股东大会批准收购CQV，国际化有序推进

股东大会批准收购CQV，国际化有序推进 报告摘要 环球新材（6616.HK）6月30日发布公告，股东特别大会通过收购CQV的决议。收购完成后公司将持有CQV42.45%的股份，交易对价4.65亿人民币，公司将成为CQV单一最大股东，拥有控制权。我们认为这是公司走向国际化道路的重要一步。此外，公司于6 月23日发布公告，正在与独立第三方讨论可能的业务收购。我们认为这代表了公司继续在国际市场拓展的坚定决心，看好其未来的发展前景。我们认为收购CQV是公司的重要里程碑，公司还将继续探索国际市场。未来公司有多个增长引擎，看好其发展前景。我们预期23/24/25年净利润预测为3.5/4.8/6.6亿人民币，对应EPS为0.31/0.42/0.57港元。维持目标价8.0港元，维持“买入”评级，较当前股价有81%的上涨空间。 韩国CQV是一家全球领先的高端珠光颜料生产企业。韩国CQV成立20多年，以合成云 公司动态 2023年7月3日 环球新材（6616.HK） 证券研究报告 新材料 投资评级：买入 目标价格：8.0港元 现价(2023-7-3)：4.4港元 总市值(百万港元) 5,219.92 流通市值(百万港元) 5,219.92 总股本(百万股) 母基材的珠光材料为主打，打造了超过800款型号的产品矩阵，是全球领先的汽车领域、化妆品领域、工业领域高端珠光颜料供应商，与众多知名汽车品牌、化妆品品牌、工业 流通股本(百万股) 1,191.76 1,191.76 企业建立了广泛的业务合作，在高端产品的销售渠道上具有显著优势。按照最新汇率， CQV2021/2022收入为2.2/2.5亿人民币，同比增长8.2%/15.7%，净利润0.19/0.3亿人民币，同比增速-3.7%/53.2。 优势互补，迈向国际市场。公司与CQV拥有很强的协同效应：1）环球新材在合成云母领域拥有独特的技术优势，当前合成云母产能为1.2吨，且二期3万吨合成云母工厂正在建设中，预期24年投产首批6000吨。未来产能充足，可以很好的解决CQV高端产品原 材料的瓶颈问题。2）双方在产品、销售渠道上相互补充，建立起产品型号超过1700个、覆盖高中低端的产品矩阵，在国内以及海外建立广泛的销售网络，未来产品可以互相渗透。同时CQV拥有氧化铝基珠光颜料产品，对公司现有产品系列进行有益补充。3）CQV可以有效利用国内更低的原材料和人工成本，显著提升盈利能力。 稳扎稳打，业绩持续高增长。环球新材在过去几年保持了快速增长态势，22年收入9.16亿，同比增长36.9%，净利润2.36亿，同比增长39.9%，毛利率为49.7%，净利率25.8%。 12个月低/高(港元)3.8/5.5 平均成交(百万港元) 13.65 股东结构（截止2022-12-31） 鸿尊国际25.3% 桂东电力9.1% GXLand&Sea6.0% 其他股东59.6% 总计100.0% 股价表现 即使有疫情的影响和原材料价格的上涨，公司依然表现出强劲的盈利能力。未来公司的 增长将多点开花：1）二期珠光颜料产能投产，释放产能瓶颈，推动珠光颜料业务再上新台阶；2）合成云母在新能源电池领域的应用持续落地，有望形成第二增长曲线；3）国际业务进一步拓展，有望通过外延式增长提升市场份额，提高公司在行业中的领导力和话语权。 我们认为收购CQV是公司的重要里程碑，公司还将继续探索国际市场。未来公司有多个增长引擎，看好其发展前景。我们预期23/24/25年净利润预测为3.5/4.8/6.6亿人民币，对应EPS为0.31/0.42/0.57港元。维持目标价8.0港元，维持“买入”评级，较当 股价及恒指相对走势 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 1/6/23 1/20/23 2/3/23 2/17/23 3/3/23 3/17/23 3/31/23 4/14/23 4/28/23 5/12/23 5/26/23 6/9/23 6/23/23 0.0 成交额(百万港元) 120.0 100.0 80.0 60.0 40.0 20.0 0.0 前股价有81%的上涨空间。 风险提示：产能扩张不如预期，行业竞争加剧，宏观经济下行影响下游需求,原材料成本上升，合并整合工作不及预期。 2019A 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(人民币百万) 440.6 569.1 669.7 916.8 1,543.1 1,959.0 2,490.8 增长率(%) 29.17% 17.68% 36.89% 68.31% 26.95% 27.15% 净利润(人民币百万) 103.2 147.9 163.7 230.2 352.2 478.4 657.9 增长率(%) 43.20% 10.70% 40.64% 53.01% 35.85% 37.51% 毛利率(%) 49.55% 49.91% 49.96% 49.66% 48.63% 50.67% 52.12% 净利润率(%) 23.43% 25.98% 24.44% 25.11% 22.82% 24.42% 26.41% 每股收益(港元) 0.10 0.19 0.18 0.25 0.31 0.42 0.57 每股净资产(港元) 0.85 1.31 2.27 2.47 2.81 3.21 3.76 市盈率 52.43 26.45 28.27 20.36 15.97 11.89 8.74 市净率 5.92 3.84 2.21 2.03 1.79 1.56 1.33 净资产收益率(%) 15.54% 13.31% 8.87% 9.42% 12.95% 15.42% 18.30% 股息收益率 0.29% 0.00% 1.25% 1.68% 2.29% 数据来源：Wind资讯，安信国际预测 成交额（百万港元）6616.HK恒指相对走势 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 -0.05 3.96 17.75 绝对收益 3.79 -3.31 4.29 数据来源：wind、港交所、公司 曹莹消费行业分析师 Caoying2@essence.com.cn 1收购交易及协同效应分析 环球新材于6月30日召开股东特别大会，通过收购韩国CQV公司的协议。收购完成后，公司将持有CQV42.45%的股份，交易对价859亿韩元（相当于人民币4.65亿）。交易对价将分两部分支付：1）向卖方现金支付250亿韩元（相当于人民币1.35亿）；2）按8港元向卖方发行4711万股环球新材股份（占已发行股份的2.43%）。交易完成后，环球新材将成为CQV单一最大股东，获得对CQV的控制权以及CQV董事会组成，2023年将实现财务报表合并。 我们认为收购CQV将为双方带来很强的协同效应，体现在一下几个方面： 1）CQV原材料采购成本将大幅降低。CQV的产品定位高端，销售单价经我们测算大约在13-14万人民币/吨，远高于环球新材等国内厂商的销售单价，但是CQV的毛利率却低于环球新材，在40% 上下波动。原材料采购成本较贵是抑制毛利率的主要原因。与环球新材合并后，CQV将大幅利用环球新材的采购渠道，获取更为便宜的原材料，提升毛利率。 2）彻底解决合成云母的采购难题。CQV主打合成云母基材的高端珠光材料产品，由于合成云母的供应商较少，一直以来CQV缺乏充足的供货来源。此次与环球新材的合并将彻底解决原材料瓶颈 问题。环球新材现有1.2万吨合成云母产能，已经接近满产，二期工厂正在建设中，预期24年投产第一批6000吨产能。届时将给CQV提供充足产能，刺激合成云母基珠光颜料产品的销售增长。 3）管理成本有望降低。CQV销售及管理费用占比达到25%，远高于环球新材的17%，人力成本较高是压制公司净利润的重要因素。未来CQV将充分利用环球新材在国内人力成本较低的优势进行产品生产，大幅提升利润率。 4）销售渠道及产品矩阵互补。环球新材在国内拥有较好的渠道布局，CQV则在海外高端市场拥有销售渠道优势，两者可以进行有机结合，互相补充。同时双方各自拥有800-900种珠光产品，高中低端均有分布，有利于满足不同客户的需求，促进销售增长。CQV拥有业内领先的研发能力， 其自主研发的氧化铝基材珠光颜料是行业内唯二的氧化铝产品，在高端汽车涂料中有较好的应用。未来两家公司在研发方面也有较多的协同互补空间。 2收购标的CQV公司的情况介绍 韩国CQV公司是一家全球领先的高端珠光颜料生产企业，于2000年成立，2011年在韩国KOSDAQ上市，在珠光颜料行业深耕20多年。公司以合成云母基材的珠光材料为主打，辅以天然云母、玻璃鳞片等为基材的珠光材料，打造了有800多款产品型号的丰富的产品矩阵。是全球 领先的汽车领域、化妆品领域、工业领域高端珠光颜料供应商，公司在全球100多个国家和地区建立了销售网络，与众多知名汽车品牌、化妆品品牌、工业企业建立了深入的业务合作，在高端产品的销售渠道上具有显著优势。按照最新汇率换算，CQV2021/2022收入为2.2/2.5亿人民币，同比增长8.2%/15.7%，净利润0.19/0.3亿人民币，同比增速-3.7%/53.2%。 图表1：CQV收入及增速图表2：CQV净利润及增速 资料来源：公司财报，安信国际 注：原货币单位为韩元，已按照最新汇率换算为人民币，后同 资料来源：公司财报，安信国际 汽车产品表现亮眼。公司的产品主要应用在化妆品、汽车及工业品中，其中化妆品收入占比最大，19年以前占比超过50%，20年受到疫情的影响，化妆品销售出现断崖式下跌，使得这部分 珠光产品的销售出现下滑。21、22年化妆品业务有所回升，疫情过去之后，期待这部分产品的销售能够逐步恢复。汽车产品近几年增速较快，从2017年的0.33亿，增长至2021年的0.68亿，年化增速20%。这主要得益于在全球的汽车产品订单不断增加。公司在汽车领域的销售主要都是直销，因此构建了与客户深厚的合作关系。工业用产品近几年保持相对平稳。 图表3：CQV各类产品收入 资料来源：公司财报，安信国际 财务状况向好。CQV2022年毛利率为37.9%，近几年受到原材料成本和产品结构的影响，在36-39%上下波动。净利率则在10%左右波动，2022年受益于汇率变动带来的毛利率的抬升而有所上升。销售及管理费用控制较好，自17年开始都维持在6000万人民币左右，随着收入的增加， 费用率有所下降。财务费用占比较小。公司财务较为稳健，截止22年12月，资产负债率为 25%，有息负债约1亿人民币，在过去几年在持续下降。行业的特性导致应收和存货对资金占用较大，应收和应付周转较为稳定，存货周转天数有所下降。考虑客户的稳定性，我们认为公司的经营是相对稳健的，并且财务状况在往更好的方向发展。 图表4：CQV毛利率及净利率图表5：CQV销售及管理费用率、财务费用率 资料来源：公司财报，安信国际资料来源：公司财报，安信国际 图表6：CQV应收、存货、应付周转天数图表7：CQV资产负债率及有息负债率 资料来源：公司财报，安信国际资料来源：公司财报，安信国际 图表8：CQV流动比率及速动比率图表9：CQV现金流 资料来源：公司财报，安信国际 注：速动比率=（流动资产-存货）/流动负债 资料来源：公司财报，安信国际 图表10：CQV财务报表 资料来源：公司财报，安信国际 注：原货币单位为韩元，已按照最新汇率换算为人民币 3盈利预测 结合环球新材本身的发展前景，以及收购CQV后带来的协同效应，我们预期公司未来的盈利情况如下： 人民币百万 2019A 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 441 569 670 917 1,543 1,959 2,491 天然云母基 296 319 670 917 1,543 1,959 2,491 YoY 7.9% 110.0% 36.9% 68.3% 27.0% 27.1%