优质毛纺制造崛起，制造+服务+全球化释放成长性

新澳股份（603889） 证券研究报告 2023年05月23日 投资评级 优质毛纺制造崛起，制造+服务+全球化释放成长性 作为全球毛纺制造龙头之一，公司展现出优势和韧性；过去三年及23Q1 新澳业绩持续快速增长 公司主业为羊毛纱线及羊毛毛条、羊绒纱线的研发、生产和销售；构建以新澳股份为主体，各主要子公司专业化分工生产、独立销售的市场化经营模式：新澳股份采购毛条生产纱线并对外销售；新中和采购澳大利亚、新西兰等地的优质羊毛，生产毛条，一部分供应给新澳股份，其余对外销售，同时为新澳股份提供毛条改性处理加工服务；厚源纺织提供染整加工服务；新澳羊绒生产销售羊绒纱线，并提供羊绒加工服务。 公司提出宽带发展战略，一是为现有客户资源提供更多选择，服饰用纱方面目前公司已新增粗纺/精纺羊绒、粗纺羊毛等，未来还会积极开拓花式纱、半精纺等领域；二是尝试向家纺用、产业用、新材料等高附加值纺织应用进一步探索延伸。 公司优势体现在：1、装备自动化水平，新澳拥有大量来自德国、意大利的国际先进纺纱设备，秉持国际先进纺纱工艺和技术，生产自动化程度高。2、品质与服务：新澳产品品质有权威认证保障，为客户提供从原料到纺纱工艺个性化定制服务；小批量、多品种、快翻新的灵活应变服务；快速响 行业纺织服饰/纺织制造 6个月评级买入（维持评级） 当前价格9.09元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股)511.75 流通A股股本(百万股)511.75 A股总市值(百万元)4,651.77 流通A股市值(百万元)4,651.77 每股净资产(元)5.96 资产负债率(%)34.26 一年内最高/最低(元)9.59/5.74 作者孙海洋分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 股价走势 应服务机制；全流程现场技术支持服务等。3、设计研发：新澳拥有独立的新澳股份沪深300 产品设计开发团队，每年向全球客商定期发布春夏、秋冬针织流行趋势； 开发多样化的功能性纱线。4、产业链经营：新澳在发展历程中，不断整合资源，实现洗毛、制条、改性处理、纺纱、染整精加工于一体的纺纱产业链。 公司致力于自动化智能化工厂建设，以小批量、多品种、快翻新的产业链及产能规模优势，快速响应订单需求；快速反应还基于精准有效的备货系统，公司通过对市场流行趋势的研究，以自身设计优势引导客户选择，通过参加国际行业展会，结合时装秀等形式，向全球客商定期发布春夏、秋冬针织流行趋势；同时，公司每年会通过内部数据分析，研究市场对颜色的需求，指导精准备货。 公司全球化布局初显，已在浙江基地、宁夏基地以及英国苏格兰设有6家生产型企业；在中国香港、上海、深圳、浙江以及澳大利亚等设有多家贸易型公司；在意大利设有欧洲技术开发销售中心；并在美英法德日韩、北欧等市场设有办事处及营销团队。 近年来，消费分层加剧，中高端及奢侈品牌由于核心客群消费能力受损有限，呈现韧性强、复苏快的特点，户外运动景气度相对较好。头部品牌对于供应商的选择有一套较为复杂、严格的认证流程，仅少数企业有能力进入高端市场领域参与综合竞争。新澳凭借丰富的行业经验、良好的市场口碑以及较强的开发设计能力，成为众多优质品牌客户的指定纱线供应商，与他们形成长期稳定的合作关系。公司服务于全球约5000多家客户、500多个品牌，客户资源壁垒相对深厚。 公司自2016年开始进入户外运动领域，截至22年底，毛精纺纱线业务中供应运动户外品牌纱线销量占比超20%。越来越多的户外运动品牌关注可持续发展、生态环保、可生物降解、可回收材料、可追溯等绿色消费发展趋势，羊毛产品成为他们的重要选择之一。 维持盈利预测，维持“买入”评级 近年来，毛纺行业的重新洗牌使小而散的企业逐步被市场边缘化进而淘汰。 41% 32% 23% 14% 5% -4% -13% 2022-052022-092023-01 资料来源：聚源数据 相关报告 1《新澳股份-年报点评报告:全球布局优化产能，宽带战略加速领航》2023-04-15 2《新澳股份-公司点评:需求复苏订单可期，加速扩产全球布局》2023-03-14 3《新澳股份-公司点评:拟增资新澳羊绒壮大成长新引擎，提高产品定位扩大市场认知》2023-01-16 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 随着行业集中度提高，公司作为龙头企业韧性发展、逆势而上，市场份额提升空间仍然较大。我们预计公司23-25年归母净利润分别为4.6、5.6、 6.7亿，PE分别为10、8、7x。 风险提示：羊毛、羊绒等原材料价格波动风险；汇率波动风险；贸易风险；产能释放不及预期等风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3,445.50 3,949.88 4,626.27 5,702.97 6,854.01 增长率(%) 51.57 14.64 17.12 23.27 20.18 EBITDA(百万元) 622.93 680.91 682.34 839.81 965.49 归属母公司净利润(百万元) 298.27 389.73 457.42 561.84 673.57 增长率(%) 96.93 30.66 17.37 22.83 19.89 EPS(元/股) 0.58 0.76 0.89 1.10 1.32 市盈率(P/E) 15.60 11.94 10.17 8.28 6.91 市净率(P/B) 1.71 1.57 1.94 1.80 1.66 市销率(P/S) 1.35 1.18 1.41 1.14 0.95 EV/EBITDA 4.83 4.93 8.57 7.30 6.18 资料来源：wind，天风证券研究所 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 641.82 954.88 855.04 456.24 548.32 营业收入 3,445.50 3,949.88 4,626.27 5,702.97 6,854.01 应收票据及应收账款 264.54 368.65 426.01 494.27 633.09 营业成本 2,788.62 3,206.95 3,701.48 4,587.47 5,485.95 预付账款 49.50 7.25 46.92 32.89 58.04 营业税金及附加 13.89 16.64 18.04 27.37 29.50 存货 1,497.35 1,745.39 1,618.12 2,606.26 2,588.41 销售费用 63.84 72.24 67.08 98.09 120.63 其他 167.06 231.04 154.66 202.50 200.05 管理费用 103.03 117.83 121.21 168.24 202.88 流动资产合计 2,620.29 3,307.22 3,100.74 3,792.17 4,027.92 研发费用 95.79 107.36 113.34 171.66 214.53 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 21.73 (12.09) 2.73 (4.11) (4.75) 固定资产 1,047.53 1,146.67 1,058.88 982.09 898.91 资产/信用减值损失 (23.10) (26.01) (6.00) (21.37) (17.79) 在建工程 172.43 52.78 67.67 88.60 83.16 公允价值变动收益 0.02 (3.51) (72.23) 28.92 4.80 无形资产 98.72 97.72 94.11 90.50 86.90 投资净收益 1.38 3.92 8.95 4.75 5.87 其他 33.78 41.66 28.44 33.25 33.64 其他 27.38 (1.99) 0.00 0.00 (0.00) 非流动资产合计 1,352.47 1,338.82 1,249.10 1,194.44 1,102.61 营业利润 352.91 468.55 533.10 666.55 798.15 资产总计 3,972.76 4,646.04 4,349.83 4,986.61 5,130.52 营业外收入 2.15 1.99 4.33 2.83 3.05 短期借款 552.87 606.39 212.00 116.29 37.30 营业外支出 0.33 3.13 1.02 2.49 2.21 应付票据及应付账款 363.70 593.07 391.45 808.00 702.08 利润总额 354.73 467.41 536.41 666.89 798.98 其他 180.09 188.12 283.33 325.13 333.35 所得税 41.63 58.91 54.45 76.67 91.22 流动负债合计 1,096.65 1,387.58 886.79 1,249.42 1,072.72 净利润 313.10 408.49 481.97 590.22 707.76 长期借款 0.00 150.15 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 14.83 18.77 24.54 28.38 34.20 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 298.27 389.73 457.42 561.84 673.57 其他 26.08 18.17 18.03 20.76 18.98 每股收益（元） 0.58 0.76 0.89 1.10 1.32 非流动负债合计 26.08 168.31 18.03 20.76 18.98 负债合计 1,195.73 1,614.80 904.81 1,270.18 1,091.71 少数股东权益 59.30 74.14 84.65 97.78 113.34 主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 511.75 511.75 716.44 716.44 716.44 成长能力 资本公积 1,045.33 1,048.89 1,048.89 1,048.89 1,048.89 营业收入 51.57% 14.64% 17.12% 23.27% 20.18% 留存收益 1,164.49 1,400.69 1,596.52 1,856.49 2,163.09 营业利润 86.51% 32.77% 13.78% 25.03% 19.74% 其他 (3.83) (4.22) (1.48) (3.18) (2.96) 归属于母公司净利润 96.93% 30.66% 17.37% 22.83% 19.89% 股东权益合计 2,777.02 3,031.25 3,445.02 3,716.43 4,038.81 获利能力 负债和股东权益总计 3,972.76 4,646.04 4,349.83 4,986.61 5,130.52 毛利率 19.06% 18.81% 19.99% 19.56% 19.96% 净利率 8.66% 9.87% 9.89% 9.85% 9.83% ROE 10.98% 13.18% 13.61% 15.53% 17.16% ROIC 16.14% 15.59% 18.22% 21.76% 21.72% 现金流量表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 313.10 408.49 457.42 561.84 673.57 资产负债率 30.10% 34.76% 20.80% 25.47% 21.28% 折旧摊销 125.60 129.74 136.51 139.46 142.23 净负债率 -3.02% -6.36% -18.47% -8.9