七月策略:中美股市分化将弥合 市场对国内基本面担忧过度,中美股市分化将弥合。5月中旬以来中美股市走势明显分化,这是自去年11月初全球股市反弹以来,中美走势分化最大的阶段。人民币快速贬值背后反映了市场怎样的预期?背后主要来自市场对中国经济基本面的担忧升温,叠加6月中旬央行降息,中美利差持续收窄直接导致人民币兑美元明显贬值。我们并不认为实际经济会跌破当前市场偏悲观的预期,一方面是因为疫后修复本身是需要时间过渡,去年的失业潮和地产烂尾风险的改善不会一蹴而就;另一方面是因为当前宏观政策保持定力,后续政策仍有巨大空间。 中美利差有望收窄,人民币汇率贬值近尾声,中美股市分化将弥合。历史上来看,在美联储加息尾声,决定中美利差的核心因素在两国经济基本面的变化,而不是货币政策预期。2018年底美联储最后一次加息到后续降息周期,中美利差和中美相对PMI走势同步。今年5月以来,中美利差同样开始和相对PMI走势趋同。如果当前是美联储加息周期尾声,中国经济底部恢复,美国经济高位持续回落的背景下,中美利差将逐步收窄。在此背景下,人民币汇率贬值将转为升值,中美股市分化也将弥合。 TMT是未来2-3年A股市场主线。长期逻辑在短期业绩上有望持续验证,一方面基本面触底,疫后恢复、国产替代和AI科技浪潮分别对应短中长期业绩逻辑;另一方面当前仍属于主线初期,表现为市场对基本面分歧较大,公募等偏右侧资金配置较低。主线早期往往都呈现主题投资特点,也就是“只见估值,未见业绩”; 2-3年长期主线的大级别行情不可能是一蹴而就的,期间都有明显的调整(20%-40%的调整幅度)。但从历史经验来看,长期主线在短期大幅调整的风险主要来自市场风险,4月底和5月初TMT短期调整仍伴随大盘指数冲高,当前大盘指数不存在明显下行风险,TMT短期调整同样不足为惧。 风险提示: 全球经济下行超预期(国内经济超预期下行、海外经济下行风险)、宏观流动性收缩风险(美联储超预期 加息及缩表)、海外黑天鹅事件(俄乌局势地缘政治风险) 一、通信——罗露(中国移动、中兴通讯) 中国移动:从人口红利到信息红利,数字化转型成为成长第一引擎 营收保持双位数增长,盈利指标全球领先。一季度公司营收同比增长10.3%,其中主营业务收入2098亿元,同比增长8.3%。分市场看,个人市场稳步提升,移动客户总数9.83亿户,其中5G客户占比提升至70%,带动移动ARPU小幅提升至47.9元。家庭市场打造HDICT智家应用,客户综合ARPU人民币39.2元,同比增长3.5%。归母净利润保持近两位数增长,净利润率11.2%表现稳健。扣非归母净利润241亿元,同比基本持平,其中非经常性损益40亿元,主要来自交易性金融资产的公允价值变动收益。公司22年资本开支1852亿元,占收入比22.8%,同比下降1.6PP,22年是5G三年投资高峰的最后一年,预计未来投资强度将逐步下行至20%左右。 数字化转型是成长第一引擎,推动收入结构优化。截至2023年2月,中国移动算力规模超8.0EFLOPS,累计投产云服务器超过76万台,边缘节点超千个,移动云规模持续做大,跻身国内行业第一阵营。超大型数据中心布局已覆盖9个数据中心集群(共10个),预计年底前完成全覆盖,对外可用IDC机架达到46.7万架。政企基础业务提质增量,规模复制推广成熟行业应用。一季度公司DICT业务收入达到人民币294亿元,同比增长23.9%。通过构建“云+数据”的能力,公司正在加速实现商业模式从“管道+流量”向“连接+算力+能力”的转型。 定位“世界一流信息服务科技创新公司”,增长和转型预期打开未来市值空间。数字经济和AI+时代下,看好公司作为算力网络底座实现从人口红利到信息红利的转型,营收有望在23年突破万亿。我们看好数字经济时代下公司实现从人口红利到信息红利的转型,伴随公司基本面出现趋势性好转,投资强度稳中向下,经营利润稳健增长,市值空间有望逐步上行。 盈利调整及投资建议:预计公司2023-2025年收入分别为10324亿/11453亿/12819亿元,归母净利润分别为1371亿/1512亿/1685亿元,对应PE分别为16/15/13倍,维持“买入”评级。 风险提示:5G业务尚未形成清晰商业模式,组织与激励机制无法适应业务转型需要。 中兴通讯:毛利大幅提升,算网龙头价值显现 精准定位、降本增效,盈利能力提升亮眼。公司营收端维持稳健增长,盈利端成本改善效果显著,一季度实现毛利率44.5%,同比提升6.7PP,净利润率9.0%,同比提升1.7PP。 销售和管理费用率较去年同期均有小幅下降,坚持高研发投入,夯实数字经济算网底座,一季度公司研发支出59亿元,同比提升26.3%,占营收比超过20%。经营性现金流净额达23.3亿元,同比增长95.9%,扭转了22年Q1及全年的同比下降趋势。 三大业务稳中突破,第二曲线快速增长。公司有线无线网络市场份额持续提升,同时拓展服务器及存储、新型数据中心、交换机、数字能源等产品在运营商市场的快速上量。政企业务方面,传统光传输产品收入维持增长,服务器及存储突破金融、互联网等行业并形成规模应用,成为政企市场的重点增长引擎。目前服务器已支持百度“文心一言”,预计年底将推出新款AI服务器。消费者业务的5G MBB & FWA数据终端持续全球领先,家庭信息终端营业收入保持双位数增长。公司推出具备高密度算力、异构算力的G5系列服务器,以及包含预制高功率电力模块、液冷、AI智能管理的新一代数据中心,推动第二曲线业务同比增长超40%。 数智时代深化AI布局,推动算网龙头价值重估。公司助力运营商构筑“连接+算力+能力”数智底座,随着运营商资本开支中算网侧占比增加,公司全球份额仍存在较大提升空间。 伴随产业数字化加速,公司推出数字星云2.0,依托在通信领域积累多年的ICT能力,逐步夯实第二业务曲线,战略超越阶段发展可期,市场估值中枢有望逐步上行。 盈利调整及投资建议:预计公司23-25年归母净利润分别为99.6亿元、119.6亿元、140.7亿元,看好公司在全球和国内设备商市场份额扩张的同时,实现第二曲线业务的快速增长,维持“买入”评级。 风险提示:5G商业化不及预期,运营商资本支出不达预期,新业务拓展不及预期。 二、计算机——孟灿(金山办公、恒生电子、中望软件) 金山办公 C端基本盘稳健,B端订阅业务维持高速增长。会员体系升级,C端ARPU值有望大幅提升。 全面嵌入AI能力,办公软件智能化时代下公司发展未来可期。公司即将推出WPS AI(基于大语言模型下的生成式人工智能应用),并率先应用于新一代在线内容协作编辑工具“轻文档”,支持生成文档、多轮对话、处理现有内容和选择文档以处理等功能,将有效提升用户办公效率。未来WPS AI将向AIGC、阅读理解和问答、人机交互三大方向持续深耕,逐步开放公测并嵌入公司全线产品。 AI赋能下公司C端付费转化率以及B端ARPU值有望显著提升。公司在B端的客户群体以政府、央企、私有化为主,政企市占率近90%。考虑到相关政策办法对大模型技术的积极态度,我们认为后续公司下游客户为AI付费的意愿无需担忧。公司目前B端ARPU值约25元,AI赋能下,模块数量的增加以及单模块价值量的提升将大幅提升公司B端ARPU值。此外我们认为后续提升幅度有望高于微软。目前公司B端收入占比约39%,而微软这一比例约80%,B端对公司存在广阔探索空间。 盈利预测 :预计23-5年归母净利润分别为16.27/21.03/27.98亿元 ,EPS为3.53/4.56/6.07元。 风险提示:协同办公市场竞争加剧、双订阅转型不及预期、限售股解禁风险。 恒生电子 资管IT景气度有望延续,预计23Q2营收及毛利率回暖。新产品推广顺利,净利润有望持续高增。自22年Q3公司开始进入产品规模化推广期,利润弹性明显,23Q2收入预计增长20%+,扣非净利增速翻倍,23年PE处于历史偏下限。 公司积极探索AI技术在投研、投顾、营销、客服、风险、运营等领域的应用。6月底发布智能投研产品WarrenQ、金融智能助手“光子”、金融行业大模型LightGPT,效果超预期,预计9月30日开放试用接口,12月30日推理逻辑能力进一步升级。 同时,公司拟使用0.5~1亿元自有资金、在12个月内以集中竞价交易方式回购公司股份; 回购价不超过67.06元/股,较披露日收盘价溢价49.4%。本次回购的股份将用于员工持股计划,增强投资者信心并完善公司长效激励机制;预计此后股权激励会常态化。业绩景气向上,回购加持,AI催化持续。 盈利预测:预计23~25年归母净利润为20.4/26.7/31.3亿亿元,EPS为1.07/1.40/1.64元。 风险提示:业务需求旺盛可能使得公司控费不及预期;政策落地节奏不及预期,竞争风险 中望软件 23年Q1收入略超预期,铺密销售渠道,突破重点客户,有望不断提升公司产品销售拓展能力。境外业务复苏,强劲增长背书公司产品力。 展望2023,公司业绩有望迎来困境反转。公司层面-收入端受益于22年低基数、3DCAD大客户逐步突破拓展垂类行业、兼并收购北京博超;利润端受益于人员拓展收缩有望迎来费用拐点。行业层面-受益于下游智能制造景气度回暖、疫情封控放开、相关国产替代支持政策频出等。 盈利预测:预计23~25年归母净利润为1.51/2.17/3.09亿元,EPS为1.74/2.51/3.56元。 风险提示:市场竞争加剧导致盈利能力受到阶段性挤压的风险;财务投资人潜在减持风险。 三、电子——樊志远(正帆科技) 正帆科技 工艺介质解决方案综合服务商,CAPEX+OPEX业务协同发展:公司是国内较早开展工艺介质供应系统业务的供应商,目前已成长为能够提供关键系统、核心材料及专业服务三位一体的综合方案解决商。工艺介质设备市场境外龙头占主导地位,大陆供应商加速崛起。我们认为公司未来在工艺介质设备市场保持高增长的原因:1)近年来公司合同负债持续增长,1Q23公司合同负债规模达14.25亿元,创历史新高;2)存货中合同履约成本大幅上升,22年公司平均合同履约成本为9.68亿元(同比+41.10%),公司在手订单饱满;3)下游客户扩产未受行业不景气影响;4)1Q23中国大陆半导体设备商仍保持业绩相对高增长。 下游行业发展带动电子气体需求增长,公司气体业务加速推进。OPEX业务回款速度快、资金压力小,下游客户与CAPEX业务客户高度重叠。公司发行可转债扩充核心材料产能,彰显长期发展信心。公司不断拓宽气体产品矩阵,MRO助力成长,预计OPEX业务23~25年增速分别为71%/46%/43%。1Q23新签订单同比增长(+25%)、未来三年利润增速持续高于收入增速,我们预测公司23-25年归母净利润约3.9/5.4/7.3亿元,对应EPS为1.41/1.98/2.67元,考虑到公司设备零组件国产替代定位稀缺性,给予公司2024年30xPE,对应目标价57.6元/股,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:原材料供应的风险;产品技术升级和迭代的风险;下游需求不及预期的风险; 产能消化不及预期的风险;限售股解禁的风险。 四、石化——陈律楼(中国石化) 中国石化 大体量稀缺炼油资产优势凸显:随着出行需求显著复苏,国内成品油表观需求持续走高,5月份达到3296.5万吨,创近四年以来新高,中石化拥有的全国最大体量的成品油生产及销售网络的稀缺性凸显,龙头央企资产的壁垒极高。 上游产量持续增长,下游化工板块业绩持续修复:2023Q1公司原油产量及天然气产量分别为6949万桶、3305亿立方英尺,分别同比增加0.6%、5.3%。全年天然气产量有望达预期增长。与此同时,22年需求承压的化工品需求也在逐步复苏当中,公司化工业务未来业绩有望持续修复。 油价中枢区间震荡,公司业绩确定性强:2023年上半年布伦特原油平均价格约为80.00美元/桶,预计2023年全年油价维持中高位震荡,公司业绩有望持续体现。与此同