2023年5月CPI和PPI数据点评：低通胀格局或延续，扩需求政策待加力

2023年6月9日 宏观经济 · 低通胀格局或延续扩需求政策待加力 ——2023年5月CPI和PPI数据点评宏观点评 财信研究院宏观团队伍超明李沫 事件：2023年5月份全国居民消费价格指数（CPI）环比下降0.2%，同比上涨0.2%， 涨幅较上月提高0.1个百分点；工业生产者出厂价格指数（PPI）环比下降0.9%，同比下降4.6%，降幅较上月扩大1.0个百分点。 核心观点： 一、鲜菜推动CPI同比小幅回升，需求不足问题突出。食品方面，受市场供应充足、需求整体偏弱等因素影响，猪肉、鲜菜、鲜果等主要食品价格环比均延续负增长。其中，鲜菜价格受去年同期低基数影响，同比降幅大幅收窄，是CPI回升的主要原因；而猪肉价格同比面临基数走高拖累，对CPI的拉动由正转负。非食品方面，受假期需求回落导致部分服务价格走低、油价拖累作用增强、国内需求恢复偏慢等因素影响，非食品价格同比零增长，但电影演出等服务价格继续回升，预计未来消费场景恢复仍对核心CPI形成一定支撑。 二、预计6月份CPI约增长0.0%。一是预计6月食品环比降幅小幅扩大；二是随着去年基数走高，未来一段时间猪肉对CPI同比的负向拖累或有所加剧；三是预计短期非食品价格回升斜率偏缓；四是6月CPI翘尾因素基本持平于前值。 三、国内外需求放缓致PPI降幅扩大。5月PPI同比降幅扩大1.0个百分点至-4.6%，受海外需求下行压力加大和国内房地产投资需求持续低迷等因素影响，PPI新涨价因素回落较多为主要拖累。分行业看，上中下游行业出厂价格环比普遍负增长，也指向国内外需求均偏弱。 四、预计6月PPI增长-5.4%左右，二季度为全年低点概率偏大。一是6月份PPI翘尾因素基本与5月份持平；二是随着国内需求恢复，中下游投资需求恢复将对国内工业品价格形成支撑，但地产负增拖累短期难消；三是受高基数和地缘政治紧张影响，上半年原油价格同比降幅或继续扩大，对PPI形成压制。 �、包括CPI和PPI在内的综合通货膨胀指数，3月份开始由正转负，预计二季度负增长是大概率事件。 正文： 一、鲜菜推动CPI同比小幅回升，需求不足问题突出，预计6月CPI约增长0.0% 鲜菜是食品价格回升主因，猪肉拉动由正转负。5月食品价格环比降幅收窄0.3个百分点至-0.7%，同比涨幅提高0.6个百分点至1.0%，影响CPI上涨约0.19个百分点，较上月提高约0.12个百分点（见图1），是CPI同比增速回升的主要原因。其中，受供给充足但需求季节性回落影响，猪肉价格环比下跌2%，降幅虽然较上月收窄1.8个百分点，但仍延续回落态势，加上去年同期基数走高，同比由上涨4.0%转为下降3.2%，对CPI同比的拉动作用较上月回落0.09个百分点；受市场供应增加影响，鲜菜价格环比继续下跌3.4%，但降幅收窄，加上去年同期基数走低，其同比增速较上月收窄11.8 个百分点至-1.7%，对CPI同比的拉动作用较上月回升0.3个百分点，是CPI同比回升的主要推动力量；其他主要食品价格环比出现不同程度的下跌，对CPI同比的拉动作用有所减弱（见图2-3）。 食品 非食品 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 2023-04 2023-05 主要食品价格环比增速（%) 鲜菜,-3.4 猪肉,-2.0 蛋类,-1.3 牛肉,-0.9 CPI:食品,-0.7 食用油,-0.5 羊肉,-0.4 鲜果,-0.3 粮食,-0.2 奶类,-0.1 水产品,0.0 -7-6-5-4-3-2-10 图1：食品和非食品对CPI同比的拉动（%）图2：主要食品价格环比增速（%） 资料来源：WIND，财信研究院资料来源：WIND，财信研究院 2023/04 2023/05 0.15 0.11 0.10 0.05 0.00 -0.05 -0.10 -0.15 -0.20 -0.25 -0.30 -0.35 0.07 0.05 0.02 0.00 0.070.01 0.01 -0.01 -0.03 -0.03 -0.02 -0.04 粮食畜肉类猪肉 -0.33 鲜菜水产品鲜果蛋类 5月份居民消费价格（CPI）分类别同比涨幅（%） 其他用品和服务,3.1 医疗保健,1.1 教育文化和娱乐,1.7 交通工具,-4.2 交通和通信,-3.9 生活用品及服务,-0.1 居住,-0.2 衣着,0.9 服务,0.9 消费品,-0.3 核心CPI,0.6 非食品,0.0 食品,1.0 CPI同比,0.2 -5-4-3-2-101234 2023/04 2023/05 图3：主要食品分项对CPI同比的拉动作用（%）图4：5月份居民消费价格（CPI）分类别同比涨幅（%） 资料来源：WIND，财信研究院资料来源：WIND，财信研究院 注：数据标签中同比数据为本月各分项涨跌幅 假期需求回落、油价拖累增强致非食品价格续创新低。5月非食品价格同比上涨0%，较上月回落0.1个百分点（见图4），连续4个月下降，续创2021年3月份以来新低（见 2017/01 2017/05 2017/09 2018/01 2018/05 2018/09 2019/01 2019/05 2019/09 2020/01 2020/05 2020/09 2021/01 2021/05 2021/09 2022/01 2022/05 2022/09 2023/01 2023/05 图1），对CPI同比的拉动作用较上月回落0.07个百分点。非食品价格内部呈现如下几个特征：一是服务业内部分化，整体对非食品的支撑有所减弱。具体看，受假期对需求的支撑减弱影响，5月份旅游价格有所回落，但疫情放开对电影演出等集聚性活动的支撑增强，5月份服务价格同比增长0.9%，较上月小幅回落0.1个百分点；二是受高基数和国际油价下跌共同影响，5月份交通工具用燃料同比降幅扩大0.7个百分点至11.1%，对非食品价格的拖累作用增强；三是受汽车家电等打折促销、居民收入恢复偏慢影响，工业消费品价格同比降幅扩大0.2个百分点至-1.7%。 需求恢复偏慢致核心CPI再度走低。5月剔除食品和原油的核心CPI同比增长0.6%，较上月回落0.1个百分点，继续处于“零时代”（见图5）。其中，服务业和工业消费品对核心CPI的支撑作用均有所减弱，但服务业价格回落主要是假期需求减弱导致的，消费场景放开带来的需求增量继续对核心CPI形成支撑。核心CPI持续处于1%以下的低 位区间，是国内需求不足的直接体现，反映出居民部门收入和消费需求恢复依然偏慢。往后看，随着国内疫情基本结束，未来消费场景进一步放开将对服务业需求恢复形成提振，核心CPI企稳回升是大概率事件，但居民消费需求的恢复仍面临波折和不确定性，预计短期核心CPI修复斜率偏缓。 2022-2023年CPI翘尾因素（%） 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 0.52 0.31 123456789101112123456789101112 20222023 核心CPI 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 图5：核心CPI小幅回落图6：2023年CPI翘尾因素前高后低 资料来源：WIND，财信研究院资料来源：WIND，财信研究院 预计6月CPI同比增长0.0%左右。一是预计6月食品环比降幅小幅扩大。根据农业部数据，截止到6月8日，28种重点监测蔬菜、7种重点监测水果、猪肉价格环比增速分别为1.3%、1.3%、-1.6%，蔬菜价格由跌转涨，但水果价格涨幅收窄、猪肉价格跌幅扩大，预计6月份食品环比降幅小幅扩大。二是预计在消费淡季和供给充足的共同影 响下，短期猪肉价格将继续低位运行，加之2022年5月份之后猪肉价格逐渐走高，预计未来一段时间猪肉对CPI同比的拉动作用将转负，且负向拖累作用可能有所加剧；三是服务业需求恢复对核心CPI形成支撑，但高基数下能源或持续拖累非食品，加上居民消费需求恢复仍在途中，预计短期非食品价格回升斜率偏缓；四是6月份CPI翘尾因素基本持平于5月份（见图6）。 二、国内外需求放缓致PPI降幅扩大，预计6月PPI增长-5.4%左右 受国内外市场需求总体偏弱、大宗商品价格下行以及去年基数较高影响，5月份工 业生产者出厂价格（PPI）同比下降4.6%，降幅较上月扩大1.0个百分点（见图7）。其中，翘尾因素和新涨价因素分别较上月回落约0.2和0.8个百分点，新涨价因素是PPI回落的主因。PPI中的生产资料和生活资料分别同比下降5.9%和0.1%，分别较上月回落1.2和0.5个百分点。从环比看，生产资料价格环比降幅扩大，生活资料则有所收窄。生产资料中，各分项价格降幅均有所扩大，扩大幅度呈现出采掘工业＞原材料工业＞加工工业的特征，上游行业价格环比下降得更快；生活资料中，食品和一般日用品价格环比增速回升，衣着和耐用消费品环比增速回落，显示出受收入改善和预期恢复偏慢影响，终端需求呈现出“必需消费品需求好转，耐用消费品需求回落”的分化特征（见图8）。 从行业看，上中下游行业价格增速普遍下跌。一是受房地产投资持续负增长、基建项目施工放缓等因素影响，煤炭开采业、黑色金属冶炼及压延加工业、黑色金属矿采选业、非金属制品业等行业出厂价格环比跌幅均扩大（见图9），国内投资需求对PPI的拖 累作用有所增强；二是受国际原油价格下跌以及海外需求放缓预期增强等因素影响，海外输入通缩压力加剧，如石油煤炭及其他燃料加工业、化学原料及化学制品制造业等行业出厂价格环比降幅也有所扩大；三是农副食品加工业、计算机通信和其他电子设备制造业、纺织业等行业等中下游行业价格环比均为负，说明中下游需求恢复也偏慢。 PPI环比(右) PPI同比 14 3.0 112.5 2.0 8 1.5 5 1.0 2 0.5 -1 -4 -7 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月走势图 PPI 0.0 0.0 -0.5 -0.9 生产资料0.10.0-0.6-1.2 采掘工业-0.3-0.5-2.0 原材料工业0.7-0.2-0.8-1.5 加工工业-0.10.1-0.4-0.9 生活资料-0.30.0-0.3-0.2 食品-0.1-0.1-0.5-0.3 衣着-0.30.10.0-0.1 一般日用品-0.30.20.00.1 耐用消费品-0.5-0.1-0.3-0.4 图7：PPI同比和环比变化（%）图8：PPI细项价格环比增速（%） 2023-05 2023-03 2023-01 2022-11 2022-09 2022-07 2022-05 2022-03 2022-01 2021-11 2021-09 2021-07 2021-05 2021-03 2021-01 2020-11 2020-09 2020-07 2020-05 2020-03 资料来源：WIND，财信研究院资料来源：WIND，财信研究院 2023/042023/05 1.5 0.5 -0.5 -1.5 -2.5 -3.5 -4.5 -5.5 印酒电水烟服医铁非木通食纺汽橡通金化农造非有有燃化油燃黑黑煤刷饮热生草装药船金材用品织车胶信属学副纸金色色气学气料色色炭媒茶生产制服制航属加设制业制塑电制纤食制属采压生原开加采压开介产品饰造运采工备造造料子品维品品制选延产料采工选延采 输选品 2022-2023年PPI翘尾因素（%） 10 8 6 3.9 4 2 0 -2 -1.4 -4 123456789101112123456789101112 20222023 图9：主要行业PPI环比增速（%）图10：2023年PPI翘尾因素中枢负增长 资料来源：WIND，财信研究院资料来源：WIND，财信研究院 预计6月份PPI增长-5.4%左右。一是6月份PPI翘尾因素基本与5月份持平（见 图10）；二是随着国内需求恢复，中下游投资需求恢复将对国内工业品价格形成支撑，但地产负增拖累短期难消；三是受