项 从融资方式来看，直接融资项下政府债券融资是6月社融同比少增的主要拖累项，主要系去年同期基数较高所致。6月表内融资（包括本外币贷款）同比多增1925亿元，主要系降息后企业需求逐步恢复所致；表外融资（包括委托贷款、 信托贷款、未贴现银行承兑汇票）同比少增760亿元，其中未贴现银行承兑汇 票同比少增1758亿元；直接融资（包含股票、企业债券、政府债券）同比少增 10702亿元，主要与去年同期政府债券融资基数较高有关。 从融资主体来看，政府部门对新增社融拖累较多，企业和居民部门均有所修复。6月，政府部门净融资同比少增10828亿元，在去年同期高基数下，对新增社融拖累显著；6月企业部门净融资同比少增1584亿元，少增幅度较上月大幅收窄，与经济动能回升和降息后企业信贷需求修复有关；居民部门净融资同比多增1157亿元，与去年同期基数较低与居民乘用车销售持续走强有关。 图5：政府债券融资成为新增社融的主要拖累图6：政府部门融资对新增社融拖累较多 亿元当月新增去年同期同比多增（右） 本外委信未企非政币币托托贴业金府贷贷贷贷银债股债款款款款票券票券 表内融资表外融资直接融资 16000 12000 8000 4000 0 -4000 2000 0 -2000 -4000 -6000 -8000 -10000 -12000 25000 20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 政府部门居民部门企业部门口径误差社会融资 亿元 25000 20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 2023-06 2023-05 2023-04 2023-03 2023-02 2023-01 2022-12 2022-11 2022-10 2022-09 2022-08 2022-07 2022-06 2022-05 2022-04 2022-03 2022-02 2022-01 -15000 资料来源：Wind，光大证券研究所，数据截至2023年6月，红色实线在黄色虚线以下为 同比少增 资料来源：Wind，光大证券研究所数据截至2023年6月 具体来看：企业端，6月企业部门新增信贷24771亿元，同比少增1584亿元，少增幅度较上月大幅收窄。其中，票据融资是主要拖累，6月短期贷款同比多增543亿元，中长期贷款同比多增1436亿元，票据融资同比少增1617亿元。 第一，调降政策利率对企业信贷需求修复形成支撑。6月中旬以来，央行密集下调政策利率，对激发实体经济活力起到了一定助推作用。 第二，6月经济景气度环比回升，但仍处于临界值以下。6月制造业PMI为49.0%，环比上行0.2个百分点，供需两端景气度均有所抬升。 居民端，6月居民部门新增信贷9639亿元，同比多增1157亿元，其中短期信 贷同比多增632亿元，中长期信贷同比多增463亿元。 一则，乘用车销售是居民短贷变化的晴雨表。今年以来乘用车销售表现明显超出季节性，根据中国汽车工业协会的数据，6月日均汽车销量相较往年（2018年 -2022年）同期均值多增6865辆，推动居民的汽车分期等贷款需求保持相对旺盛。展望来看，居民汽车消费潜力有望持续释放，6月21日，财政部、税务总局、工业和信息化部发布了“关于延续和优化新能源汽车车辆购置税减免政策的公告”，公告显示，新能源汽车免征购置税政策再“续期”4年至2027年底。 二则，地产销售数据可对居民中长期贷款做印证。6月地产销售表现仍然较弱，30个大中城市的商品房销售面积为1259万平方米，较往年（2018年-2022年） 同期均值少增607万平