FY23Q3利润率创新高，成长性与复苏确定性兼备

更新报告 买入 FY23Q3利润率创新高，成长性与复苏确定性兼备 名创优品（MNSO.N） 2023-05-23星期二 目标价：23.80美元 现价：16.99美元 预计升幅:40.1% 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 主要股东叶国富和杨云云夫妇 62.3% 李敏信 4.4% 相关报告 名创优品(MNSO)深度报告：全球化新零售引领者，后疫情时代优秀标的-20211229 名创优品（MNSO.N）更新报告：预计3QFY23国内动销强劲，盈利能力向好-20230508 研究部 姓名：何丽敏 SFC：BTG784 电话：0755-82846267 Email:helm@gyzq.com.hk 投资要点 名创优品公布FY23Q3季度业绩，利润大幅超预期： FY23Q3公司营收同比+26%至29.5亿元，毛利率同比+9.1pp至39.3%，经调整归母净利同比+317%至4.8亿，经调整归母净利率同比+11.3%至16.2%。毛利率提升原因：①品牌升级及兴趣商品战略，预计季内国内名创商品终端毛利率已接近此前设定的约60%的中期目标；②海外直营占比提升。 重要数据日期 2023/05/22 收盘价（美元） 16.99 总股本（亿股） 12.64 总市值（亿美元） 53.7 净资产（亿美元） 11.2 总资产（亿美元） 17.2 52周高低（美元） 19.49/4.45 每股净资产（美元） 3.52 FY23Q3线下强劲复苏，店效向上，23自然年国内拓店目标上调：FY23Q3公司国内收入同比+18%至21.5亿元，其中MINISO线下收入+25%至18.3亿元，TOPTOY收入同比+24%至1.4亿元。（1）拆分增长驱动力，期内MINISO门店数同比+5.8%至3,383个；客单及客流增长推动店效强劲增长，季内门店客流+8%，客单价+8%（兴趣商品占比达30%），推动单店GMV+17%。（2）4-5月动销复苏持续，拓店节奏提速。四月/五一期间，国内线下门店GMV同比+80%/75%，单店GMV+50%/+45%，单店店效恢复至21年同期的100%。五一期间二三线城市黄金商圈百店齐开，国内MINISO 门店自然年拓店目标为从年初制定的250-350个上调至350-450个。 海外持续高增，维持展店目标： FY23Q公司国际业务收入同比+54.6%至8.0亿元；门店数yoy+11%，单店收入yoy+38%。（1）分市场，其中海外代理/直营GMV均约+45%。（2）目前GMV层面仅亚洲未恢复至疫情前（接近3成距离）；海外单店GMV较疫情前整体恢复度为77%。分地区，亚洲/拉美/北美/欧洲/中东北非GMV同比+28%/+62%/+105%/+34%/+20%，（3）展店方面，预计23自然年海外拓店目标维持在350-450个。（4）展望未来毛利率，考虑到国内名创商品终端毛利率已达中期目标，预计未来毛利率提升空间主要来自于海外——产品结构改善的效应传递至海外代理、海外直营占比提升、海外组货本地化。 维持买入评级，给予目标价23.80美元： 我们的观点：展望中期，公司海外市场空间远高于国内。北美直营、海外货品结构本地化优化是公司海外规模提升的关键。预计公司FY23E至FY25E营收为113.5/149.7/177.4亿元，同比+12.5%/+31.9%/+18.5%；Non-IFRS 归母净利润为17.2/21.4/25.7亿元，同比+137.8%/+24.5%/+20.1%。现价对应Non-IFRS的FY24EPE约22倍，目标价对应FY23EPE约25倍。 人民币百万元 FY2021 FY2022 FY23E FY24E FY25E 营业收入 9,072 10,086 11,346 14,970 17,740 同比增长(%) 1.0% 11.2% 12.5% 31.9% 18.5% 毛利率 26.8% 30.4% 38.5% 38.8% 39.1% 归母净利润(Non-IFRS) 492 721 1,715 2,135 2,566 同比增长(%) -49.3% 46.7% 137.8% 24.5% 20.1% 每ADS净利润(Non-IFRS) 1.68 2.40 5.41 6.74 8.10 PE@16.99USD(Non-IFRS) 70.8 49.6 22.0 17.6 14.7 数据来源：公司公告、国元证券经纪(香港)整理；注：每ADS净利润单位为人民币元。 证券研究报告 请务必阅读投资评级定义和免责条款 报告正文 名创优品公布FY23Q3（截至3/31）季度业绩，利润大幅超预期： FY23Q3公司营收同比+26%至29.5亿元（国内+18%，海外+55%），毛利率同比+9.1pp至39.3%，经调整归母净利润同比+317%至4.8亿元，经调整归母净利率同比+11.3%至16.2%。国内MINISO门店季度净增58个，海外16个。 FY23Q3线下强劲复苏，客流及客单价驱动店效向上，23自然年国内拓店目标上调：FY23Q3公司国内收入同比+18%至21.5亿元，其中MINISO线下收入+25%至18.3亿元，TOPTOY收入同比+24%至1.4亿元。（1）拆分增长驱动力，期内MINISO门店数 同比+5.8%至3,383个，季环比净增58个，结构上一二线城市新增门店达31个；客单 及客流增长推动店效强劲增长，季内门店客流+8%，客单价+8%（兴趣商品占比达30%），推动单店GMV+17%。（2）4-5月动销复苏持续，拓店节奏提速。四月/五一期间，国内线下门店GMV同比+80%/75%，单店GMV+50%/+45%，单店店效恢复至21年同期的100%。五一期间二三线城市黄金商圈百店齐开，国内MINISO门店自然年拓店目标为从年初制定的250-350个上调至350-450个。 分月GMV方面，1月至3月国内门店客流分别+14%/-8%/+26%，1-2月单店GMV+15%以上/35%，1-2月/3月线下门店GMV分别+超2成/+超4成。客单价单位数提升、疫情期间逆势拓店，帮助公司在放开出行后实现优于零售大盘的增长。 表1：名创优品公司季度门店数量变动（截至2022/3/31） 日期21/6/3021/9/3021/12/3122/3/3122/6/3022/9/3022/12/312023/3/31 对应财季 4QFY21 1QFY22 2QFY22 3QFY22 4QFY22 1QFY23 2QFY23 3QFY23 MINISO品牌 4,749 4,871 5,045 5,113 5,199 5,296 5,440 5,514 中国 2,939 3,035 3,168 3,197 3,226 3,269 3,325 3,383 直营店 5 4 5 11 14 19 16 16 第三方 2934 3031 3163 3186 3212 3250 3309 3367 海外 1,810 1,836 1,877 1,916 1,973 2,027 2,115 2,131 直营店 105 108 117 136 133 131 153 150 第三方 1705 1728 1760 1780 1840 1896 1962 1981 其中：国内季净增 127 96 133 29 29 43 56 58 其中：海外季净增 35 26 41 39 57 54 88 16 TOPTOY品牌 33 72 89 92 97 109 117 116 直营店 2 6 5 4 7 8 8 9 第三方 31 66 84 88 90 101 109 107 公司总计 4,782 4,943 5,134 5,205 5,296 5,405 5,557 5,630 公司季净增 186 161 191 71 91 109 152 73 资料来源：公司公告、国元证券经纪（香港）整理 海外持续高增，维持展店目标： 于FY23Q3，MINISO国际业务GMV同比+45%至21.4亿元，实现收入同比+54.6%至 8.0亿元；其中门店数量yoy+11%，单店收入yoy+38%。 分市场看，其中代理/直营市场GMV均约+45%；代理/直营市场收入分别+47%/+64%，直营占海外收入46%。9/30季度以来直营子公司已实现扭亏。分地区GMV，亚洲/拉美/北美/欧洲/中东北非的GMV同比+28%/+62%/+105%/+34%/+20%，目前GMV层面仅亚洲未恢复至疫情前（接近3成距离）；亚洲/拉美/北美/欧洲/中东北非的单店GMV较疫情前2019同期恢复度为53%/74%/+152%/85%/75%，海外单店GMV较疫情前整体恢复度为77%。单店层面目前除北美外，各地区仍未恢复至疫情前。展店方面，预计2023自然年海外门店拓店目标维持在350-450个。 展望未来，海外直营市场（尤其北美）空间更大，北美市场已连续2个季度盈亏平衡，而发展相对成熟的印度及印尼直营市场盈利能力稳健。若北美直营市场的商业模式走向成熟，将帮助公司打开营收的天花板，以及提升整体盈利能力。 表2：名创优品公司季度财务要点及测算 日期 21/6/30 21/9/30 21/12/31 22/3/31 22/6/30 22/9/30 22/12/31 2023/3/31 23/6/30E 对应财季 4QFY21 1QFY22 2QFY22 3QFY22 4QFY22 1QFY23 2QFY23 3QFY23 4Q23E 总收入(百万元) 2,472 2,654 2,773 2,341 2,318 2,772 2,494 2,954 3,125 YOY 59% 28% 21% 5% -6% 4% -10% 26% 35% 国内收入 1,946 2,031 2,056 1,823 1,533 1,852 1,508 2,153 2,121 YOY 43% 18% 12% 2% -21% -9% -27% 18% 38% 海外收入 526 623 717 518 785 920 986 801 1,004 海外收入占比 21% 23% 26% 22% 34% 33% 40% 27% 32% YOY 179% 78% 55% 17% 49% 48% 38% 55% 28% MINISO单店收入及门店数同比变动（MINISO单店收入单位：万元） MINISO单店收入 50.5 51.9 52.3 43.4 42.6 49.9 44.2 51.2 52.8 YOY 42% 10% 4% -8% -16% -4% -16% 18% 24% 总门店数YOY 13% 14% 14% 13% 11% 9% 8% 8% 毛利(百万元) 639 728 863 707 772 989 997 1,162 1,222 销售费用 283 341 385 362 355 381 417 439 481 管理费用 200 211 221 199 185 168 146 155 178 营业利润 188 214 255 141 272 510 448 576 566 经调整归母净利 149 182 215 115 219 425 366 478 446 YOY 314% 72% 156% -26% 50% 134% 70% 317% 104% 资料来源：公司公告、国元证券经纪（香港）整理 季内经调整净利润率创新高，预计海外利润率仍具备充足提升空间： FY23Q3毛利率同比+9.1pp至39.3%，环比-0.7pp。主要原因：①国内品牌升级及兴趣商品战略提升毛利率，预计季内国内名创商品终端毛利率已接近此前设定的60%的中期目标；②海外直营占总收入之比约3pp的提升亦对毛利率有正向贡献。FY23Q3的经调整归母净利率同比+11.3pp至16.2%，创新高。展望未来毛利率，考虑到国内名创商品终端毛利率已达中期目标，兴趣商品占比已达3成，