5月贸易数据点评：全球制造业收缩带来出口下行压力

宏观研 报 究全球制造业收缩带来出口下行压力 告 2023-6-7 宏观研究报告 ——5月贸易数据点评 证券分析师：尤春野 电话：021-58502206 太E-MAIL：youcy@tpyzq.com 平执业资格证书编码：S1190522030002 洋证券股份有限公司证券研究报告 报告摘要 高基数及弱外需压制出口。中国5月出口同比明显低于市场预期，环比下降4.0%。出口低于预期的因素主要有以下几点：第一是高基数效 应。2022年5月出口金额同比增长超过16%。第二是外需走弱。主要经济体5月制造业PMI、集装箱运价指数等多项数据也体现了这一点。外需回落在重点出口商品及主要出口伙伴两方面均得以反映：商品方面，多数商品出口金额同比负增，环比而言也普遍回落。高新技术产品、集成电路及手机拖累明显，劳动密集型产品出口增速也有所下降。主要出口伙伴方面，5月主要贸易伙伴对我国出口金额的拉动均有所减弱。5月我国对东盟、欧盟及美国的出口占比排名靠前（三者合计占比超45%），同比增速均下行明显。除去年基数走高的影响外，前期欧美央行大幅加息对外需的抑制作用显效。对东盟出口的边际走弱相 对明显，同比由正转负，我们理解对东盟出口走弱可能受到以下因素的影响：一是欧美经济承压的外溢效应，二是东盟国家制造业景气度出现明显回落，三是去年合作协议签订之后，出口受到正向有力拉动形成了较高基数。值得注意的是，尽管本月出口超预期回落，部分商品及贸易伙伴出口仍存在一定韧性。首先汽车出口同比表现仍然亮眼。5月汽车（包括底盘）出口金额同比增长123.5%，是本月出口的主要贡献，我国在汽车制造方面的竞争优势持续凸显。其次部分新兴市场国家支撑依旧。5月我国对俄罗斯、非洲的出口同比仍居于前列，在出口总额明显回落的背景之下分别同比增长114.3、12.9个百分点，体现出新兴市场或是我国出口的增长点所在，具备一定潜力。 数量对进口贡献明显。5月进口同比好于市场一致预期。环比而言则上行6.1%。结合本月大宗商品价格来看，进口增速的回升主要来自数量方面的贡献。但进口同比仍为负增，表明国内需求仍偏弱。具体商品来看，本月进口所受拖累则主要来自原油、铁矿砂以及集成电路和高新技术产品。重点进口工业原材料量价关系上，铁矿砂、铜矿砂、煤、原油、天然气均量增价跌，原材料价格对进口的支撑作用进一步减弱。 出口下行增加经济阶段性压力。5月进出口均与市场预期产生一定偏离，尤其是出口同比回落幅度更为明显，除高基数这一短期因素外，外需收缩的趋势也较为明显。由于制造业是利率敏感型行业，全球加息 潮和银行业危机带来的信贷紧缩对于全球制造业的负面冲击较大，进 全球制造业收缩带来出口下行压力 2 宏观点评报告P 而影响到中国出口。长期而言，外需或难有明显改善，预计延续趋缓态势，这意味着出口面临的压力不易扭转。但本月我国在以汽车为代表的产品制造优势依旧强劲，对部分新兴市场出口也持续高增，是本月明显回落的出口数据中的亮点所在，表明我国外贸具有一定发展新动能，叠加政策对高端制造及新兴市场的倾斜，预计上述新优势将在一定程度上弥补欧美经济承压对出口的拖累，部分缓和外需下行压力。二季度以来国内经济再度下行，出口大幅下滑将使得总需求的压力更大，政策托底总需求的必要性增强。 风险提示：海外经济下行超预期。 全球制造业收缩带来出口下行压力 3 宏观点评报告P 目录 1.数据5 2.高基数及弱外需压制出口5 3.数量对进口贡献明显8 4.出口下行增加经济阶段性压力8 全球制造业收缩带来出口下行压力 4 宏观点评报告P 图表目录 图表1：中国出口明显低于预期5 图表2：5月各类商品出口增速6 图表3：5月东盟PMI出现较大幅度下行7 图表4：2023年1至5月中国出口结构7 图表5：中国对部分贸易伙伴出口同比7 图表6：进口超出市场预期8 全球制造业收缩带来出口下行压力 5 宏观点评报告P 1.数据 中国5月出口（以美元计价，下同）同比下降7.5%，市场预期（Wind，下同）增长0.1%，前值增长8.5%。 中国5月进口同比下降4.5%，市场预期下降7.5%，前值下降7.9%。中国5月贸易顺差658.1亿美元，前值902.1亿美元。 2.高基数及弱外需压制出口 中国5月出口同比由正转负，增速回落16个百分点至-7.5%，明显低于市场预期，环比下降4.0%。出口走弱一方面受去年同期基数抬升的影响，另一方面从出口金额的边际回落来看，全球共振去库存的趋势下外需继续走弱。 图表1：中国出口明显低于预期 % 出口总值(美元计价):当月同比 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 2023-05 2023-04 2023-03 2023-02 2023-01 2022-12 2022-11 2022-10 2022-09 2022-08 2022-07 2022-06 2022-05 2022-04 2022-03 2022-02 2022-01 2021-12 2021-11 2021-10 2021-09 2021-08 2021-07 2021-06 2021-05 -15 资料来源：Wind，太平洋证券研究院 出口低于预期的因素主要有以下几点： 第一是高基数效应。2022年5月出口金额基数走高，同比增长超过16%，在去年全年的单月出口同比中属于偏高水平，去年4月则仅为3.5%。我们计算本月出口两年平均同比增速以剔除基数影响，结果表明两年平均增长3.8%（前值6.0%），本月虽有回落但仍为正增，边际收 敛程度相对较小。这反映出去年基数的抬升对本月同比增速形成一定压制。 第二是外需走弱。5月出口金额环比下行，上文中的两年平均同比增速也有边际放缓。体现本月外需拉动效应不及上月。多项高频数据也体现了这一点。一则，主要经济体5月制造业PMI多数处于收缩区间；二则，“出口导向型”国家5月出口表现不佳，韩国出口增速持续下行， 越南出口依旧负增，表明全球经济承压的背景下海外需求释放有限；三则，5月中国出口集装箱运价指数（CCFI）以及波罗的海集装箱运价指数整体上均处于下行态势；四则，中国制造 全球制造业收缩带来出口下行压力 6 宏观点评报告P 业PMI中的新出口订单指数3月至5月均呈边际回落状态，同样释放出外需不佳的信号。外需回落在重点出口商品及主要出口伙伴两方面均得以反映： 商品方面，多数商品出口金额同比负增，环比而言也普遍回落。结合各自出口规模占比来看， 对本月出口拖累比较明显的为高新技术产品、集成电路及手机，分别同比下降13.9%、25.8%、 25.0%，环比上月均为负增。上月表现相对较好的劳动密集型产品出口增速也有所下降，箱包、纺织纱线、服装及鞋靴、玩具产品出口同比均出现较为明显的回落。 图表2：5月各类商品出口增速 5月各类商品出口增速 汽车包括底盘 船舶成品油(海关口径) 汽车零配件 通用机械设备 粮食肥料 液晶平板显示模组箱包及类似容器 家用电器机电产品 医疗仪器及器械灯具照明装置及其零件 农产品 鞋靴音视频设备及其零件 自动数据处理设备及其零部件 塑料制品服装及衣着附件高新技术产品 纺织纱线、织物及制品 家具及其零件 水海产品 陶瓷产品 玩具手机 集成电路 钢材稀土 未锻轧铝及铝材 -42.1 123.47 23.46 18.40 13.42 7.49 6.93 3.65 2.11 1.18 0.71 -2.11 -3.19 -3.43 -7.38 -9.84 -10.89 -10.94 -11.08 -12.51 -13.92 -14.30 -14.81 -20.45 -22.11 -22.99 -25.02 -25.81 -27.97 -32.34 2 -60-40-20020406080100120140 资料来源：Wind，太平洋证券研究院 主要出口伙伴方面，5月主要贸易伙伴对我国出口金额的拉动均有所减弱。5月我国对东盟、欧盟及美国的出口占比排名靠前（三者合计占比超45%），同比增速均下行明显，对东盟及欧盟的出口由正转负，对美出口金额同比降幅也进一步扩大，由上月的-6.5%降至-18.2%，除去 年基数走高的影响外，前期欧美央行大幅加息对外需的抑制作用显效。环比来看，东盟及欧美出口较上月出现不同程度的下滑，其中对东盟出口的边际走弱相对明显，东盟积极贡献不及预期，或是出口明显下行的原因之一，我们理解对东盟出口走弱可能受到以下因素的影响： 全球制造业收缩带来出口下行压力 7 宏观点评报告P 一是欧美经济下行的外溢效应，二是东盟国家制造业也出现了向下的拐点，我们用主要东盟国家制造业PMI加权平均，可以看到5月东盟制造业景气度下滑较多，扭转了此前的上涨趋势。三是去年合作协议签订之后，出口受到正向有力拉动形成了较高基数。 图表3：5月东盟PMI出现较大幅度下行 东盟主要国家制造业PMI加权平均 56 54 52 50 48 46 44 42 2023-05 2023-04 2023-03 2023-02 2023-01 2022-12 2022-11 2022-10 2022-09 2022-08 2022-07 2022-06 2022-05 2022-04 2022-03 2022-02 2022-01 2021-12 2021-11 2021-10 2021-09 2021-08 2021-07 2021-06 2021-05 2021-04 2021-03 2021-02 2021-01 2020-12 2020-11 40 资料来源：Wind，太平洋证券研究院 值得注意的是，尽管本月出口超预期回落，部分商品及贸易伙伴出口仍存在一定韧性。首先汽车出口同比表现仍然亮眼。5月汽车（包括底盘）出口金额同比增长123.5%（前值195.7%），环比增长8.8%，是本月出口的主要贡献，我国在汽车制造方面的竞争优势持续凸显。其次部分新兴市场国家支撑依旧。5月我国对俄罗斯、非洲的出口同比仍居于前列，在出口总额明显 回落的背景之下分别同比增长114.3、12.9个百分点，体现出新兴市场或是我国出口的增长点 所在，具备一定潜力。 图表4：2023年1至5月中国出口结构图表5：中国对部分贸易伙伴出口同比 东南亚国家联盟美国 拉丁美洲 欧洲联盟中国香港 东南亚国家联盟美国 非洲 欧洲联盟俄罗斯联邦 200 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 150 100 50 0 2023-05 2023-04 2023-03 2023-02 2023-01 2023-05 -50 2023-04 2023-03 2023-02 2023-01 资料来源：Wind，太平洋证券研究院资料来源：Wind，太平洋证券研究院 全球制造业收缩带来出口下行压力 8 宏观点评报告P 3.数量对进口贡献明显 5月进口同比降幅有所收窄，同比增速由-7.9%小幅上行至-4.5%，表现好于市场一致预期。环比而言则上行6.1%。结合本月大宗商品价格来看，进口增速的回升主要来自数量方面的贡献。但进口同比仍为负增，表明国内需求仍偏弱。 图表6：进口超出市场预期 % 进口总值(美元计价):当月同比 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 2023-05 2023-04 2023-03 2023-02 2023-01 2022-12 2022-11 2022-10 2022-09 2022-08 2022-07 2022-06 2022-05 2022-04 2022-03 2022-02 2022-01 2021-12 2021-11 2021-10 2021-09 2021-08 2021-07 2021-06 2021-05 -30 资料来源：Wind，太平洋证券研究院 具体商品来看，本月进口总额同比受煤炭、成品油的积极拉动相对明显，所受拖累则主要来自原油、铁矿砂以及集成电路和高新技术产品。其中原油及铁矿砂受高基数影响，边际变