策略周报：情绪改善迎反弹，后续走势怎么看？

证券研究报告|2023年06月04日 策略周报 情绪改善迎反弹，后续走势怎么看？ 核心观点策略研究·策略周报 策略观点：情绪改善迎反弹，后续走势怎么看？ 本周市场小幅走强，赚钱效应有所好转。2月以来投资者关心的耐人寻味的矛盾在于偏股混合型基金和大盘指数的分化，这种分化与市场整体赚钱效应较差有关，5月底至6月初，A股赚钱效应有所好转，但分化中枢上行，对于TMT而言，近期分化度已经超过4月初之前的平均水平，产业内部轮动式结构性上涨更有可能成为后续演化路径，“去伪存真”行之将至。 反弹或持续，经济强相关板块性价比更突出，胜率更高但空间有限。从股债收益差看，300非金融、全A两非当前股债收益差均跌破“均值-2倍标准差”，4月以来持续下修的复苏预期被市场部分计价。从风险溢价视角看，近1000交易日滚动窗口内，ERP位于85%分位数以上是胜率较高的反弹买点，对于对比沪深300和全A的平均胜率与收益表现，沪深300胜率更高但空间小。考虑到沪深300等经济强相关品种整体业绩上修幅度不大，或面临反弹短暂持续，后期震荡，弹性不大的局面。 产业链消息面利好刺激，TMT乘势再起。在5月下旬TMT产业链交投热情触底后，相关动态刺激下重回升势。海外方面，日本自动驾驶商业化落地迈出一大步；国内方面，多地印发人工智能产业发展相关措施方案，聚焦数据要素、算力供给、技术创新、产品落地。目前电子、通信交投热情反弹较高，计算机、传媒处于前期过热降温区间。 成长之辩：停止加息预期再摇摆，轮动+均衡或将持续。美国5月新增非农就业超预期，服务业仍是主要增项，非农数据发布后，美债利率出现抬升，市场预期跳过6月，7月加息25bp概率超过50%，通胀粘性下的紧缩对成长风格的抑制与建设现代化产业体系自上而下对成长风格的提振短期胶着，轮动+均衡的风格或将延续。 配置线索：1)股债收益差+风险溢价视角下，核心资产短期反弹；2）缩量博弈+高速轮动”结束后，制造业关注拥挤度更低的机械军工；3）半导体周期筑底前股价抢跑，人工智能自上而下“四部曲”，数据要素、算力、模型、产品侧关注业绩释放；4）中特估寻找ROE表现更好、控费能力更强、杠杆结构更健康的国央企及符合产业更迭诉求的中小成长企业。 行情概况：国内市场反弹，海外市场涨多跌少。5月29日至6月2日，海外指数涨幅前三为恒生科技、恒生指数、纳指。国内市场方面，各宽基指数有所反弹，成长优于价值。行业方面，传媒、计算机、通信分别上涨7.92%、6.75%、4.81%。主题方面，网络游戏、华为HMS领涨。 估值：宽基指数系数上涨，传媒、计算机、传感器、虚拟人、AI上升较多。市场情绪：计算机、传媒热度上升，电力设备热度下降。 资金：融资净买入32亿，北上资金流入50.21亿。电子、计算机、电力设 备净流入领先，食品饮料净流出超30亿。 风险提示：海外地缘冲突尚未缓解、欧美推行逆全球化对供应链和产业链造成压力 证券分析师：王开联系人：陈凯畅 021-60933132021-60375429 wangkai8@guosen.com.cnchenkaichang@guosen.com.cn S0980521030001 基础数据 中小板/月涨跌幅(%) 7187.84/-3.36 创业板/月涨跌幅(%) 2233.27/-3.93 AH股价差指数 141.79 A股总/流通市值(万亿元) 110.22/94.76 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《策略周报-高速轮动+缩量博弈,如何布局》——2023-05-27 《策略周报-“中特估”的短期调整与长期利好》——2023-05-20 《策略周报-“中特估”的演绎路径与后续展望》——2023-05-13 《策略周报-财务数据真空期，如何看待TMT》——2023-05-06 《策略周报-财报密集披露期的投资思路》——2023-04-23 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 情绪改善迎反弹，后续走势怎么看？5 行情跟踪12 全球主要股指涨跌幅情况12 全球行业涨跌幅情况13 国内行业涨跌幅情况14 主题涨跌幅情况18 估值情况跟踪19 宽基指数估值19 行业估值20 热门产业赛道估值21 市场情绪跟踪22 行业换手率与成交结构22 行业相对涨跌幅与相对换手率24 资金流跟踪27 融资融券资金情况27 北上资金情况28 风险提示30 免责声明31 图表目录 图1：年初至今偏股混基与大盘表现分化严重5 图2：周频视角下，4月以来分化更加剧烈5 图3：全A赚钱效应触底反弹，分化度中枢小幅提升5 图4：TMT赚钱效应中枢自4月底起小幅上行，但目前分化度超过2-3月平均水平6 图5：300非金融、全A两非股债收益差跌破“均值-2倍标准差”6 图6：ERP升至近1000交易日高位时沪深300收益率表现7 图7：ERP升至近1000交易日高位时全A收益率表现7 图8：TMT成交热度再起，“去伪存真”演绎逻辑下当前热度不及4月初最高水平9 图9：偏离度视角看，电子、通信行业交投热情反弹程度更高，计算机、传媒仍处于前期过热降温区间9图10：新增非农就业及失业率10 图11：细分行业新增非农贡献率10 图12：市场预期6月加息概率为25.3%，7月加息概率为53.5%10 图13：ROE逐季改善“中特估”央企过往一年内收益表现远优于ROE改善势头不明显的标的11 图14：全球主要股指区间涨跌幅12 图15：近五个交易日全球主要股指涨跌幅排名12 图16：近一月全球主要股指涨跌幅排名12 图17：风格指数区间涨跌幅13 图18：全球大类行业涨跌幅情况13 图19：全球二级行业涨跌幅情况14 图20：近五个交易日申万一级行业涨跌幅排名14 图21：近一月申万一级行业涨跌幅排名14 图22：申万一级行业区间涨跌幅情况15 图23：上游资源板块涨跌幅情况15 图24：中游制造板块涨跌幅情况16 图25：下游可选消费板块涨跌幅情况16 图26：下游必选消费板块涨跌幅情况17 图27：TMT板块涨跌幅情况17 图28：大金融板块涨跌幅情况17 图29：环保公用&综合板块涨跌幅情况18 图30：主题涨跌幅情况18 图31：全部A股市盈率19 图32：沪深300指数市盈率19 图33：中证500指数市盈率19 图34：中证1000指数市盈率19 图35：科创50指数市盈率20 图36：创业板指数市盈率20 图37：申万一级行业估值情况20 图38：热门产业赛道估值情况21 图39：申万一级行业换手率变化与成交占比变化22 图40：申万一级行业近五个交易日平均换手率与近20日平均换手率22 图41：申万一级行业近五个交易日平均成交额占比与近20日成交额占比变化23 图42：申万一级行业换手率相对强度（MA10）与行业指数相对收益（上游行业）24 图43：申万一级行业换手率相对强度（MA10）与行业指数相对收益（中游制造）24 图44：申万一级行业换手率相对强度（MA10）与行业指数相对收益（下游可选消费）25 图45：申万一级行业换手率相对强度（MA10）与行业指数相对收益（下游必选消费）25 图46：申万一级行业换手率相对强度（MA10）与行业指数相对收益（TMT）25 图47：申万一级行业换手率相对强度（MA10）与行业指数相对收益（大金融）26 图48：申万一级行业换手率相对强度（MA10）与行业指数相对收益（公用环保支持性行业）26 图49：融资净买入额与融资余额27 图50：各行业两融占成交额之比(%)27 图51：融资资金周度净买入27 图52：融券资金周度净卖出27 图53：北上资金流入净额28 图54：北上资金区间流入28 图55：北上资金行业净买入（年初至今）29 图56：北上资金行业净买入（近五个交易日）29 图57：北上资金近12个月每月行业净买入（单位：亿元)29 表1：深圳市人工智能培育方案聚焦四大方向8 表2：“城市+AI”当前聚焦公共服务、城市治理，智慧医疗、智能制造后续空间大8 情绪改善迎反弹，后续走势怎么看？ 本周市场小幅走强，市场赚钱效应有所好转，5月底以来市场内部分化度上行，“去伪存真”行之将至。2月以来出现的比较耐人寻味的现象是偏股混合型基金和大盘指数的内部分化，偏股混基指数月线连续录得四连阴，以全部A股当日上涨家数占比作为赚钱效应的简化衡量指标，3月初至今赚钱效应5MA线绝大多数时间位于基准参考线以下，市场整体赚钱效应较差。AI+中特估持续领跑的同时对其他行业板块整体造成了较大的情绪挤压，这种更为极致的行情演绎一定程度上也能够解释代表机构持仓收益的偏股混基指数远不如大盘表观上稳健。不论是TMT视角还是全A视角下，5月底至6月初这段时间内，A股的赚钱效应都有好转，但分化度中枢是在上行的，对于TMT而言，近期分化度中枢已经超过了4月初之前的平均水平，前期基于“低胜率、高赔率”心态进行押注导致TMT赛道内个股普涨，带动产业赛道指数普涨的情形重现难度有所提升，更有可能的是沿着“高胜率、适中赔率”的投资路径，在TMT产业内选择拥挤度低、受益场景明确、收入确认概率更大的子赛道，从产业赛道指数的观测口径看，更可能的演化路径是产业内部的轮动式结构性上涨，优质企业穿越轮动上涨周期获得强α。 图1：年初至今偏股混基与大盘表现分化严重图2：周频视角下，4月以来分化更加剧烈 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图3：全A赚钱效应触底反弹，分化度中枢小幅提升 资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 图4：TMT赚钱效应中枢自4月底起小幅上行，但目前分化度超过2-3月平均水平 资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 股债收益差视角下，4月以来持续下修的复苏预期被部分计价。考虑到金融企业、三桶油导致的指数股息率大幅波动，我们选取沪深300并剔除金融企业和全A两非口径交叉验证，滚动计算近1000个交易日的股债收益差平均值与标准差，从结 果上看5月26日股债收益差触及“均值-2倍标准差”，收益差急转直下始于4月中旬，4月以来持续下修的复苏预期部分计价。 图5：300非金融、全A两非股债收益差跌破“均值-2倍标准差” 资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 风险溢价视角下，经济强相关板块性价比更突出，胜率更高但空间有限。我们用ERP作为股债性价比的衡量指标，“TMT+中特估”相对强势叠加行业轮动速度更快带来的结果是以沪深300为代表的总量经济强相关板块在性价比上高于A股整体水平。从当前ERP在滚动1000个交易日内的分位数上看，沪深300目前位于85%分位数以上，全A仅位于79%分位数附近。简单测算股债性价比较高时买入的回报情况，2018年以来沪深300在股债性价比较高(ERP处于85%分位数)的任意时点持有50个交易日录得正收益的概率为71.59%，期间平均收益率达到12.79%；全A在同样条件下录得正收益的概率为59.14%，期间平均收益率达到14.06%。从胜率上看，经济强相关的龙头企业在ERP处于高分位数的时候，胜率更高但涨幅更有限。从预期计价和性价比的角度出发，目前经济强相关板块调整至性价比更高的区间，反弹的胜率更高，但考虑到沪深300整体业绩上修幅度不大，或面临反弹短暂持续但弹性不大的情况；全A及更偏成长的风格目前仍未落入高确定性、高性价比区间。 图6：ERP升至近1000交易日高位时沪深300收益率表现图7：ERP升至近1000交易日高位时全A收益率表现 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 产业链消息面利好刺激，TMT乘势再起。5月下旬TMT产业链交投热情触底后，产业相关动态刺激下重回升势。海外方面，日本于5月21日在中部地区福井县永平寺町开启首个L4级自动驾驶车辆公共道路运行服务，自动驾驶商业化落地迈出一大步。国内方面，5月29日中关村“脑机接口创新发展论坛”上，工信部总工程师赵志