投资者日外卖 ： 做好捕捉汽车 ／ XR ／ 机器人机会的准备

2023年6月16日 招行国际全球市场|股票研究|公司更新 阳光光学（2382香港） 投资者日外卖：有能力抓住汽车/XR/机器人的机会 我们在余姚总部参加了SyOptical的投资者日活动。管理。分享了手机镜头，VLS/LiDAR/HUD/照明，汽车凸轮模块和XR/机器人的最新商机和产品策略。主要亮点包括：1）HCM/HLS：尽管有NT不利因素，但仍是全球第一和坚实的升级路线图；2）VLS：在FY23E中，股价加速上涨至38％（与21财年为31%），3）自动模块：EEA演变和凸轮渗透率上升，推动智能驾驶/智能驾驶室的增长；4）XR：AppleVisioPro将为供应链设定新的行业标准（12凸轮/1SL/1ToF/2IR）。总体而言，尽管智能手机NT疲软，但我们对Sy的长期战略路线图和汽车/XR/机器人市场的巨大机遇持积极态度。我们的TP/预测正在审查中。 HCM/HLS/VLS的全球第一领导地位；升级趋势保持不变。主要讨论包括1）2023 年出货指导不变；2）HLS：近期主要/远程摄像头和可折叠手机的规格升级步入正轨；3）HCM：下一代凸轮升级，专注于连续可变光圈，折叠式telew/大图像格式/大光圈，传感器移位OIS，小型化/内部AF，D-ToF和小型化AR光引擎；4）VLS：在23E财年，份额增长加速至38％（与21财年的31％相比），在ADAS升级后，ASP上涨；5）智能手机市场：全球/中国可折叠手机同比下降29.4％ VLS/LiDAR/AR-HUD，自动凸轮模块和XR/机器人的巨大机会。管理。声明Sy的LiDAR/HUD收入在22财年同比增长200%/90%，鉴于渗透率的上升，LiDAR/AR-HUD市场在22-27财年的复合年增长率将增长73%/46%。对于自动凸轮模块，Sy可 以从EEA的发展和自动摄像头的日益普及中受益（到2040年每辆车10辆，而2022年每辆车3辆）。对于XR市场，管理。相信AppleVisioPro已经为供应链设定了新的行业标准（12凸轮+1SL+1ToF+2IR），光学组件占其BOM成本的15.2％，这意味着SyOptical的巨大市场潜力。 非智能手机为亮点；2H23E复苏积极。总体而言，Sunny在所有细分市场的技术/产品路线图给我们留下了深刻的印象，而非智能手机现在已成为主要的盈利驱动因素（22财 年为50％以上）。在短期内，我们预计HCM/HLS出货量将在2H23E继续复苏，这是由股票收益和2H23E的产品发布以及VLS出货量在库存补充的推动下保持强劲增长。我们的TP/预测正在审查中。 收益摘要(YE31Dec)FY21AFY22AFY23EFY24EFY25E收入（人民币mn)37,49733,19735,76340,42742,729 同比增长(%)(1.3)(11.5)7.713.05.7 净利润（人民币mn)5,061.12,474.13,305.33,829.34,299.5 同比增长(%)2.2(51.1)33.615.912.3 每股收益（报告）（人民币）4.572.202.943.403.82共识每股收益(RMB)Nana3.444.314.59P/E(x)38.346.823.820.518.3P/B(x)9.25.13.22.92.6产量(%)0.50.91.82.12.4ROE(%)26.811.514.315.215.6净资产负债率(%)(16.1)(22.6)(0.8)(25.4)(12.9)来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 目标价86.75港元（前TP86.75港元）上涨/下跌13.0%现价76.80港元中国技术亚历克斯NG(852)39000881杨莉莉，博士(852)39163716李汉青库存数据市值上限（港元mn)84,249.6平均3个月t/o（百万港元）423.452w高/低(港币)137.00/67.55已发行股份总数(mn)1097.0来源：FactSet股权结构孙旭有限公司35.5%摩根大通公司4.9%来源：港交所共享性能 绝对相对1个月-4.7%-0.7%3个月-17.5%-12.0%6个月-18.7%-20.6% 来源：FactSet12个月价格表现来源：FactSet相关报告：1)NDR外卖：1H23即将到来；汽车/VR/AR业务将推动长期增长2023年3月28日（链接）2)强大的auto/XR管道可抵御智能手机的逆风-2023年3月22日（链接）3)2H22首次采取：疲软；等待复苏-2023年3月21日（链接） 请阅读分析师认证和重要最后一页的披露来自彭博社的更多报告：RESPCMBR<GO>或 1 焦点图表 图1：SunnyOptical收入趋势图2：SunnyOpticalGPM趋势 （百万元人民币） 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 46% 17% 8% 0% -1% -20% 2019A2020A2021A2022E2023E2024E 其他汽车镜头 手持电话Lens3Dsensing 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 相机模块YoY 来源：公司数据，CMBIGM估计来源：公司数据，CMBIGM估计 图3：Sunny在XR业务中的机会图4：汽车摄像头市场的快速发展 来源：公司数据，CMBIGM估计来源：公司数据，CMBIGM估计 图5：Sunny在汽车模块方面的路线图 来源：公司，CMBIGM 图6：下一代相机的升级趋势 来源：公司，CMBIGM 收益预测 图7：损益预测 百万元人民币 FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E Revenue 37,497 33,197 35,763 40,427 42,729 ...YoY -1.3% -11.5% 7.7% 13.0% 5.7% 销售成本 (28,761) (26,592) (28,657) (32,190) (33,722) 毛利润 8,736 6,605 7,106 8,237 9,008 GPM（%） 23.3% 19.9% 19.9% 20.4% 21.1% ...YoY 0.4% -24.4% 7.6% 15.9% 9.4% SG&A (1,032) (1,281) (1,048) (1,193) (1,261) ...%的转速 -2.8% -3.9% -2.9% -3.0% -3.0% R&D (2,642) (2,803) (2,861) (3,234) (3,418) ...%的转速 -7.0% -8.4% -8.0% -8.0% -8.0% 其他损益 252 537 151 418 - 营业利润 5,851 3,014 4,084 4,712 5,282 OPM(%) 15.6% 9.1% 11.4% 11.7% 12.4% ...YoY -0.4% -48.5% 35.5% 15.4% 12.1% 净利润 4,993 2,408 3,212 3,721 4,178 净现值（%） 13.3% 7.3% 9.0% 9.2% 9.8% ...YoY 2.3% -51.8% 33.4% 15.9% 12.3% 来源：公司数据，CMBIGM估计图8：主要假设 FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 出货量（百万单位）光学元件手机镜头组 1,440 1,193 1,227 712 (0) ...同比（%） -6% -17% 3% -42% -100% 车辆镜头组 68 79 94 64 0 ...同比（%） 21% 16% 19% -32% -100% 光电产品手机摄像头模块 674 517 530 307 (0) ...同比（%） 14% -23% 3% -42% -100% 其他光电（3D传感） 59 51 54 34 0 ...同比（%） 45% -14% 7% -38% -100% 光学仪器显微仪器 258 320 352 177 0 ...同比（%） 32% 24% 10% -50% -100% 收入（百万元）光学元件 8,776 9,468 11,095 12,932 14,843 光电产品 28,334 23,326 24,329 27,123 27,476 光学仪器 387 403 339 373 410 总收入 37,497 33,197 35,763 40,427 42,729 ...同比（%） -1.3% -11.5% 7.7% 13.0% 5.7% 毛利率 23.3% 19.9% 19.9% 20.4% 21.1% 光学元件 39.5% 33.4% 34.0% 34.0% 34.0% 光电产品 13.7% 10.7% 10.0% 10.5% 10.5% 光学仪器 45.1% 42.0% 45.5% 45.5% 45.5% 来源：公司数据，CMBIGM估计 估价 维持持有，TP为86.75港元 我们维持持有TP为86.75港元。我们根据SOTP估值方法得出12个月TP，我们的TP基于24.5倍 FY23E每股收益的加权平均目标市盈率，以反映1）Sunny在具有不同增长概况的多个业务中的多元化 ，以及2）不同细分市场产品上升周期的可见性。 我们将其CCM业务的市盈率定为18倍，以反映其中国第一的地位，产品的上升周期和先进的技术能力。我们将其车辆镜头业务的市盈率定为35倍，以反映车辆镜头的高利润和高增长的行业性质（FY20-23E的复合年增长率为25％）和Sy的全球第一市场份额。鉴于长期的升级趋势和同行的持续份额增长，我们对其手机镜头细分市场采用25倍的市盈率。 图9：SunnyOptical-SOTP估值 业务部门占FY23E利润的%FY23E每股收益（人目标市盈率 民币） 摄像头模块 34.2% 1.01 18x 手机镜头 44.7% 1.31 25x 车辆镜头 19.0% 0.56 35x 其他 2.0% 0.06 25x 合计（人民币）/隐含市盈率 2.94 24.5x TP（港币） 86.75 来源：公司数据，CMBIGM估计图10：同行估值 市值 Price TP 向上/ 向下 市盈率（x） P/B（x） 净资产收益率（%） Company Ticker Rating （百万美元 (LC) (LC) -侧 FY23E FY24E FY23E FY24E FY23E FY24E ） 阳光光学 2382香港 Hold 11,675 83.4 86.8 4% 25.4 22.0 3.4 3.1 13.4 14.1 Qtech 1478香港 购买 501 3.3 5.2 57% 6.9 5.1 0.7 0.6 9.8 12.0 考威尔 1415香港 NR 1,871 17.26 NA NA 18.7 13.0 4.1 3.1 23.6 26.7 真的 732HK NR 359 0.89 NA NA - - - - - - 捕手 2474TT NR 4,249 192.00 NA NA 19.0 19.4 0.8 0.8 4.3 4.2 拉根 3008TT NR 9,746 2245.00 NA NA 17.6 15.9 1.8 1.7 11.0 11.2 Lite-on 2301TT NR 8,551 111.00 NA NA 19.7 16.6 3.1 2.9 15.7 18.6 Primax 4915TT NR 986 66.00 NA NA 10.7 10.0 1.7 1.6 15.5 15.8 O型膜 002456CH NR 2,499 5.49 NA NA - - 7.5 7.5 (42.5) (22.5) Average 16.9 14.6 2.9 2.7 6.4 10.0 来源：彭博社，CMBIGM估计 图11：12M正向P/E波段图12:12M前向P/B波段 来源：彭博社，CMBI