国防军工6月展望报告：当前或是“黎明前的黑暗”，坚定看好后市表现

投资建议 2023年5月，中证军工下跌1.5%，跑赢上证综指2.0ppt；跑赢沪深300指数4.2ppt；跑赢创业板指4.1ppt。2~3月板块经历回调后；4月震荡；5月下跌但跑赢指数。展望6月，我们认为：1）市场关注中期调整订单变化，但预期时间的推迟带来板块的持续回调，假设三季度需求端恢复，现在就是“黎明前的黑暗”，是较好的布局时间。2）受库存周期等影响，产业链中上游需求弱化，这也直接反映在1Q23业绩端，但同样的，当需求开始恢复时（仅是时间问题），中上游也将会有明显的反应。同时需要注意上游部分领域的价格变化。3）制导装备在需求恢复时弹性或较大，同时，市场对“卫星互联网、国产大飞机、船舶大周期”等领域的变化关注度较高。此外，“对标世界一流企业价值创造”将重塑主机厂和龙头企业的发展及估值体系，主机厂具有战略配置价值。 理由 6月关注二季度生产经营情况，Q2较Q1或有改善。1Q23，1）整体看，行业营收同比增长9.1%；归母净利润同比下滑2.7%，是自2016年以来首次出现下滑，受中期调整等因素影响，行业收入和利润短期增速放缓，但这样的影响只是短期的，不改行业整体向好的长期发展趋势。2）分子板块看，锻造与成型、新材料、航空营收同比增速位列前三，分别是24%、19%、16%；航空、锻造与成型、舰船归母净利润同比增速位列前三，分别是25%、22%、20%。行业结构化特点愈加显著，我们判断全年业绩增长或将呈现前低后高趋势。 国产大飞机商用进程提速；或将重塑航空产业格局。2023年5月28日，全球首架C919顺利完成东航MU9191航班（上海虹桥-北京首都）飞行任务，并于首都国际机场接受民航最高礼仪“水门”仪式，标志着C919全球首次商业载客飞行取得圆满成功，正式投入商业化运营。我们认为，自2008年中国商飞成立起，国产大飞机历经约15年发展历程，开始进入商业化运营阶段，战略意义重大，将拉动产业链相关企业发展，或将重塑航空产业格局。据中国商飞官网披露，截至2022年末，C919累计订单已超1000架，未来或有望打破波音、空客双垄断市场格局；当前国产化率约50%，中长期国产化替代空间较大。 估值处于历史较低位置。1）截至5月31日，民生军工成份PE/TTM（剔除负值）为45.9x，低于近3/5/10年中枢；板块在底部区域震荡。我们认为，当前行业基本面确定且有比较优势，宏观需求牵引、中观产业模式变化和微观企业成长进化层面都能看到行业的向好趋势，6月板块有望反弹，当前时点配置性价比高。2）2月13日~5月19日，市场活跃度持续较高，连续14周周交易总额超过1000亿元，同时日换手率总体呈上升趋势。 建议关注 建议关注三个方向的投资机会： 1）龙头修复：中航重机、新雷能、菲利华、西部超导、航发动力、振华科技、中航高科、内蒙一机等； 2）弹性标的：盟升电子、航宇科技、智明达、左江科技、北方导航、睿创微纳等； 3）新域新质：华秦科技、铂力特、航天彩虹、纵横股份、航天宏图、国博电子等。 风险提示：产能扩充不及预期、产品交付不确定性、行业政策发生变化等。 1复盘：2023年5月表现与过去两年不同 年度看：2019年，国防军工行业迎来拐点，中证军工指数连续3年上涨。2022全年中证军工指数下跌25.7%，但呈现深“V”走势。具体看，板块2022年1月1日至4月26日跌幅达到40.7%；4月27日~7月31日上涨38.1%；8~10月较为震荡；11~12月经历持续回调。2023年1~5月，中证军工指数下跌0.3%，其中，2~3月板块经历回调；4月恢复上涨；5月虽然下跌但跑赢沪深300指数4.2ppt，连续两个月跑赢大盘。 月度看：2023年1月，板块上涨6.8%，跑输沪深300指数0.6ppt；2月下跌1.0%，跑赢沪深300指数1.1ppt；3月下跌4.4%，跑输沪深300指数3.9ppt； 4月上涨0.2%，跑赢沪深300指数0.7ppt；5月下跌1.5%，跑赢沪深300指数4.2ppt。复盘年初以来板块表现，受“十四五”中期调整等因素影响，行业增速短暂放缓。我们认为，板块当前处于估值底部区域，随着后续订单落地，市场关注度回升，板块有望重拾上涨。 图1：绝对涨跌幅：中证军工指数2010年~2023年月度及年度涨跌幅；2023年5月下跌1.5% 图2：相对涨跌幅：中证军工指数2010年~2023年相对沪深300指数月度及年度涨跌幅；2023年5月跑赢4.2ppt 26月展望：底部震荡，反弹或不遥远 展望6月我们认为：1）市场关注中期调整的订单变化，但预期时间的推迟带来板块的持续回调。假设三季度需求端出现变化，现在就正是“黎明前的黑暗”，是较好的布局时间。2）在这样的情况下，受库存周期等因素影响，产业链中上游需求弱化，这也直接反应在1Q23业绩端。但同样的，当需求开始恢复时（仅是时间问题），中上游也将会有明显的反应。同时，需要注意上游部分领域的价格变化因素。3）制导装备在需求恢复时弹性或较大，同时“卫星互联网、国产大飞机、船舶大周期”等领域变化市场关注度较高。此外，“对标世界一流企业价值创造”将重塑主机厂和龙头企业的发展及估值体系，主机厂具有战略配置价值。 分产业链看，1）制导装备产业链：相关技术已较为先进，具备上量条件；耗材属性强，虽受诸多因素影响节奏但不影响整体需求，叠加地缘事件影响催化，未来有望进一步提速放量，建议关注：新雷能（电源）、菲利华（材料）、盟升电子（导航系统）、航天电器（连接器）、智明达（嵌入式计算机）等。2）航空发动机产业链：过去三年业绩增速持续加速，航发产业链长坡厚雪，拐点逐渐验证，持续看好中长期发展。建议关注：航发动力（主机厂）、航发控制（控制系统）、航宇科技（锻造）、华秦科技（隐身材料）等。3）航空装备产业链：根据公告，直升机板块筹划重组、成飞集团正在推进整体上市，中航电子和中航机电吸收合并等均积极推进。建议关注：中航沈飞（主机厂）、中航西飞（主机厂）、中航重机（锻造）、中航高科（材料）、西部超导（材料）等。4）新兴领域：航天彩虹（无人机）、纵横股份（无人机）、航天宏图（卫星遥感）、铂力特（3D打印）等。5）地面装备修复：内蒙一机（主机厂）、睿创微纳（红外）等。 图3：2023年行业结构化特点显著；市场情绪冰点过后板块有望迎来反弹 35月复盘：中证军工跑赢创业板指4.1ppt 3.1板块行情：5月下跌1.5%；板块持续活跃 5月行情，跑赢大盘：5月，中证军工指数下跌1.5%；上证指数下跌3.6%； 沪深300指数下跌5.7%；创业板指下跌5.6%。中证军工跑赢上证综指2.0ppt； 跑赢沪深300指数4.2ppt；跑赢创业板指4.1ppt。 5月活跃度，有所下降：2020年以来，军工板块经历了7个交易活跃高峰，分别在2020年2月、2020年7~8月、2020年12月~2021年1月、2021年7~8月、2022年3月、2022年8月和2023年2~3月。其中，市场于2020年7~8月创下2016年以来活跃度新高，连续9周周交易总额超过1000亿元，换手率也达到历史较高水平。2021年11月~2022年1月，市场活跃度较高，连续13周周交易总额超过1000亿元，换手率较高但已经低于上一次峰值。2022年2月下旬至3月中旬，活跃度短暂增高，连续4周周交易总额超过1000亿元后回落；6月6日~8月26日，连续12周周交易总额超过1000亿元，但换手率较为稳定；2022年9月~12月换手率有所下降。2023年2月13日~5月19日，市场活跃度较高，连续14周周交易总额超过1000亿元（不考虑劳动节所在周），同时日换手率总体呈上升趋势。 ETF份额：我们统计6支军工主题ETF基金的份额发现，2023年1~5月，军工主题ETF月度日均交易份额分别是256、263、253、275、274亿份。4月25日，交易份额达到2020年以来峰值，为283亿份。 图4：2023年5月中证军工指数日均换手率环比下降0.03ppt至1.33%；板块活跃度有所下降 月度比较：5月行业涨跌幅排名6/31。2023年5月，国防军工下跌0.3%，在SW一级行业中涨跌幅排名6/31，排名较4月前进6名；较3月前进13名。 5月全市场中5个行业上涨（4月9个行业上涨），26个行业下跌（4月22个行业下跌）。具体看，公共事业（+4.3%）、电子（+2.3%）、通信（+1.4%）等涨幅居前；商贸零售（-11.7%）、农林牧渔（-10.1%）、建筑装饰（-8.9%）等跌幅居前。 2023年初至今：行业涨跌幅排名10/31。2023年初至今，国防军工上涨2.6%，在SW一级行业中涨跌幅排名10/31。全市场中13个行业上涨，18个行业下跌，具体看，传媒（+44.9%）、通信（+35.8%）、计算机（+27.3%）等涨幅居前；商贸零售（-21.3%）、房地产（-14.8%）、美容护理（-12.5%）等跌幅居前。 图5：2023年5月涨跌幅（国防军工排名6/31） 图6：2023年初至今涨跌幅（国防军工排名10/31） 周度比较：5月涨跌排名波动较大。从SW一级行业涨跌幅排名看，行业周度涨跌排名自2022年以来波动较大，2022年全年50周中（不考虑春节假期与国庆假期的2周），共有10周排进前10名；共有19周排名在6~20区间内；共有21周排名在21~31区间内。2023年1月的3周（春节前的3周），行业排名分列23/31/4位；2月的5周分列3/21/17/5/22位；3月的4周分列6/26/14/29位；4月的4周分列8/26/11/17位；5月的5周分列20/17/2/20/14位。 图7：2021年以来月度涨跌幅排名：两端向中间收敛 图8：2022年以来周度涨跌幅排名：较为均衡 3.2估值位置：当前PE/TTM仍低于近3/5/10年中枢 截至2023年5月31日，民生军工成份PE/TTM（剔除负值）为45.9x。1）纵向看：当前位置低于近3年（57x）/5年（53x）/10年（66x）中枢；2）历史分位看：当前位置处于近1/2/3/5/10年的11%、26%、18%、10%、6%；3月底所处位置分别是43%、30%、21%、12%、7%，5月底位置较4月底有所下降。 图9：军工成份股（去除造船企业）当前PE/TTM低于近3/5/10年中枢 3.3个股表现：*ST左江、台海核电5月涨幅居前 2023年5月：跑赢行业、涨幅居前的公司是*ST左江（+37.5%）、台海核电（+30.5%）、欧比特（+29.9%）、华力创通（+25.6%）、航天智装（+17.1%）等；跑输行业、跌幅居前的公司是航天宏图（-19.0%）、抚顺特钢（-18.5%）、应流股份（-17.4%）、航宇科技（-14.5%）、鸿远电子（-13.5%）等。 2023年初至今：跑赢行业、涨幅居前的公司是中航电测（+363.2%）、*ST左江（+111.0%）、欧比特（+110.6%）、中船科技（+106.9%）、能科科技（+83.3%）等；跑输行业、跌幅居前的公司是鸿远电子（-39.5%）、新雷能（-37.6%）、抚顺特钢（-37.5%）、光威复材（-34.2%）、贵航股份（-30.3%）等。 图10：2023年5月跑赢行业前15家公司 图11：2023年5月跑输行业前15家公司 图12：2023年初至今跑赢行业前15家公司 图13：2023年初至今跑输行业前15家公司 3.4北上资金：5月增持臻镭科技、华秦科技等；减持北摩高科、航发科技等 截至2023年5月31日，沪（深）股通持股占自由流通股比例居前的公司有西部超导（7.1%，外资持有市值16.3亿元）、北摩高科（6.2%，外资持有市值6.2亿元）、普天科技（5.7%，外资持有市值4.5亿元）、电科网安（4.7%，外资持有市值5.9亿元）、睿创微纳（4.6%，外资持有市值5.6亿元）等。5月相较4月，北摩高科、西部超导、普天科技排名持续位列北上资金