5月工业企业利润点评：成本压力缓和，下游盈利回暖

债券研究 证券研究报告 债券日报2023年06月29日 【债券日报】 成本压力缓和，下游盈利回暖 ——5月工业企业利润点评 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：靳晓航 电话：010-66500819 邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20230628》 2023-06-28 《【华创固收】转债市场日度跟踪20230627》 2023-06-27 《【华创固收】转债市场日度跟踪20230626》 2023-06-26 《【华创固收】转债市场日度跟踪20230621》 2023-06-21 《【华创固收】煤价大幅波动，煤炭债怎么看？》 2023-06-21 2023年1-5月，全国规模以上工业企业实现利润总额2.67万亿元，同比下降18.8%，降幅较1-4月收窄1.8pct；实现营业收入51.4万亿元，同比增长0.1%。剔除基数效应，5月利润两年复合增速-18.1%，较4月降幅收窄。 行业视角：多行业盈利边际改善明显。上中下游利润环比、同比降幅均有改善。下游消费行业改善尤为突出，利润份额大幅提升，超过上游。细分行业的盈利多数向好，其中电热气水生产供应业和制造业的盈利优势进一步增强。 成本方面，单位费用微降，利润率小幅改善。5月规模以上工业企业每百元营业收入中成本环比上升、费用小幅下降，企业营收利润率小幅提升0.2pct至5.2%左右，成本压力仍在。 库存方面，去库压力仍存，周转效率小幅改善。5月规上企业产成品存货环比微增0.09%，上行缓慢，反映企业延续主动去库的过程。周转效率提升，产成品存货周转天数累计为20.7天，环比下降0.1天。 综合来看，5月工业企业利润同比降幅继续收窄、利润率继续改善，但去库压力仍存。盈利结构上，多数行业盈利环比、同比均有改善，尤其是下游消费行业改善突出，中游设备制造业、上游能源供应业盈利优势进一步增强。库存方 面，企业主动去库的趋势延续但压力仍存，周转效率小幅改善，指向需求有改善趋势但修复动能仍偏缓的特征。往后看，6月高频指标反映降价效应下部分工业品加速去库，实际需求仍是缓慢修复，工业企业盈利有望触底，关注投资、消费刺激等稳增长政策的出台情况。 风险提示：政策稳增长力度超预期。 目录 一、行业视角：下游盈利边际改善，中游继续领先4 （一）上游：采矿业盈利环比由负转正，能源需求回暖5 （二）中游：设备制造盈利优势增强6 （三）下游：消费行业盈利改善突出6 二、成本端：单位费用微降，利润率继续改善6 三、库存：去库压力仍存，周转效率小幅改善7 四、风险提示8 图表目录 图表11-5月营业成本累计增速降低（%）4 图表21-5月利润总额累计增速降幅收窄（%）4 图表3多行业盈利改善明显，下游利润份额提升5 图表45月每百元收入中的成本仍高于近年同期水平（元）6 图表5单位营收费用环比连续下降（元）6 图表65月产成品存货库存周转天数小幅下降7 图表75月产成品库存压力仍在，环比小幅提升（亿元）7 图表85月钢材总库存逐步下降，符合季节性（万吨）7 图表95月主要有色品种库存提升（万吨）7 图表105月汽车经销商库存系数环比上升8 图表115月汽车销量显著回暖8 2023年1-5月，全国规模以上工业企业实现利润总额2.67万亿元，同比下降18.8%， 降幅较1-4月收窄1.8pct；实现营业收入51.4万亿元，同比增长0.1%；营业成本43.8万亿元，同比增长5.6%；营业收入利润率为5.2%，同比下降1.28pct，反映成本端压力仍较大。 5月单月情况来看，规模以上工业企业实现利润总额6358.1亿元，同比下降12.6%， 降幅较4月收窄5.6个百分点，剔除基数效应，5月利润两年复合增速-18.1%，较4月降幅继续收窄。 图表11-5月营业成本累计增速降低（%）图表21-5月利润总额累计增速降幅收窄（%） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 一、行业视角：下游盈利边际改善，中游继续领先 5月上中下游盈利均有明显改善。5月上中下游利润环比均转正，同比降幅均收窄，盈利改善明显；上游利润份额下降3.6pct至29.1%，中游利润份额下降2.6pct至38%，下游利润份额提升6.2pct至32.9%。 纵向看，多数行业盈利边际缓和。32个主要行业中，（1）就环比而言，3个行业增幅扩大，包括水的生产和供应业、橡胶和塑料制品业、电气机械及器材制造业；28个行业利润环比增速由负转正；非金属矿采选业增幅缩小；仅5个行业盈利边际弱化，包括黑色金属矿采选业、石油煤炭及其他燃料加工业、黑色金属冶压业、有色金属冶压业、 废弃资源综合利用业。 （2）就同比而言，2个行业利润增幅扩大：燃气生产和供应业、水的生产和供应业；15个行业利润降幅收窄：煤炭开采和洗选业、黑色金属矿采选业、化学原料及化学制品制造业、有色金属冶压业、非金属矿物制品业、金属制品业、农副食品加工业、食品制造业、酒饮料和精制茶制造业、纺织业、纺织服装服饰业、家具制造业、医药制造业、 文教工美体育和娱乐用品制造业、计算机通信和其他电子设备制造业。 图表3多行业盈利改善明显，下游利润份额提升 资料来源：Wind，华创证券 注1：行业利润份额=行业单月利润/（上游行业+中游行业+下游行业）合计利润 注2：评价列，标黄为数据有边际改善；标红为数据边际改善明显；标黑为数据边际减弱。 （一）上游：采矿业盈利环比由负转正，能源需求回暖 采矿业盈利环比改善明显。煤炭采选业、油气采选业、有色金属采选业利润环比由负转正，非金属采选业增幅减小，仅黑色金属采选业环比由正转负。 电热气水生产及供应业盈利份额进一步提升。（1）水的生产和供应业盈利环比继续加快；（2）电热力的生产和供应业、燃气的生产和供应业，单月盈利环比转正。整体电热燃气水的盈利份额环比提升0.2个百分点。一是用电高峰期来临，二则反映工业生产 能源需求边际回暖。 （二）中游：设备制造盈利优势增强 5月中游利润环比转正，同比降幅继续大幅收窄7.5个百分点；行业上，材料加工业边际改善明显，而制造业盈利优势增强。 材料加工业利润环比转正，分化明显。（1）化学原料及化学制品制造业、非金属矿物制品业环比增速由负转正，且同比降幅收窄；（2）石油煤炭及其他燃料加工业、黑色金属冶压业、有色金属冶压业盈利环比弱化，同比表现也不乐观。 中游设备制造业盈利优势进一步增强。（1）金属制品业、通用设备制造业、专用设备制造业盈利环比转正，同比均有改善；（2）电气机械及器材制造业环比增幅扩大，同比仍然保持正增长。 （三）下游：消费行业盈利改善突出 5月下游行业盈利份额大幅提升6.2pct，且盈利环比转正，同比降幅收窄10.7pct，其中必选消费全线回暖，可选消费中汽车制造和电子设备盈利改善突出。 必选消费利润环比全线转正，同比降幅均收窄或转正。所有细分行业均有改善，其中农副食品加工业、纺织业、纺织服装服饰业、家具制造业改善最为突出。 可选消费盈利环比转正，汽车制造改善明显。其中，（1）汽车制造方面，伴随汽车降价临近尾声，产销数据好转，5月盈利环比大幅提升130.6pct，同比继续保持正增长； （2）电子设备方面，5月利润环比大幅提升108.7pct，同比降低收窄7.7pct。 综合而言，5月上中下游盈利均有改善，下游消费行业改善尤为突出，利润份额大幅提升。细分行业的盈利多数向好，其中电热气水生产供应业和制造业的盈利优势进一步增强；横向比较而言，中游盈利依然偏强，下游利润份额开始超过上游。 二、成本端：单位费用微降，利润率继续改善 5月企业单位费用下滑，利润率边际改善。5月规模以上工业企业每百元营业收入中的成本累计值为85.29元，环比增加0.11元，反映企业成本压力仍在，对应5月上游能源供应等行业盈利进一步改善的特征；每百元营业收入中的费用累计值为8.31元，环比 降低0.09元。企业营收利润率提升至5.2%左右，环比上升0.2个百分点。 图表45月每百元收入中的成本仍高于近年同期水平 （元）图表5单位营收费用环比连续下降（元） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 三、库存：去库压力仍存，周转效率小幅改善 5月产成品周转效率改善，主动去库延续。截至5月末，规上工业企业产成品存货 6.14万亿元，同比增长3%，环比小幅增长0.09%，库存上行边际缓慢，企业主动去库仍在延续。周转效率方面，5月产成品存货周转天数累计为20.7天，同比增加1.7天，环比下降0.1天，存货去库效率提升，对应下游需求改善。 图表65月产成品存货库存周转天数小幅下降图表75月产成品库存压力仍在，环比小幅提升（亿元 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 从主要工业品看，（1）钢材方面，5月�大主要钢材维持去库，且去库斜率有所加快，主要是钢价负反馈，钢厂主动去库以回笼资金。（2）有色金属方面，5月多种有色金属库存环比回升，指向下游消费需求依然偏弱，6月铜、锌、铝库存有所回落。 图表85月钢材总库存逐步下降，符合季节性（万吨）图表95月主要有色品种库存提升（万吨） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 汽车行业方面，5月汽车经销商库存系数为1.74%，高于警戒水平线，反映库存压力边际上升。根据乘联会资讯，5月前四周经销商库存水平持续下降，进入最后一周，为应对半年任务考核节点，经销商补库动力较强，库存水平回升。 图表105月汽车经销商库存系数环比上升图表115月汽车销量显著回暖 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 备注：为突出波动性，隐藏了部分计算数据 综合来看，5月工业企业利润同比降幅继续收窄、利润率继续改善，但去库压力仍存。盈利结构上，多数行业盈利环比、同比均有改善，尤其是下游消费行业改善突出，中游设备制造业、上游能源供应业盈利优势进一步增强。库存方面，企业主动去库的趋势延续但压力仍存，周转效率小幅改善，指向需求有改善趋势但修复动能仍偏缓的特征。往后看，6月高频指标反映降价效应下部分工业品加速去库，后续工业企业盈利修复斜 率需关注投资、消费刺激等稳增长政策的出台情况。 四、风险提示 政策稳增长力度超预期。 固定收益组团队介绍 组长、首席分析师：周冠南 中央财经大学经济学硕士。曾任职于中信银行。2015年加入华创证券研究所。高级分析师：张晶晶 对外经济贸易大学保险学硕士。曾任职于和君资本、联合信用评级有限公司。2020年加入华创证券研究所。 分析师：靳晓航 中央财经大学会计硕士。2020年加入华创证券研究所。分析师：许洪波 中央财经大学金融硕士。2020年加入华创证券研究所。 研究员：葛莉江 上海财经大学数量经济学硕士。2021年加入华创证券研究所。研究员：宋琦 中央财经大学国际商务硕士。2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：赵浩言 美国华盛顿大学经济学、心理学双学士。2020年加入华创证券研究所。助理研究员：刘珈言 上海财经大学金融学硕士。2022年加入华创证券研究所 助理研究员：董含星 中国地质大学应用经济学硕士。2022年加入华创证券研究所。助理研究员：郝少桦 中央财经大学会计硕士，2022年加入华创证券研究所。 研究员：�紫宇 中央财经大学金融硕士，曾任职于泰康资产，2023年加入华创研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘