炼焦煤资源分布：至暗时刻已过，或将黎明破晓

煤炭开采证券研究报告 2023年06月03日 至暗时刻已过，或将黎明破晓 投资评级 行业评级强于大市(维持评级) 上次评级强于大市 炼焦煤资源分布 山西炼焦煤资源占全国保有资源量的53%，主要位于大同、宁武、河东、西山、霍西和沁水六个煤田，为我国炼焦煤第一大省。 我国炼焦煤产量在煤炭行业中的占比在逐步下降，2016到2022年从14% 作者张樨樨分析师 SAC执业证书编号：S1110517120003 zhangxixi@tfzq.com 下降到12%，幅度为2个百分点。同期，山西的产量稳步提升，占比从 2016年的40%提升到了2022年的47%，炼焦煤大省地位逐年巩固，而山 行业走势图 西省炼焦煤供给的边际变化或将对全国炼焦煤市场产生更大的影响。煤炭开采沪深300 国内炼焦煤供给略增 2021-2022是煤炭行业保供增产的大年，但政策主要针对的是动力煤，炼焦煤新增产能极其有限，且保供期间部分配焦煤参与动力煤保供，加剧炼焦煤供需紧张情况。 展望2023全年，随着内蒙古大型矿难的发生，内蒙古和山西两省已经展开安全生产检查的活动，全年安检形势或趋严，原本设定的全年原煤产量目标或无法实现。另一方面，当前铁路运能补足也是煤炭供给一大瓶颈，叠加电煤保供任务可以优先获得铁路资源调配，炼焦煤供给或进一步受到限制。单吨成本方面，我们预计单吨生产成本维持稳定或者每年保持较低幅度增长。 进口煤方面，我们认为大约有422万吨的增量，同比去年预计增长9.7%。总体来看，随着进口量的增加，全年供给预计增加0.76%。 需求端预期复苏，下游格局向好 从长周期来看，我们预测2023-2030年焦炭需求CAGR在0.52%-1.03%之间。2023年，在房地产投资增速3%，基建投资增速10%-15%，及制造业投资增速5%的情况下，我们预计粗钢产量2023年全年增速将能达到4%-5%左右。 另一方面，随着山西逐渐淘汰4.3米焦炉，内蒙古乌海市在2024年之前淘 汰1499万吨落后焦化产能，下游焦化产能结构或将优化。 估值分析与投资建议：这一轮传统能源周期景气度的上行背景下，绝大多数煤炭公司ROE、分红收益率均大幅上涨，因为煤焦钢产业链处于弱势运行所以PB近期比较稳定，且在产业链中焦煤总是能获取最多的利润，在地产预期复苏的这一年，我们认为估值和利润或有上行空间。 我们推荐山西焦煤，建议关注平煤股份、潞安环能、淮北矿业。 风险提示：国内炼焦煤产量超预期增长；炼焦煤进口量超预期增长；宏观经济低于预期；房地产、基建投资增速低于预期；测算具有主观性，仅供参考 8 % % %4% 8% % % 2022-062022-102023-02 % 4 0 - - -12 -16 -20 资料来源：聚源数据 相关报告 1《煤炭开采-行业深度研究:聚焦铁水联运：透过港口看煤炭市场新格局》2023-05-22 2《煤炭开采-行业专题研究:从电价市场化及长协比例提升，看煤价中枢提升空间》2023-02-16 3《煤炭开采-行业研究简报:能源开采国庆假期资讯特刊》2022-10-08 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.炼焦煤性质界定、分类及资源分布4 1.1.炼焦煤性质及分类4 1.2.炼焦煤复盘：焦煤价格主导因素为供给5 1.2.1.阶段一（2012-2015年）：产能过剩，需求走弱，供需格局恶化5 1.2.2.阶段二（2016-2018年）：供给侧改革、蓝天保卫战助供需格局向好5 1.2.3.阶段三（2019-2020年）：供给侧改革进入尾声7 1.2.4.阶段四（2021-2022年）：供给端三方面扰动带来景气周期7 2.需求展望：地产预期复苏，下游格局向好8 2.1.长周期因素：短流程和废钢比例对需求影响分析8 2.2.2023年，地产基建有望拉动终端需求9 2.3.焦炭产能置换政策优化产能结构，产能或略有增加10 3.供给端：国内暂无增量，进口略增12 3.1.资源稀缺，储量及产量集中度较高12 3.2.国内供给受安检趋严及铁路运能不足影响，预计焦煤全年产量持平13 3.3.预计国内后续焦煤生产成本趋于平稳16 3.4.进口略有增长，但长期看以调整焦煤结构为主17 3.4.1.澳大利亚：焦煤进口量或略增，但数量有限17 3.4.2.俄罗斯：短期内焦煤进口或受到铁路运输限制，长期或有改善20 3.4.3.蒙古国：焦煤进口量或逐渐恢复至疫情前水平21 4.煤焦钢利润变化分析：炼焦煤供给弹性较低，利润占比或维持高位23 5.焦煤价格观点与投资建议24 5.1.供给端：预计国内产量变化较小，进口或略增24 5.2.投资建议：焦煤价格中枢上抬，建议关注炼焦煤龙头企业24 6.风险提示26 图表目录 图1：烟煤中部分种类属于炼焦煤（中国煤炭分类国家标准（GB5751-86））4 图2：炼焦煤复盘单位：元/吨5 图3：三个情景下，长流程粗钢产量测算单位：万吨8 图4：三个情景下，焦炭需求到2030年的累计增速及CAGR测算单位：%8 图5：预计新开工增速0-1%，竣工增速3-5%单位：%9 图6：今年房地产投资增速有望达到3%单位：%9 图7：预计2023全年基建投资增速大约在10%-15%左右：%10 图8：2015-2022年粗钢产量及增速主坐标轴单位：万吨次坐标轴单位：%10 图9：焦炉产能利用率对比单位：%11 图10：焦炭供给集中度较低，前四省份占比40%左右主坐标轴：万吨次坐标轴：%11 图11：山西煤炭资源主要分布于六个煤田12 图12：炼焦煤资源稀缺，集中度逐年提高单位：%13 图13：山西省炼焦煤产量逐年提高单位：万吨13 图14：2022年炼焦煤产量各省份占比，山西省为主导单位：%13 图15：炼焦煤保有资源量百分比图14 图16：2022年炼焦煤产量结构百分比图14 图17：主焦煤产量集中度较高单位：万吨14 图18：焦煤产出省份主要为山西、内蒙古、贵州单位：万吨14 图19：瘦煤产量结构单位：万吨15 图20：2022年瘦煤产量结构15 图21：肥煤产量结构单位：万吨15 图22：2022年肥煤产量结构15 图23：2023年炼焦煤国内产量预计大致持平单位：万吨16 图24：焦煤单吨开采成本单位：元/吨16 图25：人均煤炭产量单位：吨/人16 图26：2020年全球煤炭探明储量分布图17 图27：中国炼焦煤进口结构单位：万吨17 图28：2022年我国炼焦煤进口结构以蒙古、俄罗斯、加拿大为主17 图29：澳大利亚黑煤、褐煤资源及港口分布图18 图30：澳大利亚炼焦煤所炼焦炭强度较高19 图31：澳大利亚炼焦煤出口结构变化图单位：亿吨19 图32：2020-2021年澳洲炼焦煤转向日韩、东南亚、印度等国19 图33：俄罗斯炼焦煤资源分布图20 图34：我国俄罗斯炼焦煤进口大幅增加单位：万吨20 图35：俄罗斯远东地区铁路网络并不发达21 图36：蒙古国煤炭资源分布图21 图37：我国蒙古炼焦煤进口数量恢复较快单位：万吨22 图38：焦煤环节话语权逐渐增强单位：元/吨23 图39：煤焦钢价格趋势单位：元/吨23 图40：炼焦煤供给增量结构单位：万吨24 图41：进口煤增量结构单位：万吨24 图42：焦煤股PB或有望进一步提高25 图43：煤炭行业ROE中枢抬升单位：%25 图44：煤炭行业分红收益率中枢抬升单位：%25 图45：原煤产量单位：万吨25 图46：原煤人均产量单位：吨25 表1：2016年煤炭行业供给侧改革部分政策6 表2：2017-2018年京津冀环保政策对焦钢产量有所限制，进而影响焦煤需求6 表3：炼焦煤资源较为稀缺（截至2013年）单位：%12 1.炼焦煤性质界定、分类及资源分布 1.1.炼焦煤性质及分类 根据我国的煤炭分类标准，我国煤炭资源一般分为褐煤、烟煤、无烟煤。烟煤中的贫瘦煤、瘦煤、焦煤、肥煤、1/3焦煤、气肥煤、气煤都属于炼焦煤，而褐煤、无烟煤以及烟煤中的长焰煤、不黏煤和贫煤都属于非炼焦煤。 我国炼焦煤各煤种的储量不均匀，以气煤（包括1/3焦煤）最多，其次为焦煤。炼焦煤中质量最高的焦煤（cokingcoal）也称冶金煤，又名主焦煤，是中等及低挥发分的中等粘结性及强粘结性的一种烟煤。不同种类的炼焦煤，分类的主要依据是各煤种挥发份、粘结指数、胶质层厚度、膨胀度等方面的差异。 图1：烟煤中部分种类属于炼焦煤（中国煤炭分类国家标准（GB5751-86）） 资料来源：国家能源局，国家标准局，天风证券研究所 1.2.炼焦煤复盘：焦煤价格主导因素为供给 我们将炼焦煤过去十年分为四个阶段，供给侧变动在四个阶段中均为影响煤价中枢的核心因素，从产能过剩到供给侧改革、环保政策对煤炭供给结构的影响，再到2021年内蒙 古涉煤腐败倒查20年以及澳煤进口骤降导致焦煤供给大幅度收缩，均对煤炭行业影响深远。 图2：炼焦煤复盘单位：元/吨 资料来源：Wind，国家能源局，前瞻网，新华网等，天风证券研究所 1.2.1.阶段一（2012-2015年）：产能过剩，需求走弱，供需格局恶化 2006至2011年是煤炭行业产能扩张周期，煤炭行业利润总额每年平均增长46%，受盈利拉动煤炭开采固定投资大幅扩张年均增速为30%，进而拉动了焦煤产量的高速增长，2008至2012年焦煤产量累计增长133%，达到5.4亿吨，平均每年增加7704万吨产量。 2012年开始，中国经济迎来向下转折的周期，房地产开发投资增速下滑。同期上游的焦化厂和钢厂也开始面临产能过剩的问题，并迎来大幅度亏损。后续，国务院、工信部等相关部门出台产能过剩化解以及环保等政策以控制供给过剩的问题，其中包括2013年出 台的《关于化解产能严重过剩矛盾的指导意见》提出钢铁产能要压减8000万吨，唐山市 《2013-2017年大气污染防治攻坚行动实施方案》提出炼铁产能净压减2800万吨、粗钢产能净压减4000万吨等政策。焦化厂和钢厂产能、产能利用率的降低必然使焦煤需求减少。 在此背景下，煤炭行业开始面临产能过剩的挑战，全国原煤产量在2012-2015年期间仅有累计0.95%的增长，煤炭行业产能利用率有所下滑，全国出现大面积的煤矿停产限产，景气度快速下滑。对于焦煤而言，2012年到2016年，山西主焦煤市场价价格从1350.08元/吨下跌至749.82元/吨，期间累计跌幅为44.5%。 1.2.2.阶段二（2016-2018年）：供给侧改革、蓝天保卫战助供需格局向好供给端：淘汰落后产能及蓝天保卫战制约供给 2016-2018年，煤炭行业开始一轮通过由去产能、环保政策为主导的供给侧改革，效果 显著。仅2016年，全国一共退出1727个煤矿，煤炭总产能减少26296万吨/年，2015- 2016年焦煤产量累计减少1.28亿吨，同比减少23%。其中，从2016年推出煤矿平均产 能为31万吨/年来看，被淘汰煤矿中小煤矿占比例较高。 去产能政策主要淘汰小产能矿井。国务院于2016年2月5日发布了《关于煤炭行业化解 过剩产能实现脱困发展的意见》，后续在3-4月份，全国各大部门也相继出台支持煤炭、 钢铁行业化解过剩产能的政策。主要通过淘汰产能为30万吨/年及15万吨/年以下的煤矿、 控制全年作业时间在276个工作日以内等方式化解过剩产能和控制产量。 环保政策实施后公路运力减少，从而制约煤炭供给。“蓝天保卫战”政策将部分地区划分为禁煤区，随后两年原煤开采同比增速持续下降，2019-2020年累计同比增速分别为4.2%、0.9%。另一方面，因汽运过程粉尘散逸成本更高，“汽运煤”禁令发布，“汽运煤”禁令发布后，严禁渤海新区全城物流企业接收“汽运煤”到港区外围堆场再装入集装箱集港。期间，煤炭公路运力不断下降，煤炭行业的运输瓶颈也越来越凸显，从而制约煤炭供给。 环保政策同样影响需求。2017-2018年京津冀地区环保政策频出，对重点城市重污染行业实施停产限产，采暖季限制钢铁产能利用率，焦化方面延长出焦时间。期间，钢厂开工率明显下滑