网络安全业务发展态势向好，看好公司未来成长

买入（维持） 股价（2023年05月23日）10元 网络安全业务发展态势向好，看好公司未来成长 公司研究|年报点评天融信002212.SZ 目标价格14.40元 52周最高价/最低价13.3/8.55元 总股本/流通A股（万股）118,483/116,777 A股市值（百万元）11,848 事件：公司发布2022年报，全年实现营收35.43亿元（同比+5.71%），归母净利润2.05亿元（同比-10.83%），扣非净利润1.54亿元（同比-0.14%）。 营业收入增速放缓，期间费用率控制良好。从收入端看，2022全年营收增速低于 30%目标，主要系政府客户收入大幅下降（同比-32.89%）所致，而行业和商业客户拓展工作成效显著，行业客户营收同比增长64.73%，商业客户营收同比增长54.95%，主要系营销侧行业深耕策略持续推进所致，地市下沉和渠道拓展工作逐步落实。从费用端看，公司期间费用率同比下降0.1pct，其中，销售费用率同比 +1.47pct，管理费用率同比-0.97pct，研发费用同比-0.79pct。 信创加速扩展至全行业，公司作为网络安全龙头企业发展态势强劲。2022年，公司基础安全产品收入24.33亿元（同比+8.08%），毛利率59.31%（同比+3.69pct）， 基础安全服务收入4.41亿元（同比+2.23%），毛利率57.53%（同比-4.66pct）。公司作为最早上市的网络安全企业，在防火墙产品市场中连续23年位居国内第一，是国内自主研发产品品类最全的网络安全企业，同时，公司加速推进全行业营销布局，在政府、金融、电信、能源等重要行业发展迅速。在国家政策推动下，信创行业发展有较高的确定性，公司凭借完备的产品服务，有望保持强劲的发展态势。 公司加大云计算研发投入，云计算业务有望成为未来新的增长点。2022年，公司云计算与云安全产品及服务收入3.19亿元（同比+15.52%），增长态势良好。2022年 以来，国家发布多项重磅政策，推动云计算产业进入高速发展阶段。公司持续加大云计算研发投入，发布天融信太行云企业解决方案，帮助客户建设边缘云、私有云、混合云等全场景全栈云平台，已在政府、能源、医疗等多个行业取得了落地实践。云计算与云安全业务有望成为公司未来新的增长点，为公司打开发展新空间。 盈利预测与投资建议 调整收入增速、毛利率、费用率，我们预测公司2023-2025年EPS分别为0.32/0.48/0.68元（原预测23-24年EPS为0.50/0.62元），根据可比公司PE水平，我们给予公司23年45倍PE，对应目标价为14.40元，维持买入评级。 风险提示 网络安全需求释放不及预期；网络安全市场竞争加剧。 国家/地区中国 行业计算机 核心观点 报告发布日期2023年05月24日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -1 -13.12 -9.49 5.93 相对表现 0.63 -10.16 -4.85 9.4 沪深300 -1.63 -2.96 -4.64 -3.47 浦俊懿021-63325888*6106 pujunyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514050004 陈超021-63325888*3144 chenchao3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521050002 谢忱xiechen@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522090004 杜云飞duyunfei@orientsec.com.cn 覃俊宁qinjunning@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3,352 3,543 4,602 5,791 7,219 同比增长(%) -41.2% 5.7% 29.9% 25.8% 24.7% 营业利润(百万元) 280 245 448 665 948 同比增长(%) -51.6% -12.5% 83.0% 48.3% 42.5% 归属母公司净利润(百万元) 230 205 380 563 802 同比增长(%) -42.5% -10.8% 85.1% 48.2% 42.5% 每股收益（元） 0.19 0.17 0.32 0.48 0.68 毛利率(%) 59.4% 59.7% 59.6% 59.4% 59.3% 净利率(%) 6.9% 5.8% 8.3% 9.7% 11.1% 净资产收益率(%) 2.4% 2.1% 3.7% 5.0% 6.7% 市盈率 51.5 57.8 31.2 21.0 14.8 市净率 1.3 1.2 1.1 1.0 1.0 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：主要财务数据变动分析表主要财务信息 2023E 调整前 2024E 2023E 调整后 2024E 营业收入(百万元) 5,555 6,984 4,602 5,791 变动幅度 -17.2% -17.1% 营业利润(百万元) 696 872 448 665 变动幅度 -35.6% -23.7% 归属母公司净利润(百万元) 589 738 380 563 变动幅度 -35.5% -23.7% 每股收益（元） 0.50 0.62 0.32 0.48 变动幅度 -35.9% -23.4% 毛利率(%) 59.4% 59.0% 59.6% 59.4% 变动幅度 0.2% 0.4% 净利率(%) 10.6% 10.6% 8.3% 9.7% 变动幅度 -2.3% -0.9% 销售费用率(%) 21.7% 21.8% 22.0% 22.3% 变动幅度 0.3% 0.5% 管理费用率(%) 7.0% 7.1% 7.5% 6.3% 变动幅度 0.5% -0.8% 研发费用率(%) 22.4% 21.5% 22.7% 22.2% 变动幅度 0.3% 0.7% 数据来源：WIND，东方证券研究所表2：核心假设及盈利预测变动分析表收入分类预测表安全及大数据产品 2023E 调整前 2024E 2023E 调整后 2024E 销售收入（百万元） 3,634 4,440 3,109 3,845 变动幅度 -14.4% -13.4% 毛利率 56.0% 55.7% 60.8% 61.8% 变动幅度 4.8% 6.1% 安全服务销售收入（百万元） 737 969 637 890 变动幅度 -13.5% -8.1% 毛利率 62.8% 62.3% 54.5% 52.5% 变动幅度 -8.3% -9.8% 大数据与态势感知产品及服务销售收入（百万元） 551 639 404 469 变动幅度 -26.6% -26.6% 毛利率 81.4% 81.4% 66.5% 63.5% 变动幅度 -14.9% -17.9% 云计算与云安全产品及服务 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 销售收入（百万元） 630 933 447 581 变动幅度 -29.1% -37.7% 毛利率 55.9% 55.9% 52.1% 51.1% 变动幅度 -3.9% -4.9% 其他业务销售收入（百万元） 3 3 5 5 变动幅度 45.6% 74.8% 毛利率 65.0% 65.0% 60.8% 60.8% 变动幅度 -4.2% -4.2% 合计 5,555 6,984 4,602 5,791 变动幅度 -17.2% -17.1% 综合毛利率 59.4% 59.0% 59.6% 59.4% 变动幅度 0.2% 0.4% 数据来源：WIND，东方证券研究所表3：可比公司估值 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2023/05/23 2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 深信服 300454 121.07 0.47 1.14 1.94 259.92 106.05 62.50 绿盟科技 300369 11.27 0.04 0.39 0.54 317.46 29.06 20.71 格尔软件 603232 14.70 -0.04 0.66 0.87 -393.05 22.25 16.96 迪普科技 300768 16.70 0.23 0.43 0.57 71.80 38.79 29.27 电科网安 002268 32.10 0.36 0.48 0.62 88.55 67.38 52.03 最大值 317.46 106.05 62.50 最小值 -393.05 22.25 16.96 平均数 68.94 52.71 36.29 调整后平均 140.09 45.08 34.00 数据来源：WIND，东方证券研究所 根据2022年报，调整收入增速、毛利率、费用率，我们预测公司2023-2025年EPS分别为0.32/0.48/0.68元（原预测23-24年EPS为0.50/0.62元），根据可比公司PE水平，我们给予公司23年45倍PE，对应目标价为14.40元，维持买入评级。 风险提示 网络安全需求释放不及预期；网络安全市场竞争加剧。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 914 918 2,018 1,815 1,805 营业收入 3,352 3,543 4,602 5,791 7,219 应收票据及应收账款 2,214 2,752 2,347 2,953 3,681 营业成本 1,360 1,427 1,860 2,349 2,938 预付账款 28 20 46 58 72 营业税金及附加 35 27 39 49 61 存货 509 573 372 470 588 营业费用 719 812 1,014 1,293 1,613 其他 992 580 751 941 1,170 管理费用及研发费用 1,140 1,143 1,389 1,653 1,939 流动资产合计 4,657 4,843 5,534 6,238 7,316 财务费用 (8) (1) (9) (17) (13) 长期股权投资 636 514 600 600 600 资产、信用减值损失 106 49 96 84 76 固定资产 228 442 468 489 505 公允价值变动收益 53 0 0 1 1 在建工程 155 0 0 0 0 投资净收益 17 23 10 10 10 无形资产 621 814 745 655 544 其他 211 136 224 273 334 其他 5,299 5,373 5,137 5,160 5,186 营业利润 280 245 448 665 948 非流动资产合计 6,939 7,143 6,951 6,904 6,834 营业外收入 2 1 1 1 1 资产总计 11,596 11,986 12,485 13,142 14,150 营业外支出 21 0 0 0 0 短期借款 0 105 0 0 111 利润总额 261 246 449 666 949 应付票据及应付账款 951 946 186 235 294 所得税 35 41 67 100 142 其他 1,046 949 1,123 1,165 1,196 净利润 226 205 382 566 807 流动负债合计 1,997 2,000 1,309 1,400 1,601 少数股东损益 (4) 0 2 3 5 长期借款 0 0 0 0