【中粮视点】聚酯产业链:笑渐不闻声渐悄

引言 距离2023年春季策略报告《聚酯产业链：沧海桑田各领风骚》成文已经有一个半月的时间，PTA与乙二醇的价格走势整体如报告预期，原本的分化行情整体呈现弥合态势，PTA价格中枢下移，而乙二醇则延续低位震荡格局，不断试探着上方的压力区间。后市两个品种仍然会在宽幅震荡中延续这样的弥合过程，产业链缺乏明显的供需矛盾，而极端因素的边际变化将成为决定价格节奏的核心因素。 1 PTA：产业链上游向下让利 对于PTA而言，宏观驱动下的的上游成品油-芳烃利润扩张是2022年以来支撑其价格持续强势的核心因素，相比之下PTA自身的加工利润在这个过程中整体波动较小，更多地起到产业链上下游利润分配的调节作用。在此背景下，PTA价格中枢的下行，本质上是PTA价格的驱动因素由宏观逻辑回归产业自身逻辑的过程。 对于PTA多头而言，当前最大的故事仍然是来自成品油的竞争需求。目前调油旺季已经过半，尽管成品油的缺口较之去年有所好转，但对于PTA上游芳烃原料而言，仍然存在着可观的调油经济性，这也导致了北美对于亚洲芳烃而言仍然是一个较好的去处。 图1美国汽油裂解价差（美元/吨） 数据来源：Wind，中粮期货研究院 图2美亚MX价差（美元/吨） 数据来源：Wind，中粮期货研究院 不过时过境迁，在当前的产业供需格局下，PX-PTA自身的供需格局较之2022年调油高峰期已经有了明显的改善。从自身供需平衡来看，PX在经历了去年四季度直至今年一季度的持续累库之后，即使短期面临供给大幅收缩，也难以给供需平衡带来明显的压力。随着3-5月亚洲PX检修季逐渐结束，PX的供应低位回升，调油故事给PX带来的短期供需缺口预期也不会如去年般严峻。在PX国产替代的大背景下，调油旺季需求带来的短期近端强势格局或将更多以PTA月间价差形式表现出来，而中长期上游利润的回吐将给出逢高空配PTA合约的机会。 图3PX供需平衡（万吨） 数据来源：CCF，中粮期货研究院 图4PTA9-1价差（元/吨） 数据来源：Wind，中粮期货研究院 2 乙二醇：底部逐渐凸显 等待边际变化 乙二醇市场的逻辑并未发生变化，行业出清的过程仍然坚实而缓慢地进行中。在各种生产工艺均处于严重亏损的格局下，讨论成本支撑失去意义，但如没有更强的向下驱动，当前4000元/吨附近的底部逐渐凸显为难以逾越的价格支撑。在近期上游能源端渐次大跌、其他煤化工品种纷纷走出单边下行趋势的情况下，乙二醇呈现相对抗跌的走势，跌幅不超过10%。 对于乙二醇而言，最为核心的逻辑仍然是“最差的时候已经过去”。国产供应较之年初的负荷高点已经处于持续回落的过程中，尽管目前大多检修预期已经兑现，难以提供更为显著的边际变量，但估值上无疑能够给出更强的支撑；进口端，尽管海外供应有所恢复，但临近台风季，三季度实际到港预期恢复仍然有限；需求端，随着PTA价格的走弱，聚酯端摆脱了4月的利润承压状态，维持高开工的意愿更强，对乙二醇的需求同样产生一定提振。目前市场主要的利空仍然是原料煤炭价格的走低，但在煤化工检修季和现金流严重亏损的状况下，成本端对乙二醇价格的边际影响已经得到了很大程度的缓冲。 图5乙二醇国内负荷（%） 数据来源：CCF，中粮期货研究院 图6乙二醇月度进口（万吨） 数据来源：海关总署，Wind，中粮期货研究院 图7乙二醇各工艺现金流（元/吨） 数据来源：CCF，Mysteel，中粮期货研究院 总体而言，当前乙二醇的价格仍然处于行业出清周期震荡寻底的过程中，在基本面最差的阶段已过、利空预期被充分交易的背景下，乙二醇底部较为坚实，但在短期现货绝对过剩的格局下，价格上涨仍然存在显著压力，整体仍然以震荡思路对待，逢低多配为主。 作者简介 陈阵 中粮期货研究院化工高级研究员 投资咨询资格证号：Z0015281 刘冠民 中粮期货研究院化工研究员 风险揭示 1.中粮期货有限公司拥有本报告的版权和其他相关的知识产权。未经中粮期货限公司许可，任何单位或个人都不得以任何方式修改本报告的部分或者全部内容。如引用、转载、刊发需要注明出处为中粮期货有限公司。违反前述要求的，本公司将保留追究其相关法律责任的权力。 2.本策略观点系研究员依据掌握的资料做出，因条件所限实际结果可能有很大不同。请投资者务必独立进行交易决策。公司不对交易结果做任何保证。 3.市场具有不确定性，过往策略观点的吻合并不保证当前策略观点的正确。公司及其他研究员可能发表与本策略观点不同的意见。 4.在法律范围内，公司或关联机构可能会就涉及的品种进行交易，或可能为其他公司交易提供服务。