金工点评报告：基差受情绪影响下行，各品种基差全面贴水

于明明金融工程与金融产品首席分析师 执业编号：S1500521070001联系电话：+8618616021459 邮箱：yumingming@cindasc.com 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 基差受情绪影响下行，各品种基差全面贴水 2023年5月27日 于明明金融工程与金融产品首席分析师执业编号：S1500521070001 联系电话：+8618616021459 邮箱：yumingming@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 于明明金融工程与金融产品 首席分析师 执业编号：S1500521070001联系电话：+8618616021459 邮箱：yumingming@cindasc.com 金工研究 金工点评报告 证券研究报告 基差受情绪影响下行，各品种基差全面贴水 2023年5月27日 本周点评： 本周四大期指对应的指数走势较弱，受市场情绪影响，期指合约基差下行。上周五月合约到期后新上七月合约，各品种2307合约自上市起基差贴水较深，后续市场情绪若持续偏弱，基差贴水可能进一步加深。 目前各品种基差仍处于历史较高位置，后续各合约基差持续上行的阻力或较强。考虑到后续基差继续上涨阻力，我们认为此时对冲策略入场成本或较低。 内容摘要： IC合约基差整体下降、贴水加深：2023年5月26日，我们预测中证500指数未来一年分红点位为97.15，沪深300指数分红点位为83.67，上证50指数分红点位为74.19，中证1000指数分红点位为63.95。IC合约基差相比上周整体上升、贴水收敛。IC持仓额低于2022年初以来中位数，IF、IH持仓额高于2022年初以来中位数，IM持仓额处于上市以来较高水平。IC、IF、IH及IM季月合约分红处理过的年化基差分别为1.06%、3.81%、3.93%、-0.85%。 期现对冲策略表现：2023年以来IC合约当月连续对冲收益-0.06%，季月合约对冲收益-0.34%，最低贴水策略收益0.66%。截至2023年5月26日，IC最低贴水策略选择IC2306合约进行对冲，IF选择IF2307合约，IH选择IH2307合约进行对冲。 跨期套利策略表现：相对期现对冲策略，跨期套利策略表现更优且较为稳定，2023年以来IC合约跨期套利策略收益率0.96%，IF跨期套利收益率0.17%，IH跨期套利收益率0.21%。 基差收敛变动分析：本周四大期指对应的指数震荡收跌，各合约受到市场情绪的影响，基差整体发生下行，且目前各合约基差已经处于历史较高位置，后续基差上行的阻力较大。但由于IC与IM合约会受到雪球对冲盘的影响，后续不同品种间的基差变动可能持续分化。 风险因素：以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在市场波动不确定性下可能存在失效风险。 目录 一、股指期货合约存续期内分红预估与基差修正4 1.1、股指期货合约存续期内分红预估4 1.2、基差修正7 二、期现对冲与跨期套利策略回测跟踪12 2.1、对冲策略与套利策略简介12 2.2、IC对冲策略表现13 2.3、IF对冲策略表现13 2.4、IH对冲策略表现14 三、基差收敛影响因素分析15 3.1、影响基差变动的驱动因素15 3.2、IC基差变动情况分析16 3.3、IF基差变动情况分析16 3.4、IH基差变动情况分析17 图表目录 图表1：未来一年中证500指数分红点位预测结果4 图表2：合约存续期内中证500指数分红点位预测4 图表3：未来一年沪深300指数分红点位预测结果5 图表4：合约存续期内沪深300指数分红点位预测5 图表5：未来一年上证50指数分红点位预测结果6 图表6：合约存续期内上证50指数分红点位预测6 图表7：未来一年中证1000指数分红点位预测结果7 图表8：合约存续期内中证1000指数分红点位预测7 图表9：IC当季分红调整年化基差与中证500指数走势8 图表10：IC合约持仓额（亿元）与中证500指数走势8 图表11：IF当季分红调整年化基差与沪深300指数走势9 图表12：IF合约持仓额（亿元）与沪深300指数走势9 图表13：IH当季分红调整年化基差与上证50指数走势10 图表14：IH合约持仓额（亿元）与上证50指数走势10 图表15：IM当季分红调整年化基差与中证1000指数走势11 图表16：IM合约持仓额（亿元）与中证1000指数走势11 图表17：中证500股指期货期现对冲策略与跨期套利策略净值走势图13 图表18：中证500股指期货期现对冲策略与跨期套利策略对比13 图表19：沪深300股指期货期现对冲策略与跨期套利策略净值走势图14 图表20：沪深300股指期货期现对冲策略与跨期套利策略对比14 图表21：上证50股指期货期现对冲策略与跨期套利策略净值走势图15 图表22：上证50股指期货期现对冲策略与跨期套利策略对比15 图表23：中证500股指期货基差因子与收益率因子对基差收敛月平均贡献占比16 图表24：沪深300股指期货基差因子与收益率因子对基差收敛月平均贡献占比16 图表25：上证50股指期货基差因子与收益率因子对基差收敛月平均贡献占比17 一、股指期货合约存续期内分红预估与基差修正 1.1、股指期货合约存续期内分红预估 基于信达金工衍生品研究报告系列二《股指期货分红点位预测》中的方法对股指期货合约存续期内分红进行预测。 2023年5月26日，我们预测中证500指数未来一年分红点位为97.15。 图表1：未来一年中证500指数分红点位预测结果 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 分红进程 资料来源：Wind，信达证券研发中心数据日期：2023年5月26日 根据我们的预测，中证500指数在当月合约IC2306存续期内分红点位为23.80，在次月合约IC2307存续期内分红点位为66.82，在当季合约IC2309存续期内分红点位为76.02，在下季合约IC2312存续期内分红点位为76.02。 图表2：合约存续期内中证500指数分红点位预测 66.82 23.80 8076.0276.02 70 60 50 40 30 20 10 0 IC2306.CFEIC2307.CFEIC2309.CFEIC2312.CFE 资料来源：Wind，信达证券研发中心数据日期：2023年5月26日 2023年5月26日，我们预测沪深300指数未来一年分红点位为83.67。 图表3：未来一年沪深300指数分红点位预测结果 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 分红进程 资料来源：Wind，信达证券研发中心数据日期：2023年5月26日 根据我们的预测，沪深300指数在当月合约IF2306存续期内分红点位为19.54，在次月合约IF2307存续期内分红点位为67.38，在当季合约IF2309存续期内分红点位为78.78，在下季合约IF2312存续期内分红点位为78.78。 图表4：合约存续期内沪深300指数分红点位预测 90 78.7878.78 67.38 19.54 80 70 60 50 40 30 20 10 0 IF2306.CFEIF2307.CFEIF2309.CFEIF2312.CFE 资料来源：Wind，信达证券研发中心数据日期：2023年5月26日 2023年5月26日，我们预测上证50指数未来一年分红点位为74.19。 图表5：未来一年上证50指数分红点位预测结果 80 70 60 50 40 30 20 10 0 分红进程 资料来源：Wind，信达证券研发中心数据日期：2023年5月26日 根据我们的预测，上证50指数在当月合约IH2306存续期内分红点位为21.25，在次月合约IH2307存续期内分红点位为69.38，在当季合约IH2309存续期内分红点位为74.19，在下季合约IH2312存续期内分红点位为74.19。 图表6：合约存续期内上证50指数分红点位预测 74.19 74.19 69.38 21.25 80 70 60 50 40 30 20 10 0 IH2306.CFEIH2307.CFEIH2309.CFEIH2312.CFE 资料来源：Wind，信达证券研发中心数据日期：2023年5月26日 2023年5月26日，我们预测中证1000指数未来一年分红点位为63.95。 图表7：未来一年中证1000指数分红点位预测结果 70 60 50 40 30 20 10 0 分红进程 资料来源：Wind，信达证券研发中心数据日期：2023年5月26日 根据我们的预测，中证1000指数在当月合约IM2306存续期内分红点位为21.39，在次月合约IM2307 存续期内分红点位为41.98，在当季合约IM2309与下季合约IM2312存续期内分红点位均为47.17。 图表8：合约存续期内中证1000指数分红点位预测 5047.1747.17 41.98 21.39 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 IM2306.CFEIM2307.CFEIM2309.CFEIM2312.CFE 资料来源：Wind，信达证券研发中心数据日期：2023年5月26日 1.2、基差修正 股指期货基差为合约收盘价与标的指数收盘价的差值。指数点位随着成分股实施而下调，但分红的影响会提前反映在存续期内包含分红的期货合约价格上，合约存续期内指数成分股的分红会拉低合约基差。在分析合约基差时，需要剔除分红的影响。 预期分红调整后的基差=实际基差+存续期内未实现的预期分红报告中我们将基差进行年化处理，后文中提及基差均为分红调整后的年化基差。 年化基差=(实际基差+(预期)分红点位)/指数价格×360/合约剩余天数 以IC当季合约为例，当前合约分红调整年化基差高于2022年初以来中位数。2023年5月22日至5月26日，IC当季合约分红调整年化基差震荡下行，周内高点升水1.14%，当前基差升水1.06%，相对前一周升水1.30%的情况有所降低。 图表9：IC当季分红调整年化基差与中证500指数走势 6.0% 8000 4.0% 2.0% 0.0% -2.0% -4.0% -6.0% -8.0% -10.0% -12.0% -14.0% 7500 7000 6500 6000 5500 -16.0% 季月基差中证500（右轴） 5000 资料来源：Wind，信达证券研发中心 数据日期：2021年7月1日至2023年5月26日 在每个交易日计算四个不同到期日合约持仓额的总和。过去五个交易日IC合约持仓额震荡上行。2023年5 月26日，IC合约持仓额为3501.93亿元，低于2022年初以来持仓额中位数。 图表10：IC合约持仓额（亿元）与中证500指数走势 7800 4800 76007400 4600 7200 4400 70006800 4200 66006400 4000 6200 3800 60005800 3600 5600 3400 54005200 3200 000905.SHIC持仓(亿元,右轴) 资料来源：Wind，信达证券研发中心 数据日期：2021年7月1日至2023年5月26日 以IF当季合约为例，当前合约分红调整年化基差高于2022年初以来中位数。2023年5月22日至5月26日，IF当季合约分红调整年化基差震荡上行，周内低点升水3.00%，当前基差升水3.81%，相对前一周升水3.72%的水平略有提升。 图表11：IF当季分红调整年化基差与沪深300指数走势 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% -2.0% -4.0% -6.0% -8.0% -10.0% 8.0% 5200 5000 4800 460