2023年半年度业绩预告点评：Q2业绩靓丽，加速逃逸“增收不增利”陷阱

公司研究 证券研究报告 汽车零部件Ⅲ2023年07月11日 银轮股份（002126）2023年半年度业绩预告点评 Q2业绩靓丽，加速逃逸“增收不增利”陷阱 强推维持） 目标价：22.51元 当前价：17.11元 华创证券研究所 证券分析师：张程航 电话：021-20572543 邮箱：zhangchenghang@hcyjs.com执业编号：S0360519070003 证券分析师：夏凉 电话：021-20572532 邮箱：xialiang@hcyjs.com执业编号：S0360522030001 联系人：李昊岚 邮箱：lihaolan@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股)80,143.16 已上市流通股(万股)75,304.52 总市值(亿元)137.12 流通市值(亿元)128.85 资产负债率(%)62.58 每股净资产(元)5.95 12个月内最高/最低价17.75/11.05 市场表现对比图(近12个月) 2022-07-11~2023-07-10 54% 30% 5% -19%22/0722/0922/1223/02 银轮股份 23/0423/07 沪深300 相关研究报告 《银轮股份（002126）2023年一季报点评：Q1业绩靓丽，热管理均衡发展、成长稳健》 2023-05-03 《银轮股份（002126）2022年报及1Q23业绩预告点评：外拓第三曲线、内提经管能效，行稳致远》 2023-04-16 事项： 公司发布2023年半年度业绩预告，预计1H23： 营收50-53亿元，同比+29%至+37%；归母净利2.8-3.0亿元，同比+113%至 +128%；扣非归母约2.4-2.6亿元，同比+158%至+175%。 评论： Q2单季业绩靓丽，利润率继续提升。结合Q1财报，预计Q2公司：营收24.5-27.5 亿元，中值25.9亿元，同比+43%、环比+2%；归母净利1.5-1.7亿元，中值 1.6亿元，同比+166%、环比+28%；扣非归母1.3-1.5亿元，中值1.4亿元，同比+145%、环比+25%。虽然营收环比增幅在-5%至+7%，但公司扣非归母净利实现了约+18%至+33%的增长。按中值估算，Q2净利率（归母/营收）约6.3%，同比+2.9PP、环比+1.3PP，同环比改善幅度大。 改革效果显著，正加速逃逸“增收不增利”陷阱。Q2单季公司收入端新能源、工业及民用业务大幅增长，商用车及非道路有所恢复。业绩靓丽主要因为公司旗下经营实体落实董事会战略，深入推进“承包经营，利润提成”管理考核机 制，降本增效成果显著。此外，估计人民币贬值也提供了部分汇兑收益。自1Q22以来，公司净利率趋势上不断改善，加速逃逸此前“增收不增利”的经营陷阱。 积极拓展边界，热管理老将基业常青。作为国内从事热管理业务超越60年的老牌零部件企业，银轮一直深耕热管理领域，形成了1系统+4模块+N零部件的立体布局。应用领域涵盖商用及非道路、乘用车（含新能源）、工业及民用， 优质车企客户接近全覆盖。战略上，公司不断尝试业务边界拓宽，未来3年：1）新能源热管理业务伴随北美大客户、国内新能源车企规模上量；2）工业及民用业务在家用、储能、数据中心等领域多点开花，是全新增长核心。2022年股票期权激励计划提出了23-25年经营目标：营收计划不低于108/130/150亿元、归母净利不低于5.4/7.8/10.5亿元，当前正处于稳步兑现趋势上。 投资建议：看好公司热管理业务的均衡发展，中长期稳健兑现经营目标。考虑到墨西哥工厂、波兰工厂的投产，数据中心热管理业务的突破性进展。我们上修公司2023-2025年盈利预测： 1）营收：111/134/159亿元，同比+31%/+21%/+19%，原值108/132/156亿元； 2）归母：6.0/7.9/10.6亿元，同比+56%/+31%/+36%，原值5.5/7.5/10.2亿元； 3）EPS：0.74/0.98/1.33元，原值0.69/0.95/1.28元。 考虑公司后续新能源、工业及民用订单有望超预期，以及业绩稳健性和年中估值切换。给予2023年30倍估值，上调目标市值至180亿元，对应2024年PE 23倍、2025年PE17倍。上调目标价至22.51元，维持“强推”评级。 风险提示：利润率不及预期、新能源增长不及预期、工业及民用增长不及预期。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 《银轮股份（002126）2022年业绩预告点评：利 营业总收入(百万) 8,480 11,064 13,376 15,905 润率拐点二次确认，中期增长趋势乐观》 同比增速(%) 8.5% 30.5% 20.9% 18.9% 2023-01-17 归母净利润(百万) 383 597 785 1,063 同比增速(%) 73.9% 55.8% 31.4% 35.5% 每股盈利(元) 0.48 0.74 0.98 1.33 市盈率(倍) 36 23 17 13 市净率(倍) 2.9 2.6 2.3 2.0 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年7月10日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 972 1,436 2,137 2,985 营业总收入 8,480 11,064 13,376 15,905 应收票据 315 553 803 1,020 营业成本 6,798 8,854 10,703 12,693 应收账款 3,252 3,925 4,538 5,494 税金及附加 42 57 68 79 预付账款 52 82 100 120 销售费用 279 343 388 429 存货 1,863 2,256 2,632 3,214 管理费用 472 553 642 716 合同资产 87 93 141 163 研发费用 386 465 535 588 其他流动资产 1,462 1,585 1,873 2,084 财务费用 30 42 47 57 流动资产合计 8,003 9,931 12,223 15,080 信用减值损失 -56 -50 -50 -50 其他长期投资 76 76 76 76 资产减值损失 -36 -30 -30 -30 长期股权投资 394 394 394 394 公允价值变动收益 3 -10 -10 -10 固定资产 2,756 2,888 2,970 3,008 投资收益 22 20 20 20 在建工程 756 856 906 906 其他收益 58 50 60 70 无形资产 767 790 791 772 营业利润 486 741 993 1,352 其他非流动资产 772 775 777 779 营业外收入 7 8 8 8 非流动资产合计 5,521 5,779 5,913 5,935 营业外支出 10 10 10 10 资产合计13,524 15,710 18,136 21,015 利润总额 483 739 991 1,350 短期借款1,555 1,605 1,655 1,705 所得税 34 53 99 169 应付票据 2,060 2,568 2,982 3,634 净利润 449 686 892 1,181 应付账款 2,641 3,365 4,183 4,857 少数股东损益 66 89 107 118 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 383 597 785 1,063 合同负债 34 44 54 64 NOPLAT 477 725 934 1,231 其他应付款 51 51 51 51 EPS(摊薄)（元） 0.48 0.74 0.98 1.33 一年内到期的非流动负债291 291 291 291 其他流动负债 512 656 931 1,302 主要财务比率 流动负债合计 7,143 8,580 10,147 11,904 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 214 343 453 544 成长能力 应付债券 608 608 608 608 营业收入增长率 8.5% 30.5% 20.9% 18.9% 其他非流动负债 325 325 325 325 EBIT增长率 39.6% 52.1% 32.9% 35.6% 非流动负债合计 1,147 1,276 1,387 1,478 归母净利润增长率 73.9% 55.8% 31.4% 35.5% 负债合计 8,291 9,856 11,534 13,382 获利能力 归属母公司所有者权益 4,680 5,213 5,879 6,787 毛利率 19.8% 20.0% 20.0% 20.2% 少数股东权益 553 641 723 845 净利率 5.3% 6.2% 6.7% 7.4% 所有者权益合计 5,233 5,854 6,603 7,632 ROE 8.2% 11.5% 13.3% 15.7% 负债和股东权益 13,524 15,710 18,136 21,015 ROIC 8.0% 10.8% 12.7% 15.1% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 61.3% 62.7% 63.6% 63.7% 单位：百万元2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 57.2% 54.2% 50.5% 45.5% 经营活动现金流557 1,090 1,327 1,409 流动比率 1.1 1.2 1.2 1.3 现金收益859 1,170 1,402 1,714 速动比率 0.9 0.9 0.9 1.0 存货影响 -381 -393 -376 -582 营运能力 经营性应收影响 -277 -912 -850 -1,164 总资产周转率 0.6 0.7 0.7 0.8 经营性应付影响 696 1,232 1,232 1,327 应收账款周转天数 120 117 114 114 其他影响 -340 -6 -82 113 应付账款周转天数 131 122 127 128 投资活动现金流 -792 -695 -616 -488 存货周转天数 89 84 82 83 资本支出 -1,184 -697 -596 -495每股指标(元) 股权投资46 0 0 0 每股收益 0.48 0.74 0.98 1.33 其他长期资产变化346 2 -20 7 每股经营现金流 0.70 1.36 1.66 1.76 融资活动现金流242 69 -10 -73 每股净资产 5.84 6.50 7.34 8.47 借款增加 279 179 161 141估值比率 股利及利息支付 -153 -227 -248 -319 P/E 36 23 17 13 股东融资 41 41 41 41 P/B 3 3 2 2 其他影响 76 77 37 65 EV/EBITDA 19 14 11 9 资料来源：公司公告，华创证券预测 汽车组团队介绍 组长、首席分析师：张程航 美国哥伦比亚大学公共管理硕士。曾任职于天风证券，2019年加入华创证券研究所。高级研究员：夏凉 华威大学商学院商业分析硕士。曾任职于汽车产业私募股权基金，2020年加入华创证券研究所。 研究员：李昊岚 伦敦大学学院金融硕士。2022年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云