AI+办公商业模式逐步成型，WPS AI产品力升级

金山办公（688111.SH） 证券研究报告|公司动态点评 2023年06月17日 AI+办公商业模式逐步成型，WPSAI产品力升级 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 3,280 3,885 5,278 6,922 9,029 增长率yoy（%） 45.1 18.4 35.9 31.2 30.4 归母净利润（百万元） 1,041 1,118 1,599 2,004 2,431 买入（维持评级） 股票信息 行业计算机 增长率yoy（%） 18.6 7.3 43.0 25.4 21.3 2023年6月16日收盘价（元） 485.80 ROE（%） 13.7 12.9 16.0 17.2 17.6 总市值（百万元） 224,204.21 EPS最新摊薄（元） 2.26 2.42 3.46 4.34 5.27 流通市值（百万元） 224,204.21 P/E（倍） 208.8 194.5 136.0 108.4 89.4 总股本（百万股） 461.52 P/B（倍） 28.2 24.9 21.8 18.5 15.7 流通股本（百万股） 461.52 资料来源：长城证券产业金融研究院 事件：科技媒体TheInformation报道，微软Office365Copilot已经扩大试用范围，准备进一步探索定价模式。包括美国银行、沃尔玛、福特和埃森哲 在内的600多家微软最大的客户预计将试用MicrosoftOffice365中的人工智能功能。 AI赋能办公，商业模式逐渐成型。本次升级在原有的Office365年费基础上，每个账户增加100美元费用。在上述600家大客户中其中至少已有100家客 户已经额外分别为1000个订阅账户支付了高达10万美元的年费。与经典版本相比，这一AI版本的Office365价格至少高出了40%，具有自动在Word文档中撰写文字和自动创建PPT等增值功能。微软此次对Copilot的定价模式的探索有望为国产办公软件厂商提供参照，以增值服务为渠道的AI+办公商业模式正逐步成型。 WPSAI再上新，助力产品力升级。根据金山办公官方公众号，2023年5月16日，WPSAI继首次亮相轻文档后，迅速进化并再次上新。此次WPSAI将大模型（LLM）能力嵌入表格、文字、演示和PDF四大基础组件，支持桌 面电脑和移动设备，展现了良好的多屏适应性，部分能力也涉及海外版本。本次WPSAI上新体现了未来WPS产品在AI的加持下在阅读理解和问答、人机交互两大方向的深层能力，产品力得到进一步升级。 投资建议：微软本次的探索取得较好的成效，体现出商业模式逐渐成型，市场对AI赋能办公的巨大需求。金山办公的WPSAI快速更新迭代，将大模型 能力不断嵌入多项主要产品。据金山办公官微介绍，WPSAI将陆续嵌入公司全线产品。我们看好在公司的WPS产品在市场商业模式成型和AI赋能产品力提升的带动下实现付费用户增长及收入结构优化。我们看好公司作为国产办公软件龙头取得AI领域先发优势。我们看好公司的发展，预测公司2023-2025年实现营收52.78亿元、69.22元、90.29亿元；归母净利润15.99亿元、20.04亿元、24.31亿元；EPS3.46、4.34、5.27，PE136X、108X、 89X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；个人用户付费转化不及预期；科技成果转化不及预期；市场需求不及预期。 近3月日均成交额（百万元）2,608.72 股价走势 金山办公沪深300 149% 125% 101% 76% 52% 28% 3% -21% 2022-062022-102023-022023-06 作者 分析师侯宾 执业证书编号：S1070522080001邮箱：houbin@cgws.com 相关研究 1、《WPSAI亮相轻文档，AIGC逐步赋能数字办公—金山办公动态点评》2023-04-26 2、《会员体系升级C端稳增，股权激励绑定优秀人才— 金山办公一季报点评》2023-04-21 3、《AI+行业应用，数字办公新机遇—金山办公公司动态点评》2023-03-28 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 8694 9775 10959 12704 14899 营业收入 3280 3885 5278 6922 9029 现金 1254 7015 4500 6449 8304 营业成本 429 583 735 905 1203 应收票据及应收账款 415 500 1003 868 1466 营业税金及附加 35 35 53 69 89 其他应收款 36 27 96 57 131 销售费用 695 818 1022 1297 1769 预付账款 26 28 17 44 46 管理费用 326 392 501 674 886 存货 2 1 0 0 0 研发费用 1082 1331 1802 2368 3083 其他流动资产 6961 2204 5343 5285 4952 财务费用 -17 -13 -132 -109 -161 非流动资产 1732 2282 2294 2472 2638 资产和信用减值损失 -0 -27 0 0 0 长期股权投资 123 444 566 715 899 其他收益 199 173 138 156 167 固定资产 88 82 120 139 142 公允价值变动收益 -1 -30 -15 -23 -19 无形资产 118 102 95 87 78 投资净收益 205 339 258 271 271 其他非流动资产 1402 1654 1512 1532 1519 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 10426 12058 13253 15176 17537 营业利润 1121 1197 1687 2139 2595 流动负债 2268 2750 2743 2899 3089 营业外收入 4 2 2 2 2 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 6 1 1 2 2 应付票据及应付账款 212 306 322 467 571 利润总额 1119 1198 1688 2139 2595 其他流动负债 2056 2444 2422 2432 2518 所得税 50 67 71 104 124 非流动负债 378 509 430 431 433 净利润 1069 1131 1618 2034 2471 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 28 13 19 30 40 其他非流动负债 378 509 430 431 433 归属母公司净利润 1041 1118 1599 2004 2431 负债合计 2645 3259 3173 3331 3522 EBITDA 1149 1071 1585 2068 2493 少数股东权益 61 74 93 123 163 EPS（元/股） 2.26 2.42 3.46 4.34 5.27 股本 461 461 461 461 461 资本公积 4748 4942 4942 4942 4942 主要财务比率 留存收益 2515 3310 4414 5815 7520 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 7720 8724 9986 11722 13852 成长能力 负债和股东权益 10426 12058 13253 15176 17537 营业收入（%） 45.1 18.4 35.9 31.2 30.4 营业利润（%） 19.9 6.7 41.0 26.7 21.3 归属母公司净利润（%） 18.6 7.3 43.0 25.4 21.3 获利能力毛利率（%） 86.9 85.0 86.1 86.9 86.7 现金流量表（百万元） 净利率（%） 32.6 29.1 30.7 29.4 27.4 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 13.7 12.9 16.0 17.2 17.6 经营活动现金流 1864 1603 1538 2010 1604 ROIC（%） 12.8 10.1 14.0 15.5 15.9 净利润 1069 1131 1618 2034 2471 偿债能力 折旧摊销 68 83 63 87 112 资产负债率（%） 25.4 27.0 23.9 21.9 20.1 财务费用 -17 -13 -132 -109 -161 净负债比率（%） -11.9 -74.3 -40.5 -51.0 -56.3 投资损失 -205 -339 -258 -271 -271 流动比率 3.8 3.6 4.0 4.4 4.8 营运资金变动 791 439 251 260 -550 速动比率 3.8 3.2 3.9 4.3 4.7 其他经营现金流 159 302 -4 8 4 营运能力 投资活动现金流 -1364 4502 -3714 99 391 总资产周转率 0.3 0.3 0.4 0.5 0.6 资本支出 149 176 148 74 87 应收账款周转率 8.1 8.6 7.1 7.5 7.8 长期投资 -1422 4444 -122 -148 -184 应付账款周转率 2.4 2.2 2.3 2.3 2.3 其他投资现金流 207 233 -3444 321 663 每股指标（元） 筹资活动现金流 -247 -354 -340 -160 -140 每股收益（最新摊薄） 2.26 2.42 3.46 4.34 5.27 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄） 4.04 3.47 3.33 4.35 3.48 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产（最新摊薄） 16.73 18.90 21.64 25.40 30.01 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 106 194 0 0 0 P/E 208.8 194.5 136.0 108.4 89.4 其他筹资现金流 -353 -549 -340 -160 -140 P/B 28.2 24.9 21.8 18.5 15.7 现金净增加额 251 5762 -2516 1949 1855 EV/EBITDA 182.3 195.7 131.3 99.8 82.2 资料来源：长城证券产业金融研究院 免责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说 为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 长城证券版权所有并保留一切权利。 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理