非银金融逆周期三剑客

2023-7-10 非银金融逆周期三剑客 证券研究报告分析师：夏芈卬证书编号：S1190523030003 1 2 3 2017-03 2017-07 2017-11 2018-03 2018-07 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 2021-03 2021-07 2021-11 2022-03 2022-07 2022-11 2023-03 2023年已经过半，宏观经济经历了几轮小周期，疫情的扰动、春节的消费刺激性回暖、货币政策克制性地宽松、实体经济 数据下行，一系列因素致使上半年股、债、汇等大类资产表现不一。 •在GDP增速方面，一季度同比+4.97%，相较去年同期下降3.98pct； •在工业增加值方面，五月份同比增速仅3.5%（约与疫情突发时期持平）； 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 表1：全国GDP季度同比增速（%）表2：规模以上工业增加值:当月同比（%） 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 -20.00 -30.00 固定资产投资对于GDP的贡献在经历2021年的高峰后正逐步下滑，而自年初开始，固定资产投资增速便加速放缓，2023年 5月份最新完成额同比增速为4%，相交2022年同期下滑2.2pct。 细分到几个主要行业来看，农林牧渔、房地产、制造业的固定资产投资增速仍处于下降通道，但值得注意的是：金融业固定资产投资在2022年7月探底后修复力度强劲，高增速一直保持到2023年3月份，在近两个月短暂下探后也重回正值。 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 -20.00 -30.00 表3：固定资产投资完成额:累计同比（%）表4：主要行业固定资产投资额当月同比（%） 农林牧渔业:累计同比 房地产业:累计同比 采矿业:累计同比 金融业:累计同比 制造业:累计同比 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00 -20.00 -40.00 -60.00 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 数据来源：Wind，太平洋研究院整理 数据来源：Wind，太平洋研究院整理 （金融业固定资产投资主要包括银行股份、金融衍生产品、抵押品投资以及证券、投资性房地产等资产配置。其他固定资产投资也可能包括非货币性金融资产、买卖差价、经纪佣金等资本支出。此外，在金融业，固定资产投资还可以指金融市场的交易行为，包括有关的金融衍生工具的买卖，以及金融机构进行的其他形式的投资活动。） 2017-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2017-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 五月份PPI同比-4.6%，CPI同比+0.2%。从这两项数据上来看，下降趋势仍然明显，经济面临通缩压力较大，而PPI的持续走低主要系原材料价格下降、市场需求不足等原因导致的，同时这种压力已经逐步由PPI传导至CPI。 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -4.60 -10.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 -1.00 0.20 表5：PPI当月同比（%）表6：CPI当月同比（%） 2015-12 2016-05 2016-10 2017-03 2017-08 2018-01 2018-06 2018-11 2019-04 2019-09 2020-02 2020-07 2020-12 2021-05 2021-10 2022-03 2022-08 2023-01 2015-12 2016-05 2016-10 2017-03 2017-08 2018-01 2018-06 2018-11 2019-04 2019-09 2020-02 2020-07 2020-12 2021-05 2021-10 2022-03 2022-08 2023-01 地产对于我国经济的重要性不言而喻：其中房地产产业链覆盖面广泛，可以较大程度影响中国GDP；而地产价格更是决定了居民部门资产负债表能否企稳，进而影响更多资产的定价。新房及二手房价格指数于2021年末经历近五年阶段性顶部后便一路下滑，而地产价格的降温其中一部分原因在于政策对于房企金融杠杆的限制，还有一部分是居民收入预期下降所带来的影响，从各项数据来看，居民部门对于下半年经济复苏力度的期待仍较为保守，因此虽然我们可以看到在近两个月房价指数有一定幅度的反弹，但从长期来看我们对地产价格修复仍需要持有谨慎态度。 112.00 110.00 108.00 106.00 104.00 102.00 100.00 98.00 96.00 110.00 108.00 106.00 104.00 102.00 100.00 98.00 96.00 表7：新建商品住房价格指数表8：二手住房价格指数 2017-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2017-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 与宏观经济形成鲜明对比的则是流动性的供给。在2020年全年，流动性供给处于宽松状态，而社融规模在这一时期相对匹配了M2增速；而自2022年初起的流动性持续增发，相对应的社融规模却持续走低，这说明：天量M2并未像三年前一样推动居民及企业部门复苏，反而使得企业及居民部门加速借短还长，进一步压制需求释放。 112.00 110.00 108.00 106.00 104.00 102.00 100.00 98.00 96.00 120510030801061104090207120510030801 - 2015-2016-2016-2017-2017-2018-2018-2018-2019-2019-2020-20202020-2021-2021-2022-2022-2023- 110.00 108.00 106.00 104.00 102.00 100.00 98.00 96.00 120510030801061104090207120510030801 -- 2015-2016-2016-20172017-2018-2018-2018-2019-2019-2020-2020-2020-2021-2021-2022-20222023- 12.50 11.50 10.50 9.50 8.50 7.50 14.00 13.00 12.00 11.00 10.00 9.00 表9：M2(货币和准货币):同比表10：社会融资规模存量:期末同比 2017-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2017-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 截至五月份，制造业PMI读数48.8%，较前值走低0.4pct，低于荣枯线，同时创出近5年间同期最低数据。数据整体反映出的信息是制造业景气度偏弱，因此我们可以明显看出，压制经济增长的重要原因更多发生在需求端。结合M2增速与利率水平来看，虽然企业部门中长期贷款余额出现反弹，但整体趋势仍处于下降通道，经济动能恢复预期并不明朗。 综合来看，我们认为宏观经济在下半年仍将处于弱修复趋势之中，因此我们建议关注非银行业中具有逆经济周期属性的三家 公司，分别是江苏金租、海德股份、远东宏信。 112.00 110.00 108.00 106.00 104.00 102.00 100.00 98.00 96.00 120510030801061104090207120510030801 - 2015-2016-2016-2017-2017-2018-2018-2018-2019-2019-2020-20202020-2021-2021-2022-2022-2023- 110.00 108.00 106.00 104.00 102.00 100.00 98.00 96.00 120510030801061104090207120510030801 -- 2015-2016-2016-20172017-2018-2018-2018-2019-2019-2020-2020-2020-2021-2021-2022-20222023- 19.00 17.00 15.00 13.00 11.00 9.00 54.00 53.00 52.00 51.00 50.00 49.00 48.00 47.00 46.00 48.80 表11：中长期贷款余额:同比表12：制造业PMI指数 1 2 3 江苏金融主营业务为融资租赁业务，融资租赁，是指承租人选定机器设备后，出租人先购置，然后再出租给承租人使用，承租人按期交付租金的一种融资与融物相结合的经济活动。截止2022年，公司总投放接近700亿元，其中小微企业客户合同数占99%，合同收益率保持在7-8%，整体久期在3年左右，不良率约为0.91%。参考发达市场，小单零售是融资租赁行业的主要投放方向，也是相对高阶形式。公司借助小单