每日晨报

每日晨报2023年6月1日今日焦点 交银国际研究 全球主要指数 宏观策略 全球宏观 2023年下半年展望：周期新解 蔡瑞,CFACarl.Cai@bocomgroup.com 面对全球流动性大变局，央行仍将是全球宏观及市场的主要推力，这是最大的beta所在，这正是我们对下半年分析的主线所在。市场预期基于的货币政策分析框架依然陷入以往周期的窠臼，我们则融合了传统周期性因素与结构性变化来捕捉货币政策脉动，进而对下半年宏观、市场更好进行研判。 从基本面自上而下看2023下半年：全球周期继续回落，下半年有可能回落至经济周期底部附近，但在“更高、更久”的利率驱动下，海外经济此轮周期位于底部的时间会比以往更长；中国经济整体领跑全球经济复苏，但修复并非一蹴而就完成，当前修复特征类似2013-2014年，均受 到海外流动性紧缩的影响，我们预计下半年将继续平缓修复。 2023下半年的策略主线：周期vs货币错配下的非典型紧缩：这一轮紧缩周期与历史上的紧缩周期不尽相同。此轮紧缩周期中，美联储货币政策决策函数中就业、通胀两大支柱都各自深受结构性因素扰动，令经济周期与美联储的货币政策形成错配，是一次周期vs货币错配下的“非典型紧缩”。这正是美联储决策痛苦的根源，也是市场持续误判联储货币政策的根源所在。 目前市场对美联储降息预期为2023年三季度，而我们认为在结构性因素扰动下，降息不会早于四季度——市场需对此重新定价。叠加美国财政部TGA投放，过去1年部分冲销了此轮错配式紧缩的冲击。市场普遍关 注美国债务违约，而我们认为更重要在于TGA账户变化。随着债务上限抬高，财政部TGA投放将从现阶段的对冲紧缩逆变为加剧紧缩，这使得 2023年下半年，美国宏观环境额外承压、行业风险不断发酵，市场将经历更加漫长的阵痛期。 中国股市2023年回报拆解：我们预计2023年全年，MSCI中国指数盈利同比增长8%-12%，估值小幅修复0.55%-1.59%。MSCI中国指数回报预计为9.7%-12.6%。 中国股市配置策略：风格选择上，我们建议三季度偏价值，四季度价值加成长均衡。同时关注攻守兼备的央企；及作为新型能源体系的基石— —储能；另下半年全球半导体周期有望触底，半导体行业beta及alpha 兼具。 操作总结：下半年三四季度或存分化——市场可能先下后上，三季度承压，四季度回暖。具体而言，三季度A股>港股，四季度A股与港股均衡；三季度风险资产可能承压，整体偏防守，而四季度风险资产改善，beta向好；风格上来看，三季度偏价值，四季度偏均衡。 年初至今 收盘价升跌%升跌% 恒指 18,234 -1.66 -6.08 国指 6,163 -1.92 -8.08 上A 3,359 -0.60 3.74 上B 270 -3.43 -4.17 深A 2,096 -0.43 1.41 深B 1,091 -3.14 -5.76 道指 32,908 -0.41 -0.72 标普500 4,180 -0.61 8.86 纳指 12,935 -0.63 23.59 英国富时100 7,446 -1.01 -0.08 法国CAC 7,099 -1.54 9.65 德国DAX 15,664 -1.54 12.50 资料来源：FactSet 主要商品及外汇价格 三个月 年初至 收盘价升跌%今升跌 布兰特 73.69 -12.16 -14.22 期金 1,958.00 7.06 7.60 期银 23.26 13.30 -2.88 期铜 8,122.00 -8.16 -3.16 日圆 139.72 -2.51 -5.56 英镑 1.24 2.37 3.03 欧元 1.07 0.53 -0.11 基点变动 三个月 六个月 HIBOR 4.77 25.60 -10.08 美国10年债息 3.64 -7.15 -1.69 资料来源：FactSet 恒指技术走势 恒生指数18,234.27 50天平均线19,776.66 200天平均线19,993.32 14天强弱指数28.22 沽空(百万港元)34,370 资料来源：FactSet 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 美团上调本地生活市场规模天花板，美团仍领先；公司整体利润持续提升 3690HK 评级:买入 收盘价:港元110.20 目标价:港元220.00 潜在涨幅:+99.6% 谷馨瑜,CPAconnie.gu@bocomgroup.com 我们估算2023年美团到店业务GTV或超6000亿元（同比增85%），较年初预期上调30%+。虽2023年到店业务利润率预期降至35%，但牺牲50亿元利润带来约1500亿元新增GTV，未来潜在变现空间大。 外卖行业进入壁垒高，预计2023年美团外卖UE1.1元，弥补到店业务利润压力。 对于竞争，我们认为市场格局将维持美团：抖音6:3。自1季度业绩发布，股价下跌15%，我们认为应理性看待利润率压力并积极预期GTV增长及对应潜在变现空间。按SOTP，维持美团220港元目标价，估算最低 估值区间117-141港元，维持买入评级。 欢聚集团短期业务调整影响收入及利润预期；BIGO企稳回升趋势不变 YYUS 评级:买入 收盘价:美元26.91 目标价:美元35.00↓ 潜在涨幅:+30.1% 赵丽,CFAzhao.li@bocomgroup.com 1季度业绩超预期。欢聚2023年1季度收入同比/环比降6%/4%，较我们预期和市场预期高4%。经调整净利润5,000万美元，高于我们预期的2,900万美元。 BIGO收入同比降幅收窄至12%（4Q22:-17%）。BIGOLive引入多元内容、强化本地化运营，月活用户（MAU）维持稳健增长（同比+19%），欧洲、北美QPU增约10%。Likee核心日活用户（DAU）环比增5%，驱动收入环比增9%。 部分语音直播业务精简影响2季度收入及利润预期。预计BIGO2季度收入同比降幅进一步收窄，3季度有望同比企稳。受语音业务调整及Shopline并表影响，预计全年调整后经营利润降至8300万美元。 估值：我们将估值调整至2024年，基于DCF将目标价从38美元下调至35美元，对应核心BIGO业务2024年市盈率9倍。账面净现金34亿美元，较目前市值高56%，维持买入。风险：全球宏观逆风/行业竞争压力超预期。 本周公布经济数据–美国 本周公布经济数据–中国 日期事件 市场预期 上次数据 日期事件 市场预期 上次数据 6月1日首次申领失业救济金人数(千) - - 5月30日制造业采购经理人指数 51.40 49.20 6月1日ISM制造业指数 47.00 47.10 6月2日非农业生产力增长(千) 180.00 253.00 6月2日失业率(%) 3.50 3.40 资料来源：彭博 资料来源：彭博 交银国际最新研究报告深度报告 12月13日 交银国际研究-2023年投资策略展望：逆转与修复 交银国际研究团队 5月22日 全球宏观-从周期与结构角度重新拆解美国通胀 蔡瑞,CFA,秦汐 5月19日 全球宏观-从周期与结构因素拆解美国劳动力市场的韧性来源 蔡瑞,CFA,秦汐 5月9日 互联网行业剖析-旅游行业快速反弹，长期增长可期；首予携程、同程买入 谷馨瑜,CPA,孙梦琪,赵丽,CFA,蔡涵 5月8日 保险行业-资产、负债端均超预期，仍需关注定价利率下调影响 万丽,CFA,FRM 5月4日 全球宏观-5月FOMC会议进一步确认“加息终点已至，降息转向尚远” 蔡瑞,CFA 5月4日 全球宏观-美国银行业危机拆解：美联储扩表仅是将问题从资产负债表转移至损益表 蔡瑞,CFA 4月28日 全球宏观-美国经济类滞胀——美联储的“不可能三角” 蔡瑞,CFA 4月24日 德琪医药(6996HK)-拥有全球唯一XPO-1抑制剂；估值吸引，首予买入 李柳晓,PhD 3月15日 全球宏观-全球宏观水面下的冰山：从“未实现亏损”走向“已实现亏损” 蔡瑞,CFA 3月7日 移卡(9923HK)-本地生活服务增长确定性强，利润持续优化，首次覆盖给予买入 谷馨瑜,CPA,孙梦琪,赵丽,CFA,王婷,蔡涵 3月7日 互联网行业-外卖行业更新：抖音最优情况市占率10%，对美团影响有限 谷馨瑜,CPA,孙梦琪,赵丽,CFA,蔡涵 2月28日 保险行业-2022年保险行业业绩预览 万丽,CFA,FRM 2月16日 中国市场策略-反弹后的港股：宏观交易逻辑的切换 蔡瑞,CFA 1月13日 燃气行业-2023年展望：经济重启的利好已大致反映，应关注公司自身的驱动因素 郑民康 1月13日 互联网行业剖析-2023年展望：业绩和估值双修复 谷馨瑜,CPA,孙梦琪,赵丽,CFA,蔡涵,王婷 1月12日 医药行业-2023年展望：创新升级，需求反弹 李柳晓,PhD 1月12日 新能源行业-2023年展望：风光装机放量明显，成本下降有利项目开发 郑民康,文昊,CPA 1月11日 科技行业-2023年展望：自主可控是主线 许亮,蔡宝慧 1月11日 汽车行业-2023年展望：在拥挤的赛道上，大型整车企将跑赢 陈庆,郑飞 每日报告 5月31日美团(3690HK)-上调本地生活市场规模天花板，美团仍领先；公司整体利润持续提升谷馨瑜,CPA,孙梦琪,赵丽,CFA,蔡涵 5月31日欢聚集团(YYUS)-短期业务调整影响收入及利润预期；BIGO企稳回升趋势不变赵丽,CFA,谷馨瑜,CPA,孙梦琪,蔡涵 5月29日光伏玻璃行业-听证项目处理意见首次公布，风险预警有望减缓供给增长文昊,CPA,郑民康 5月27日拼多多(PDDUS)-主站盈利释放带动1季度业务超预期；预计全年利润仍可实现增长孙梦琪,谷馨瑜,CPA,赵丽,CFA,蔡涵 5月26日美团(3690HK)-1季度业绩强劲反弹，利润大幅超预期孙梦琪,谷馨瑜,CPA,赵丽,CFA,蔡涵 5月26日网易(NTESUS)-1季度业绩超预期，手游恢复双位数增长；6月新游可期谷馨瑜,CPA,孙梦琪,赵丽,CFA,蔡涵 5月25日同程旅行(780HK)-1季度超预期；用户出行热情持续为公司带来业绩增长确定性孙梦琪,谷馨瑜,CPA,赵丽,CFA,蔡涵 5月25日小鹏汽车(9868HK)-銷量和毛利前景将持续受压，维持中性陈庆 5月24日滔搏国际(6110HK)-尽管业绩逊预期，前景仍然正面；趁低买入呂浩江,CFA 5月24日富途控股(FUTUUS)-1季度业绩创新高，兼具成长性和韧性，重申买入万丽,CFA,FRM 5月24日金山软件(3888HK)-《剑网3》流水增长将递延至2季度确认收入；但新游仍存不确定性孙梦琪,谷馨瑜,CPA,赵丽,CFA,蔡涵 5月23日快手(1024HK)-1季度首次盈利；2季度各业务线增长或好于市场预期赵丽,CFA,谷馨瑜,CPA,孙梦琪,蔡涵 5月22日蔚来汽车(9866HK)-前景受压，销售增长处于瓶颈期陈庆 5月22日网易(NTESUS)-11款新游公布，4款将在近期上线；拓展AIGC技术+UGC模式谷馨瑜,CPA,孙梦琪,赵丽,CFA,蔡涵 5月19日康宁杰瑞制药(9966HK)-KN046一线治疗NSCLCBLA延迟李柳晓,PhD 5月19日阿里巴巴(BABAUS)-组织架构新进展公布；用户增长是电商业务核心目标谷馨瑜,CPA,孙梦琪,赵丽,CFA,蔡涵 5月18日腾讯控股(700HK)-游戏收入好于市场预期，各业务线恢复正增长谷馨瑜,CPA,孙梦琪,赵丽,CFA,蔡涵 5月17日爱奇艺(IQUS)-季度间波动仍存，长期高质量增长趋势不变赵丽,CFA,谷馨瑜,CPA,孙梦琪,蔡涵 5月17日腾讯音乐(TMEUS)-1季度音乐订阅超预期；收入结构变化及成本优化驱动利润率提升赵丽,CFA,谷馨瑜,CPA,孙梦琪,蔡涵 5月