C919首次成功商飞，航空胎国产替代有望提速

投资要点 事件：2023年5月28日上午10时32分，中国东方航空使用中国商飞全球首架交付的C919大型客机，执行MU9191航班，从上海虹桥机场起飞，飞往北京首都机场，开启这一机型全球首次商业载客飞行。 航空轮胎由国际巨头垄断，预计2023年中国民用航空轮胎需求总量为31.5万条。据中国橡胶工业协会轮胎分会，全球航空胎生产企业仅十余家，其中民用航空胎市场份额主要由米其林、普利司通、固特异等巨头垄断。根据我们在2023年5月8日发布的《森麒麟（002984）：腾飞的高端轮胎品牌，新项目助力业绩增长》报告中的测算，2023年中国民用航空轮胎需求总量为31.5万条，新胎和翻新胎分别为【7.9；12.6】万条和【18.9；23.6】万条，市场规模约【22.0； 23.9】亿元，到2026年达到【27.8；30.1】亿元。 国产大飞机推动中国航空轮胎国产替代。据车辕车辙网，霍尼韦尔博云航空系统获得C919轮胎和刹车系统供应商资格，选择米其林的Air X飞机轮胎。相比C919大飞机，中国商飞ARJ21-700率先实现国产替代，配套的是曙光橡胶工业研究设计院生产的“三环”牌航空轮胎。据经济日报报道，C919国产化率约为60%。 航空轮胎是飞机重要的A类安全零部件，根据自主安全可控原则，未来大飞机轮胎国产替代有望稳步推进，国内具备生产能力的优质胎企有望受益。据《2022上海科技进步报告》，截至2022年底，C919累计获得32家客户1035架订单。 目前，订单数量已接近1200单，为我国航空轮胎需求提供强劲支撑。 公司航空轮胎已小批量供货，进入C909和C919培育供应商名单。2023年，公司IPO航空胎项目将完成产线贯通，产品包括波音、空客、国产大型客机、俄式飞机等系列，其中波音737-600/700/800/900型等多种规格适配轮胎已经取得中国民用航空局的适航认证。公司与中国商飞开展航空轮胎合作，已进入中国商飞CR929潜在供应商名录、C909及C919培育供应商名录、ARJ21-700合格供应商名录并于2021年正式配套装机。2022年，公司航空轮胎工厂被工信部评为“国家级航空轮胎智能制造示范工厂”。市场开拓方面，公司积极推进航空轮胎领域全球客户的开发，力争十年内占有中国市场50%的份额。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润复合增长率36.0%。 考虑到行业景气度上行，公司轮胎业务有望量价齐升，给予公司2023年20倍PE，对应目标价42元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、国际贸易摩擦、项目不及预期、汇率波动等风险。 Table_MainProfit] 指标/年度 盈利预测与估值 关键假设： 1、青岛工厂（不包括航空胎）：假设2023-2025年销量分别为1330/ 1358/ 1372万条。 预计2023年轮胎需求复苏，产品单价下降可能性较小，所以维持2022年的价格。预计2023年原材料价格回落，单胎生产成本较2022年下降2%。2024-2025年，单胎价格和成本同2023年。 2、泰国工厂：假设一期产品2023-2025年销量分别为980/ 970/ 960万条；2023年海外轮胎涨价带动公司价格上涨1%；成本端，由于原材料价格回落，单胎生产成本较2022年下降2%；2024-2025年，单胎价格和成本同2023年。二期半钢产品2023-2025年销量分别为350/ 480/ 540万条；单胎价格和成本分别为380/ 280元；二期全钢产品2023-2025年销量分别为80/160/ 180万条；单胎价格和成本分别为890/ 720元。 3、西班牙和摩洛哥工厂：假设2025年销量420万条，单胎价格和成本分别为284/ 210元。 4、航空胎：假设2023-2025年，公司航空轮胎销量分别为0.6/ 2.4/ 4.0万条，新胎和翻新胎价格分别为6000/ 4000元/条。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 根据上述假设，我们测算出公司2023-2025年营业收入分别为85.24/ 98.58/ 115. 42亿元，分别同比增长35.47%/ 15.65%/ 17.09%；归母净利润分别为13.65/ 16.47/ 20.15亿元，分别同比增长70.46%/ 20.66%/ 22.34%；EPS分别为2.10/ 2.54/ 3.10元；对应PE分别为14/ 12/10倍。 我们选取同样主营轮胎业务的玲珑轮胎、赛轮轮胎、三角轮胎作为可比公司，2023年三家公司平均PE为18.44倍。考虑到公司盈利水平领先同行，又有泰国二期、航空胎、西班牙和摩洛哥项目提供业绩增量，未来三年业绩有望高增长。给予公司2023年20倍PE，对应目标价42元，维持“买入”评级。 表2：可比公司PE估值（2023年5月29日）