移动入主如添翼，借势腾飞启新篇

投资逻辑 传统安全领军企业，新兴安全先锋队。公司深耕网安行业27年， 覆盖八大领域百余种产品。在安全硬件市场市占率第一。根据IDC数据，公司入侵检测类起家产品IDS/IPS、UTM连续10余年市占率第一。基于传统安全赛道多年经验和技术积累，公司战略布局涉云安全、数据安全、安全运营等新兴赛道，进一步打开成长天花板，2022年公司新业务收入为18.82亿元，同比增长21.13%，占比42.42%。 人民币(元)成交金额(百万元) 网安赛道需求复苏，移动入主再创新高。近年来疫情对网安行业 影响较大，但从政策催化、新兴安全需求、安全事件频发三大驱动因素来看，行业具备长期景气度。根据公司2023年5月29日发布的非公开发行公告，中国移动将成为公司实控人,该事项已获国资委批复。我们认为中国移动能够对公司的销售体系进行赋能，此外其丰富的安全应用场景有望带动公司收入放量。我们测算中国移动未来三年将给公司带来超过60亿元的安全增量。 AI赋能降本提效，前瞻布局百“花”盛开。2021年我国安全服务 公司基本情况（人民币） 在行业中占比为20%，呈现逐年提升态势。公司2017-2021五年累计建成安全运营中心119个，覆盖1/3地级市。公司2022年发布的智能辅助工具“PanguBot盘小古”后续基于多年的安全大数据积累以及中国移动在大模型及算力领域的能力，其威胁检测能力及在安全运营全流程的自动化水平有望大幅度提升，赋能安全运营中心后有望带来显著降本增效。 盈利预测、估值和评级 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 4,386 4,437 5,935 7,830 10,180 营业收入增长率 20.27% 1.16% 33.75% 31.94% 30.01% 归母净利润(百万元) 862 626 957 1,199 1,423 归母净利润增长率 7.15% -27.33% 52.84% 25.26% 18.70% 摊薄每股收益(元) 0.923 0.657 1.004 1.258 1.494 每股经营性现金流净额 0.34 -0.01 0.37 0.20 0.21 ROE(归属母公司)(摊薄) 12.82% 8.47% 7.86% 9.16% 10.02% P/E 30.92 39.68 31.40 25.07 21.12 P/B 3.96 3.36 2.47 2.30 2.12 我们预计公司2023-2025年的净利润分别为9.57/11.99/14.23亿元，对应EPS1.00/1.26/1.49元，当前股价对应2023-2025年PE分别为31、25、21倍，给予2023年40倍PE，目标价40元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 39.00 35.00 31.00 27.00 23.00 19.00 15.00 220602 成交金额启明星辰沪深300 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 风险提示 网络安全下游需求恢复不及预期；与中国移动的协同合作不及预期；行业竞争加剧风险；股东减持风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 内容目录 1.传统安全领军企业，新兴安全先锋队4 1.1网安老兵宝刀未老，硬件安全持续领航4 1.2二十七载行稳致远，盈利能力行业领先5 1.3战略布局新兴安全，与时俱进打开成长空间8 2.网安赛道需求复苏，移动入主再创新高10 2.1网安行业长期景气，运营商加码网络安全10 2.2中国移动战略入股，多领域合作加速发展12 2.3业务协同落地有声，迎来数十亿潜在增量13 3.AI赋能降本提效，前瞻布局百“花”盛开14 3.1安全服务打造防御闭环，重视程度逐年提升14 3.2前瞻布局安全运营中心，多年播种现已全面花开15 3.3AI赋能安全运营与服务，降本提效未来可期16 4.盈利预测与投资建议17 5.风险提示19 图表目录 图表1：公司多款产品市占率领先4 图表2：我国网络安全市场中安全硬件占比最高（2021年）5 图表3：公司位居安全硬件市场第一（2022年）5 图表4：公司位居数字政府安全硬件市场第一（2021年）5 图表5：统一威胁管理（UTM）产品市场第一（2022年）5 图表6：入侵检测与防御墙产品市场第一（2022年）5 图表7：公司收入体量位居前三6 图表8：公司收入增速较为稳健6 图表9：公司毛利率位居行业中游6 图表10：公司净利率水平行业第一6 图表11：公司研发费用率位居行业中游6 图表12：公司经营性净现金流保持领先6 图表13：公司人均创收水平位居前三7 图表14：公司人均创利水平行业第一7 图表15：公司1Q2023收入快速增长7 图表16：公司1Q2023净利润亏损幅度收窄7 图表17：2022年公司毛利率和净利率有所下滑8 图表18：公司研发费用率不断提升8 图表19：2023年我国数据安全市场规模突破百亿元8 图表20：云安全市场规模快速增长8 图表21：物联网安全市场增速逐年提升8 图表22：工业互联网安全市场空间广阔8 图表23：“数据绿洲”数据安全能力全景图9 图表24：网络安全行业近年来收入增速放缓10 图表25：政策催化+新兴安全需求+安全事件频发是驱动行业增长的三驾马车11 图表26：电信行业在行业下游结构中占比第三（2021年）11 图表27：运营商持续加码网络安全11 图表28：公司与中国移动的合作有望实现“1+1>2”12 图表29：公司销售体系中直销占比约74%12 图表30：移动云在专属云市场排名第三（2022年H1）13 图表31：移动云在边缘专属云市场排名第一（2021年）13 图表32：合作项目案例13 图表33：预计中国移动未来三年给公司带来的安全增量超60亿元14 图表34：2021年全球网络安全市场服务占比达60%15 图表35：我国网安市场安全服务占比持续提升15 图表36：网络安全服务需求呈现“四化”趋势15 图表37：2017-2021年公司安全运营中心数量快速增加16 图表38：公司位居托管安全服务市场第一（2021年）16 图表39：公司位居安全咨询服务市场前三（2021年）16 图表40：人工智能在网络安全领域的赋能模式17 图表41：核心估值假设18 图表42：可比公司估值比较（市盈率法）18 1.传统安全领军企业，新兴安全先锋队 1.1网安老兵宝刀未老，硬件安全持续领航 公司产品线覆盖齐全，多个细分领域市占率第一。公司是网络安全产品、服务和解决方案综合提供商,深耕网络安全领域27年，产品体系完备，覆盖网络安全防护、网络安全检测、数据安全、应用安全、安全管理、云安全、工控安全、移动及终端安全等八大领域百余种产品，其中17类产品市占率第一、10类产品处于市场第一阵营。除了基础安全产品市场份额持续多年领先外，公司在数据安全、工控安全、物联网安全等新兴安全领域也具备较强的竞争力，多项产品市场排名第一。 图表1：公司多款产品市占率领先 类别 产品 排名 数据安全 数据安全 2015年至今中国市场占有率持续第一 数据库安全审计与防护 2014年至今中国市场占有率持续第一 运维安全审计 2016年至今中国市场占有率持续第一 2021年入围Gartner亚太特权管理魔力象限 数据安全基础设施管理平台 获《IDCTechScape：中国数据安全技术发展路线图，2022》数据安全 基础设施管理平台推荐厂商 数据安全服务 获《IDCPerspective：中国数据安全服务市场洞察，2022》数据安全 服务推荐厂商 零信任 零信任网络访问解决方案 获《IDCMarketScape：中国零信任网络访问解决方案》中国零信任网络访问解决方案厂商评估领导者 安全运营 托管安全服务 2019年起市场占有率持续第一 物联网安全 视频物联安全 2021年至今中国市场占有率持续第一 视频物联边界安全 2021年至今中国市场占有率持续第一 工控安全 工业防火墙 2018年至今中国市场占有率持续第一 工控IDS 2019年至今中国市场占有率持续第一 工控网闸 2019年至今中国市场占有率持续第一 工业态势感知 2020年至今中国市场占有率持续第一 工控漏扫 2020年至今中国市场能力第一 应用安全 硬件Web应用防火墙 2017年入围GartnerWAF魔力象限 2018年至今大中华区及中国区市场排名第一 基础安全 安全管理平台 2008年起中国市场占有率第一2017年国内首家入围GartnerSIEM魔力象限并连续多次入围 日志审计 2019年至今中国市场占有率持续第一 脆弱性扫描 2017年至今中国市场占有率持续第一 安全网关 2007年至今中国市场占有率持续第一 自2016年起连续多次入围GartnerUTM魔力象限 网闸 2013年至今斩获中国市场占有率持续第一 IDS/IPS 2002年至今中国市场占有率持续第一 自2016年起连续多次入围GartnerIDPS魔力象限 来源：公司2022年年报，国金证券研究所 安全硬件占据网络安全市场主导地位。网络安全市场分软件、硬件和服务三大类，目前我国网络安全市场以硬件为主，根据智研咨询数据，2021年安全硬件占比为41%，仍然是我国最大的网络安全细分市场。根据IDC数据，2022年中国安全硬件市场规模为36.5亿美元，预计到2026年将突破百亿美元，2022-2026年CAGR约29%。 图表2：我国网络安全市场中安全硬件占比最高（2021年） 来源：智研咨询，国金证券研究所 安全硬件市场龙头，IDS/IPS、UTM市场持续领跑。公司以入侵检测类产品起家，率先推出世界第一款硬件IDS产品（天阗入侵检测系统）和国内第一款UTM产品（天清汉马一体化安全网关），奠定行业领先地位；2012年起公司陆续收购网御星云、合众数据、书生电子等多家安全领域厂商，进一步拓展自身安全业务。根据IDC数据，2022年公司以10.2%的市场份额位居安全硬件市场第一，并在多个细分领域位居前列，其中IDS/IPS连续10年市占率排名第一，UTM连续11年市占率第一，硬件WAF、VPN等多项产品市占率排名前三。 图表3：公司位居安全硬件市场第一（2022年）图表4：公司位居数字政府安全硬件市场第一（2021年） 来源：IDC，国金证券研究所来源：IDC，国金证券研究所 图表5：统一威胁管理（UTM）产品市场第一（2022年）图表6：入侵检测与防御墙产品市场第一（2022年） 来源：IDC，国金证券研究所来源：IDC，国金证券研究所 1.2二十七载行稳致远，盈利能力行业领先 公司经营稳健，净利率水平行业第一。公司始终保持稳健的经营风格，在同行业可比公司中，公司收入体量位居前三，收入增速保持稳健，公司兼顾收入和利润的均衡发展，毛利率位居行业平均水平，不考虑2022年疫情影响，公司净利率保持在20%左右，位居行业 第一。 图表7：公司收入体量位居前三图表8：公司收入增速较为稳健 来源：Wind，国金证券研究所(深信服和天融信取安全业务收入)来源：Wind，国金证券研究所(深信服和天融信取安全业务收入) 图表9：公司毛利率位居行业中游图表10：公司净利率水平行业第一 来源：Wind，国金证券研究所(深信服和天融信取安全业务毛利率)来源：Wind，国金证券研究所 公司人均创利和经营性净现金流行业领先。在同行业可比公司中，公司研发费用率位居行业中游水平，经营性现金流净额和人均创收水平位居行业前三，近年来人均创利（不考虑受疫情影响较严重的2022年）约14万元，位居行业第一。 图表11：公司研发费用率位居行业中游图表12：公司经营性净现金流保持领先 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表13：公司人均创收水平位居前三图表14：公司人均创利水平行业第一 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 中移协同不断落地，收入端有望迎来持续改善。2022年公司收入为44.