2023年员工持股计划点评：推出员工持股，强化团队激励

核心观点 推出员工持股，强化团队激励 2023年员工持股计划点评 公司拟实行2023年员工持股计划。本持股计划的资金规模不超2.4551亿元，以“份”作为认购单位，每份份额为1.00元，合计份额不超过2.4551亿份。本持股计 划资金来源为员工合法收入、自筹资金或法律法规允许的其他方式取得的资金，受让价格为23.90元/股。本持股计划参加对象为对公司整体业绩和中长期发展具有重 要作用的公司核心员工，合计不超过3700人，其中董事（不含独立董事）、监事、 高级管理人员共13人。 设定目标兑现概率高。本次员工持股计划业绩考核目标为以公司2022年饲料对外销量2024万吨为基础，2023年公司饲料对外销量增量不低于300万吨（即2023年公 司饲料对外销量不低于2324万吨，增长率不低于14.82%）。2023上半年，受养殖行情低迷影响，公司饲料销售存在一定压力。Q1公司对外销量增长19.41万吨，增长率仅为4.65%。但考虑到今年下半年畜禽存栏偏高，水产价格随存塘去化逐步回升，利好饲料销量，我们认为全年完成300万吨增量目标概率高。 盈利预测与投资建议 员工持股强化团队凝聚力。公司本次员工持股计划设定目标旨在保障员工福利，吸引、激励、留用对公司发展有重要影响的核心员工，进一步建立健全公司长效激励机制，提高公司管理层和员工凝聚力和工作积极性，推动公司未来发展战略和经营目标的实现，促进公司实现高质量、可持续的长期发展。 考虑到饲料销量与生猪价格波动，我们下调23-25年饲料销量和猪价，进而下调盈利预测。预计23-25年公司实现归母净利润31.76、56.24、68.25亿元（原预测38.74、63.78、75.01亿元），同比分别增加7.5%、77.1%、21.4%。公司饲料业务保持坚韧，随下游养殖情况好转，公司业绩有望逐季改善。我们沿用FCFF估值，目标价68.30元，维持“买入”评级。 风险提示：饲料需求下降风险、生猪价格波动风险、消费需求下滑超预期、海外业务不及预期等。 公司研究|动态跟踪海大集团002311.SZ 买入（维持） 股价（2023年06月28日）48.17元目标价格68.30元 行业农业 52周最高价/最低价66.6/45.2元总股本/流通A股（万股）166,375/166,256A股市值（百万元）80,143国家/地区中国 报告发布日期2023年06月29日 1周1月3月12月绝对表现-0.51-0.8-17.09-19.84相对表现0.09-0.54-13.12-5.37沪深300-0.6-0.26-3.97-14.47 证券分析师张斌梅 021-63325888*6090 zhangbinmei@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860520020002香港证监会牌照：BND809 联系人樊嘉敏 fanjiamin@orientsec.com.cn 联系人肖嘉颖 xiaojiaying@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2021A2022A2023E2024E2025E 至暗时刻过去，看好主业逐季改善：海大 2023-04-26 集团2022年年报及2023年一季报点评饲料逆势提升，养殖盈利可期：海大集团 2022-10-21 2022年三季报点评负面因素逐步消解，看好下半年触底回 2022-08-18 升：海大集团2022年半年度业绩快报点评 营业收入(百万元)86,092104,715121,096145,931171,735 同比增长(%)42.7%21.6%15.6%20.5%17.7% 营业利润(百万元)2,5153,9034,3967,8809,278 同比增长(%)-24.8%55.2%12.6%79.3%17.7% 归属母公司净利润(百万元)1,6362,9543,1765,6246,825 同比增长(%)-35.1%80.5%7.5%77.1%21.4% 每股收益（元）0.981.781.913.384.10 毛利率(%)8.5%9.3%9.3%11.0%11.1%净利率(%)1.9%2.8%2.6%3.9%4.0% 净资产收益率(%)11.5%18.3%16.2%23.5%23.3% 市盈率 49.0 27.1 25.2 14.3 11.7 市净率 5.5 4.5 3.7 3.0 2.5 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 每股价值：68.30 -0.50% 0.50% 永续增长率Gn 1.50% 2.50% 3.50% WACC 投资建议 考虑到饲料销量与生猪价格波动，我们下调23-25年饲料销量和猪价，进而下调盈利预测。预计23-25年公司实现归母净利润31.76、56.24、68.25亿元（原预测38.74、63.78、75.01亿元），同比分别增加7.5%、77.1%、21.4%。公司饲料业务保持坚韧，随下游养殖情况好转，公司业绩有望逐季改善。我们沿用FCFF估值，目标价68.30元，维持“买入”评级。 公司饲料业务保持坚韧，随下游养殖情况好转，公司业绩有望逐季改善。我们沿用FCFF估值，目标价68.30元，维持“买入”评级。 表1：绝对估值假设主要参数 估值假设主要参数所得税税率T 25.00% 永续增长率Gn(%) 1.50% 无风险利率Rf 2.67% 无杠杆影响的β系数 0.66 考虑杠杆因素的β系数 0.73 市场收益率Rm 9.89% 公司特有风险 0.00% 股权投资成本（Ke） 7.96% 债务比率D/(D+E) 12.34% 债务利率rd 4.30% WACC 7.37% 数据来源：Wind，东方证券研究所 表2：FCFF测算结果 人民币百万元（标注除外） FCFF折现 40,914.64 终值 154,225.09 终值折现 81,258.74 企业价值 122,173.39 权益价值 113,626.26 每股价值（元/股） 68.30 数据来源：Wind，东方证券研究所 表3：FCFF敏感性分析 5.37% 78.71 91.03 109.72 141.42 206.94 5.87% 71.41 81.33 95.78 118.80 161.22 6.37% 65.19 73.29 84.72 102.05 131.43 6.87% 59.83 66.54 75.73 89.14 110.49 7.37% 55.17 60.78 68.30 78.90 94.97 7.87% 51.08 55.82 62.04 70.57 83.02 8.37% 47.46 51.50 56.70 63.68 73.52 8.87% 44.24 47.70 52.10 57.88 65.81 48.09 44.35 41.36 9.37% 52.9359.42 数据来源：Wind、东方证券研究所 风险提示 饲料需求下降风险 受自然灾害影响或瘟疫影响，导致鱼、虾、猪和禽类大量死亡，从而饲料需求下降，公司销量增速受行业拖累，从而饲料销售业绩不达预期； 生猪价格波动风险 生猪价格容易受疫情等因素发生波动，从而影响公司生猪养殖业绩。消费需求下滑超预期 经济超预期减速，蛋白需求超预期下降，从而养殖行业景气度下滑，对公司饲料销售造成重大不 利影响。 海外业务不及预期 因海外经营情况受疫情等因素影响，可能造成公司海外业务不及预期。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,740 2,261 3,063 4,388 7,779 营业收入 86,092 104,715 121,096 145,931 171,735 应收票据、账款及款项融资 1,303 1,959 2,554 3,076 3,621 营业成本 78,793 95,004 109,813 129,946 152,619 预付账款 2,551 1,787 2,827 3,407 4,010 营业税金及附加 103 123 143 173 203 存货 8,970 12,625 14,593 17,269 20,282 营业费用 1,808 1,981 2,501 3,002 3,833 其他 1,587 2,586 2,474 2,722 2,980 管理费用及研发费用 2,834 3,295 3,930 4,713 5,683 流动资产合计 16,150 21,218 25,511 30,862 38,671 财务费用 403 597 535 498 407 长期股权投资 301 315 315 315 315 资产、信用减值损失 160 204 108 125 95 固定资产 11,272 14,933 16,388 17,234 17,523 公允价值变动收益 47 (26) 0 0 0 在建工程 1,531 1,377 1,053 891 774 投资净收益 385 267 218 290 258 无形资产 1,490 1,619 1,534 1,449 1,364 其他 92 150 112 115 123 其他 4,950 4,775 4,689 4,744 5,069 营业利润 2,515 3,903 4,396 7,880 9,278 非流动资产合计 19,545 23,020 23,980 24,632 25,045 营业外收入 42 44 37 41 41 资产总计 35,695 44,238 49,492 55,495 63,716 营业外支出 49 124 86 86 99 短期借款 3,782 2,911 4,026 2,000 1,000 利润总额 2,509 3,823 4,346 7,834 9,219 应付票据及应付账款 4,459 8,843 6,894 9,203 11,532 所得税 658 658 821 1,628 1,748 其他 4,797 5,678 6,529 6,520 7,177 净利润 1,851 3,164 3,525 6,207 7,471 流动负债合计 13,038 17,433 17,450 17,722 19,709 少数股东损益 215 210 349 583 646 长期借款 4,411 5,066 5,066 5,066 5,066 归属于母公司净利润 1,636 2,954 3,176 5,624 6,825 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.98 1.78 1.91 3.38 4.10 其他 2,272 2,389 3,715 3,715 3,715 非流动负债合计 6,683 7,455 8,781 8,781 8,781 主要财务比率 负债合计 19,722 24,888 26,231 26,503 28,490 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 1,472 1,525 1,875 2,458 3,104 成长能力 实收资本（或股本） 1,661 1,661 1,664 1,664 1,664 营业收入 42.7% 21.6% 15.6% 20.5% 17.7% 资本公积 4,335 4,508 5,297 5,297 5,297 营业利润 -24.8% 55.2% 12.6% 79.3% 17.7% 留存收益 8,640 11,351 14,527 19,674 25,262 归属于母公司净利润 -35.1% 80.5% 7.5% 77.1% 21.4% 其他 (136) 30