重大事项点评：大额回购彰显发展信心，硅片扩张助力一体化盈利提升

公司研究 证券研究报告 太阳能2023年05月31日 天合光能（688599）重大事项点评 大额回购彰显发展信心，硅片扩张助力一体化盈利提升 强推维持） 目标价：60.93元 当前价：39.71元 华创证券研究所 证券分析师：黄麟 邮箱：huanglin1@hcyjs.com执业编号：S0360522080001 证券分析师：盛炜 邮箱：shengwei@hcyjs.com执业编号：S0360522100003 公司基本数据 总股本(万股)217,324.22 已上市流通股(万股)132,817.57 总市值(亿元)862.99 流通市值(亿元)527.42 资产负债率(%)70.96 每股净资产(元)12.89 12个月内最高/最低价86.88/39.71 市场表现对比图(近12个月) 2022-05-30~2023-05-30 41% 15% -10% 22/05 -36% 22/08 22/1023/0123/0323/05 天合光能 沪深300 相关研究报告 《天合光能（688599）2022年报及2023年一季报点评：组件业务盈利维持高位，产业链深化布局优势凸显》 2023-04-27 《天合光能（688599）2023年一季报预告点评：业绩同比高增，盈利能力持续改善》 2023-03-15 《天合光能（688599）重大事项点评：发行可转债加码N型硅棒，一体化布局助力公司发展》 事项： 5月29日，公司发布公告拟以自有或自筹资金回购公司股份，回购规模3-6亿元，回购价格不超过65元/股。同时，公司控股股东、实际控制人，其他董事、监事、高级管理人员、其他持股5%以上的股东未来6个月暂无减持公司股份的计划。 5月29日，公司发布公告拟在四川什邡投资建设年产25GW单晶拉棒及配套项目，总投资约107亿元（其中天合出资87亿元），总建设期为12个月。 评论： 股份回购彰显公司未来发展信心，高管及其他持股5%以上股东暂无减持计划。此前兴银资本拟减持不超过公司总股本5.23%的股票，引发市场担忧，使得公司股价下跌。兴银资本系IPO前股东，因自身发展和资金需求减持属正 常股东行为。当前股价处于估值低位，公司拟以不超过65元/股回购3-6亿元公司股票用于股权激励，彰显公司对未来的发展信心，同时可以建立完善公司长效激励机制，充分调动公司员工的积极性。同时公司高管及其他持股5%以上股东6个月内无减持计划。 硅片产能再扩张，加深一体化布局助力盈利改善。目前公司拉晶切片环节已公告约65GW的投资项目，主要包括：1）越南基地6.5GW硅片项目。2）西宁一期20GW单晶硅、5GW切片项目已投产；西宁二期15GW单晶硅、5GW 切片项目预计今年年内投产。3）宿迁20GW硅片项目。4）本次公告的四川什邡25GW硅片项目。预计2023年底公司将形成50GW拉晶切片产能，我们预计2023/2024年公司硅片自供率可达20%-25%/50%+，自供率提升将助力一体化盈利改善，或将带来较高的业绩弹性。 多业务协同发展，分布式、储能及支架业务贡献增量。1）分布式系统业务，组件价格回落，刺激分布式市场需求。预计2023年出货10GW左右，同比增长约65%。2）储能业务，受益于储能行业的高速发展，预计2023年公司出货3-4GWh，同比增长约75%，储能业务进入放量期，有望增厚公司利润。3）支架业务，随着地面电站逐步启动以及原材料价格回落，支架业务有望迎来量利拐点，预计2023年出货8GW左右，同比增长约80%。 投资建议：公司组件出货高增，纵向加深一体化布局，盈利保障性强，分布式、储能及支架等业务协同发展。我们预计公司2023-2025公司归母净利润分别为73.6/96.6/116.5亿元，当前市值对应PE分别为12/9/7倍。参考可比公司估值，给予2023年18xPE，对应目标价60.93元，维持“强推”评级。 风险提示：原材料供应紧张，产能扩张进度不及预期，市场竞争加剧等。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 2023-02-12 营业总收入(百万) 85,052 133,565 159,140 184,117 同比增速(%) 91.2% 57.0% 19.1% 15.7% 归母净利润(百万) 3,680 7,356 9,664 11,645 同比增速(%) 104.0% 99.9% 31.4% 20.5% 每股盈利(元) 1.69 3.38 4.45 5.36 市盈率(倍) 23 12 9 7 市净率(倍) 3.3 2.6 2.1 1.8 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年5月30日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 19,143 24,588 37,958 48,395 营业总收入 85,052 133,565 159,140 184,117 应收票据 2,292 2,624 3,909 5,653 营业成本 73,633 113,303 134,467 155,154 应收账款 13,210 22,750 25,967 30,964 税金及附加 262 411 490 567 预付账款 1,464 4,361 5,226 5,906 销售费用 2,399 4,007 4,774 5,524 存货 18,715 33,066 39,249 45,436 管理费用 2,209 4,007 4,456 5,155 合同资产 1,037 1,804 2,687 2,915 研发费用 1,221 2,347 2,797 3,235 其他流动资产 5,204 13,930 15,015 15,514 财务费用 272 423 375 380 流动资产合计 61,065 103,122 130,010 154,784 信用减值损失 -359 -235 -235 -235 其他长期投资 195 307 366 423 资产减值损失 -1,363 -821 -821 -821 长期股权投资 3,649 3,649 3,649 3,649 公允价值变动收益 -3 -5 -12 -19 固定资产 12,302 18,045 20,583 20,076 投资收益 610 508 508 508 在建工程 4,039 4,412 3,724 2,717 其他收益 309 265 265 265 无形资产 2,632 2,946 3,238 3,587 营业利润 4,078 8,606 11,314 13,628 其他非流动资产 6,093 6,114 6,127 6,126 营业外收入 35 37 35 36 非流动资产合计 28,911 35,473 37,686 36,579 营业外支出 128 55 66 68 资产合计89,976 138,595 167,696 191,363 利润总额 3,984 8,588 11,282 13,595 短期借款9,718 12,789 15,860 18,931 所得税 332 1,157 1,521 1,832 应付票据 18,081 33,343 41,274 44,388 净利润 3,653 7,430 9,762 11,763 应付账款 12,033 22,833 26,051 29,129 少数股东损益 -27 74 98 118 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 3,680 7,356 9,664 11,645 合同负债 4,967 7,800 9,293 10,751 NOPLAT 3,902 7,796 10,086 12,091 其他应付款 1,861 1,861 1,861 1,861 EPS(摊薄)（元） 1.69 3.38 4.45 5.36 一年内到期的非流动负债3,954 3,954 3,954 3,954 其他流动负债 4,335 8,739 10,693 12,563 主要财务比率 流动负债合计 54,950 91,320 108,987 121,579 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 3,572 8,958 12,275 13,797 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 91.2% 57.0% 19.1% 15.7% 其他非流动负债 2,659 2,659 2,659 2,659 EBIT增长率 66.1% 111.7% 29.4% 19.9% 非流动负债合计 6,231 11,617 14,934 16,455 归母净利润增长率 104.0% 99.9% 31.4% 20.5% 负债合计 61,181 102,937 123,921 138,034 获利能力 归属母公司所有者权益 26,339 32,656 40,244 49,161 毛利率 13.4% 15.2% 15.5% 15.7% 少数股东权益 2,457 3,002 3,531 4,168 净利率 4.3% 5.6% 6.1% 6.4% 所有者权益合计 28,796 35,659 43,775 53,328 ROE 14.0% 22.5% 24.0% 23.7% 负债和股东权益 89,976 138,595 167,696 191,363 ROIC 11.6% 17.2% 17.5% 17.3% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 68.0% 74.3% 73.9% 72.1% 单位：百万元2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 69.1% 79.5% 79.4% 73.8% 经营活动现金流9,237 6,388 14,090 10,621 流动比率 1.1 1.1 1.2 1.3 现金收益6,120 10,163 13,434 15,891 速动比率 0.8 0.8 0.8 0.9 存货影响 -5,961 -14,351 -6,183 -6,187 营运能力 经营性应收影响 -3,034 -11,948 -4,545 -6,601 总资产周转率 0.9 1.0 0.9 1.0 经营性应付影响 11,278 26,063 11,149 6,192 应收账款周转天数 45 48 55 56 其他影响 834 -3,540 235 1,326 应付账款周转天数 47 55 65 64 投资活动现金流 -8,966 -8,555 -5,131 -2,028 存货周转天数 77 82 97 98 资本支出 -5,749 -8,739 -5,439 -2,584每股指标(元) 股权投资-1,602 0 0 0 每股收益 1.69 3.38 4.45 5.36 其他长期资产变化-1,615 184 307 557 每股经营现金流 4.25 2.94 6.48 4.89 融资活动现金流6,173 7,612 4,412 1,844 每股净资产 12.12 15.03 18.52 22.62 借款增加 290 8,457 6,388 4,592估值比率 股利及利息支付 -940 -2,642 -3,288 -3,866 P/E 23 12 9 7 股东融资 2,196 2,196 2,196 2,196 P/B 3 3 2 2 其他影响 4,627 -399 -885 -1,079 EV/EBITDA 16 9 7 6 资料来源：公司公告，华创证券预测 电力设备新能源小组团队介绍 中游制造组组长，电力设备新能源首席研究员：黄麟 吉林大学材料化学博士，深圳大学材料学博士后，曾任职于新时代证券/方正证券/德邦证券研究所。2022年加入华创证券研究所。 高级分析师：盛炜 墨尔本大学金融专业硕士，入行5年，其中买方经验2年。2022年加入华创证券研究所。高级研究员：苏千叶 中南大学硕士，研究方向锂电池，曾任上汽新能源