5月经济数据点评：稳增长政策仍需持续加码

│ 稳增长政策仍需持续加码 证券研究报告 2023年06月16日 宏观事件: ——5月经济数据点评 国家统计局6月15日公布2023年5月经济数据。5月部分需求及生产端数据的环比回升，但4月的低基数可能是部分原因，总体而言，总需求和总产出依然偏弱——从季调后的绝对水平来看，消费、投资、地产销售以及工业生产均弱于3月。日前，央行如期宣布降低MLF等政策利率10bp，展望未来，我们预计其他相关领域的稳增长政策也可能进一步推出，包括政策性金融工具、专项再贷款，以及适度对一二线地产限购、限贷等措施做出调整等。 事件点评 需求端：需求端：内需修复表现分化 5月需求端表现分化。季节性调整后，5月居民消费动能进一步放缓，其中服务消费较上月有所下滑，商品消费整体与上月基本持平，板块间分化明显。5月地产销售虽明显弱于年初，但较4月企稳回升。5月投资整体较为平稳，季节性调整后，制造业、基建投资环比反弹，但地产投资仍持续下滑。 生产端：工业生产环比回升，但仍偏弱 与部分需求板块的环比反弹相对应，生产端也出现一定的企稳回升的迹象。季节性调整后，5月工业增加值环比增速3.4%（前值-4.3%），显示工业生产在4月的明显下滑后有所回升，但就绝对水平而言，5月工业生产可能仍稍弱于3月。同时，5月出口交货值也在3、4月的持续回落后有所反弹。季节性调整后，其绝对规模与3月大体相当。 就业压力上升，关注青年就业率 5月的城镇调查失业率5.2%，与上月（前值5.2%）相当。季节性调整后，城镇调查失业率较上月有所上行，其中，5月16-24岁人口与25-29岁人口的调查失业率均有一定上升，环比分别增长0.6%、0.1%。此外，考虑到毕业季临近，青年失业率或有进一步上行的压力，值得关注。 未来经济与政策展望 5月部分需求及生产端数据的环比回升，部分与4月低基数有关，是否说明经济本身仍有一定动能，仍有待于观察。但是总体而言，总需求和总产出依然偏弱——就季调后的绝对水平来看，无论是消费、投资、地产销售还是工业生产，均弱于3月。 我们认为，在地产走过长周期拐点之后，地产、基建投资面临较大的下滑压力，叠加房价下跌以及三年疫情冲击对居民、企业资产负债表造成明显损害的情况下，中国经济的内生性动能整体偏弱。更有力的扩张性的货币、财政政策的支持仍然是需要的。 日前，人民银行如期宣布降低MLF等政策利率10bp（《期待政策进一步支持 ——4月经济数据点评》），这是一个好的开始。展望未来，我们预计其他相关领域的稳增长政策也可能进一步推出，包括政策性金融工具、专项再贷款、以及适度地对一二线地产限购、限贷等措施做出调整等。 风险提示：经济、政策与预期不一致，中美关系恶化超预期。 分析师：樊磊 执业证书编号：S0590521120002邮箱：fanl@glsc.com.cn 分析师：方诗超 执业证书编号：S0590523030001邮箱：fangshch@glsc.com.cn 相关报告 1、《外需回落或不像数据显示得那么明显——5月外贸数据点评》2023.06.08 2、《期盼政策支持——5月PMI数据以及未来经济展望》2023.5.31 3、《期待政策进一步支持——4月经济数据点评》 2023.05.16 宏观报告 宏观点评 1需求端：内需修复表现分化 5月需求端表现分化。季节性调整后，5月居民消费动能进一步放缓，其中服务消费较上月有所下滑，商品消费整体与上月基本持平，板块间分化明显。5月地产销售虽明显弱于年初，但较4月企稳回升。5月投资整体较为平稳，季节性调整后，制造业、基建投资环比反弹，但地产投资仍持续下滑。 首先，5月消费动能进一步放缓，服务消费是主要拖累。 5月社会消费品零售同比增长12.7%（前值18.4%），低于市场一致预期（13.6%）。 5月社零同比下滑，部分原因是基数的环比回升。季节性调整后，社会消费品零售的环比为-0.9%（前值-0.6%），显示消费动能进一步放缓。 图表1：社零同比增速图表2：社会消费品零售规模 （%） 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 -20 （亿元） 44,000 40,000 36,000 32,000 28,000 24,000 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 20,000 社零当月同比社零复合同比社会消费品零售规模（季调） 来源：Wind，国联证券研究所；注：复合同比均以2019年为基期来源：Wind，国联证券研究所 分消费类别而言，5月餐饮消费弱于商品消费。 季节性调整后，餐饮消费则较上月有所下滑（环比增速-1.2%，前值9.6%）；商品消费的规模则在5月保持平稳，环比增速为零（前值-0.4%）。 图表3：社零中的餐饮与商品消费规模（季调） （亿元）（亿元） 36,000 34,000 32,000 30,000 28,000 26,000 24,000 22,000 20,000 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2018-05 2018-07 2018-09 2018-11 2019-01 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2000 商品社零餐饮社零(rhs) 来源：Wind，国联证券研究所 其中，5月商品消费整体与上月基本持平，板块间分化明显。从限额以上的商品销售观察： 汽车消费稍有回升。季节性调整后，5月汽车消费环比增长1.3%，销售规模与去年12月到今年2月的水平大体相当。 必选与日常商品消费保持平稳（季调环比-0.3%、0.7%）。 鞋帽服装、化妆品等与外出相关的商品消费在一季度的大幅反弹之后继续回落。季节性调整后，其环比增速为-3.6%，可能部分与相关需求在此前已集中释放有关。 地产后周期商品消费明显下滑。季节性调整后，其环比为-3.5%，绝对水平达到近几年来的历史低位，仅好于2020年初以及去年12月疫情达峰时期。 图表4：汽车与地产后周期消费（季调）图表5：其他板块的商品消费（季调） （亿元）（亿元） （亿元） 7,000 6,500 6,000 5,500 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 1500 1400 1300 1200 1100 1000 900 800 700 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 600 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 0 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 汽车产业链地产后周期消费(rhs)必选消费出行相关消费日常消费 来源：Wind，国联证券研究所来源：Wind，国联证券研究所 其次，地产销售似乎有所企稳。 从经过季节性调整的数据来看，5月商品房销售规模在年化14.5亿平方米的水平，虽然明显低于年初17亿平米的水平，但较4月约14亿平方米的水平有所好转，住宅销售面积环比增长3.0%。 图表6：商品房销售面积（季调） （万平方米） 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 4,000 商品房住宅 来源：Wind，国联证券研究所 最后，投资整体较为平稳。季节性调整后，5月制造业、基建投资环比反弹，但地产投资仍持续下滑。 从经过季节性调整后的数据来看，5月固定资产投资环比增速为-0.1%（前值-0.4%），整体表现较为平稳。其中，不同板块间分化明显。 图表7：固定资产投资（季调） （亿元） 75,000 70,000 65,000 60,000 55,000 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 50,000 固定资产投资（季调） 来源：Wind，国联证券研究所 具体而言，5月地产投资继续下滑。季节性调整后，5月地产投资环比增速为-2.0%（前值-1.9%）。但值得注意的是，就绝对水平而言，当前地产投资仍受到存量投资支撑（包括“保交楼”、“保竣工”），明显高于去年底的水平。 5月基建投资明显反弹。季节性调整后，5月基建投资环比增长2.3%，较4月（环比-4.0%）明显好转，但在绝对水平上仍弱于3月。 此外，5月制造业投资继续走强。季节性调整后，5月制造业投资环比1.0%（前值0.1%）。 图表8：房地产投资（季调）图表9：基建与制造业投资（季调） （亿元） 14,000 13,000 12,000 11,000 10,000 9,000 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 8,000 （亿元） 26,000 24,000 22,000 20,000 18,000 16,000 14,000 12,000 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 10,000 房地产开发投资 制造业投资（季调）基建投资（季调） 来源：Wind，国联证券研究所来源：Wind，国联证券研究所 2生产端：