公司简评报告：业绩平稳增长，看好公司长远发展

业绩平稳增长，看好公司长远发展 航发动力(600893)公司简评报告|2023.04.06 评级：增持 曲小溪 首席分析师 SAC执证编号：S0110521080001 quxiaoxi@sczq.com.cn 电话：010-81152676 郭祥祥研究助理 guoxiangxiang1@sczq.com.cn 电话：010-81152675 0.4航发动力 沪深300 0.2 0 -0.2 -0.4 市场指数走势（最近1年） 1-Apr 19-Jan 8-Nov 28-Aug 17-Jun 6-Apr 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）42.90 一年内最高/最低价（元）55.45/31.57 市盈率（当前） 90.20 市净率（当前） 2.98 总股本（亿股） 26.66 总市值（亿元） 1,143.54 资料来源：聚源数据 相关研究 航空发动机主业营收增长21.9%，22年目标营收384亿元   核心观点 事件：公司发布2022年年度报告，实现营业收入370.97亿元，同比 +8.78%，实现归母净利润12.68亿元，同比+6.75%。 三、四季度收入同比略有下降，外贸业务增速较快。分季度看：2022年 Q1-Q4分别实现营收54.00/94.06/76.06/146.85亿元，同比 +44.30/+48.32%/-7.91%/-6.82%。公司三、四季度营收同比下滑或和产品交付进度有关。公司航空发动机及衍生品期末库存量16.25亿元，同 比+55.41%。分产品看：航空发动机及衍生产品实现营收346.04亿元，同比+8.53%；毛利率10.16%，同比-1.79pct，主要和产品结构调整，新产品占比增加有关。外贸出口转包业务实现营收16.50亿元，同比 +27.76%，系民航复苏，产品订单增多；毛利率12.93%，同比+5.28pct，和订单增多，固定成本占比下降有关。非航空产品及其他业务实现营收 3.16亿元，同比-35.45%，主要受自揽民品收入减少影响；毛利率 23.33%，同比-3.67pct，主要受部分高毛利产品销售减少所致。 黎明公司营收、利润增速较快，南方公司净利率明显提升。黎明公司实现营收220.17亿元，同比+18.15%，实现利润总额7.84亿元，同比 +39.32%。南方公司实现营收78.42亿元，同比-2.36%，实现利润总额 3.95亿元，同比+24.77%。黎阳动力实现营收33.84亿元，同比+12.05%，实现利润总额0.77亿元，同比+36.15%。控股公司净利率均有一定提升，其中黎明/南方/黎阳净利率分别同比+0.54pct/1.10pct/0.41pct。 公司期间费用管控良好，黎明、黎阳研发投入明显增加。2022年，公司期间费用率为6.81%，同比-1.74pct。其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.19pct/-1.81pct/+0.53pct/-0.26pct。公司研发费用7.11亿元，同比+50.29%。其中公司本部/黎明公司/南方公司/黎阳动力研发费用分别+20.58%/+130.29%/+7.85%/+81.43%。公司2022年开展多个机种的科研型号研制，以及航空发动机制造技术水平提升研究，生产效率、产品质量得到进一步提升。公司整体毛利率10.82%，同比-1.67pct。公司净利率3.64%，同比+0.03pct。 存货增加明显，2023年经营计划营收预计+13.93%。公司期末存货 257.34亿元，同比+25.44%。存货提升明显，或预示下游需求景气。公司发布2023年经营计划，预计实现营收422.65亿元，同比+13.93%，其中航空发动机及衍生产品预计实现营收399.73亿元，同比+15.51%。公司预计实现归母净利润13.58亿元，同比+7.14%。 投资建议：公司是国内唯一能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系军用航空发动机的企业，建立了从毛坯生产到零件加工、总装试车的涵盖航空发动机全制造过程的国内先进的航空发动机生产线。我国军机数量、结构都与美国有较大差距，国防现代化推进下，军用航发需求持续景气。商用领域，国产商发研制进程不断推进，未来国产化替代空间广阔。此外，航发维修市场也将随战机列装数量及训练次数增加而 持续增长，公司有望充分受益。我们预计公司2023年-2025年净利润分别16.14亿元、20.45亿元、25.63亿元，对应PE分别为70.8、55.9、44.6。维持“增持”评级。 风险提示：研制任务进展不及预期，产品价格明显下降，原材料价格大幅上涨。 盈利预测 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 370.97 432.44 502.72 580.06 营收增速（%） 8.8% 16.6% 16.3% 15.4% 净利润（亿元） 12.68 16.14 20.45 25.63 净利润增速（%） 6.7% 27.3% 26.7% 25.4% EPS(元/股) 0.48 0.61 0.77 0.96 PE 90.2 70.8 55.9 44.6 资料来源：Wind，首创证券 图1：航发动力2018-2022年营收（亿元）及增速图2：航发动力2018-2022年归母净利润（亿元）及增速 400 350 300 250 营业收入营收增速 341.02 286.33 252.10 231.02 370.97 40% 35% 30% 25% 15.0 12.5 10.0 10.64 归母净利润归母净利润增速 12.68 11.4611.88 10.77 15.0% 12.5% 10.0% 200 150 100 50 0 9.13% 13.57% 19.10% 20% 15% 8.78%10% 5% 0% 7.5 5.0 2.5 0.0 1.27% 6.37% 3.63% 7.5% 6.75% 5.0% 2.5% 0.0% 2018201920202021202220182019202020212022 资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 图3：航发动力2018-2022年期间费用率图4：航发动力2018-2022年整体毛利率、净利率 2% 0% 8% 6% 4% 2% 0% 2% 12.22%12.09% 9.55% 8.55% 6.81% 2018 2019 2020 2021 2022 14% 1 1 销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率 20% 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 毛利率净利率 17.63% 16.69% 14.97% 12.49% 10.82% 4% 2% -0% 4.69%4.40%4.07%3.61%3.64% 20182019202020212022 资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 60,380 68,039 77,810 88,936 经营活动现金流 -11,241 2,254 2,817 3,435 现金 9,374 9,070 9,849 11,207 净利润 1,268 1,614 2,045 2,563 应收账款 16,448 18,938 21,765 24,823 折旧摊销 1,827 1,912 2,031 2,090 其它应收款 187 218 254 293 财务费用 106 6 -1 -12 预付账款 3,365 3,887 4,472 5,105 投资损失 -367 -618 -630 -643 存货 25,734 30,019 34,880 40,222 营运资金变动 -14,617 -720 -766 -734 其他 5,272 5,907 6,591 7,286 其它 541 59 138 170 非流动资产 29,586 30,349 30,936 31,480 投资活动现金流 3,722 -1,986 -1,985 -1,985 长期投资 2,910 3,060 3,219 3,385 资本支出 -2,839 -2,353 -2,353 -2,353 固定资产 19,798 20,940 21,694 22,253 长期投资 -474 -150 -158 -167 无形资产 2,913 2,975 3,030 3,080 其他 7,036 517 526 535 其他 3,965 3,374 2,993 2,761 筹资活动现金流 884 -572 -52 -92 资产总计 89,966 98,388 108,747 120,416 短期借款 1,335 -414 16 16 流动负债 49,234 56,026 64,302 73,342 长期借款 253 -52 38 -7 短期借款 2,016 1,602 1,618 1,635 其他 -704 -107 -106 -101 应付账款 12,977 15,140 17,592 20,286 现金净增加额 -6,635 -305 780 1,358 其他 34,241 39,284 45,092 51,421 非流动负债 -553 -645 -743 -846 长期借款 780 788 796 803 主要财务比率2022A2023E2024E2025E 成长能力 营业收入8.8%16.6%16.3%15.4% 其他 -1,333 -1,433 -1,539 -1,650 营业利润 16.0% 29.5% 29.1% 27.1% 负债合计 48,680 55,381 63,559 72,495 归属母公司净利润 6.7% 27.3% 26.7% 25.4% 少数股东权益 2,882 2,989 3,125 3,295 获利能力 归属母公司股东权益 38,404 40,018 42,062 44,626 毛利率 10.8% 10.7% 10.8% 10.8% 负债和股东权益 89,966 98,388 108,747 120,416 净利率 3.6% 4.0% 4.3% 4.7% 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E ROE 3.3% 4.0% 4.9% 5.7% 营业收入 37,097 43,244 50,272 58,006 ROIC 2.4% 3.1% 3.9% 4.7% 营业成本 33,082 38,598 44,849 51,717 偿债能力 营业税金及附加 122 142 165 190 资产负债率 54.1% 56.3% 58.4% 60.2% 营业费用 455 487 516 538 净负债比率 3.4% 2.6% 2.4% 2.2% 研发费用 711 824 953 1,094 流动比率 1.23 1.21 1.21 1.21 管理费用 1,377 1,389 1,439 1,457 速动比率 0.70 0.68 0.67 0.66 财务费用 -18 6 -1 -12 营运能力 资产减值损失 -459 -454 -450 -445 总资产周转率 0.41 0.44 0.46 0.48 公允价值变动收益 31 32 32 33 应收账款周转率 1.94 1.87 1.90 1.93 投资净收益 575 586 598 610 应付账款周转率 1.35 1.34 1.34 1.33 营业利润 1,515 1,962 2,533 3,220 每股指标(元) 营业外收入 84 86 88 90 每股收益 0.48 0.61 0.77 0.96 营业外支出 43 43 44 45 每股经营现金 -4.22 0.85 1.06 1.29 利润总额 1,557 2,005