A股策略专题报告：科创有望率先企稳反弹

分析师李美岑 SAC证书编号：S0160521120002 limc@ctsec.com 分析师张日升 SAC证书编号：S0160522030001 zhangrs@ctsec.com 联系人任缘 renyuan@ctsec.com 联系人张洲驰 zhangzc@ctsec.com 相关报告 1.《科创50估值为27.7%分位数--全球估值观察系列五十五》2023-05-27 2.《北上大幅流出179亿元——全球资金观察系列五十九》2023-05-27 3.《六大策略组合表现：科创定增本月收益率为3.7%》2023-05-26 证券研究报告 投资策略报告/2023.05.28 科创有望率先企稳反弹 --A股策略专题报告(20230528) 核心观点 回顾：22年12月以来持续推荐围绕上证50的国企改革方向，中字头央企指数今年累计涨幅15%。3月以来连续发布“科创牛”系列报告，科创50累计涨幅5%。 市场情绪已经类似去年4月底、10月底，关注行情反转。科创有望率先向上。近期市场情绪较类似去年两轮底部：知道市场接近历史低位，但无法预知何种催化能够在短期改变趋势。2019年5月6日、6月9日、8月6日三次市场底部都有海内外货币宽松催化，而今年可能较难判断和落地，考虑到两个季度维度市场的赔率高、胜率难测，我们建议投资者聚焦高赔率板块：1温和复苏，成长风格全年持续推荐，其中科创50利好渐近有望率先向上。年中gpt产业催化不断落地，半导体周期底部+费城半导体行情已起，同时当前位置科创50估值性价比再现，可逐步关注配置；细分看好电子库存芯片、半导体设备、复苏的广告和游戏、光模块、算力服务器、运营商。2）顺周期关注上证50方向，部分医药消费地产链超跌板块。无风险利率下行→资产荒，国企改标的配置价值提升，如高股息、石油、建筑等方面，顺周期可以重点关注利率信号，交易底部修复行情。 当前市场情绪低迷，是否已至底部？多指标对比18年以来5轮底部行情和当下，底部特征已显，向下空间有限，静待利好累积驱动行情。1）行情-近5年5次底部，18、20、22情绪低点大底，19、21上行回调。回 顾之前5年内5轮全A行情底部（18.10-19.1、19.6-19.8、20.2-20.3、21.3- 21.4、22.4-22.10），18、22年为经济底部+市场信心低点，呈现出明显双底；20年为外部冲击下的快速下跌；19、21为上行后的回调。 2）具体底部背景：18年是受中美贸易战影响+本身位于向下周期；19年贸易战未结束+复苏渐近过程；20年新出现的疫情+对产业冲击引发两轮市场恐慌；22年俄乌冲突下全球承压+疫情冲击+下半年保交楼影响地产预期。本轮承压因素主要是经济复苏低于预期，海外产业政策也有一定影响冲击。4月以来全A下跌6%、回到22.11水平。 3）底部行情指标：当前已有具备底部特征。从市场预期（股市预期+经济预期）和边际资金变化看，分别选用全A预期估值（未来1年）、体现经济预期的主要大类资产（A股+恒生+10Y国债+汇率+沪铜+沪钢）的分位数均值作为反映市场和经济预期的指标，再选取北向资金变动（10日）和两融余额变动（20日）的分位数作为市场主要边际资金流向指标，以反映资金情绪。5轮行情底部，4项指标基本低于（或接近）15%分位数。对比当下，4项指标分位数接近或低于20%分位数，反映当前离底部距离有限。 4）后续利好政策：大多会松利率宽信用，有时还会有政策信号稳定市场信心。近5年市场底部前后，大多迎来利率端（DR007）的快速下降和降准；1819、20全球同步下联储同变向鸽派。另外，18、22两轮大底，政府端发声稳定市场信心，包括18.10刘鹤的讲话和22.4的政治局会议表态。 指数间看，科创50利好渐近有望率先向上：科创50行情走势接近半导体&费城半导体指数，当前销量&库存看半导体周期见底，费城半导体指数近期强势，叠加成交额指引科创50调整或已到位，有望领先向上。 配置角度：1）科创50方向，当前位置估值性价比再现，叠加年中gpt产业催化不断落地，可逐步关注配置。细分看好电子库存芯片、半导体设备、复苏的广告和游戏、光模块、算力服务器、运营商。2）上证50方向，国企改革热潮将有望兑现，同时无风险利率下行→资产荒下配置价值提升。近日一带一路各项峰会落地、叠加ETF发行，利于高股息、石油、建筑等方面表现。3）顺周期看利率信号，交易底部修复行情。资产中隐含的经济预期过度悲观，可能是最底部的反转催化；参考去年经济预期反弹经验，利率信号最敏感，A股行情两波走，从内资引领到外资入场，可以适当关注当下处在底部的医药、消费。 风险提示：联储加息超预期、海外金融风险超预期、历史经验失效等。 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1回顾与观点3 2核心图表跟踪5 3风险提示12 图表目录 图1.近5年行情底部汇总5 图2.近5年全A行情底部5 图3.近5年行情底部回顾——预期PE低于15%分位数；当前16%分位数6 图4.近5年行情底部回顾——反映经济预期的资产价格分位数均值低于20%分位数；当前20%分位数6 图5.近5年行情底部回顾——10日累计北向净流入低于15%分位数；当前4%分位数7 图6.近5年行情底部回顾——20日两融余额变化低于15%分位数；当前22%分位数7 图7.近5年行情底部回顾——换手率MA5快速下行或在低位，也可做参考；当前低位8 图8.近5年行情底部回顾——PMI走势8 图9.近5年行情底部回顾——DR007走势，大多前后快速下行9 图10.近5年行情底部回顾——中小机构准备金率，大多下调9 图11.六类资产隐含的经济预期偏向于过度不乐观10 图12.经济预期底部反弹1个月分位数变化：利率>螺纹钢>A股>H股和铜>汇率10 图13.科创50和半导体走势&波动接近，或为同驱动11 图14.科创50和费城半导体走势相似，当前背离11 图15.半导体周期见底为当前费城半导体强势主因，中国半导体周期也见底，长线支撑科创5011 图16.近1年来，科创50成交额下降一半左右，行情结束调整，当前成交额最多下降55%12 1回顾与观点 回顾：22年12月以来持续推荐围绕上证50的国企改革方向，中字头央企指数今年累计涨幅19%。3月以来连续发布“科创牛”系列报告，科创50累计涨幅5%。 市场情绪已经类似去年4月底、10月底，关注行情反转。近期市场情绪较类似去年两轮底部：知道市场接近历史低位，但无法预知何种催化能够在短期改变趋势。2019年5月6日、6月9日、8月6日三次市场底部都有海内外货币宽松催化，而今年可能较难判断和落地，考虑到两个季度维度市场的赔率高、胜率难测，我们建议投资者聚焦高赔率板块：1）温和复苏，成长风格全年持续推荐。年中gpt产业催化不断落地，科创50当前位置估值性价比再现，可逐步关注配置，细分看好电子库存芯片、半导体设备、复苏的广告和游戏、光模块、算力服务器、运营商。2）顺周期关注上证50方向，部分医药消费地产链超跌板块。无风险利率下行→资产荒，国企改标的配置价值提升，如高股息、石油、建筑等方面，顺周期可以重点关注利率信号，交易底部修复行情。 当前市场情绪低迷，是否已至底部？多指标对比18年以来5轮底部行情和当下， 底部特征已显，向下空间有限，静待利好累积驱动行情。其中科创50利好渐近有望领先向上。 1）行情-近5年5次底部，18、20、22情绪低点大底，19、21上行回调。回顾之前5年内5轮全A行情底部（18.10-19.1、19.6-19.8、20.2-20.3、21.3-21.4、22.4- 22.10），18、22年为经济底部+市场信心低点，呈现出明显双底；20年为外部冲击下的快速下跌；19、21为上行后的回调。 2）具体底部背景：18年是受中美贸易战影响+本身位于向下周期；19年贸易战未结束+复苏渐近过程；20年新出现的疫情+对产业冲击引发两轮市场恐慌；22年俄乌冲突下全球承压+疫情冲击+下半年保交楼影响地产预期。本轮承压因素主要是经济复苏低于预期，海外产业政策也有一定影响冲击。4月以来全A下跌6%、回到22.11水平。 3）底部行情指标：当前已有具备底部特征。从市场预期（股市预期+经济预期）和边际资金变化看，分别选用全A预期估值（未来1年）、体现经济预期的主要大类资产（A股+恒生+10Y国债+汇率+沪铜+沪钢）的分位数均值作为反映市场和经济预期的指标，再选取北向资金变动（10日）和两融余额变动（20日）的分位数作为市场主要边际资金流向指标，以反映资金情绪。5轮行情底部，4项指标基本低于（或接近）15%分位数。对比当下，4项指标分位数接近或低于20%分位数，反映当前离底部距离有限。 4）后续利好政策：大多会松利率宽信用，有时还会有政策信号稳定市场信心。近 5年市场底部前后，大多迎来利率端（DR007）的快速下降和降准；18、19、20全球同步下联储同变向鸽派。另外，18、22两轮大底，政府端发声稳定市场信心，包括18.10刘鹤的讲话和22.4的政治局会议表态。 5）指数间看，科创50利好渐近有望领先向上：科创50行情走势接近半导体&费城半导体指数，当前销量&库存看半导体周期见底，费城半导体指数近期强势，叠加成交额指引科创50调整或已到位，有望领先向上。 配置角度： 1）科创50方向，当前位置估值性价比再现，叠加年中gpt产业催化不断落地，可逐步关注配置。细分看好电子库存芯片、半导体设备、复苏的广告和游戏、光模块、算力服务器、运营商。 2）上证50方向，国企改革热潮将有望兑现，同时无风险利率下行→资产荒下配置价值提升。近日一带一路各项峰会落地、叠加ETF发行，利于高股息、石油、建筑等方面表现。 3）顺周期看利率信号，交易底部修复行情。资产中隐含的经济预期过度悲观，可能是最底部的反转催化；参考去年经济预期反弹经验，利率信号最敏感，A股行情两波走，从内资引领到外资入场，可以适当关注当下处在底部的医药、消费。 2核心图表跟踪 1）行情底部回顾：回顾之前5年内5轮全A行情底部（18.10-19.1、19.6-19.8、 20.2-20.3、21.3-21.4、22.4-22.10），18、22年为经济底部+市场信心低点，呈现出明显双底；20年为外部冲击下的快速下跌；19、21为上行后的回调。2）行情触底指标：市场预期（全A预期估值、主要股债汇大宗的资产价格分位数）和资金净流入（北向、两融）均位于低点（基本低于20%）。对比当下，4项指标已接近20%分位数，反映市场触底。3）驱动行情利好：行情驱动多有货币政策的利好或者其他政府端信号。 单位(%,亿元)全A表现 市场预期 资金流动 最大跌幅预期估值资产反映10日北向净 分位数经济预期流入分位数 10日两融余 额变化分位数承压原因 周期下行 背景 之后货币政策利好 DR007:下降0.16% 之后其他利 2018-10-18 2019-01-03 2019-06-06 2019-08-09 2020-02-03 2020-03-23 2021-03-09 2021-04-13 2022-04-26 2022-10-31 -33% -11% -17% -10% -17% -15% -13% -4% -29% -16% 0.0%6.6% 14.6%28.9% 6.0% 1.2% 36.5% 16.0% +中美贸易战降准:18.10/19.1降1/1% 中美贸易战 美联储:加息见顶 DR007:下降 降准 5.7% 8.9% 68.3% 67.8% 2.7% 13.7% 3.2% 80.5% 70.9% 1 31.7% 0.0% 19.2% 3.2% 0.0% 13.6% 15.3%14.3%12.0% 2.4% 0.0% 0.0%17.0% 图1.近5年行情底部汇总 2023-05-26- 注1：资产注2 数据来源：Wind，财通证券研究所 图2.近5年全A行情底部 数据来源