房地产行业2023年中期策略报告：上调全年销售额预测至持平，关注下半年政策窗口

行业研究|策略报告 看好（维持） 上调全年销售额预测至持平，关注下半年政策窗口 ——房地产行业2023年中期策略报告 房地产行业 国家/地区中国 行业房地产行业 报告发布日期2023年06月16日 核心观点 基本面回归弱复苏，市场进入缩量稳价阶段。2022年积压需求集中至2023年初释放，带来2-3月销售冲高、房价止跌回升，4月以来销售复苏的持续性不足，购房 热情未能延续，基本面重回弱复苏通道。供给端来看，土地成交持续缩量、部分城投拿地后开工率偏低及房企在年初到期压力缓解后选择降流速保利润，造成年初市场有效供给不足，供需关系阶段性改善。拉长来看，库存去化周期仍处于高位，较大体量的广义存量和房企推盘供货的弹性可以填补供应缺口，从而较难长期维系供不应求的局面。结构来看，一线和核心二线城市销售韧性较强，库存压力相对可控，在房企普遍选择收缩聚焦的拿地策略下土拍热度明显回升，我们预计高能级城市销售量价仍有一定保障，而三四线城市的复苏进程则相对滞后。二手房成交表现好于新房。若政策加大对改善性住房需求的支持力度，将有助于市场进一步复苏。结合需求端的现实情况以及供给端拿地、库存、二手房之间的相互作用来看，我们 认为供需关系将处于动态平衡，全年或呈现缩量稳价的特征。考虑到2023年初需求 较强，以及2022年下半年低基数，我们上调全年指标预测，预计全年新开工面积同比-6.6%，投资完成额同比-5.4%，销售面积同比-5.0%，销售金额同比-0.2%。 政策主线强调防范化解风险，下半年或重新进入政策观察窗口。2022年底“三支箭”等融资支持政策有效抑制行业风险暴露，银行等债权人在开发贷等存量债务展期等方面提供了实质性支持，房企短期流动性压力得到缓解。上半年政策在供给端 延续防范化解风险的主线，仍强调市场化、法治化原则；需求端继续坚持“房住不炒”底线，地方因城施策力求精准，实质性的限购限贷等政策放松扩大至核心二线城市，但对超常规手段刺激楼市的做法仍有警惕。从房企债务偿还节奏来看，尽管Q1偿债高峰已过，但行业新增融资规模仍有限，而254号文原则下部分于去年底展期的开发贷预计最早于Q4到期，料房企下半年资金压力边际趋紧。结合当前基本面走弱的趋势和政策防范化解风险的主线，下半年可能重新进入政策观察窗口。 拿地-销售的循环加速企业间分化，看好央国企优势进一步扩大。2023年行业延续强分化态势，央国企销售复苏进程显著领先，我们认为主要源于22年拿地力度差异带来的23年供货质量和去化难度的明显分化。从典型房企的拿地和销售表现来看， 房企销售对新拿地的依赖度增加，构建“新拿地-优供货-快回款”的正向循环对房企来说意义重大，土储停止周转将会暴露出现有存货质量不佳、对销售端支撑力度不足的问题。弱复苏局面下，综合央国企在融资、拿地等方面的优势，我们认为央国企后续销售复苏和盈利能力缓慢修复的确定性较强。 投资建议与投资标的 我们认为政策宽松的节奏和力度将取决于行业风险暴露的进度。结合近期基本面走弱以及房企偿债节奏来看，若市场进一步下行，Q4行业可能再次面临风险暴露的压力，下半年或重新进入政策观察窗口。我们预计最终政策可以守住不发生系统性风险，而在临近政策窗口时点将为板块带来β属性。而即便行业始终处于弱复苏状 态，凭借融资优势及拿地-销售良性循环持续优化土储布局和资产质量的央国企也具备较强的α属性，估值修复具备基本面支撑。推荐深耕聚焦高能级城市、产品力领先的央国企及稳健经营的高信用评级民企：保利发展(600048，买入)、万科A(000002，买入)、金地集团(600383，买入)，建议关注招商蛇口(001979，未评级)、华润置地(01109，未评级)、中国海外发展(00688，未评级)、越秀地产(00123，未评级)、建发国际集团(01908，未评级)、华发股份(600325，未评级)。 风险提示 地产逆周期政策不及预期、销售大幅下滑。房企信用风险进一步扩大。假设条件变化对测算结果影响的风险。 证券分析师赵旭翔 zhaoxuxiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070001 证券分析师吴丛露 wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003香港证监会牌照：BQJ931 联系人李睿 lirui1@orientsec.com.cn 联系人张续远 zhangxuyuan@orientsec.com.cn 资源禀赋分化，经营和服务价值逐步兑 2023-06-13 现：——物业行业2023年中期策略百强销售同比增幅收窄，强信用房企保持 2023-06-05 相对优势：——2023年第22周地产周报5月首二套房贷利率差进一步扩大，集中 2023-05-29 供地热度持续分化：——2023年第21周地产周报 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 房地产行业2023H1回顾：复苏有所放缓，景气度回落5 市场进入缩量稳价阶段7 4月以来基本面重回弱复苏通道7 短期有效供给不足推动供需关系阶段性改善9 土地成交持续缩量，核心城市土拍升温11 二手房恢复好于新房13 预计全年维持弱复苏，上调全年指标预测14 政策有效防范化解风险，下半年或进入观察窗口16 2022年底“三支箭”等融资支持政策有效抑制行业风险暴露16 政策基调不变，近期宽松力度相对温和18 房企资金压力边际趋紧，下半年或重新进入政策观察窗口20 拿地-销售循环加速下，企业间强分化持续演绎22 销售分化加剧，央国企复苏进程领先22 构建拿地-销售的良性循环对房企意义重大23 弱复苏局面下，央国企优势持续扩大25 投资策略26 风险提示26 图表目录 图1：5月全国商品房销售面积同比-3.0%，累计同比-0.9%5 图2：5月房屋新开工面积同比-27.3%，累计同比-22.6%5 图3：3月居民新增中长期贷款6348亿元，4月为-1156亿元5 图4：3月底个人住房贷款余额同比+0.3%5 图5：2022年底以来房地产指数先高后低6 图6：百城商品住宅月度成交面积及同比增速（单位：万方）7 图7：70城商品住宅周度成交面积（单位：万方）7 图8：样本项目月度推盘去化率8 图9：70城新建商品住宅价格指数同环比变化（单位：%）8 图10：70城二手住宅价格指数同环比变化（单位：%）8 图11：70城新建商品住宅价格环比上涨/下跌/持平城市数量8 图12：70城二手住宅价格环比上涨/下跌/持平城市数量8 图13：一线城市一手房成交量价变化9 图14：二线城市一手房成交量价变化9 图15：三四线城市一手房成交量价变化9 图16：分线级城市一手房成交面积同比9 图17：百城商品住宅供应及成交面积变化（单位：万方）10 图18：40城住宅供应面积及调整后宅地成交建面增速对比10 图19：分线级城市库存面积及去化周期11 图20：全国土地出让金及同比增速11 图21：300城涉宅用地成交建面及成交金额累计同比增速11 图22：2021年以来36城宅地成交持续缩量（单位：万方）12 图23：2023年前5月36城涉地成交建面、金额及楼面价同比12 图24：36城涉宅用地成交溢价率12 图25：36城涉宅用地成交结构12 图26：20个重点城市广义/狭义存量及去化周期13 图27：10个重点城市二手房成交套数（单位：万套）13 图28：百城二手房成交均价变化13 图29：10个重点城市二手房挂牌量及同环比增速14 图30：全国及分线级城市二手房挂牌价指数14 图31：销售面积同比增速预测14 图32：销售金额同比增速预测14 图33：新开工面积同比增速预测15 图34：投资完成额同比增速预测15 图35：房企国内贷款增速修复好于新开工面积（单位：%）16 图36：单季开发贷净投放金额与滚动6个月新开工面积对比16 图37：房企境内债违约及展期情况18 图38：房企境外债违约情况18 图39：个人住房贷款利率已达到历史低位（单位：%）20 图40：房企债券+信托发行情况20 图41：房企债券+信托到期情况20 图42：4月房企国内贷款+利用外资+自筹资金同比增速为-21.4%，累计同比-16.7%21 图43：百城主流首二套房贷利率21 图44：2023年5月重点城市分线级主流首二套房贷利率21 图45：百强房企月度销售额及同比增速（单位：亿元）22 图46：百强房企分梯队全口径销售额单月同比增速22 图47：TOP50房企分企业性全口径销售累计同比增速22 图48：TOP30房企月度全口径销售额同比增速23 图49：2021年至今典型房企销售及拿地情况23 图50：11家典型房企新拿地销售贡献24 图51：11家典型房企合计新拿地销售贡献24 图52：2023Q1典型城市不同时间供应住宅的去化率对比24 图53：央国企境内债发行规模及占比25 图54：央国企境内债加权平均融资成本25 图55：样本一线城市宅地权益拿地金额结构25 图56：样本二线城市宅地权益拿地金额结构25 表1：22城2021年及2022年不同企业两集中项目入市情况10 表2：“第二支箭”以来民营房企增信发债情况17 表3：A股上市房企股权融资进展17 表4：2022年底以来全国性政策及重要表述（部分）18 表5：2023年以来典型城市因城施策情况（不完全统计）19 房地产行业2023H1回顾：复苏有所放缓，景气度回落 2023年行业高开低走，景气度回落。随着去年底防疫政策优化以及全年房地产宽松政策的累积作用，2022年底积压的置业需求平移至2023年春节后集中释放，1-2月份统计局销售数据超预期恢复，新开工和投资同比降幅大幅收窄，2月克而瑞百强房企销售额同比+12.5%，结束连续19个月同比负增长；一二三线城市房价全面止跌回升，热点城市二手房成交量超过往年峰值。3月销售数据仍维持较强水平，单月和累计销售额同比转正，百强销售同比增幅近3成；二手房延续高热度，居民新增中长期贷款达到往年高位，但中下旬起案场到访及认购热度下降，同时新开工和投资同比降幅扩大，开发商心态偏谨慎。随着4月成交表现平淡、“五一”期间销售进一步走弱， 标志着本轮楼市“小阳春”提前结束，4月居民新增中长期贷款同比少增842亿元，5月百强销售额连续第二个月环比下滑，基本面弱复苏态势得到确认。 图1：4月全国商品房销售面积同比+5.5%，累计同比-0.4%图2：4月房屋新开工面积同比-28.3%，累计同比-21.4% 120% 90 60 30 0 -30 -60% 销售面积单月同比销售面积累计同比新开工面积单月同比新开工面积累计同比 % % % %2019/1 % 2020/1 2021/1 2022/1 2023/1 % % % % % % 2019/1 2020/1 2021/1 2022/1 2023/1 80% 60 40 20 0 -20 -40 -60% 数据来源：国家统计局，东方证券研究所数据来源：国家统计局，东方证券研究所 图3：3月居民新增中长期贷款6348亿元，4月为-1156亿元图4：3月底个人住房贷款余额同比+0.3% 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 -2,000 居民新增中长期贷款（亿元）同比增速（%，右） 2018/12019/12020/12021/12022/12023/1 1000% 800% 600% 400% 200% 0% -200% -400% 个人住房贷款余额（万亿元）同比增速（%,右） 50 40 30 20 10 0 0.30% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 数据来源：央行，东方证券研究所数据来源：央行，东方证券研究所 预期波动幅度较基本面变化更大。我们复盘2022年底以来地产板块的行情，大致经历4个阶 段：①去年11月以“